文|招商(shāng)宏观张静静团队

　　核心观(guān)点(diǎn)

　　事件：2023年5月27日(rì)，国家统(tǒng)计局发布(bù)4月全国规模(mó)以上工业企业绩(jì)效数(shù)据(jù)。4月份，规模以上工业企业营业收入累计同(tóng)比增长0.5％；规模以上工业企业利润累计同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速(sù)为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利润累计同比增速降幅(fú)小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探(tàn)底爬坡过程中。从决定(dìng)企业利(lì)润的量、价(jià)、成(chéng)本三(sān)因素框架看，我(wǒ)们认为，此轮工业(yè)企(qǐ)业(yè)利(lì)润(rùn)增速由正转(zhuǎn)负(fù)的原因主(zhǔ)要(yào)源(yuán)于PPI下行，但本轮工业(yè)企业(yè)利润(rùn)累计增速的下探幅度(dù)之深和持续时间之长(zhǎng)是PPI下行和(hé)其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润(rùn)由正(zhèng)转(zhuǎn)负；（2）主动去库存时间偏长以及费(fèi)用率偏(piān)高(gāo)严重制约工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润爬坡(pō)速度 。

　　从(cóng)详细拆解数据看：1）与(yǔ)去(qù)年同期相(xiāng)比，工(gōng)业(yè)企业经营绩效的增长压力依(yī)然较大(dà)，与3月(yuè)份相比，产成品存货周转(zhuǎn)天数和应(yīng)收(shōu)账款平均回(huí)收期进一步增加。2）分(fēn)所有制类型来看，外商及(jí)港(gǎng)澳台商和私营企业(yè)利(lì)润(rùn)累计(jì)同比降幅出现收窄，国有工业企业和股份制(zhì)企业利润累计同比(bǐ)降(jiàng)幅进一步扩(kuò)大(dà)。3）上游采选业中非金属矿采选、有色(sè)金属(shǔ)矿采(cǎi)选(xuǎn)的利润(rùn)增速表现(xiàn)较好，石(shí)油(yóu)和天然气(qì)开(kāi)采等其他行(xíng)业的利润增速降幅依然较大；中游原材料加工(gōng)业和装备(bèi)制造业的(de)利润增速出现明显分化(huà)，中(zhōng)游原(yuán)材(cái)料加工业(yè)的利润(rùn)增速(sù)均为负，是整体工业企业(yè)利(lì)润增速的主(zhǔ)要(yào)拖累(lèi)，中(zhōng)游装备制造业利润增(zēng)速(sù)回(huí)升幅度较大，成(chéng)为整体工业企业(yè)利润(rùn)增速的主要拉动项。在价格水平、内(nèi)部需求、外部需求同时(shí)走(zǒu)弱(ruò)的(de)情况下，下游行业(yè)内部的(de)利润增速反(fǎn)弹乏力 。

　　总体而言，与上(shàng)个(gè)月相(xiāng)比，4月份公布的工业企业利润数据已表现出明(míng)显(xiǎn)的探(tàn)底爬坡信号：一，营业利润累计增(zēng)速(sù)爬升的行业(yè)进一步增多；二，营业收入增(zēng)速由负转正，营(yíng)业利润增(zēng)速降幅收(shōu)窄。

　　往后看，中游装备(bèi)制造(zào)业有望(wàng)继(jì)续成为拉(lā)动工业企业利润增(zēng)速回升的主要拉动力。按当(dāng)月利润增速计算，4月份表现较好(hǎo)的行业主要有：汽车制造(zào)、 铁路、船舶、航空航天和其(qí)他运输(shū)设备制造业(yè) 、通用设备制造业(yè)、电(diàn)气机械及器材(cái)制造业、仪(yí)器仪表制造业、文教、工美(měi)、体育和娱乐用品(pǐn)制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热(rè)力(lì)、燃气及(jí)水的生(shēng)产和供(gōng)应业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总(zǒng)体来看：

　　4月份，营(yíng)业利(lì)润累计同(tóng)比(bǐ)增速降幅(fú)小(xiǎo)幅收窄，但依然处于探底爬坡过程中。从决定企业利(lì)润的量、价、成本三因素框(kuāng)架看，我们认为，此轮(lún)工(gōng)业企业利(lì)润增(zēng)速由正转负(fù)的(de)原(yuán)因主要(yào)源于PPI下(xià)行，但本轮工业企业(yè)利润累计(jì)增速的下探幅度之(zhī)深和持续时(shí)间之长是(shì)PPI下行和(hé)其(qí)他(tā)多种(zhǒng)因素叠加导致(zhì)的(de)：（1）PPI下行加速工业企业利润(rùn)由正转负；（2）主动(dòng)去库存(cún)时间偏(piān)长(zhǎng)以及(jí)费用率(lǜ)偏高严重制约(yuē)工业企业利润爬坡速度。

