文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季(jì)结束后资金利率自低(dī)位持续上行，即便税(shuì)期结束(shù)，资金利率却(què)仍未回落，反(fǎn)而进一步走高。我们认为主要是源于：①货币政策(cè)力度(dù)边际转弱；②税期(qī)走款叠加4月信贷(dài)投放情况较好，导致银行资金(jīn)融出意(yì)愿与能力降低(dī)。③资金较为(wèi)拥挤(jǐ)导致债市敏感度(dù)增加。考虑(lǜ)假期和月末因素，预计短期(qī)内，资金利率下行空间(jiān)有限，波动幅度加大(dà)，建议(yì)投(tóu)资者关(guān)注资金面的边际变(biàn)化，警惕流(liú)动(dòng)性(xìng)大幅收紧对(duì)债(zhài)市情(qíng)绪以及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍近期(qī)资金利率持续上行。

　　跨季结束后(hòu)资金利率自(zì)低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中枢(shū)运行，然而税(shuì)期结束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度更大。从隔夜利率(lǜ)角度观察，银行与(yǔ)非银机构(gòu)间流动性分层现象弱(ruò)化；此外，隔夜利率与7天利率(lǜ)的期限(xiàn)利(lì)差也(yě)明显压(yā)缩，DR001与DR007甚至已经倒挂(guà)。我们认为税期结束，资金不松，主要有以下(xià)几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政策力(lì)度(dù)边际转弱。

　　稳(wěn)健的(de)货币政策坚持以我为主、稳字当(dāng)头，保持货币信贷合理增长，确保利率水平合适，在追求(qiú)经济提振的同时(shí)，也注重(zhòng)防范(fàn)市(shì)场过热(rè)带(dài)来的金(jīn)融风险。在满足广义流动性供需匹配的(de)前提下，货(huò)币(bì)工具力度可能(néng)会有(yǒu)所(suǒ)回摆。从央行的具体操作上来(lái)看(kàn)，MLF小(xiǎo)幅增量续做，逆回购(gòu)投(tóu)放低量(liàng)操(cāo)作，结构性工具“有(yǒu)进有退”，均(jūn)预示(shì)后续(xù)政策(cè)将更加“精(jīng)准有力”，流动性投放趋于(yú)谨慎。

　　天门中断楚江开的楚江指的是什么意思，天门中断楚江开的楚江指的是什么风景名胜▍其(qí)二，税(shuì)期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情况较好(hǎo)，导致银行资金融出(chū)意愿与能力降低(dī)。

　　4月18到19日税(shuì)期缴款，而4月通常是缴税(shuì)大月，因此走款可能对银行间流(liú)动性带来了一定的压力(lì)。此外，参考近期票据利(lì)率走势，预(yù)计信贷增(zēng)速较一季度将会(huì)有所放(fàng)缓，但4月预计仍将(jiāng)保(bǎo)持同比多增的态势。税期缴款叠加信贷投放，银行系统整体资(zī)金流(liú)出，因此向同业(yè)融出的(de)意愿和(hé)能力有所降低。

　　▍其(qí)三，资(zī)金较(jiào)为拥挤可(kě)能会导(dǎo)致债市脆弱性和敏感度增加，且投资者对于未来一个(gè)月资(zī)金(jīn)利率(lǜ)上行的担忧增加。

　　从质押式回购成交量和(hé)我们测算的(de)杠杆率(lǜ)来看，虽然(rán)上周(zhōu)受(shòu)资金收紧(jǐn)影(yǐng)响，加(jiā)杠杆情绪有所降温，但依然处(chù)于(yú)历(lì)史相对积极(jí)的水平(píng)，导致债市敏感度(dù)增加。此(cǐ)外投资者对货币政策力度以及跨月资(zī)金面(miàn)情况仍(réng)存(cún)担忧(yōu)，使得市场(chǎng)上对于未来一个月内资金价格上行的预期更(gèng)为(wèi)强烈。

　　▍后市(shì)展望：五一假(jiǎ)期(qī)临近(jìn)，回购资金的(de)期限被动拉长，利率(lǜ)下(xià)行空间有限。

　　月末往往财政(zhèng)集中支出，向市场释放(f天门中断楚江开的楚江指的是什么意思，天门中断楚江开的楚江指的是什么风景名胜àng)资金；但跨月(yuè)前夕银行(xíng)天门中断楚江开的楚江指的是什么意思，天门中断楚江开的楚江指的是什么风景名胜资金融出(chū)意愿一般较低，预计资金波动幅度(dù)较大。对(duì)于债市而言，短期交易(yì)主线或延续政策与基本面预期交易，预计(jì)利率(lǜ)以震荡走(zǒu)势(shì)为主，建(jiàn)议投资者关注资金面(miàn)的边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧对债市(shì)情绪以及头寸管理的(de)影(yǐng)响。

　　▍风险提示：

　　央行(xíng)货币政策(cè)不及预期(qī)；经济复苏节奏不及预(yù)期；银行间市场流(liú)动性(xìng)过(guò)快收(shōu)紧(jǐn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 天门中断楚江开的楚江指的是什么意思，天门中断楚江开的楚江指的是什么风景名胜