“现在的房(fáng)地(dì)产(chǎn)很(hěn)难再出现像(xiàng)过去十年的系统(tǒng)性行情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首席(xí)经济学(xué)家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业(yè)分化的愈(yù)加明显，让机构和投资者的(de)关注(zhù)度(dù)从(cóng)板块(kuài)向单个标的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊(kān)》指出，从行业来看，无(wú)论是业绩，还是估值(zhí)，房地(dì)产(chǎn)都已经双(shuāng)杀到了最底部，而且是反复地杀到(dào)了底部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红(hóng)线(xiàn)等(děng)指标

　　成挖(wā)掘(jué)个股阿尔法重要(yào)参考

　　那(nà)么如何寻找房地(dì)产个股的(de)阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提(tí)醒，在房地产赛道中进行(xíng)选择，需要非常小心，避免选了半天(t三沙市有多少人口2022，目前三沙市有多少人口iān)，标的公司出现爆雷(léi)的情况(kuàng)。除此之外，洪灏指出，需要满足以(yǐ)下三个(gè)基准：有(yǒu)大(dà)的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过红线的。

　　他还(hái)表示，如果(guǒ)关注一下今年房地(dì)产的开发资金来源，可以发现，其实银行的信贷倾向是不(bù)太(tài)愿意(yì)给房企贷款的(de)，房企的主要(yào)资(zī)金来源来自新盘的销售。但今年新房的(de)销售情况相(xiāng)较一般。再关注一下(xià)，哪些房(fáng)企能(néng)从银行拿到钱，其实(shí)主要还是那些(xiē)有国(guó)企(qǐ)背(bèi)景的(de)房企，民营房企相对(duì)比(bǐ)较困难，所以整个行(xíng)业出(chū)现(xiàn)了(le)一个很明(míng)显的分(fēn)化，无论(lùn)是在销售(shòu)，还是(shì)融资等各个方面都非常明(míng)显。现在有国(guó)资背景(jǐng)的(de)房企在(zài)资本市场表现(xiàn)相对较好(hǎo)，但没(méi)有国资背景的民营房企股价大(dà)多(duō)表现很(hěn)一般(bān)。

　　陈昊(hào)扬则向《红周(zhōu)刊》表示，在房地产行(xíng)业内，我(wǒ)们的(de)逻(luó)辑是，“寻(xún)找最(zuì)后的赢家”。而(ér)具体到(dào)如何挖掘，我们会特别(bié)重(zhòng)视企业的成本(běn)优势，更具体一(yī)点，就是它的(de)净借贷(dài)水平（净负债率）是不是(shì)行业(yè)内的最(zuì)低水(shuǐ)平；利润率是不(bù)是行业内最高(gāo)的(de)；融资(zī)成本是(shì)否(fǒu)是行业内最低的；建安成(chéng)本是否(fǒu)也(yě)是业内最(zuì)低的；这些都是我们看(kàn)重的(de)一家房企的综合(hé)成(chéng)本。

　　需(xū)要注意的是，能够同(tóng)时满足上述条件的房企并不多(duō)。即(jí)便是在国央企中，仍有部分房企出现了“三道红线”的(de)“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐(jiàn)恶化的(de)趋(qū)势(shì)。以A股为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数据整(zhěng)理发(fā)现，截至(zhì)2022年(nián)末，天房(fáng)发展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷(yí)等(děng)国(guó)央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此(cǐ)之(zhī)外，城建发展(zhǎn)、京投(tóu)发展、光明地产(chǎn)、云南城投、首开股份、珠江股份、城投(tóu)控股(gǔ)等国(guó)央企(qǐ)房企也踩了(le)“三道(dào)红(hóng)线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难看出，即便是有着较稳健特色的国央企房企，其财务指标称得(dé)上完(wán)全(quán)健康的(de)仍(réng)是少数。而更(gèng)加值得注意的(de)是，在2022年，不少(shǎo)国(guó)企，甚至(zhì)地方国企(qǐ)开始大举扩张。而这无疑又进一步(bù)考验着国(guó)央(yāng)企的资金链(liàn)情况。

