5月13日，年(nián)内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称(chēng)，其(qí)累计(jì)有效认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例(lì)配售。这则小公告体现出市场对(duì)这一(yī)“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特估(gū)”的行情，市场(chǎng)关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。实际(jì)上(shàng)，早在去年底及(jí)今(jīn)年(nián)一(yī)季(jì)度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估(gū)值(zhí)方式等问题成(chéng)为市场关注焦点，中国基(jī)金报采(cǎi)访多位(wèi)投研人士(shì)，解析(xī)“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行(xíng)

　　行(xíng)情(qíng)催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配(pèi)售”情况，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主题基金发行(xíng)，市(shì)场对(duì)此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领(lǐng)、央企(qǐ)现代能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获(huò)批发行，更有扎(zhā)堆上报的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发(fā)行(xíng)在情绪上是构成催化因(yīn)素的，近期(qī)银行(xíng)股大涨(zhǎng)的一(yī)个催化因(yīn)素就是积极推介相关央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸多主题基金(jīn)的申报发(fā)行，我(wǒ)认为确(què)实会成为引(yǐn)爆(bào)行(xíng)情(qíng)的(de)催(cuī)化剂(jì)，基本面、资(zī)金面、政策(cè)面(miàn)都在向好，下半年，中特(tè)估有(yǒu)可(kě)能(néng)独(dú)领风骚(sāo)。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金(jīn)指数与量(liàng)化投资部基金经理杨振建翡翠手镯用紫光照为什么会有荧光，翡翠镯子太阳光下有紫色荧光就表示，近(jìn)期密集申报的国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基金主要涉及“股(gǔ)东回(huí)报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的(de)布局可以更好支持(chí)央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨的催(cuī)化剂(jì)。去年以来公(gōng)募基金(jīn)发行整体平淡，近期多只国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题基金申报和(hé)发行，行情火热下将为市场(chǎng)带来增量(liàng)资金，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步(bù)表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)王帅(shuài)认为，公募基金积极布局央国企主(zhǔ)题基金，一(yī)方面是因为新一轮深化国企改(gǎi)革(gé)的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国(guó)企上(shàng)市公司的投资价(jià)值凸显，该(gāi)主题的基金将(jiāng)为投资者(zhě)提供更(gèng)丰富的工具以参(cān)与到央国企(qǐ)投资。另一方面是落实公(gōng)募基金行业(yè)高质量发(fā)展的要求，引导更多资(zī)金参与(yǔ)央国企改革，更好发挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发行将为央企相关标的和板块带来增量(liàng)资金，提升交易(yì)活跃度，有望成为(wèi)中特估行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存(cún)量市(shì)场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情(qíng)明显，中特估和(hé)人工(gōng)智能(néng)成为两大明(míng)显的(de)主线，而新能源等前期热(rè)门赛道(dào)股冷(lěng)却，在此(cǐ)背景(jǐng)下，一些基金经理开(kāi)始调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言，自己目(mù)前重点关注三(sān)大(dà)行业，火(huǒ)电、券商、军(jūn)工，这三大行(xíng)业主要是央企或地方国资所在的行(xíng)业，民营(yíng)企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基本面在今年会有重大的(de)向上变化的机会，比如(rú)火电(diàn)，会受益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为(wèi)盈；券(quàn)商，会受益(yì)于今(jīn)年(nián)市场成(chéng)交量的(de)放大，盈利(lì)大幅(fú)增长等。