5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其(qí)累计有效认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小(xiǎo)公告体现出市(shì)场(chǎng)对(duì)这一“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上，近期(qī)围(wéi)绕着“中特估”的行(xíng)情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只(zhǐ)央企回报ETF发(fā)行，更成为这一波“中特(tè)估”行情的(de)催化剂。实际上(shàng)，早(zǎo)在去年(nián)底及今(jīn)年一季(jì)度(dù)，一些基(jī)金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估(gū)值方式等问题(tí)成为市场关注焦(jiāo)点，中(zhōng)国基金报采访(fǎng)多位(wèi)投研人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估(gū)”主题(tí)积极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情(qíng)况，今年(nián)场(chǎng)内多只“中字头”ETF也(yě)持续(xù)“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金(jīn)发行，市场对此充满(mǎn)期待，如(rú)5月15日(rì)就(jiù)有(yǒu)3只央企回(huí)报ETF，后续(xù)跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能(néng)源等ETF也将获批发(fā)行，更(gèng)有扎堆上报(bào)的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行情的催(cuī)化(huà)剂(jì)。

　　融(róng)通红利机会(huì)基金经理何龙表示，央企ETF发行在(zài)情(qíng)绪(xù)上(shàng)是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个催化因(yīn)素就是积(jī)极(jí)推介相(xiāng)关央企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发行，和诸多主(zhǔ)题基金的(de)申(shēn)报(bào)发行，我认为确实(shí)会成为引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面(miàn)都在(zài)向好(hǎo)，下半年，中特估有可(kě)能独(dú)领(lǐng)风(fēng)骚。”万家(jiā)基金章(zhāng)恒更是(shì)表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与(yǔ)量(liàng)化(huà)投资部(bù)基(jī)金经理杨振(zhèn)建(jiàn)就表示，近期密集申(10公斤滚筒洗衣机尺寸长宽高，一般洗衣机的尺寸是多少厘米shēn)报(bào)的(de)国央企主(zhǔ)题基金(jīn)主要(yào)涉及“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布(bù)局可以更好支持央(yāng)国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进(jìn)一步上涨的催化(huà)剂(jì)。去年(nián)以(yǐ)来公募基金(jīn)发行整体平淡，近(jìn)期(qī)多(duō)只国央企主题基(jī)金申报和发行，行情火热下将为(wèi)市场(chǎng)带来增量资金，有望(wàng)推动(dòng)进一步上(shàng)涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募基(jī)金积极布(bù)局(jú)央国(guó)企主题(tí)基(jī)金，一方(fāng)面是因为新一轮深化国企改革(gé)的(de)大幕(mù)将拉(lā)开，叠加(jiā)“中(zhōng)特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸显，该主(zhǔ)题的基金(jīn)将为投资者提(tí)供更丰富的(de)工具(jù)以(yǐ)参与到央国企投资(zī)。另(lìng)一方面是落实(shí)公(gōng)募基金行业(yè)高质量发展的要(yào)求，引导更多资金参(cān)与央国企改革(gé)，更好发挥公募(mù)基金服(fú)务资本市场改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未(wèi)来央企ETF的(de)发行将为央企相关(guān)标的和(hé)板(bǎn)块带来增量资(zī)金(jīn)，提升交易活跃度，有望成(chéng)为中特估行情(qíng)的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情(qíng)明显，中特估和人工智(zhì)能成为两大明显的主线，而新能源(yuán)等前期热门赛道股冷(lěng)却，在此背景下，一些基金经(jīng)理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直言，自己目前重(zhòng)点关注三(sān)大行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行(xíng)业主(zhǔ)要是央(yāng)企或(huò)地方国资(zī)所在的行业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先(xiān)是(shì)基于(yú)行业本身基本面(miàn)在(zài)今年会有重大的(de)向上变化的机(jī)会，比如火电，会受益(yì)于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商(shāng)，会受益于今年(nián)市场成(chéng)交(jiāo)量的(de)放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大概率这些企业(yè)会进(jìn)入一个提质增效、释(shì)放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估是(shì)过去5年10年改革的成果，是非常基本(běn)面的，和(hé)他(tā)过去1至2年研究投资(zī)思路也(yě)非常(cháng)吻合，为在下半(bàn)年(nián)抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视(shì)中特估(gū)的投资(zī)机会，判断中(zhōng)特估的机(jī)会(huì)未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红利(lì)机(jī)会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，第(dì)一(yī)阶段也就(jiù)是今(jīn)年(nián)以(yǐ)数字经济和“一带一路(lù)”的主题(tí)普涨性机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将(jiāng)会(huì)迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是(shì)未来(lái)两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基(jī)于顶(dǐng)层设(shè)计对国央经(jīng)营管理价值导向变化，我们判断经营(yíng)成果随之改变是一个(gè)慢(màn)变量，会在未来两年体现在(zài)每(měi)一个央国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙强调(diào)，目(mù)前在挖掘公司经(jīng)营层面可能发生显著正向变化(huà)的(de)个股提前进(jìn)行布(bù)局，比(bǐ)如(rú)医药和(hé)消费等行业。

