“现在的房地产很难再出现像过去十(shí)年(nián)的系统(tǒng)性行情。”思睿集团(tuán)合伙人(rén)、首席经济学家洪(hóng)灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的(de)愈加明显(xiǎn)，让机构和(hé)投资者的关注度(dù)从(cóng)板块向单个标的(de)转移。上海利檀投资董事长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还是(shì)估(gū)值，房地产都已(yǐ)经双杀到(dào)了最(zuì)底部，而且是反复地杀到(dào)了(le)底部，再(zài)往下的空间已经不大了。

　　三(sān)道(dào)红线等指标(biāo)

　　成挖掘个(gè)股(gǔ)阿尔法重要参考

　　那(nà)么如何(hé)寻找房地产(chǎn)个(gè)股(gǔ)的阿(ā)尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产赛道中进行选(xuǎn)择，需要非常小心，避免选了(le)半(bàn)天，标(biāo)的公司(sī)出现爆(bào)雷的情(qíng)况。除此(cǐ)之外，洪灏(hào)指出，需要满(mǎn)足以(yǐ)下三个基(jī)准：有大的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红(hóng)线的。

　　他还(hái)表示，如果关(guān)注(zhù)一下今(jīn)年房地产(chǎn)的(de)开发资金来源，可以发现，其实银行的(de)信贷倾向是不太愿意给房企贷款的(de)，房企的主要资金来源(yuán)来自新盘的销售。但今年新房的销售(shòu)情(qíng)况相较一般。再关(guān)注一下，哪些(xiē)房(fáng)企能从银行拿(ná)到(dào)钱，其实主要还是那些有国企背景的房企(qǐ)，民营房企(qǐ)相(xiāng)对比较困难，所(suǒ)以整个(gè)行(xíng)业(yè)出(chū)现(xiàn)了一(yī)个很明显的分化(huà)，无(wú)论是在销售，还(hái)是融资等各(gè)个(gè)方面都非常(cháng)明显。现在有(yǒu)国资背(bèi)景的房企在资本市(shì)场(chǎng)表现相对较好，但没有国资背景的(de)民营房企(qǐ)股价大(dà)多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周刊》表示，在房(fáng)地产行业内，我们(men)的逻辑(jí)是(shì)，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具体到(dào)如何挖掘，我们会特别重视企(qǐ)业的成本优势，更具体一点(diǎn)，就是(shì)它的净借贷水平（净负(fù)债率(lǜ)）是不是行(xíng)业内的(de)最(zuì)低水平；利润(rùn)率是不是行(xíng)业内最高的；融资成本是否(fǒu)是行业内最低(dī)的；建(jiàn)安成(chéng)本是否也是业内(nèi)最低的；这些都是(shì)我们看(kàn)重的一家房企的(de)综合成本。

　　需要注意(yì)的是，能够同时满足(zú)上述条件的房(fáng)企并(bìng)不多。即便是在(zài)国(guó)央企中，仍有部分房企(qǐ)出现(xiàn)了(le)“三(sān)道红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理发(fā)现(xiàn)，截至2022年末，天房(fáng)发展、陆家(jiā)嘴、格力地(dì)产、西(xī)藏(cáng)城投(tóu)、中交(jiāo)地产(chǎn)、中国武(wǔ)夷等国央(yāng)企“三(sān)道红线”全(quán)踩。

　　除(chú)此之(zhī)外(wài)，城建发展、京投发展(zhǎn)、光明地(dì)产、云南城投、首开(kāi)股份、珠江股份、城(chéng)投(tóu)控股等国央企房企(qǐ)也踩(cǎi)了“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房企(qǐ)

