“现在的房地产(chǎn)很(hěn)难再出现像过去十年的系统性行情。”思睿集团合伙(huǒ)人(rén)、首席(xí)经济(jì)学家(jiā湖南电大几本，湖南长沙电大是几本)洪灏向(xiàng)《红周刊》表示，房(fáng)地(dì)产行(xíng)业分(fēn)化的愈加明显(xiǎn)，让机(jī)构(gòu)和投资者的关注度从(cóng)板块向单个标的转移(yí)。上海利檀投资(zī)董事长陈昊扬向《红(hóng)周刊(kān)》指出，从行业来(lái)看，无(wú)论是业绩，还是估值，房地产(chǎn)都已经双杀到了(le)最底(dǐ)部，而(ér)且(qiě)是反(fǎn)复地杀到了(le)底(dǐ)部，再(zài)往(wǎng)下的空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法(fǎ)重要参考

　　那么如何寻找(zhǎo)房(fáng)地产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产(chǎn)赛(sài)道中进行选择，需要非常(cháng)小心，避免选了半天，标的公司出现(xiàn)爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要满(mǎn)足以下三(sān)个基(jī)准：有大的国(guó)资背(bèi)景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注(zhù)一下今(jīn)年(nián)房地(dì)产的开发资金(jīn)来(lái)源，可以(yǐ)发现，其实银行的信贷(dài)倾(qīng)向是不太愿意(yì)给房企贷款的，房企的主要资金来源来自新盘的销售(shòu)。但(dàn)今年新(xīn)房的销售情况相较一般。再(zài)关注一下，哪些房企能(néng)从(cóng)银行(xíng)拿到(dào)钱，其实主要还是那些有国企背(bèi)景的房企(qǐ)，民营房企相(xiāng)对比较困难，所以整(zhěng)个行业出(chū)现了一个很明显的(de)分化(huà)，无论是在销售，还是融(róng)资(zī)等各个方面(miàn)都(dōu)非(fēi)常明显。现在有国资背景的房(fáng)企在资本市场表现(xiàn)相(xiāng)对较好(hǎo)，但(dàn)没有国资背景的民营房企股价大(dà)多(duō)表现(xiàn)很一(yī)般(bān)。

　　陈(chén)昊扬则向《红周刊(kān)》表示，在房地产行(xíng)业内，我们(men)的(de)逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视(shì)企业的(de)成本优势，更具体一点(diǎn)，就是它的净(jìng)借贷(dài)水平（净负债(zhài)率）是不(bù)是行业(yè)内的最低水平(píng)；利润率是不是行业内(nèi)最高的；融资成本(běn)是否是行业内(nèi)最低(dī)的；建安成本(běn)是否也是业内(nèi)最(zuì)低的；这些都是我(wǒ)们(men)看重的(de)一家房企(qǐ)的(de)综合成本。

　　需要注意的是，能够同(tóng)时满足上述条(tiáo)件的房企(qǐ)并不多(duō)。即(jí)便(biàn)是在国央企中，仍(réng)有部分(fēn)房企出现(xiàn)了(le)“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶(è)化的(de)趋势(shì)。以A股为(wèi)例，《红周刊(kān)》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产(chǎn)、中(zhōng)国武夷等国央(yāng)企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发(fā)展、京投发展、光(guāng)明地产、云南城投、首开股份、珠(zhū)江股份、城投(tóu)控股(gǔ)等国央企房企(qǐ)也踩了“三(sān)道红线”中(zhōng)的(de)两(liǎng)条。

　　2022年激(jī)进扩张(zhāng)房(fáng)企

　　需(xū)警惕(tì)其重蹈覆辙

　　不(bù)难看出，即便是有着较(jiào)稳健(jiàn)特色(sè)的(de)国央企房企(qǐ)，其财(cái)务指标称得上(shàng)完全(quán)健康(kāng)的仍(réng)是少数(shù)。而更加值得(dé)注意的是，在2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企开(kāi)始大(dà)举扩(kuò)张。而(ér)这无(wú)疑又进一步考验着国央企的(de)资金链情(qíng)况。

