主要内容

　　营收(shōu)“逆PPI式”改(gǎi)善但(dàn)工(gōng)业利润仍承压(yā)，主因(yīn)成本与费用压力(lì)仍(réng)构成掣肘。3 月工业企业利润当月同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较(jiào)深收缩(suō)区间(jiān)。虽然3月在需求(qiú)侧(cè)经济(jì)数据表现(xiàn)亮眼后，工业(yè)企业实际营收增速(sù)积极回(huí)升，抵消(xiāo)PPI回落的抑(yì)制，令3月名义(yì)营收增速回(huí)升，但整体企(qǐ)业盈(yíng)利压力仍大，主要源于两方面，其(qí)一是国际高(gāo)油价导(dǎo)致的输入性成本压(yā)力仍(réng)在(zài)约束利润改善，3月营业成本对当(dāng)月利(lì)润(rùn)拖累幅度仅(jǐn)收(shōu)窄2.1个百分(fēn)点(diǎn)至-13.8个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)，拖累(lèi)程度仍然较深(shēn)。其(qí)二是今年降费政策未再明显新增，加之部分(fēn)企业开始补缴(jiǎo)社(shè)保费(fèi)，企业费用(yòng)同比压力开始(shǐ)加大，3月费用对当月利润(rùn)拖累幅(fú)度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分(fēn)点。与去年费用率改善拉动利润增速(sù)6个(gè)百分(fēn)点形成(chéng)鲜明对(duì)比。

　　营收：消费(fèi)短期较(jiào)快恢复加(jiā)之(zhī)投(tóu)资韧性(xìng)支撑(chēng)营收增速回升，但高油价仍构成(chéng)约(yuē)束。3月工业企业营收增(zēng)速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看，下游消费(fèi)相关行业营(yíng)收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵消了(le)PPI回落对于名义营收增速(sù)的拖累，其中汽车、家具、计算(suàn)机(jī)通信电子设备等均回(huí)升明显，显示(shì)递延需求释放以(yǐ)及汽车(chē)集中降(jiàng)价等对于短期(qī)消(xiāo)费需求的推动。其次，煤炭(tàn)冶金产(chǎn)业链营收增速延续(xù)改善，显示保交楼政策推动地产建安(ān)投(tóu)资(zī)构成支(zhī)撑，但石(shí)油化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明(míng)显回落，高油价对于石化(huà)产业链相关行业需求持(chí)续构(gòu)成抑制。

　　成本率：虽(suī)然煤价回落(luò)已(yǐ)在缓和中下(xià)游成本压力，但高油价继续(xù)构成输入性成(chéng)本(běn)传导。3月工业企(qǐ)业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍(réng)然偏大，尤(yóu)其是高油(yóu)价下的国内石化(huà)产业链，成本率同(tóng)比增量扩大(dà)14bp至(zhì)261bp，绝对水平明显高于(yú)其他行业(yè)。由于(yú)我国石化产业链主要为中下游，上游环(huán)节在(zài)海外主要(yào)原油(yóu)寡头(tóu)国家，因而国(guó)际高油价带来的上游利润(rùn)改善无法被国(guó)内产业(yè)链吸收，国内以中下游为主的(de)石化产(chǎn)业链反(fǎn)而会在高油价下受到输入性成本压(yā)力，也即3月的(de)情况。相较(jiào)而(ér)言(yán)，煤炭产业链上中下游均在国内，所以(yǐ)虽然(rán)3月(yuè)煤炭冶金产业成(chéng)本(běn)率同(tóng)比(bǐ)增量也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤(méi)炭产业(yè)链上游成本率被动走高(gāo)、利润承(chéng)压，而中下游成(chéng)本率实际(jì)上是改善的，与此同时，更靠(kào)近下(xià)游的消(xiāo)费行业成本(běn)率也(yě)明显改善。