　　与上个月相比，39个主(zhǔ)要细分(fēn)行业中，有26个行业的营业利润累计增速出现(xiàn)回(huí)升(shēng)，其他13个(gè)行业的营业利润累计增速(sù)均出现回落，其中回落幅度较大的行业主要是农(nóng)副食品加工、煤(méi)炭开(kāi)采和洗选、有色金属矿采选、造(zào)纸及纸制品、 纺织服(fú)装、服饰等行业，回(huí)升幅度较大(dà)的行业(yè)主(zhǔ)要是机械和设备修理、汽车制造、通用设备制造、橡(xiàng)胶和塑(sù)料制品等行业(yè)。

　　具体(tǐ)来看(kàn)：

　　与去年同期(qī)相比(bǐ)，工业(yè)企业经营绩(jì)效的(de)增长压(yā)力依然较大，与3月份相比，产(chǎn)成品(pǐn)存(cún)货(huò)周转天(tiān)数和应收(shōu)账款(kuǎn)平均回收期进一步增加。

　　数据显示，规模以上工业(yè)企业(yè)累计每百元营业收入中(zhōng)的成本(běn)为85.18元（3月为85.04元），同(tóng)比增加0.88元(yuán)（环比增加0.09元）。产(chǎn)成(chéng)品存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比增加(jiā)0.14天）；应收账款平均回收期为63.10天（3月为(wèi)61.80天），同比(bǐ)增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制类型来(lái)看，外商(shāng)及港澳台商和私营(yíng)企(qǐ)业(yè)利润(rùn)累计同比降幅出现收窄，国(guó)有(yǒu)工业企业和(hé)股份(fèn)制企(qǐ)业利润累计(jì)同比(bǐ)降(jiàng)幅进一(yī)步扩大。

　　其中4月国有工(gōng)业企业利润累计同比增长(zhǎng)-17.9％（3月-ln函数的运算法则求导，ln运算六个基本公式16.9％，去年同期13.9％），外(wài)商及港澳(ào)台商利润(rùn)同比(bǐ)增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企(qǐ)业和(hé)股(gǔ)份制(zhì)企(qǐ)业(yè)同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年(nián)同(tóng)期10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采选(xuǎn)、有色金(jīn)属矿采(cǎi)选的利润增速表现较好，石(shí)油和天然气开采等其(qí)他行业的(de)利(lì)润增速降幅依然较大(dà)。

　　数据显示，非金属矿采选、有色金属矿采选(xuǎn)的增速(sù)依然为正，分别收(shōu)录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和天然气开采、煤炭(tàn)开(kāi)采(cǎi)和洗选、黑色(sè)金属(shǔ)矿采选业(yè)、废物资源综合利用的(de)增速为负，分(fēn)别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料加工业和(hé)装备(bèi)制造业的利(lì)润增速出现明显分(fēn)化。中游原(yuán)材(cái)料加工业的利(lì)润(rùn)增速均(jūn)为负(fù)，尽(jǐn)管(guǎn)与(yǔ)上个(gèln函数的运算法则求导，ln运算六个基本公式)月(yuè)相(xiāng)比(bǐ)，利润增速跌幅普遍(biàn)收窄，但依然(rán)是(shì)整体工业企业利(lì)润(rùn)增速的主要拖累。中游装(zhuāng)备制造业利润增速回升幅度较(jiào)大，成为整体工业企业利润增速的主(zhǔ)要拉动项。其中通用设备制造、铁路船舶航空航天、电气机械(xiè)及器材制(zhì)造(zào)、仪器仪表制造增幅延续(xù)上个(gè)月亮眼趋势，得益于国(guó)内汽车销(xiāo)售(shòu)量(liàng)的提升和汽车产业链出口强劲(jìn)，汽车制(zhì)造业的利润增速降幅(fú)由负(fù)转正，此外叠加去年同期基数较(jiào)低，汽车(chē)制造(zào)业当(dāng)月利润增速高(gāo)达20倍(bèi)。