　　对(duì)房企(qǐ)而言(yán)，扩张速度的张弛有度(dù)尤(yóu)为(wèi)重(zhòng)要，节奏把握准确(què)，有助于房企储备优质“弹药(yào)”；但过于乐观的(de)预判(pàn)未来市场，以及(jí)过于激进的扩张拿(ná)地(dì)节奏(zòu)也有可(kě)能让(ràng)房企重(zhòng)蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置(zhì)的一家房(fáng)企进(jìn)行举例，它(tā)从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例都(dōu)维持在33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠杆比例。而(ér)到(dào)2022年，这(zhè)家房企明显感觉(jué)到机会来了，其(qí)开始(shǐ)在(zài)一线(xiàn)城市进(jìn)行大(dà)举拿地，净负债率也由此前的33％左(zuǒ)右水准提高到45％左右，涨(zhǎng)了接近(jìn)三(sān)分之一。与此同时，该房企新购入地(dì)块也实现了快速的开盘(pán)利用率，预计(jì)今(jīn)年会有更多(duō)的(de)楼盘入市。像这类企业就符合“最后的赢(yíng)家”的特点。一(yī)方面(miàn)，在于它本(běn)身储(chǔ)备(bèi)了(le)很多弹药，去年拿地(dì)超1000亿元(yuán)，且其(qí)中一半在(zài)一线城市，另外(wài)一半也主要(yào)集中在(zài)强二线和(hé)二(èr)线城(chéng)市；另一方面，它的扩(kuò)张是有(yǒu)节(jié)制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有些房企(qǐ)的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了(le)2016年～2020年期间(jiān)扩(kuò)张的(de)民(mín)营(yíng)企业的影子。虽然说，见到机(jī)会时要出(chū)手，但出手的(de)章(zhāng)法仍(réng)要(yào)小心，如(rú)果负(fù)债率扩张得太(tài)快，但未来(lái)的(de)两年市场(chǎng)没有想象得那么好，可能会(huì)重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡量一家房(fáng)企(qǐ)的扩张速度是否激进？陈昊(hào)扬(yáng)向《红周刊》表示(shì)，主要还是看房企的净负债(zhài)率(lǜ)水平，在我看来，这个(gè)比(bǐ)例如果超过60％，就(jiù)是扩张得(dé)过于快速了。

　　不难看出，这一标(biāo)准(zhǔn)要(yào)比“三道红线”对房(fáng)企的净负债率(lǜ)要求不(bù)得(dé)高于100％要更加严(yán)格。陈(chén)昊(hào)扬解释，当(dāng)前房地产(chǎn)行业(yè)的复苏速度并(bìng)没有那么快，所以要规避公司净负债率提(tí)高(gāo)到一个(gè)比较危(wēi)险的(de)水平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对在(zài)2022年拿地较积(jī)极的房企梳理发现，中交地产、中(zhōng)国金茂、华发股份、越秀地产、绿城(chéng)中国、保利发展等房企2022年(nián)净负债率都在60％之上。其(qí)中，中交地产净(jìng)负债率持续居高不下，在2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对(duì)比的是，华润置(zhì)地、中国(guó)海外发展、万科A、滨(bīn)江(jiāng)集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团(tuán)等房(fáng)企在践行较(jiào)积极的拿地策略(lüè)的同时，也较好地控制(zhì)了公司(sī)的扩张速度(dù)与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房(fáng)企

　　或具备“最后赢(yíng)家”的(de)黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们(men)是以(yǐ)同(tóng)一(yī)筛选标准来看国央企与民(mín)营(yíng)房企(qǐ)，但在各维度的实际表现上，国(guó)央企确实(shí)会更胜一(yī)筹。如国央企的融资成(chéng)本更低，融资(zī)渠道(dào)也更顺畅，能(néng)够做到想融(róng)就融，这样(yàng)，国央企自然而(ér)然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然(rán)对(duì)比民营(yíng)房企(qǐ)，机构更(gèng)加看(kàn)好国央企，但这(zhè)也并不意味着，民(mín)营企(qǐ)业中就没(méi)有“黑马”的存在。