　　其实一季(jì)报已(yǐ)经显露出不少基金在(zài)行动。国金证券研究所数据显示，偏股(gǔ)主动型基(jī)金2022年年(nián)报前(qián)十(shí)大重仓股股票池中(zhōng)，“中特(tè)10公斤滚筒洗衣机尺寸长宽高，一般洗衣机的尺寸是多少厘米估”概念占偏(piān)股主动型(xíng)基金持有(yǒu)股票(piào)市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏(piān)股主动型基金的持仓中，占比明(míng)显提高。上述(shù)数据显(xiǎn)示，根据偏股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股的数据，剔除个(gè)股(gǔ)涨跌影响(xiǎng)，估计了各基金主动加(jiā)仓“中特估(gū)”概念股的市(shì)值占2022年末股票总市值比例，一(yī)季(jì)度超过30％的偏股主动型基金主动加仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概念股，198只基(jī)金(jīn)在2022年(nián)末不持(chí)有(yǒu)“中特(tè)估”概(gài)念股(gǔ)，但(dàn)在一季度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证券数据统(tǒng)计也显示，一季度主动(dòng)偏股型公募基(jī)金对(duì)港股央国企的持股市值比重(zhòng)达(dá)到2019年以来(lái)的新高，港股央国(guó)企持股(gǔ)总市值占港股持(chí)股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至(zhì)2023年一季度的(de)32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门(mén)的股票库

　　可以说中国特色估值体系(xì)，正深刻(kè)影响基(jī)金公(gōng)司的投研，落实到日(rì)常(cháng)的投研流程(chéng)和实(shí)践之中，不少基金(jīn)公司在(zài)加大投(tóu)研力量，更有专门构(gòu)建国(guó)央(yāng)企(qǐ)股票(piào)库。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基金(jīn)经理何(hé)龙就介(jiè)绍(shào)，一方(fāng)面(miàn)，从顶层设计改(gǎi)变(biàn)研究员过去对国央企的固定(dìng)思维，需要实地考(kǎo)察国(guó)央企，并(bìng)且需要利用(yòng)当前国央企愿意交流的(de)契机，多花精(jīng)力去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融通基金(jīn)在(zài)行动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专(zhuān)门的股票库，并进行长期跟(gēn)踪(zōng)，包括考察(chá)其(qí)实地调研的(de)的成果，了解国央企(qǐ)经营思(sī)路和财务导向(xiàng)的(de)变化(huà)，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了(le)更深刻的认识(shí)：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业产业结构(gòu)、主(zhǔ)体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应该是(shì)在此基础上(shàng)构建的具(jù)有时代特(tè)征和(hé)中国(guó)特色、符(fú)合国家战略(lüè)导(dǎo)向的估值体系(xì)，而不是简单(dān)套(tào)用国外的传统(tǒng)估(gū)值模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一(yī)种新的(de)提法(fǎ)，但是这个(gè)概(gài)念所涉(shè)及到的(de)行业(yè)和公司，一直在发生的(de)变化。”万家基金经理章恒表(biǎo)示(shì)，万(wàn)家基(jī)金一直非常关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等(děng)多个领(lǐng)域，因此也是一定能(néng)够抓(zhuā)住中特(tè)估这(zhè)波行情的机会的。同时，随着(zhe)时局的变化，也在(zài)增加相关行业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金合(hé)信基金首(shǒu)席经(jīng)济学(xué)家魏凤春表示(shì)，积(jī)极践行中国(guó)特(tè)色的估值体系(xì)是资本市(shì)场使命，投(tóu)资者需要学(xué)习领(lǐng)会(huì)并针对原有的估值(zhí)体系进行改造，以适应现实的需要。明确(què)该体系的(de)框架是第一(yī)位的工作，合理(lǐ)设置指标也非常重(zhòng)要，投资(zī)者的(de)认可和实施是最终该(gāi)体系能(néng)否(fǒu)具备长期(qī)价值的(de)基(jī)础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔(bá)估值(zhí)是很大(dà)的认知误区，市场化(huà)认(rèn)可(kě)是基本的常(cháng)识，不可误(wù)判。