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不(bù)难看出(chū)，即便是有着较稳(wěn)健特(tè)色(sè)的国央企(qǐ)房企，其财务(wù)指标称得上完全健康的仍是少数。而更加值得注意的(de)是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地方国企开始大举扩张。而这无疑又(yòu)进(jìn)一步考(kǎo)验着国央企的资金链情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张速度的张(zhāng)弛有(yǒu)度尤为重要(yào)，节奏把握(wò)准确，有(yǒu)助于房企储备优(yōu)质“弹(dàn)药”；但过于乐(lè)观的预(yù)判未(wèi)来市(shì)场，以及过于激进的扩张拿地节奏(zòu)也有可能让房企重蹈此(cǐ)前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的(de)一家房企进行举(jǔ)例，它从2018年开始到(dào)2021年，连(lián)续4年的净借贷比例都维持在33％左右，完全没有增(zēng)加杠(gāng)杆(gān)比(bǐ)例。而到2022年，这家房企明显(xiǎn)感(gǎn)觉(jué)到(dào)机会来了(le)，其开(kāi)始在一线城市(shì)进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左右(yòu)水准提高到45％左右，涨(zhǎng)了接(jiē)近三分之(zhī)一。与此同时，该房(fáng)企新购入地块也实现了(le)快速的开盘(pán)利用率，预计今(jīn)年(nián)会(huì)有更多的楼盘入市。像这类企业(yè)就符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去年(nián)拿地超1000亿元(yuán)，且(qiě)其中一半在一线城市(shì)，另外一半也主要集中在(zài)强(qiáng)二(èr)线和(hé)二线城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是有(yǒu)节制地(dì)扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒(xǐng)道(dào)，与之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回(huí)到(dào)了2016年(nián)、2017年(nián)，或者(zhě)说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张(zhāng)的民营企业的影子。虽然(rán)说(shuō)，见(jiàn)到机会时要(yào)出手，但出手的章法仍要小心，如果负债率扩(kuò)张(zhāng)得太快(kuài)，但未来(lái)的两年市场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么(me)如(rú)何来衡量一家房企(qǐ)的扩张(zhāng)速度是(shì)否激进？陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》表示，主要还(hái)是看房企的净负债率水平，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得过于(yú)快速了。

　　不难(nán)看出，这一(yī)标准要比“三(sān)道红线”对房企的云肖是哪几个生肖 云属于什么生肖净(jìng)负债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当(dāng)前(qián)房地(dì)产行业(yè)的复苏速(sù)度并没有那么快，所以(yǐ)要规避(bì)公司净负(fù)债率提高到一(yī)个比较危险的水平。

　　《红(hóng)周(zhōu)刊》对(duì)在(zài)2022年(nián)拿地较积极(jí)的房企梳理发现(xiàn)，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城(chéng)中(zhōng)国、保(bǎo)利发展等房(fáng)企2022年净负债(zhài)率都在60％之上。其(qí)中，中(zhōng)交(jiāo)地产(chǎn)净(jìng)负债率持续居高不(bù)下，在2020年至(zhì)2022年期(qī)间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的是(shì)，华(huá)润(rùn)置地、中(zhōng)国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企在(zài)践行较积(jī)极的拿地(dì)策略的同(tóng)时，也(yě)较好地控(kòng)制了公司的扩张速度与净负(fù)债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个别民(mín)营房企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑马特质

　　陈(chén)昊扬指出，实(shí)际上，他们是以同一(yī)筛选标(biāo)准来(lái)看国央企与民营(yíng)房企，但在各维度的实际表(biǎo)现上(shàng)，国央企(qǐ)确(què)实(shí)会(huì)更胜一筹(chóu)。如国(guó)央企的融(róng)资(zī)成本更低，融(róng)资渠道也(yě)更顺(shùn)畅，能(néng)够做到(dào)想(xiǎng)融就融，这样(yàng)，国央企自然而然就(jiù)具(jù)有天然优势。

　　虽然对比民营房企，机(jī)构更加看好国央(yāng)企，但这(zhè)也并不意(yì)味着，民营(yíng)企业中(zhōng)就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍有少(shǎo)数民营房企同样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季(jì)报，滨江集团的十大(dà)流通股东中新进了“中(zhōng)国工商银行股份有限公司－景(jǐng)顺长城中国(guó)回报灵活配置混合型证(zhèng)券投资基金(jīn)”“全国社保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年开(kāi)始，百亿私募珠海阿巴马资产管理(lǐ)有限(xiàn)公司就(jiù)长期持有滨江(jiāng)集团。根据(jù)一季报，该资产(chǎn)公司的几(jǐ)只产品合计持有滨江集(jí)团9543万股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集(jí)团(tuán)的受(shòu)青(qīng)睐，和其(qí)自身的基本(běn)面表现(xiàn)存在(zài)一定关系。2020年以来的近三年时(shí)间，房地产(chǎn)市场整体在走“下坡路”，但作(zuò)为杭州本土房企的滨江集团(tuán)仍是表现出较强的韧(rèn)劲，2020年以来，滨(bīn)江集团(tuán)在(zài)业绩表(biǎo)现、销售(shòu)规模(mó)、新增(zēng)土储(chǔ)、股价表现(xiàn)等(děng)多(duō)维度都表现了较强的增长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间(jiān)，滨江(jiāng)集团扣非归母净(jìng)利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次(cì)实现同(tóng)比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的(de)2023年一(yī)季(jì)报，今年(nián)一(yī)季度，滨江集团更(gèng)是实现了扣非归母净利(lì)润5.41亿元(yuán)，同(tóng)比增长134.07％。