　　据《红(hóng)周刊(kān)》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营房企同样受(shòu)到机构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的(de)十大流(liú)通股东(dōng)中新进了“中国工(gōng)商(shāng)银(yín)行(xíng)股(gǔ)份有限(xiàn)公司－景顺长城中国回报灵(líng)活配置混合型证券投资基(jī)金”“全(quán)国社保(bǎo)基金一一六组合(hé)”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始，百亿(yì)私募珠海阿巴(bā)马资(zī)产管(guǎn)理有(yǒu)限公司就长(zhǎng)期持有滨江(jiāng)集团(tuán)。根据一季报，该(gāi)资产公司的几(jǐ)只产品合计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约占流通(tōng)A股的(de)3.56％。

　　滨江(jiāng)集(jí)团的(de)受青睐，和(hé)其自身的基本面表现存在一定关(guān)系。2020年以来的(de)近三年(nián)时间，房地产市场整(zhěng)体在走(zǒu)“下坡路”，但作为杭(háng)州本土房企的滨(bīn)江集(jí)团仍(réng)是表现出较(jiào)强的韧(rèn)劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团(tuán)在(zài)业绩表现、销(xiāo)售规模(mó)、新(xīn)增土储、股价表现等(děng)多维度都表现了(le)较(jiào)强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团(tuán)扣(kòu)非归母(mǔ)净利(lì)润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增(zēng)长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的2023年一季报，今年一(yī)季度(dù)，滨江集团更是实现了(le)扣(kòu)非归母净(jìng)利润5.41亿(yì)元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜(tóng)时代(dài)”仍能保持自身业绩的持续增(zēng)长，和滨江集(jí)团(tuán)扎根杭州的战略(lüè)布局关系(xì)密切(qiè)。根据2022年年报(bào)，滨江集团有(yǒu)近七成(chéng)营收来自杭(háng)州地区，而(ér)在2021年，杭州地区(qū)的营收比重只占到近(jìn)六成。近(jìn)三年持(chí)续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补充同(tóng)样较为积(jī)极(jí)，根据(jù)诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持续稳居(jū)杭州的(de)本土(tǔ)第一。

　　而滨江集团在杭州的(de)较突出表(biǎo)现(xiàn)，也(yě)让滨(bīn)江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集(jí)团的房企(qǐ)排名(míng)已冲进前十，根据中指(zhǐ)数(shù)据(jù)，2023年(nián)前(qián)4月，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意(yì)的是，2020年至今，滨江(jiāng)集团股价翻了超一倍以上，而(ér)近期，滨江集团(tuán)更是(shì)迎来多家机三沙市有多少人口2022，目前三沙市有多少人口构的(de)集中调研。滨江集团(tuán)发布公告表示，公(gōng)司于5月10日接(jiē)受了信达证券、金(jīn)鹰基(jī)金、建信养老、新华养老(lǎo)等18家机构(gòu)调研(yán)。