　　体现社会价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国(guó)企(qǐ)央企发展(zhǎn)要(yào)符合国家战略发(fā)展(zhǎn)发向，更需要承(chéng)担社会公共责(zé)任等。而这些都应(yīng)该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的(de)基金经理认为，对于国央企(qǐ)的估值(zhí)方(fāng)式(shì)要(yào)充分体现企业的社会(huì)价值与国家战略价值，目前已经(jīng)形成了初步的企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何定价(jià)国有(yǒu)企(qǐ)业(yè)承担社会价值、符合国家(jiā)战略(lüè)发(fā)展的价值(zhí)？首要(yào)任务(wù)就构建中国特色的价值评价(jià)体系，改变从(cóng)以私人股(gǔ)东权益(yì)出发，现金(jīn)流折(zhé)现(xiàn)为主要方法(fǎ)的单一价值估(gū)值体系，转向(xiàng)社会整体价(jià)值观(guān)念、纳(nà)入中国特(tè)色的ESG评价(jià)体系，充(chōng)分体(tǐ)现企业的社(shè)会价(jià)值(zhí)与(yǔ)国家战略价值。”博时(shí)基金指数与(yǔ)量化投资部基金(jīn)经理杨(yáng)振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近(jìn)年来国资(zī)委指导国内团队(duì)对于中国特色ESG披(pī)露与评价体(tǐ)系(xì)不断探(tàn)索，结(jié)合国(guó)际通用规则，目(mù)前已(yǐ)经形成(chéng)了初步的企业(yè)社(shè)会价值评价体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企(qǐ)业(yè)价值的可(kě)持续估值，要重视股东、员工和社(shè)会(huì)责任等要素对企业稳(wěn)健成长(zhǎng)的重(zhòng)大(dà)意义，重(zhòng)视稳定的(de)现金流、持续增长的盈利(lì)、科技创新(xīn)对(duì)提升企业(yè)内在(zài)价值的积极作用，这样有利于提高(gāo)估值定价模型的(de)科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等(děng)实(shí)务工(gōng)作中，都有(yǒu)成熟的量化(huà)指(zhǐ)标(biāo)可(kě)以使用，包括(kuò)净资产(chǎn)收(shōu)益(yì)率(lǜ)、营业现(xiàn)金比率、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精选基(jī)金经理李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值(zhí)判断上有(yǒu)变化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他认为(wèi)其包(bāo)括产业链上下游的衡量、全要素成本(běn)等，以及(jí)在(zài)纵向和横向上的研究，强调政策优(yōu)惠、产(chǎn)业发展、市场(chǎng)竞争力和可持续发展等各种(zhǒng)因素(sù)与企业价(jià)值的关(guān)系(xì)。这些因素在(zài)对(duì)估值结论和判断的影响上(shàng)，也使得中国(guó)特色的估(gū)值体系与传统的(de)估值体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的变(biàn)化，还(hái)有估值(zhí)结论和估(gū)值判断的变化，都是(shì)为了(le)更好地适应中国的市场和经济特(tè)点，提供更精准、更合理(lǐ)的企业估值(zhí)信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过(guò)，创金(jīn)合(hé)信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行(xíng)探索，目前(qián)尚没有公(gōng)认的指标可以使用。

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