　　在(zài)房地(dì)产“青铜时(shí)代(dài)”仍(réng)能保持自身(shēn)业(yè)绩的持续增(zēng)长(zhǎng)，和滨(bīn)江集(jí)团扎根杭州的战略布局关系密切。根据2022年(nián)年报，滨江集团有近七成营(yíng)收来自杭州(zhōu)地区(qū)，而在2021年，杭(háng)州地(dì)区的营收比重只占到近(jìn)六(liù)成(chéng)。近(jìn)三年(nián)持(chí)续稳居杭(háng)州房(fáng)企销售排名(míng)第一。

　　与此(cǐ)同时(shí)，滨江集团在杭州(zhōu)的土(tǔ)储(chǔ)补充(chōng)同样较为积极，根据(jù)诸葛找房、住在杭(háng)州网数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭(háng)拿地(dì)金额依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而(ér)滨江(jiāng)集团在杭州的较(jiào)突出表现，也让滨江集团的房企排名迅速提(tí)升(shēng)。到2023年，滨江集(jí)团云肖是哪几个生肖 云属于什么生肖的房企排名已(yǐ)冲进前十，根(gēn)据中指数据，2023年前4月，滨江集团实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列(liè)房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨(bīn)江集团股价(jià)翻(fān)了超一倍以(yǐ)上(shàng)，而近期，滨江集(jí)团更是(shì)迎来多家机构的集中调研。滨(bīn)江集团发布公告表示，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰(yīng)基金(jīn)、建信养老(lǎo)、新华养老等18家机(jī)构调研。

　　产业(yè)链布局重点移至存量(liàng)赛道

　　机构在下游(yóu)家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只是房地产产业链上的(de)中游环节，其上游主要(yào)为钢铁、水(shuǐ)泥、建材(cái)、玻纤等材(cái)料供应(yīng)商，而(ér)下游(yóu)应用行业主要包括中介(jiè)服务、家(jiā)用电器、物业管理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地产开发环(huán)节(jié)与(yǔ)上游材料端息息相关，新(xīn)盘(pán)开工(gōng)不足导致(zhì)上(shàng)游(yóu)不被看好，机构寻觅个(gè)股(gǔ)阿尔法的思(sī)路渐渐(jiàn)移至下游。“中(zhōng)国房地产行业在进入存量房(fáng)时代，所以对地产(chǎn)产业链，尤其(qí)是偏消费属性的家装家(jiā)居(jū)领(lǐng)域(yù)，我们相对(duì)看好(hǎo)，因为(wèi)居(jū)民保有的住房(fáng)规(guī)模越来越大，随(suí)着时间的增加，内装更(gèng)新的需求也会越(yuè)来(lái)越多。美国过去的数据充分说明了这一点(diǎn)，在(zài)新房销售见顶(dǐng)之后，家具消费(fèi)的增长却(què)一(yī)直都很好(hǎo)。对于(yú)地产产业(yè)链，我们相(xiāng)对看好(hǎo)和内装相关的行(xíng)业，例如消费建材、家居装饰等。”万家基金人士表示(shì)。