　　对房企而言，扩张速度的张(zhāng)弛(chí)有度尤为(wèi)重要，节(jié)奏把握(wò)准确，有助于房企(qǐ)储(chǔ)备(bèi)优质“弹药(yào)”；但过于乐观的预判(pàn)未来市场，以及(jí)过(guò)于激(jī)进的扩(kuò)张拿地节奏也有可能让(ràng)房(fáng)企重蹈此(cǐ)前(qián)的(de)高(gāo)杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊(hào)扬(yáng)以其(qí)配(pèi)置的一家房(fáng)企进行举例，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年的(de)净借贷比例都维持(chí)在33％左(zuǒ)右，完全(quán)没有增(zēng)加杠杆比例。而到2022年，这家(jiā)房(fáng)企明显感觉到机(jī)会来(lái)了，其开始在一线城(chéng)市进行大举拿地，净负债率也(yě)由此(cǐ)前的33％左右水(shuǐ)准提(tí)高到45％左(zuǒ)右，涨了接近(jìn)三分之一。与此同(tóng)时，该房企新购入(rù)地块也实现了快(kuài)速的开盘利用率，预计今年会有更多的(de)楼盘入市。像这类企(qǐ)业就(jiù)符合“最(zuì)后的(de)赢家”的特点(diǎn)。一(yī)方(fāng)面，在于它(tā)本身储备了很(hěn)多弹药，去(qù)年拿地(dì)超1000亿元，且其中一(yī)半在一线城市，另外一(yī)半也主要(yào)集中在(zài)强二线和二线城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是(shì)有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬(yáng)同样提醒道，与之(zhī)相反，有些房(fáng)企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到(dào)了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽(suī)然说，见到(dào)机会(huì)时要出手，但出手(shǒu)的章法仍要小心，如果负(fù)债率扩(kuò)张得太快，但未(wèi)来的两年市场没有想象得那(nà)么好，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那么(me)如何来(lái)衡(héng)量一家房企的(de)扩张(zhāng)速度是(shì)否激进？陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊(kān)》表示，主要(yào)还是看房企的净负(fù)债率水平(píng)，在我看来，这个比(bǐ)例如果超过60％，就是扩(kuò)张得过于快速了。

　　不难看出，这(zhè)一标(biāo)准要比“三(sān)道红(hóng)线”对房企(qǐ)的净负债(zhài)率要求(qiú)不(bù)得(dé)高于100％要更加严(yán)格(gé)。陈(chén)昊(hào)扬解释(shì)，当前房地产(chǎn)行业的复苏速度并没有那么快，所(suǒ)以要规(guī)避(bì)公(gōng)司净负债(zhài)率提(tí)高到(dào)一个(gè)比(bǐ)较危险的(de)水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿地较积极的房企梳理(lǐ)发现，中交地(dì)产(chǎn)、中国金茂、华发股份、越秀(xiù)地产(chǎn)、绿城中国、保利(lì)发展(zhǎn)等房企2022年净负债率都在(zài)60％之上。其中，中交(jiāo)地产净负债率持续居(jū)高(gāo)不下(xià)，在2020年至2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积(jī)极的拿地策略(lüè)的同(tóng)时，也较好地控(kòng)制了公司的扩张(zhāng)速度与净负(fù)债率水平（见附(fù)表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民营房企(qǐ)

　　或具备(bèi)“最后赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们是以同一筛选标(biāo)准(zhǔn)来看国央企与民(mín)营房企，但在各维度的实际表现上，国(guó)央企确实会更胜一筹。如国央企的(de)融资成本更(gèng)低(dī)，融资渠(qú)道也(yě)更顺畅，能(néng)够做到想融就(jiù)融，这(zhè)样，国央企自然而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽(suī)然(rán)对比民营房企，机(jī)构更加看(kàn)好国央企(qǐ)，但这也并不意味(wèi)着，民营企业中就没(méi)有(yǒu)“黑马”的(de)存在(zài)。

　　据《红周刊》梳(shū)理(lǐ)发现，仍(réng)有(yǒu)少数(shù)民营(yíng)房(fáng)企同样(yàng)受到机构的青睐。比(bǐ)如，根据(jù)2023年一季报，滨江集团的十大流(liú)通(tōng)股(gǔ)东中(zhōng)新进了(le)“中国工商银行(xíng)股份有(yǒu)限公(gōng)司－景(jǐng)顺长城中(zhōng)国回报灵活配置混合型证券投资基金(jīn)”“全国社(shè)保基金一一六组(zǔ)合(hé)”等。

