来源：梁中(zhōng)华宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联(lián)储如期(qī)加息25BP，并按计划(huà)缩表。坚持加(jiā)息的关键仍是通胀压力太(tài)大(dà)。

　　本次美(měi)联储声明较3月有何变化？第一，重申经济依然稳(wěn)健，表(biǎo)述修(xiū)改为(wèi)“一季度经(jīng)济温和增长(zhǎng)，就业强劲苏修是什么意思，苏修是什么意思，失业率在低(dī)位(wèi)”。第二，重申(shēn)美国银行稳健，明确银行风险(xiǎn)导致家庭和企业信贷的收紧。第三，重申通胀压力(lì)，“通货膨胀仍然很高，委员会仍然高度关注通货膨胀风(fēng)险(xiǎn)”。第(dì)四，修改货币(bì)政策表述，重申“委员会评估(gū)货币政策的滞后影响”，删除“委员会预(yù)计一些(xiē)额外的(de)政策紧(jǐn)缩可(kě)能是适当的”。

　　鲍(bào)威尔有(yǒu)何(hé)表(biǎo)态(tài)？关(guān)于(yú)经济，认为经济可能面临来自紧(jǐn)缩(suō)信(xìn)贷的(de)阻(zǔ)力，其影响还需要(yào)时间来体现(xiàn)；预计美(měi)国经济温和增长，有可能避免衰退，或者是温和衰(shuāi)退。关(guān)于(yú)加息，本次加息依然是共识(shí)；认为原则上(shàng)不需要利(lì)率(lǜ)提高那么高，正在评估是否达到限制(zhì)性水(shuǐ)平(píng)，认为(wèi)或已经达(dá)到（或已经接近(jìn)达到(dào)）。关于(yú)降息，强(qiáng)调(diào)劳动力市场在(zài)走弱，但(dàn)依(yī)然强劲(jìn)，薪资(zī)水平仍高(gāo)；通胀有所缓和，但依然高企，远高于目标，降低通(tōng)胀仍需较长时间(jiān)，当前降息(xī)并(bìng)不合适。关于银(yín)行和债务上限，强调(diào)地区性银行(xíng)发挥非常重要(yào)的(de)作用，不希望大型银行进(jìn)行大(dà)规模收购，银行业总(zǒng)体上有所改善，美(měi)国银行(xíng)系统健康且具有弹性。强调应及时(shí)提(tí)高债(zhài)务上限。

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　　如期加(jiā)息25BP

　　如(rú)期加息(xī)25BP。2023年5月3日(rì)，美联储(chǔ)5月FOMC会议(yì)决定加息25BP，上调联邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月(yuè)以来的高点(diǎn)。此外，上(shàng)调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜(yè)逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上调主要信(xìn)贷(dài)利(lì)率至5.25％，上调(diào)隔(gé)夜(yè)回购利率至5.25％。

　　按(àn)计划缩表，美联储将继(jì)续(xù)减持(chí)美国国债、机构债务和机构抵押贷款支持证(zhèng)券，上限(xiàn)为950亿(yì)美元（600亿美元国债和(hé)350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持(chí)加息的关键(jiàn)仍(réng)在于(yú)通胀压力(lì)较大(dà)。例(lì)如，3月美国核(hé)心通胀季调环比仍在0.4％的高位(wèi)，且已经(jīng)连续(xù)4个月(yuè)处于(yú)高位(wèi)；核心通胀年化同比也仍在4.9％，边际上(shàng)并没有明显降温。本轮加息(xī)是80年代(dài)以来最快的(de)一次，10次便累计加息(xī)500BP。

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　　加息或将结束

　　从(cóng)声(shēng)明来看，与2023年3月相(xiāng)比有哪些变化？

　　关(guān)于经(jīng)济方面(miàn)，重申经(jīng)济依然稳(wěn)健。不过表述修改为“1季度经济活(huó)动以适度的速度(dù)增长，最近几个月就业增长强劲，失业率(lǜ)保持在低(dī)位”。

　　关于通胀(zhàng)方面，重申通胀压(yā)力。“通货膨胀仍然很高”、“委员会仍然高度关(guān)注通货膨(péng)胀风险”、“致力于恢复2％的通胀目(mù)标”。

　　关(guān)于加息方面(miàn)，或将停(tíng)止加息。重申委员会(huì)将评估货币政策的滞后(hòu)影响，“在确定额外的政策紧缩在(zài)多(duō)大程度(dù)上适合于随(suí)着时间(jiān)的推(tuī)移将(jiāng)通(tōng)货膨胀率(lǜ)恢(huī)复到2％时，委员会将(jiāng)考虑货(huò)币政策的累积紧缩(suō)，货(huò)币政策影响经济活动和通货膨胀的滞后，以(yǐ)及经济和(hé)金融发(fā)展(zhǎn)”。重点(diǎn)是(shì)删除了“委员会预计，一些额外的政策紧缩可能是适当的(de)，以实(shí)现(xiàn)一种货币政策立场”，表明美(měi)联储加息或将结束。

