2尺1腰围是多少厘米，2尺腰围是多少厘米　文丨明明 章立(lì)聪 余(yú)经纬

　　跨季结束(shù)后资金利率自低位持续上行，即便税(shuì)期结(jié)束(shù)，资金利(lì)率却仍未回落，反而进一步走高。我(wǒ)们认(rèn)为(wèi)主(zhǔ)要是源(yuán)于：①货币政策力度边际转弱；②税期走款叠加4月(yuè)信(xìn)贷(dài)投(tóu)放情况较好，导(dǎo)致银(yín)行资金融出意(yì)愿(yuàn)与能力降低。③资金较为拥(yōng)挤导致债市敏感度增加。考虑(lǜ)假(jiǎ)期(qī)和月(yuè)末(mò)因素，预计短期内(nèi)，资金利率(lǜ)下行空间有限(xiàn)，2尺1腰围是多少厘米，2尺腰围是多少厘米波动幅(fú)度加大，建议投资者(zhě)关注(zhù)资金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近(jìn)期资(zī)金利率(lǜ)持(chí)续(xù)上行(xíng)。

　　跨(kuà)季结束后资(zī)金利(lì)率自低位持(chí)续上行，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然而(ér)税期(qī)结束(shù)后却(què)并(bìng)未回落，4月21日(rì)冲高至2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度更大。从隔夜利率角度观察，银行与非银机构间(jiān)流(liú)动性分层(céng)现(xiàn)象弱(ruò)化；此(cǐ)外，隔夜利率与7天利率的(de)期限利差也(yě)明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税期(qī)结束，资金不松，主要有以下(xià)几(jǐ)点原因(yīn)：

　　▍其一，货(huò)币政策力度边际转弱。

　　稳健的货(huò)币政(zhèng)策坚持(chí)以(yǐ)我为主、稳字当头，保持货币信(xìn)贷合理(lǐ)增(zēng)长(zhǎng)，确保利率水平(píng)合(hé)适，在追求经(jīng)济(jì)提振(zhèn)的同时，也注重(zhòng)防(fáng)范市(shì)场过(guò)热(rè)带来的(de)金融风险。在满足广义流(liú)动性供需(xū)匹(pǐ)配的前提下(xià)，货币工具力度可(kě)能会有所回摆。从央行的具体操作上来看，MLF小幅增量(liàng)续做，逆回购投放低量操作，结构性工具“有进(jìn)有退”，均(jūn)预示后续(xù)政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加(jiā)4月(yuè)信(xìn)贷投放情(qíng)况较好，导致银行资金融出(chū)意(yì)愿与能力降(ji2尺1腰围是多少厘米，2尺腰围是多少厘米àng)低(dī)。

　　4月18到19日税(shuì)期(qī)缴款(kuǎn)，而4月通常是缴税大(dà)月(yuè)，因(yīn)此走(zǒu)款(kuǎn)可能对银行间流动性带来了一定的压力。此(cǐ)外，参考近期票据利率走势，预计(jì)信贷(dài)增速(sù)较一(yī)季(jì)度将会有所放缓(huǎn)，但(dàn)4月(yuè)预计仍将保持同比多增的态势。税期缴款(kuǎn)叠加信贷投(tóu)放，银行系统整体资金(jīn)流(liú)出，因此向(xiàng)同业融出的意愿和能力有所(suǒ)降(jiàng)低。

　　▍其(qí)三，资(zī)金较为拥挤可能会导致(zhì)债(zhài)市脆弱性(xìng)和敏感度(dù)增加，且投资者(zhě)对于未来(lái)一个月资金利(lì)率上行的担忧增加(jiā)。

　　从质押式回(huí)购成交量和我们测算(suàn)的杠杆(gān)率来看，虽然上周(zhōu)受资金(jīn)收紧影(yǐng)响，加杠杆情绪有所降温，但依然处(chù)于历史相对积极的水(shuǐ)平，导致债市敏感度增(zēng)加(jiā)。此(cǐ)外投资者对货币(bì)政策(cè)力(lì)度以及跨(kuà)月(yuè)资金面情况仍(réng)存担忧，使得市(shì)场上对于未来一个月内资金价格(gé)上(shàng)行的预期(qī)更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近，回(huí)购资金的期限被动拉长，利(lì)率下行空间有限。

　　月末往往财政集(jí)中支(zhī)出，向(xiàng)市场释放资金；但跨(kuà)月前夕银行资金(jīn)融出意愿一般较低，预计资(zī)金(jīn)波动幅(fú)度较大。对于债市而言，短(duǎn)期交(jiāo)易主(zhǔ)线(xiàn)或延(yán)续政策与基本面预期交(jiāo)易，预计利(lì)率以震(zhèn)荡(dàng)走势为主，建议投资者关注资金面的边际变(biàn)化(huà)，警惕流动性(xìng)大幅(fú)收(shōu)紧对债市情(qíng)绪以(yǐ)及头寸管理的(de)影响。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行货币政策(cè)不及预(yù)期；经济(jì)复苏节奏不及预期；银行间市(shì)场流动性过快收紧(jǐn)。

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