　　除此之(zhī)外(wài)，自(zì)2021年开始(shǐ)，百(bǎi)亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产(chǎn)管理有限公司就长期(qī)持有滨江(jiāng)集(jí)团。根据(jù)一(yī)季报，该资产公司的(de)几只产(chǎn)品合(hé)计持有滨江集团(tuán)9543万股(gǔ)，约(yuē)占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青睐，和其(qí)自身(shēn)的基本(běn)面表(biǎo)现存在一定关系。2020年(nián)以来的近(jìn)三年(nián)时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企的(de)滨江集团(tuán)仍是表(biǎo)现(xiàn)出(chū)较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表(biǎo)现、销售规模、新增土储、股(gǔ)价表现等多维(wéi)度都表(biǎo)现了较强的增(zēng)长(zhǎng)势头(tóu)。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集团扣非归(guī)母净利(lì)润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元(yuán)；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期(qī)发布的2023年一季(jì)报，今年一季度(dù)，滨江集(jí)团更是实(shí)现了扣(kòu)非归母净(jìng)利润5.41亿元(yuán)，同(tóng)比增长134.07％。

　　在(zài)房地(dì)产“青铜时代”仍能保持自身业绩(jì)的持续增长，和滨(bīn)江集团扎根(gēn)杭州的战(zhàn)略(lüè)布局(jú)关系密(mì)切。根据2022年年报，滨江(jiāng)集团有(yǒu)近(jìn)七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地(dì)区的营(yíng)收(shōu)比重只占到近六成。近三年持续稳居杭州(zhōu)房企销(xiāo)售排名第一(yī)。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土(tǔ)储补充同样较为积极，根据诸(zhū)葛找房、住在杭州网(wǎng)数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续(xù)稳居杭州的本土第(dì)一。

　　而(ér)滨(bīn)江集团在杭州的较突(tū)出表现，也让(ràng)滨江(jiāng)集(jí)团的房企排名迅速提(tí)升(shēng)。到2023年，滨江集(jí)团的房企排名(míng)已冲进前十，根据(jù)中指数据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销售额(é)607.3亿元，位列(liè)房(fáng)企第九位。

　　值(zhí)得(dé)注意的是，2020年至(zhì)今，滨江集团股价翻了超(chāo)一倍以上(shàng)，而近期，滨江集团更是迎来多家机构的集中调(diào)研。滨江集团发布(bù)公告表示(shì)，公(gōng)司于5月10日接受了(le)信(xìn)达证(zhèng)券、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家机构调研。

　　产业链布局重点(diǎn)移至(zhì)存量赛道

　　机构在下(xià)游家纺、家(j湖南电大几本，湖南长沙电大是几本iā)居、物(wù)业(yè)觅α

　　实(shí)际上房地产开(kāi)发只是房(fáng)地产产业(yè)链(liàn)上的中游环节，其上游主要为(wèi)钢铁、水泥(ní)、建(jiàn)材(cái)、玻纤等材料供应商，而下游(yóu)应用(yòng)行业主要包括中介(jiè)服务、家用电器、物(wù)业管理、家居用品(pǐn)。综合《红(hóng)周刊》的(de)采(cǎi)访(fǎng)，房(fáng)地产开发环节与上游材料端息息相关，新盘开工不(bù)足导致上(shàng)游不(bù)被看好，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法的(de)思路渐渐移至下(xià)游。“中国房地产行业在进(jìn)入存(cún)量房时代，所以对地产产业链(liàn)，尤其是偏(piān)消费属性的家装家居领域，我们相对(duì)看(kàn)好(hǎo)，因为(wèi)居民(mín)保有的住房规(guī)模越(yuè)来越大(dà)，随(suí)着时间的增加，内装(zhuāng)更新的需求也会越来越(yuè)多。美国(guó)过去的数据充分说明了(le)这一点，在新房销(xiāo)售见(jiàn)顶之后，家具消费的增长却一直都很好。对于地产产业链，我们相湖南电大几本，湖南长沙电大是几本对看好和内装(zhuāng)相(xiāng)关的行业，例如消费建(jiàn)材、家(jiā)居(jū)装饰(shì)等。”万家基金人士(shì)表示(shì)。