同时，随(suí)着国有企(qǐ)业改革的推进，大概率这些企业会(huì)进(jìn)入一个提质增(zēng)效、释(shì)放业绩的过(guò)程。”章恒(héng)表示，中特估(gū)是(shì)过去5年10年改革的成果，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至(zhì)2年研(yán)究投资(zī)思路也非常吻合，为在下半年抓住这波中特(tè)估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去(qù)年年底已开始重视中特(tè)估的投资机会，判(pàn)断中特(tè)估的机会未来(lái)三年分两个阶段(duàn)。”融通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带一路”的(de)主题普涨性机(jī)会(huì)为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎(yíng)来普涨性的机(jī)会。第二(èr)阶(jiē)段是未来两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基(jī)于顶层设计(jì)对国央经营管理价值(zhí)导向变化，我们判断经营成(chéng)果随之(zhī)改变是一个慢变(biàn)量，会在未来两年体现(xiàn)在每一个(gè)央国企的报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显(xiǎn)著正向变化的个股提前(qián)进(jìn)行布(bù)局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一季报(bào)已经显露出不少(shǎo)基(jī)金在(zài)行动(dòng)。国金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报(bào)前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏股主(zhǔ)动型基(jī)金持有股票(piào)市值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持有股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基(jī)金的(de)持仓中，占比明显提高。上述数(shù)据显示，根据偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一(yī)季报十大重(zhòng)仓股的数据(jù)，剔除个(gè)股涨(zhǎng)跌影响，估计(jì)了各(gè)基(jī)金主动(dòng)加(jiā)仓“中特(tè)估(gū)”概念股的市(shì)值占2022年末(mò)股(gǔ)票总(zǒng)市值比(bǐ)例，一(yī)季度超过30％的偏股主动型基(jī)金主动加(jiā)仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在(zài)2022年末(mò)不持有(yǒu)“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中(zhōng)信证券(quàn)数据(jù)统计也显示，一季度主动偏股型公募基金对(duì)港股央国企的持股市值比重达到2019年以(yǐ)来的新(xīn)高，港股央国企持股总市值占(zhàn)港股持股总市(shì)值的比(bǐ)重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大力量？

　　构建(jiàn)国央企(qǐ)专门的股(gǔ)票库

　　可以说中国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基金公(gōng)司的投研，落实(shí)到(dào)日常(cháng)的投研流程和实践之中，不(bù)少基金公司在加大投研力量(liàng)，更有专门构建国(guó)央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一(yī)方面，从顶层设计改(gǎi)变(biàn)研究(jiū)员过去对(duì)国央企的固定思维，需(xū)要实地考(kǎo)察(chá)国(guó)央企，并(bìng)且需(xū)要(yào)利用当(dāng)前国央(yāng)企愿意交(jiāo)流(liú)的契机，多花精力去进(jìn)行跟踪(zōng)发(fā)现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖(gài)行业(yè)的所有国央企构建专门的股(gǔ)票库(kù)，并进行长期(qī)跟踪，包括考(kǎo)察(chá)其实地(dì)调研的的成(chéng)果，了解(jiě)国央企经营思路(lù)和(hé)财务导向(xiàng)的变(biàn)化，结合(hé)行业趋势和(hé)特征，寻(xún)找价值洼地，发现(xiàn)预(yù)期(qī)差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业(yè)务总监王帅也谈到(dào)“认识”上的(de)重视(shì)。他表示(shì)，通过深入学习，对(duì)“中特估”有了(le)更深(shēn)刻(kè)的认识：首先要认(rèn)识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力(lì)等方面(miàn)所体现的(de)鲜明中国元素(sù)和发展阶段(duàn)特征，“中特估(gū)”应该是(shì)在此基础上构(gòu)建的具有时代特征和中(zhōng)国特色、符合国(guó)家战略导翡翠手镯用紫光照为什么会有荧光，翡翠镯子太阳光下有紫色荧光向的估值体系，而不是简单(dān)套用国外的(de)传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是这个(gè)概念所涉及到的行(xíng)业和(hé)公司，一直在发生的变化(huà)。”