　　产业链(liàn)布局重点移至(zhì)存量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房(fáng)地产产(chǎn)业链上的中(zhōng)游环(huán)节，其上游(yóu)主要为(wèi)钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材料供应(yīng)商，而下游(yóu)应用行业主要(yào)包括中(zhōng)介服务、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节与上游(yóu)材(cái)料端息(xī)息相关，新盘(pán)开(kāi)工不足导(dǎo)致上游不被(bèi)看好，机构寻觅个股阿尔(ěr)法(fǎ)的思路渐(jiàn)渐移(yí)至下游。“中国(guó)房地(dì)产(chǎn)行业在进入存量房时代，所以对地产(chǎn)产业链，尤其是偏消费属性的家装(zhuāng)家居领域(yù)，我(wǒ)们相对看好(hǎo)，因(yīn)为居民(mín)保(bǎo)有的住房规(guī)模越来越(yuè)大，随着(zhe)时间的增加，内装(zhuāng)更新的需(xū)求(qiú)也会(huì)越来越多。美(měi)国过去的数据(jù)充分说明了这一点，在(zài)新房(fáng)销售见顶之(zhī)后，家具消费的增长(zhǎng)却一直都很好。对于地产产业链(liàn)，我们(men)相(xiāng)对看(kàn)好(hǎo)和(hé)内装相关的行业，例如消(xiāo)费建材、家(jiā)居装(zhuāng)饰(shì)等。”万家(jiā)基金人士表(biǎo)示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下(xià)游细分中相关赛道龙头年(nián)内(nèi)表现的统计，目(mù)前暂(zàn)居前两位的都是来(lái)自家(jiā)纺赛道(dào)的公司，它们分别是富安娜和(hé)水星(xīng)家纺，特别是前者在月线连收七根(gēn)阳(yáng)线的基础上，年内迄今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前者为例(lì)，富安娜主(zhǔ)要(yào)从事纺织家居(jū)、睡眠家居(jū)、生活类(lèi)产品的研发、设计、生产及销售(shòu)，旗(qí)下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷(kù)奇智”自有品牌。第一季度(dù)报告(gào)显(xiǎn)示，报(bào)告期内，富(fù)安(ān)娜实现(xiàn)营业收入(rù)约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归(guī)属于上市(shì)公司股东的(de)净利润约1.11亿(yì)元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报的十大流(liú)通股股东(dōng)来看，能够发现该股(gǔ)早(zǎo)已成(chéng)为(wèi)基金重仓股的天下(xià)，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜力价值、工银(yín)瑞信灵动价(jià)值、宝(bǎo)盈新(xīn)价值和(hé)私募的(de)明河2016，都在(zài)其(qí)中出现，占据了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基金都是价值派(pài)基金经理曹名长(zhǎng)在(zài)管(guǎn)的(de)产品，首季其同时(shí)重仓(cāng)的房地(dì)产产业链股票(piào)还(hái)有金地集团和(hé)大亚圣(shèng)象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时(shí)的家居板块(kuài)也因疫情、消费复苏进程(chéng)缓慢等多(duō)因素一度沉寂(jì)，不(bù)过好在(zài)困境反转露(lù)出曙光，家居(jū)板块(kuài)中年内表现(xiàn)最(zuì)好的(de)是志邦家居。同一时(shí)间(jiān)段(duàn)，该股年内(nèi)上(shàng)涨已经超过23％，从业绩来看，无论(lùn)是营(yíng)收还是(shì)归母净利润(rùn)，公司都实现了(le)同(tóng)比(b三沙市有多少人口2022，目前三沙市有多少人口ǐ)双升。

　　从(cóng)公司的十(shí)大流通(tōng)股股(gǔ)东(dōng)来看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼独具(jù)，一(yī)季报(bào)中他管理的广发(fā)策略优选和广(guǎng)发安宏回报均增加了持股，而(ér)这两(liǎng)只(zhǐ)产品也成为(wèi)志邦家居十大流通(tōng)股股东中仅有的两只公募。有意思的是(shì)，他似乎对于(yú)定(dìng)制家居类标的情有独钟，在另一家赛道公司金(jīn)牌橱柜中，他管理(lǐ)的全部三只产品(pǐn)均(jūn)登榜(bǎng)十大流通股股东，其(qí)也成(chéng)为(wèi)他(tā)的独门重仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下游(yóu)的(de)物业股也越(yuè)来(lái)越被机构所(suǒ)青睐，不过(guò)这类标(biāo)的大(dà)多在(zài)香(xiāng)港上(shàng)市，如何选择(zé)成为难题。对此，前(qián)述上海公募基金经(jīng)理举例(lì)分(fēn)析：“物(wù)业服务(wù)不是(shì)一个高(gāo)毛利的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司还是(shì)希望挣的是市场(chǎng)化应该挣的(de)钱，以我曾经买(mǎi)的绿(lǜ)城服务(wù)为例，它在中(zhōng)高端楼盘占比是(shì)比较(jiào)高的，每年到期的合同里提价成(chéng)功(gōng)率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之(zhī)后(hòu)，经(jīng)过(guò)两(liǎng)三轮合同周期还(hái)能做到产品(pǐn)提(tí)价。”

　　“行业里(lǐ)真正(zhèng)能做到产品提价(jià)的公司很(hěn)少，因(yīn)为物业公司很容易一开始是挣(zhēng)钱的，后面因为(wèi)保安这(zhè)些固定(dìng)人(rén)员(yuán)成(chéng)本(běn)的年度增长，不过服务没有特别好(hǎo)，客户没有那么满意，能做到提价难度是非常大的。但是该公司能在业内(nèi)做(zuò)到到期之(zhī)后提(tí)价率比较高，这跟它的定位和比较好的服务是有关(guān)系的。”他进一步(bù)强(qiáng)调。

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