文丨明(míng)明 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资金(jīn)利率自(zì)低位持(chí)续上(shàng)行，即便(biàn)税期结束，资金利率却(què)仍(réng)未(wèi)回落(luò)，反而(ér)进一(yī)步走(zǒu)高。我们认(rèn)为主要是(shì)源于：①货币政策力(lì)度边际转弱；②税期(qī)走款叠(dié)加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致银行(xíng)资金融出意愿与能力降低。③资金较为拥(yōng)挤导(dǎo)致债市敏感度增加。考(kǎo)虑假期和(hé)月末因素，预计短期内，资(zī)金利率下行空间(jiān)有(yǒu)限，波动幅度加大，建议投资者关注资金面(miàn)的边际变化，警惕(tì)流动性(xìng)大幅收紧(jǐn)对(duì)债市情绪以及(jí)头寸(cùn)管理的(de)影响。

　　▍近期资金利率持(chí)续上行。

　　跨季结束后资(zī)金利率自低位持续(xù)上行(xíng)，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结(jié)束(shù)后却并未回落(luò)，4月(yuè)21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更(gèng)大(dà)。从隔夜利率角(jiǎo)度观察，银行与非银(yín)机构间流动性(xìng)分(fēn)层现象(xiàng)弱化(huà)；此外，隔夜利(lì)率(lǜ)与(yǔ)7天利率的(de)期(qī)限利差也明显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚(shèn)至(zhì)已经(jīng)倒(dào)挂。我(wǒ)们认为税期结束(shù)，资(zī)金(jīn)不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力(lì)度边际转弱。

　　稳健的(de)货币(bì)政策坚持以我为主、稳(wěn)字(zì)当头，保持货币信贷合理增长，确(què)保利率水平合适，在追求经济(jì)提振的同时，也注重防范市(shì)场过(guò)热带来的金融风险。在满足广义流动性供需匹配的前提下，货(huò)币工具力(lì)度可能会有所回摆。从央(yāng)行的具体操作(zuò)上来看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆回购投放低(dī)量操作，结构(gòu)性工(gōng)具“有进有退(tuì)”，均(jūn)预示(shì)后续政(zhèng)策将更(gèng)加(jiā)“精准(zhǔn)有力”，流动性投(tóu)放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税期走盱眙的邮编号码是多少啊款叠加4月信贷投放情(qíng)况较好，导(dǎo)致银(yín)行资金(jīn)融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期(qī)缴款，而4月(yuè)通常是缴税大月，因(yīn)此走(zǒu)款(kuǎn)可能对银行间流动性带来了一定的压力。此(cǐ)外，参(cān)考(kǎo)近(jìn)期票据利率(lǜ)走势，预(yù)计信贷增速(sù)较一季(jì)度将会有所放缓，但4月(yuè)预计仍将保持(chí)同比多增的态势(shì)。税期缴款叠加信贷投放(fàng)，银行(xíng)系统整(zhěng)体资金流出，因此(cǐ)向同业(yè)融出(chū)的意(yì)愿(yuàn)和能(néng)力有所降低。

　　▍其三，资金(jī盱眙的邮编号码是多少啊n)较为拥挤可能(néng)会导致债市(shì)脆弱性和敏感度增加，且投资者对于未来(lái)一个月资金利(lì)率上行的担忧(yōu)增加。

　　从质押(yā)式回购成交量(liàng)和(hé)我(wǒ)们测算的杠杆率来看，虽然上(shàng)周受资(zī)金收(shōu)紧影响，加(jiā)杠杆(gān)情绪有所降(jiàng)温，但(dàn)依然(rán)处于历史相对积(jī)极(jí)的水平(píng)，导致债市敏感(gǎn)度增加。此外投资(zī)者对(duì)货币(bì)政策力度(dù)以(yǐ)及跨(kuà)月(yuè)资金面情(qíng)况仍存担忧，使(shǐ)得市(shì)场上(shàng)对于(yú)未来一个月内(nèi)资金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假期临近，回购资金的期(qī)限被动拉(lā)长，利(lì)率下行空间有(yǒu)限。

　　月末往往财政(zhèng)集中支出，向市场释放资金(jīn)；但跨月前夕银(yín)行资金(jīn)融出(chū)意愿一般较(jiào)低，预计资金波动幅度(dù)较大。对于债市而言，短期交易主线或延续政策与基本面预期交易，预计利(lì)率(lǜ)以震荡(dàng)走势为主，建议投资(zī)者关(guān)注资(zī)金(jīn)面的(de)边际变化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以(yǐ)及(jí)头寸管理(lǐ)的(de)影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央(yāng)行货币政策不及预期；经济复苏节(jié)奏(zòu)不及预(yù)期；银(yín)行间(jiān)市场流动性过快收紧。

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