万家基金经理章(zhāng)恒表示，万家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多(duō)个领域(yù)，因此也是一定能够(gòu)抓住中特估这波(bō)行情的机会的。同(tóng)时，随着时局的变(biàn)化，也在增加相关(guān)行业的研(yán)究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经(jīng)济(jì)学家魏凤春表示，积极践行中(zhōng)国(guó)特色的估(gū)值体系是资本(běn)市场(chǎng)使命(mìng)，投资者需要学习(xí)领会并(bìng)针(zhēn)对原有的估(gū)值体(tǐ)系进行(xíng)改(gǎi)造，以(yǐ)适(shì)应现实的需(xū)要。明确(què)该体系的框架是第一位的工作，合理设置指(zhǐ)标也非常重要(yào)，投(tóu)资者的认可和实施是最终该(gāi)体系(xì)能否具备长期价值的基(jī)础。不过，他(tā)也提(tí)醒(xǐng)，人(rén)为的拔估(gū)值是很大(dà)的认(rèn)知误区，市(shì)场化认可是基本(běn)的(de)常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民(mín)经济的支柱，国企央企发展要符(fú)合国家战略发展(zhǎn)发向，更需(xū)要承(chéng)担社会公共(gòng)责任等。而这(zhè)些(xiē)都应(yīng)该考虑进估值体系(xì)之(zhī)中(zhōng)，也引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为(wèi)，对于国(guó)央企的估值方式要充分(fēn)体现企业的(de)社会价值与国(guó)家战略价值，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企(qǐ)业(yè)承(chéng)担社会价值、符合(hé)国家战略发展的(de)价值？首要任(rèn)务就构(gòu)建中国特(tè)色的价(jià)值评价体系，改变从以私(sī)人股东权(quán)益出发，现金(jīn)流(liú)折现(xiàn)为主要方法的单一价值估值体系，转向社(shè)会整体价(jià)值观念、纳入(rù)中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)价值(zhí)。”博时基金指数与(yǔ)量化投(tóu)资(zī)部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国(guó)资委指导(dǎo)国内团队对(duì)于中(zhōng)国特色ESG披露(lù)与(yǔ)评价体(tǐ)系不断探索(suǒ)，结合国际通用(yòng)规则(zé)，目前(qián)已经形成(chéng)了初步的企业社会价值(zhí)评价(jià)体(tǐ)系，其中包(bāo)括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基(jī)金ETF业务总监(jiān)、基(jī)金经理王(wáng)帅也(yě)认为(wèi)，“中(zhōng)特估”应(yīng)该(gāi)是注重(zhòng)企(qǐ)业价(jià)值的可持续(xù)估值(zhí)，要(yào)重(zhòng)视(shì)股东(dōng)、员工和(hé)社会责任等要素(sù)对企业稳(wěn)健(jiàn)成(chéng)长的重大(dà)意义，重视(shì)稳定(dìng)的现金流、持续(xù)增长(zhǎng)的盈利(lì)、科(kē)技创新对提升(shēng)企业内在价(jià)值的积极作用，这(zhè)样有利(lì)于提高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数(shù)编制、策略构建等实务(wù)工作中，都(dōu)有成熟的量化指标可(kě)以使用，包括净资产收益(yì)率、营业(yè)现金(jīn)比率(lǜ)、资产负债率(lǜ)、研发经(jīng)费(fèi)投入(rù)强度等等。”王(wáng)帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更(gèng)细(xì)致分析在估值思维、估(gū)值(zhí)结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤(yóu)其(qí)是估值(zhí)的(de)方(fāng)法和指标上，他认为(wèi)其(qí)包括产业链上下游的衡量、全(quán)要素成本等，以及在(zài)纵向和横向上(shàng)的研(yán)究(jiū)，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持(chí)续发展(zhǎn)等各(gè)种因素与企(qǐ)业价值的关系。这些因素在对估(gū)值结论和判(pàn)断的影响上，也使得中国特色的估值体系与(yǔ)传统的估(gū)值体系(xì)有所不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有估值结论和(hé)估值(zhí)判断的变化，都(dōu)是(shì)为了更好(hǎo)地适应(yīng)中国(guó)的市场(chǎng)和经济特点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金(jīn)合信基(jī)金(jīn)首席(xí)经(jīng)济学家魏凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指标可(kě)以使用。

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