　　利润：下(xià)游消费行(xíng)业利(lì)润仍显(xiǎn)现韧性，但石化产业链利润在高(gāo)油价下仍承压。分行(xíng)业看，与2023年2月相比，下游消(xiāo)费行业面临最大的成(chéng)本压(yā)力改善和积(jī)极的(de)营业收入回升，因而(ér)下游(yóu)消费(fèi)行业利润(rùn)增(zēng)速恢(huī)复(fù)继续好于(yú)其他行业，单月(yuè)改善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电(diàn)子设备等(děng)改善(shàn)明(míng)显，煤炭冶金产业链中下(xià)游利润增速(sù)也积极改(gǎi)善，相较而言，石化(huà)产业链行业在(zài)营(yíng)业收入与成本压(yā)力均承(chéng)压背景下，利(lì)润增速仍处(chù)于(yú)-40.7％的(de)较(jiào)深区(qū)间(jiān)。

　　关(guān)注二(èr)季度(dù)企业盈(yíng)利三重(zhòng)风险，以及下(xià)半(bàn)年潜在的内生(shēng)恢复(fù)空间。3角鲨烷能天天用吗，为什么医生不建议用烟酰胺g>月(yuè)工业企(qǐ)业利润数据显示，虽然(rán)经济需(xū)求侧短期恢(huī)复较快，但在成本与(yǔ)费用压(yā)力(lì)背景下(xià)，企业(yè)盈利(lì)仍然承压，而展望二(èr)季度，关注企业盈利(lì)的三(sān)重风(fēng)险(xiǎn)，其一(yī)是经济内生动角鲨烷能天天用吗，为什么医生不建议用烟酰胺能弱化。伴随递(dì)延(yán)需求主导的(de)需求(qiú)脉冲性回升过程逐(zhú)步结(jié)束，经济内生(shēng)动能仍面临(lín)弱化风险。其二(èr)是(shì)高油价带来的成本压力。OPEC+5月(yuè)将开启正式减产(chǎn)操(cāo)作，加之全球服(fú)务消费逐(zhú)步恢(huī)复，国际油价或再度(dù)走(zǒu)高，这也意(yì)味着成本压力仍较(jiào)大。其三是费用率(lǜ)对于利(lì)润的拖累，企(qǐ)业逐步(bù)补缴前期社(shè)保费缓(huǎn)缴等，以(yǐ)及今年目前降费政策更多(duō)为延续(xù)而(ér)非(fēi)新增，费用率对于利润(rùn)同比增速的的拖累也将逐(zhú)步(bù)显现，二季度剔除基数扰(rǎo)动后的企业盈利真实修复过程或(huò)相(xiāng)对缓慢。而展望(wàng)下半年，经(jīng)济内(nèi)生动能(néng)的复苏可以期(qī)待，两大领(lǐng)先指(zhǐ)标已经验证，重点关(guān)注下半年经济内生(shēng)动能逐(zhú)步复苏、国际油(yóu)价涨(zhǎng)幅逐步趋缓后工(gōng)业企业(yè)利润的修复(fù)空间(jiān)。

　　风险提示：外部地缘政治风险，疫情形势变化(huà)。

　　以下为正文

　　一、营收“逆PPI式”改善但工(gōng)业利润仍承压，主因成本与费用(yòng)压力(lì)仍是掣肘。

　　3月(yuè)工业企业利润累计同比仅小幅(fú)回升1.5个(gè)百分(fēn)点至-21.4％，当月同比也仅(jǐn)小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较(jiào)深收缩区间。虽然(rán)3月(yuè)在需求侧经(jīng)济数据表(biǎo)现亮眼(yǎn)后，工业企业(yè)实(shí)际营收增速已积极回升，抵消(xiāo)了PPI回落带来(lái)的(de)抑制，3月名义营收(shōu)增(zēng)速回升2.1pct至0.8％，但整体(tǐ)企业(yè)盈利压(yā)力仍(réng)大，主(zhǔ)要源于两(liǎng)个方面：

　　其一是(shì)国际(jì)高(gāo)油价导致的输入性成本(běn)压力仍在约(yuē)束利润改善(shàn)，3月营业(yè)成本对当月利润拖累幅度仅收窄2.1个百分(fēn)点至(zhì)-13.8个百(bǎi)分点，拖累程度仍(réng)然较深(shēn)。