　　关于银行风险，重申美国银行稳健。“美国银行体系稳健且富有弹(dàn)性(xìng)”；明(míng)确(què)银行风(fēng)险导致了家庭和企(qǐ)业信贷的收紧(jǐn)（上一次表述为(wèi)“可能”），重申这对经济、就(jiù)业和通胀的影(yǐng)响存在(zài)不确(què)定(dìng)性(xìng)，“家庭和企(qǐ)业信贷条件收紧可能会(huì)拖(tuō)累经济(jì)活动、就业和(hé)通胀，这些影(yǐng)响的程度仍不确定。”

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　　鲍(bào)威(wēi)尔(ěr)有何表态？

　　关于经(jīng)济，仍期待“软(ruǎn)着陆”。美联储主(zhǔ)席鲍(bào)威尔认(rèn)为，经济可(kě)能面临来自(zì)紧缩信贷(dài)的阻(zǔ)力，其(qí)影响还需(xū)要时(shí)间来(lái)体(tǐ)现(xiàn)（尤其是住房和投(tóu)资领(lǐng)域）。不过明(míng)确指(zhǐ)出，如(rú)果美国出现经济衰退，希望是温(wēn)和的；强调，美国可能会出现(xiàn)轻微的经(jīng)苏修是什么意思，苏修是什么意思济(jì)衰退。

　　关于加息，或(huò)已经(jīng)达到限制性水平。美联储在3月(yuè)议息(xī)会议时，就已经在讨(tǎo)论停止加息的问题；不过，鲍威尔指出本(běn)次加息(xī)依然是共(gòng)识，所有人(rén)全票通过，一些(xiē)政策制定者谈到(dào)停止加(jiā)息，但不是本(běn)次会(huì)议(yì)。

　　对于未来利率终点的问题，鲍威尔认为原(yuán)则上不需要(yào)利(lì)率(lǜ)提(tí)高(gāo)那么高，正在评(píng)估是否(fǒu)达到限制性水平(píng)，认为或已经达到了限制性水平(píng)（或已(yǐ)经接近达到），也就意味着(zhe)也(yě)许可以暂(zàn)停加息了。后续(xù)政策变(biàn)化的关键仍(réng)是审视数据，尤(yóu)其是通胀(zhàng)。

　　关于降息，当前(qián)并(bìng)不合适。鲍威尔(ěr)强(qiáng)调，美国劳动力市场在(zài)走弱，但依然强劲，失业(yè)率仍在低位，薪资水(shuǐ)平仍高，高于2％的通胀(zhàng)水平。整体通胀有所(suǒ)缓和，但依(yī)然(rán)高企，远高于目(mù)标(biāo)水平，降低通胀仍需(xū)较长时间，当前降息并不合(hé)适。

　　关(guān)于银行风险，鲍威尔强调地区性(xìng)银行发挥非常重要(yào)的作用(yòng)，不(bù)希望大型(xíng)银行(xíng)进行大规模收购，银(yín)行业总(zǒng)体(tǐ)上有所改善(shàn)，美国银行(xíng)系(xì)统健(jiàn)康(kāng)且具有弹(dàn)性。银行(xíng)危机的影响程(chéng)度目(mù)前尚不(bù)确(què)定。

　　关于债务上限风险，鲍威尔强调应及时提高债务上(shàng)限，如果没有达(dá)成债务协议，经(jīng)济后果“高(gāo)度不确定”。此前，美国财政(zhèng)部长(zhǎng)耶伦(lún)也强调(diào)，如果国会不尽早采取行动提高债(zhài)务上限，美国可(kě)能最(zuì)早于(yú)6月1日出现债务违约。

　　由于美联邦政府(fǔ)触及31.4万亿(yì)美元的法定举债上限，美国财(cái)政部于今年1月宣布(bù)采取特别措(cuò)施，避免联邦政府发生债务违约(yuē)。美国国会预算办(bàn)公室5月1日发布的最新报告显示，美国在6月初耗尽资(zī)金的风(fēng)险较之(zhī)前更高。

　　往前看，美(měi)国银(yín)行(xíng)风险演变成系(xì)统性风险的概率或有限(xiàn)，但中小银(yín)行破(pò)产或依然会出现(xiàn)。目(mù)前(qián)市场(chǎng)依然预期美联储6-7月维(wéi)持利率(lǜ)水平不变，9月(yuè)开始降息（概率达70％），年(nián)内(nèi)至少降(jiàng)息50BP（概(gài)率达90％）。我们认(rèn)为(wèi)，美国(guó)经(jīng)济虽在下滑(huá)，但依然有韧性；美国通(tōng)胀(zhàng)压力仍大，年内降息概(gài)率(lǜ)或(huò)较低。

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