　　数据显(xiǎn)示，化学原料化学制(zhì)品跌幅扩大(dà)，分别收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属(shǔ)冶炼加工、专用设备制(zhì)造(zào)、石油煤炭(tàn)及(jí)燃(rán)料加工、非金(jīn)属矿物制品(pǐn)、黑色金属(shǔ)冶(yě)炼加工、化学纤(xiān)维制(zhì)造、金属制品、计算ln函数的运算法则求导，ln运算六个基本公式机通信(xìn)和(hé)电(diàn)子设备跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表(biǎo)制造(zào)、通(tōng)用设备制(zhì)造、铁路(lù)船(chuán)舶航空航天、电(diàn)气机械(xiè)及(jí)器材制造增幅依旧为(wèi)正(zhèng)，并且增速出现明显(xiǎn)回升，分别(bié)录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制造(zào)增幅由(yóu)负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内(nèi)部需求、外部需求同时走弱的情况下，下游(yóu)行业内部的利润(rùn)增(zēng)速反弹乏(fá)力(lì)，文教(jiào)工美(měi)体育娱(yú)乐(lè)用品、食品制(zhì)造(zào)、纺织业、家具(jù)制(zhì)造(zào)等多(duō)个(gè)行业的利润增(zēng)速跌(diē)幅放缓，但依然(rán)为(wèi)负；农副食品加工(gōng)、纺(fǎng)织服(fú)装(zhuāng)、服饰等多个(gè)行(xíng)业的利润跌幅继续扩大。往后(hòu)看，价(jià)格水平、内部需求(qiú)、外部需(xū)求转好速度较(jiào)慢，这也意味(wèi)着(zhe)下游行业(yè)的利润增速向上(shàng)爬坡的节奏大概率偏缓。

　　数据显示，农副(fù)食品加工、纺(fǎng)织服装、服饰、皮毛(máo)羽和制鞋、造纸及(jí)纸制品和医药制造跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工(gōng)美体(tǐ)育娱乐用(yòng)品、食品(pǐn)制造、纺织业、家具(jù)制造(zào)和印(yìn)刷和记录媒介(jiè)利润降(jiàng)幅放缓，但持续维持低(dī)位(wèi)，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑料制品(pǐn)增速由(yóu)负转正，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制品增(zēng)速(sù)略有回(huí)落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料和茶制造利(lì)润增速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事(shì)业(yè)中的机械和设备修理、电力热力利润增速相对(duì)较高，燃(rán)气(qì)生产和(hé)供应(yīng)利润增速降(jiàng)幅收窄。其(qí)中机械和(hé)设备修理利润累计(jì)增速上升幅(fú)度较大，4月收录235.7％（前(qián)值为(wèi)79.6％），电力(lì)热(rè)力利润累(lèi)计(jì)同比增(zēng)速收窄，但仍(réng)然保持高速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增(zēng)幅略有上升(shēng)，收录(lù)5.8％（前(qián)值为0.0％），燃气生产和供应(yīng)降幅(fú)收(shōu)窄，收录-4.7％（前(qián)值(zhí)为(wèi)-8.2％）。

　　总体而言，与上个(gè)月相比，4月份公布(bù)的工业企业利润数据已表现出明显的探底爬(pá)坡信(xìn)号：一，营(yíng)业(yè)利(lì)润累计增速爬升的行业进一步增多；二，营业收入增速由负转正，营业利润增(zēng)速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中游装备制造业有望继续成为拉动工业(yè)企业利润增速(sù)回升的主(zhǔ)要拉(lā)动力。汽车(chē)制造、 铁(tiě)路、船舶、航空航天和其他运(yùn)输设备(bèi)制造业 、通用(yòng)设(shè)备制造(zào)业、电(diàn)气机械(xiè)及器材制造业、仪器仪表制(zhì)造业、文教、工美、体育和娱乐用(yòng)品制造业、橡胶和塑料制品业(yè)、电力、热力、燃气及水的生产和供应业 。

　　正(zhèng)如(rú)我们在《今(jīn)年工业企业(yè)利润(rùn)增速(sù)能否转(zhuǎn)正？》中所言，当前正(zhèng)处于第6次工业企业(yè)利(lì)润(rùn)探底阶(jiē)段（从2000年开始(shǐ)计算），如果(guǒ)按最近两(liǎng)次探底(dǐ)历史来演(yǎn)绎的话，至少还要在(zài)负值区间爬坡(pō)7-8个(gè)月左(zuǒ)右(yòu)的时间，预(yù)计工业企业利(lì)润增速转(zhuǎn)正最早也需等(děng)到四季(jì)度。目前我国仍面临内需增长缓慢和外需疲弱的“弱复苏(sū)”阶段(duàn)，这直接导(dǎo)致(zhì)企业的产(chǎn)能利用率持续下滑。此外，叠加营业(yè)成本高(gāo)居(jū)不(bù)下导致(zhì)的内部压力，本(běn)轮工业企业利(lì)润增速反弹速度大概率(lǜ)较为缓慢。

　　风险提(tí)示：

　　内(nèi)需(xū)恢复力度低于预期(qī)。

　　以上内容来自于2023年5月27日的(de)《中游装备制造业(yè)利(lì)润(rùn)增速明显回升——2023年(nián)4月工(gōng)业企(qǐ)业利(lì)润分析》报告，报(bào)告作者张静静、张一平，联系(xì)人罗丹

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