　　其二(èr)是今(jīn)年降费政策未(wèi)再明显新增，加之部分企业开始补(bǔ)缴社保(bǎo)费，企(qǐ)业费用(yòng)同比压(yā)力开始加大，3月(yuè)费用对(duì)当月利润(rùn)拖(tuō)累幅度(dù)大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。2022年(nián)社(shè)保缴费缓缴等一系列新增降费政(zhèng)策持续(xù)改善(shàn)企业费用(yòng)率，对2022年全年工业企业利润增速构成(chéng)较强(qiáng)支撑，全年拉(lā)动工(gōng)业企业利润同比(bǐ)增速6个百分点。但(dàn)从(cóng)今年开(kāi)始前(qián)期社保费降费的企(qǐ)业开(kāi)始补缴社保费，加之今(jīn)年(nián)未再(zài)新(xīn)增(zēng)更(gèng)大力(lì)度的降费(fèi)政策，从同比视角来看费用(yòng)对于(yú)工(gōng)业企业利润(rùn)的拖累开始显现。

　　二、营收(shōu)：消费短(duǎn)期较快恢复加之投资韧性支撑营收(shōu)增(zēng)速回(huí)升，但高(gāo)油价仍构成(chéng)约束。

　　3月(yuè)工(gōng)业企业营(yíng)收(shōu)增速回升2.1pct至0.8％。结构上看(kàn)，下游消费相(xiāng)关行业营收增速(sù)（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善(shàn)明(míng)显，抵消了PPI回(huí)落对于名义营收增速的(de)拖(tuō)累，其(qí)中(zhōng)汽(qì)车（+11.3pct至12.2％）、家(jiā)具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子设(shè)备（高基数下(xià)仍改善(shàn)0.3pct至-6.2％）等均回升(shēng)明(míng)显，显示(shì)递延需求释(shì)放以及(jí)汽车集中降价等对于短期消费需求(qiú)的推动。其次，煤炭冶金产业链(liàn)营收(shōu)增(zēng)速（名义(yì)+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续(xù)改(gǎi)善，显示保交楼(lóu)政策推动地产(chǎn)建安投(tóu)资构成(chéng)支撑，但石油(yóu)化工(gōng)产业链(liàn)营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明显回落，高油价对于石(shí)化产业链相关行(xíng)业需求持续构(gòu)成抑制。

　　三、成(chéng)本率：虽然煤(méi)价回落已在缓和中下(xià)游成本(běn)压力，但高油价继续构成输入(rù)性(xìng)成本(běn)传导

　　3月工(gōng)业企业成本率(lǜ)上升(shēng)46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍然偏(piān)大，尤其(qí)是高(gāo)油价下的(de)国内石化(huà)产业链，成本率(lǜ)同比增(zēng)量扩大14bp至261bp，绝对(duì)水平明(míng)显高于其他行业(yè)。由于(yú)我(wǒ)国(guó)石化产业链主要(yào)为中下(xià)游，上游(yóu)环节在海外主(zhǔ)要原油寡头(tóu)国家，因而国(guó)际高油价带(dài)来的上游利润改善无法被国内产(chǎn)业链吸收，国内以中下游为(wèi)主的石化产业链反而会在高油(yóu)价(jià)下(xià)受到输入性(xìng)成本压力，也即3月的(de)情况。相较而言，煤(méi)炭(tàn)产业链上中下游均(jūn)在国内(nèi)，所(suǒ)以虽然3月煤炭(tàn)冶金产业成本率同比(bǐ)增量也(yě)扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主(zhǔ)因(yīn)煤价下(xià)行导致煤炭(tàn)产业链上游成本率被动走高、利润承压，而中下游成本率(lǜ)实际上(shàng)是(shì)改善的（成(chéng)本率同比(bǐ)增量下(xià)行8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠近下游的消费(fèi)行业成本率也明显改善（同比增(zēng)量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消费(fèi)行业(yè)利(lì)润仍显现韧性，但石化产业(yè)链利润在高油价下仍(réng)承压。

