城(chéng)投平(píng)台成为地(dì)方债务主要(yào)体现形式

　　城投债(zhài)是指城投企业公开(kāi)发行的公司(sī)债券(quàn)和中期(qī)票(piào)据。按照(zhào)新(xīn)预算法、“43号文”出台(tái)明确城投债(zhài)与地(dì)方政(zhèng)府信用脱钩(gōu)，城投公司定位(wèi)由(yóu)地(dì)方政府投融(róng)资机(jī)构转变为市场化运营主(zhǔ)体，地(dì)方政府不再对城投债兜底。但(dàn)实际上(shàng)市场仍然把城投债看作由地方政(zhèng)府(fǔ)背书(shū)的高信用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公司通常都(dōu)是地方政府下(xià)设(shè)的投(tóu)融资(zī)机构，很难完全独立(lì)成为与政(zhèng)府无关(guān)的纯市(shì)场化的企业。城投的债务主要(yào)包(bāo)括向银行借款和发行债券融资这两种方(fāng)式，以前一(yī)种(zhǒng)方式为主，但后一种债(zhài)权(quán)融资的规模也不小，到2022年末(mò)，余额估(gū)计(jì)在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息(xī)债务(wù)快速扩张，每年增速均(jūn)保持在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上(shàng)。

城(chéng)投平(píng)台发债(zhài)余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此(cǐ)，城投平台实际上已(yǐ)经(jīng)成为(wèi)地(dì)方债务(wù)的主要体(tǐ)现(xiàn)形式，规模明显超过地方政府的一般债(zhài)和(hé)专项(xiàng)债之和。城投平台中，如今，城投平台的债券余额大(dà)约(yuē)为13.8万亿(yì)元，迄今并无违约案(àn)例，说明城投债仍属于(yú)地方政(zhèng)府背书的高等级信用(yòng)债。但是(shì)，城投平台的非(fēi)标违约情(qíng)况(kuàng)时有(yǒu)发(fā)生，银行(xíng)贷(dài)款(kuǎn)展期、调整还贷方式的(de)也比较(jiào)多。

　　地方政府应确保(bǎo)城(chéng)投债按(àn)时兑付，不能轻易违约

　　当前市场(chǎng)对地方政府债(zhài)务增长和财政(zhèng)收入(rù)增速下(xià)降甚至负增长的(de)现象普遍(biàn)担心，尤其对财力偏(piān)弱的(de)东北、中西部省份，城投债的(de)收益率普遍高(gāo)于东部发达省市。2022年13个省(shěng)土地出让金对政府债务利息覆盖(gài)程度不足(zú)100％（2021年只有5个(gè)），扣除城投拿地(dì)之(zhī)后，捉(zhuō)襟见肘的情况(kuàng)更(gèng)加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南(nán)省乃至全国的信用(yòng)债市场都造成负面冲(chōng)击(jī)，信用(yòng)分(fēn)层现象(xiàng)加(jiā)剧，部分经济(jì)偏弱(ruò)区域被边缘(yuán)化。例如(rú)青(qīng)海、云南和(hé)天津等近(jìn)几年融资成本(běn)仍在上升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅上升(shēng)，虽然2020年以来(lái)融(róng)资(zī)成本有所下降，但整体降幅(fú)相较(jiào)全(quán)国(guó)更小。辽宁、广西、吉(jí)林(lín)、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投(tóu)债加权(quán)平均票面(miàn)利率降幅(fú)也明(míng)显不如全国。

　　当(dāng)前在经济(jì)复苏不及(jí)预(yù)期的背景下，投资者的风险偏好明显下降。为此(cǐ)，地方政府应该确(què)保(bǎo)城投(tóu)债的按时(shí)兑付(fù)。因为违(wéi)约(yuē)不(bù)仅(jǐn)不(bù)能解(jiě)决债务问题，反而会恶化区域(yù)信用(yòng)环(huán)境，导致地方国企融资难、融资贵。从(cóng)未来(lái)区(qū)域经济发展的(de)角度看(kàn)，政(zhèng)府部门仍需(xū)要(yào)持续举债来实(shí)现经济平稳增(zēng)长，需要保持(chí)政府信用，不能(néng)轻易违(wéi)约。

　　建议中(zhōng)央大力(lì)度支持地方政府“化债(zhài)”

　　因(yīn)此，当前迫(pò)切需(xū)要增(zēng)强城投债(zhài)权人的持有(yǒu)信心，首(shǒu)先要确保城投(tóu)债不违约，这(zhè)就(jiù)意味着城投公(gōng)司能够(gòu)具备低成本的借新还旧能力。

　　中(zhōng)央提(tí)出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意(yì)味着(zhe)对地方(fāng)债不兜底，但建(jiàn)议(yì)给予困难省份一定的(de)“托(tuō)底”支持，即(jí)在政策上(shàng)大力度支持地方(fāng)政府“化债”，如帮助(zhù)地方政府（如城投(tóu)公(gōng)司的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债务期限（非债(zhài)券类债(zhài)务展期，如(rú)遵义道桥实践银行(xíng)贷款展(zhǎn)期），通过(guò)政策性银行或商业银行的低(dī)息资(zī)金来降低债务成本(běn)，让债(zhài)务更加容(róng)易滚续(xù)。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可否(fǒu)通过出让国有资产来(lái)偿债方面，也希望中央给予(yǔ)政(zhèng)策上的支持。因为今年(nián)3月1日，国资委(wěi)在对政协(xié)十三届全国委员会第(dì)五次会议第00503号提案的答(dá)复中表示(shì)，将适时出台(tái)制(zhì)度规定及(jí)操作细则，探(tàn)索国(guó)有(yǒu)权(quán)益(yì)份额规范化退出的(de)有效(xiào)方式和途(tú)径，充(chōng)分发挥有限合伙企业的优势，助(zhù)力国有企(qǐ)业创新发展。

　　通过出(chū)让国有(yǒu)企业股权获(huò)得收入(rù)偿(cháng)还(hái)债务，典(diǎn)型案例为(wèi)“茅(máo)台化债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台集团两次(cì)公告无偿划转上市公司共计(jì)1亿(yì)股股份（合计占(zhàn)贵州茅台(tái)总(zǒng)股(gǔ)本8％，按(àn)当时(shí)市(shì)价计量市值(zhí)约为1600亿(yì)元）至贵(guì)州国(guó)资(zī)。

　　在当前中国经(jīng)济转(zhuǎn)型的(de)关键阶段，维护地方政(zhèng)府的信用(yòng)，防范区(qū)域性金融风(fēng)险显得尤为(wèi)重要，故在城(chéng)投公司还(hái)没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持(chí)。

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