　　而(ér)根据《红周(zhōu)刊》对(duì)下游细(xì)分中相关赛(sài)道龙头年内表现的(de)统计，目前暂居前两(liǎng)位的都是来自家(jiā)纺(fǎng)赛道(dào)的(de)公司(sī)，它们分别是富(fù)安娜和水星家纺，特别是前者在月线连收七根阳(yáng)线的基础(chǔ)上，年内迄今(jīn)涨(zhǎng)幅(fú)已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事纺织(zhī)家居(jū)、睡眠家居(jū)、生活(huó)类产(chǎn)品的研(yán)发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自(zì)有(yǒu)品牌。第一季度(dù)报(bào)告显示，报告(gào)期内，富安娜实(shí)现营业收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不(bù)过(guò)实现归(guī)属于上市公司股东的净(jìng)利润约1.11亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上(shàng)市(shì)公司一季(jì)报的十(shí)大流通股(gǔ)股东来看，能够发(fā)现该股早(zǎo)已成为基金重仓股的天下(xià)，彼(bǐ)时包括公(gōng)募的中(zhōng)欧价(jià)值发现、中欧(ōu)潜力(lì)价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价(jià)值和私募(mù)的明河2016，都(dōu)在其中出现，占据(jù)了半壁江山。需要强调的是，中欧的两只基(jī)金都是价值派基金经理曹名(míng)长在管的产品(pǐn)，首(shǒu)季其同时重(zhòng)仓的房(fáng)地产产业链(liàn)股票还有金地(dì)集团和大(dà)亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年曾经(jīng)风光一时的家居板块也因疫情、消费复苏(sū)进(jìn)程缓慢等多因素(sù)一(yī)度沉寂，不过好在困境反转露出曙光，家居板块中年(nián)内表(biǎo)现最(zuì)好的是志(zhì)邦(bāng)家居。同一(yī)时间段(duàn)，该股(gǔ)年(nián)内上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看，无论是营收(shōu)还是归母净利(lì)润，公司都(dōu)实现了(le)同比双升(shēng)。

　　从公司(sī)的十(shí)大流通股股东来看(kàn)，《红周刊》发现广发(fā)基金经理罗洋慧眼独具，一季报中他管理的广发策(cè)略优(yōu)选(xuǎn)和(hé)广发(fā)安(ān)宏(hóng)回报(bào)均(jūn)增加了持股(gǔ)，而(ér)这两只产品也成为志邦家居十大流通股股东中仅(jǐn)有的两只(zhǐ)公募(mù)。有意思的是，他似(shì)乎对(duì)于定制家居类标的情有(yǒu)独钟，在另一家赛道公(gōng)司金牌橱(chú)柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大(dà)流通股股东，其(qí)也成为(wèi)他的独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股也越来越(yuè)被机构所青(qīng)睐，不过这类标的(de)大(dà)多(duō)在香港上市，如何选(xuǎn)择成为难(nán)题。对(duì)此，前述上(shàng)海公募基(jī)金(jīn)经(jīng)理举例分析：“物(wù)业服(fú)务不是一个高(gāo)毛利(lì)的行业，挣(zhēng)钱很辛苦，我选(xuǎn)公司还(hái)是希望挣(zhēng)的是(shì)市场化应该挣的(de)钱，以我曾经买的(de)绿城(chéng)服务为例，它在中(zhōng)高端楼盘占比是比较高的，每年(nián)到期的合同里提(tí)价成功率在30％～40％。它能(néng)做到(dào)滚动的大部分项目到(dào)期(qī)之后，经过两三(sān)轮合同周期(qī)还能做到产品提价(jià)。”

　　“行业里真正能(néng)做到产品提价的公司很少(shǎo)，因为(wèi)物业公司很容易一开始是(shì)挣钱的，后面因为保安这些(xiē)固定人员成本的年度增长(zhǎng)，不过(guò)服务没(méi)有(yǒu)特别好，客(kè)户没有那么(me)满意，能做到提价难(nán)度是非常大的。但是该公司能在业内做到(dào)到期之后(hòu)提价率比较高，这(zhè)跟(gēn)它(tā)的定位和比较好(hǎo)的服务是有关(guān)系的。”他进一步强调。

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