　　分(fēn)行业看，与2023年2月(yuè)相比，下游消(xiāo)费(fèi)行业面临最大的成本(běn)压力改善和(hé)积极的营业(yè)收入回升，因(yīn)而(ér)下游(yóu)消费(fèi)行业利(lì)润(rùn)增速(sù)恢(huī)复继续好于其他行(xíng)业，单(dān)月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽(qì)车、计算机通(tōng)信(xìn)电子设备(bèi)、家(jiā)具等行业利润增速均改(gǎi)善20-50个百分点。煤炭冶金产(chǎn)业链虽然整体利润增速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上游(yóu)价格回落导致上(shàng)游利润下降的缘(yuán)故，而(ér)中(zhōng)下游面临的(de)是(shì)营收改(gǎi)善、成本压力(lì)缓和(hé)的格局，中下游(yóu)利润增速改善明(míng)显，金属制品、通用(yòng)设(shè)备、非(fēi)金属矿物(wù)制品(pǐn)等行业利润增速均改善10-20个百分点。相较而言，石化产业链行(xíng)业在营业收入与(yǔ)成本压力均(jūn)承压背(bèi)景(jǐng)下，利润增(zēng)速仍(réng)处于-40.7％的较深区间。

　　五、关注二季度企业(yè)盈利三重(zhòng)风险，以及下半年潜在的内生恢复空间(jiān)。

　　3月工业(yè)企(qǐ)业利润数据显示，虽然(rán)经济需求侧短(duǎn)期恢(huī)复较快，但在成(chéng)本与费用(yòng)压力背景(jǐng)下，企业盈利仍然承(chéng)压(yā)，而展望二季度，关注企业盈利的三重(zhòng)风险(xiǎn)，其一是经济(jì)内(nèi)生动能弱(ruò)化。伴随递延需求主导的需(xū)求脉冲性回升过程(chéng)逐(zhú)步(bù)结(jié)束，经济内生动能仍面(miàn)临弱化风险。其二是(shì)高油价带(dài)来(lái)的(de)成本压(yā)力。OPEC+5月(yuè)将开(kāi)启正式减产操作，加之全球(qiú)服(fú)务消费逐步恢复，国际(jì)油价或再度走高，这也(yě)意味着成本压力(lì)仍较大(dà)。其(qí)三是费用率(lǜ)对于利润的拖累(lèi)，企业(yè)逐步补缴(jiǎo)前期社保费缓缴等，以及(jí)今年(nián)目前降费政策更多(duō)为(wèi)延续(xù)而非新(xīn)增，费用率对于利润同(tóng)比增速的的拖累也将逐步显现，二季度剔除基数扰(rǎo)动后的企业盈利(lì)真实修复过程或相对缓慢。

　　而展望(wàng)下半年，经济内生动(dòng)能的复苏可以期待，两大领(lǐng)先指标已经验(yàn)证，其一是居民消费(fèi)倾向结束持续(xù)一年的下滑(huá)过程，消费信心逐步恢复，其二(èr)是保交楼政策已推动上(shàng)半年地产建(jiàn)安投(tóu)资和竣工积极回(huí)补(bǔ)，有望(wàng)拉动下半年汽车、家(jiā)电(diàn)、家(jiā)具等后周期(qī)大(dà)宗消费，重点关注下半年经济内生动(dòng)能逐步复苏、国际油价涨幅逐步趋缓后工(gōng)业企(qǐ)业利润的修复空间。

　　内容节(jié)选自申万(wàn)宏源宏观(guān)研究报告：

　　《被市场低估的成(chéng)本与(yǔ)费用压力——工业企业效益数据(jù)点评(pí角鲨烷能天天用吗，为什么医生不建议用烟酰胺ng)（23.03）》

　　证券分(fēn)析师(shī)：屠强王胜(shèng)

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 角鲨烷能天天用吗，为什么医生不建议用烟酰胺