　　而(ér)根据《红周刊》对下游(yóu)细分中相关赛道龙头年内表现(xiàn)的统(tǒng)计，目(mù)前暂(zàn)居前两位的(de)都是来(lái)自家纺(fǎng)赛道的(de)公司，它(tā)们(men)分别是富安娜(nà)和水星家(jiā)纺(fǎng)，特别是前者在月线连收(shōu)七根阳(yáng)线的(de)基础上，年内迄今涨(zhǎng)幅已经逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富安(ān)娜主要从(cóng)事纺(fǎng)织家(jiā)居、睡(shuì)眠家居、生活(huó)类(lèi)产品的研发(fā)、设计、生产及(jí)销售，旗(qí)下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有品牌。第一(yī)季度报告显示，报告期内，富(fù)安娜实现(xiàn)营(yíng)业收入约6.2亿元，同比(bǐ)减(jiǎn)少7.57％；不过(guò)实(shí)现(xiàn)归属于上市(shì)公司股东的(de)净利润约1.11亿(yì)元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报的(de)十大流通(tōng)股股(gǔ)东来(lái)看，能够发(fā)现该(gāi)股早已成(chéng)为基(jī)金(jīn)重仓(cāng)股(gǔ)的天下，彼时包括公募(mù)的中(zhōng)欧价值发现(xiàn)、中欧潜力价(jià)值(zhí)、工(gōng)银(yín)瑞(ruì)信灵(líng)动(dòng)价值(zhí)、宝盈新价值和私募(mù)的(de)明河(hé)2016，都在其中(zhōng)出(chū)现，占据了半(bàn)壁江山。需要强(qiáng)调的是，中欧的两只基金都是价值派基金(jīn)经(jīng)理曹(cáo)名长在管的产品(pǐn)，首季其(qí)同时(shí)重(zhòng)仓的房地产产业(yè)链股票还(hái)有金地集团和(hé)大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家居板块也因疫情、消费复(fù)苏进程缓(huǎn)慢等(děng)多因素一(yī)度沉(chén)寂(jì)，不过好在困境反转露出曙光，家居(jū)板块中年内表(biǎo)现最(zuì)好(hǎo)的是(shì)志邦家居。同一时(shí)间(jiān)段，该股(gǔ)年内(nèi)上(shàng)涨已经超过(guò)23％，从业绩(jì)来(lái)看，无论是营收还是归母净利润，公司都实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司的十大流通(tōng)股股东来看，《红周(zhōu)刊》发现广发基金(jīn)经理罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报中(zhōng)他管理的广发策略优选(xuǎn)和广发安宏(hóng)回(huí)报均增加了持(chí)股，而这两只产品也成为志邦家居十大流通股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他似(shì)乎对于定制家居类标的(de)情有独钟，在另一家赛(sài)道(dào)公司金牌橱柜中(zhōng)，他管(guǎn)理(lǐ)的全部三只产品均登榜(bǎng)十大流通股(gǔ)股东，其也成为他的独(dú)门重(zhòng)仓股(gǔ)。

　　除去家居(jū)家纺外，下(xià)游的(de)物业股也越来越被机构(gòu)所(suǒ)青(qīng)睐，不过这类标的大(dà)多在(zài)香(xiāng)港上(shàng)市，如何选择成为难题(tí)。对(duì)此(cǐ)，前述(shù)上海公(gōng)募(mù)基金经理举(jǔ)例分析：“物业(yè)服务不是一个高(gāo)毛利的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我(wǒ)选(xuǎn)公司还是希望挣的是(shì)市(shì)场化应该挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城服务(wù)为(wèi)例，它在中高端楼盘占(zhàn)比是比较高的，每年到期的合(hé)同里(lǐ)提价成功(gōng)率在30％～40％。它能做(zuò)到滚(gǔn)动的(de)大(dà)部(bù)分项目到(dào)期之后，经过两三轮合同周期还(hái)能(néng)做到产品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能(néng)做到产品提价的公司很少，因为物业公司很容易(yì)一开始是挣钱的，后面(miàn)因(yīn)为(wèi)保安这些固定人(rén)员成本(běn)的年(nián)度增(zēng)长(zhǎng)，不过(guò)服务没有(yǒu)特别好，客(kè)户没有那么满意，能做(zuò)到提价难度是非常(cháng)大的。但(dàn)是该(gāi)公司能(néng)在(zài)业(yè)内(nèi)做到(dào)到期之后(hòu)提价率(lǜ)比较高，这跟(gēn)它的定位和比较好的服(fú)务是有关系的(de)。”他进(jìn)一步强调(diào)。

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