把脉经济周期拐点 实现财富管理(lǐ)升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士），创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济学(xué)家

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金合信基金基金(jīn)经理

　　乱云(yún)飞(fēi)渡仍从(cóng)容

　　上期(qī)分(fēn)享中(zhōng)（查看原文），我们提(tí)出了(le)5月是乱花渐欲迷人眼(yǎn)，一个大的背景是(shì)市场进(jìn)入了战(zhàn)略相持(chí)阶段，进攻(gōng)和防守的理由(yóu)都(dōu)不是(shì)非常清(qīng)晰。周末中(zhōng)央发布长(zhǎng)期的产业(yè)政(zhèng)策，基调是清晰的，但那是诗和远方，是战略性的布局，很多投资(zī)者(zhě)更喜欢战术(shù)性的机会(huì)。伯克希尔哈撒韦年度股东大会(huì)在巴菲特的老家奥巴哈举行，吸引(yǐn)了全球投(tóu)资(zī)者的目(mù)光(guāng)，投(tóu)资者总(zǒng)希望可(kě)以从中寻找到投资的秘诀，价(jià)值投资的道虽相同，但(dàn)法、术(shù)、器是各异的(de)。不仅如此(cǐ)，伯(bó)克希尔决(jué)策者对宏观环境(jìng)的(de)担忧，对数字技术的批判，很多与会者收(shōu)获的可能不是清(qīng)晰的(de)思路，而是在迷(mí)宫中又多(duō)走了一圈。

　　一、市(shì)场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场有“五穷(qióng)、六绝(jué)、七翻身”的说法(fǎ)，谨慎的A股(gǔ)投(tóu)资者(zhě)也开始考虑Sell in May,一个很重要的理由是根据惯例，银行保(bǎo)险(xiǎn)等利好(hǎo)兑(duì)现(xiàn)后(hòu)往往是市(shì)场开(kāi)始调整的开始。A股投资历来(lái)是有季节(jié)性的，但这未必是历(lì)史的(de)铁律，比如2022年5月市场在新的政策(cè)基(jī)调下(xià)开(kāi)始(shǐ)全面大反攻。我们需要因时(shí)而(ér)变(biàn)，投(tóu)资者需要考(kǎo)虑到当前的市场背(bèi)景(jǐng)已经和(hé)之(zhī)前有很大的不同。当(dāng)前(qián)市场进入战(zhàn)略僵(jiāng)持(chí)阶(jiē)段的(de)一个(gè)重要(yào)理由是除了逻辑推(tuī)演，很(hěn)多重要问题很难用(yòng)清晰的事(shì)实来验证。谨(jǐn)慎的投资者往往是见好(hǎo)就收或者(zhě)谋(móu)定而后动(dòng)，因此才有(yǒu)了上述的猜测。

　　市场(chǎng)不清楚的地方(fāng)在(zài)哪(nǎ)里呢？

　　第(dì)一，从内部看，市(shì)场已(yǐ)经提前交易了政(zhèng)策的方向(xiàng)，而且(qiě)今年国内的政策(cè)本身也不是大开大合。新出台的政(zhèng)策更多(duō)地(dì)在落实上，较少新(xīn)的提法。

　　第二，从外部(bù)看(kàn)，美联(lián)储依然在通胀、就业数据、金融数据和(hé)增长数据(jù)传(chuán)递(dì)的混(hùn)乱信息中纠结。

　　第三，从投资主线看，数字(zì)经济和中(zhōng)特估依然既有政策、也有业(yè)绩(jì)或者有未来预(yù)期的业(yè)绩(jì)改善，但短期游戏、传媒(méi)、中特估与其(qí)他板块分化(huà)较为极(jí)致，也是不争的事实。除(chú)了这两条主(zhǔ)线(xiàn)外，金融、消费和公用事业有反弹，但难以成为(wèi)持续的配置主题，新能(néng)源崩坏的筹(chóu)码(mǎ)预期也决(jué)定了反弹的脆弱性。

　　第(dì)四，从交易行为看，投资者并未形(xíng)成一致预(yù)期。随着一季报的披露，市场阶段性(xìng)发挥了对盈利(lì)现实的(de)定价(jià)效率。具体表现为，业绩出(chū)现(xiàn)一定修复和(hé)表现有韧性的金(jīn)融、中药(yào)、电力、中特估主(zhǔ)题以(yǐ)及(jí)TMT中的游戏传媒等表现较好(hǎo)，家电(diàn)此前也有一定表现。不过，随着(zhe)业绩(jì)的公布反而出现了一定(dìng)的买预期卖现实(shí)的操(cāo)作。当然，相对而言市场也(yě)有定(dìng)价效率不稳定的一面，同(tóng)样是业(yè)绩修复或有韧性的农林牧渔、新(xīn)能源和消费板块，整体(tǐ)表(biǎo)现则一般。

　　二、市场僵持的原因：一季(jì)报显示企业盈利仍在磨底阶(jiē)段(duàn)

　　短期市场(chǎng)的核心矛(máo)盾在于缺(quē)乏特别明显(xiǎn)的亮点，TMT主线前期超额收(shōu)益过于(yú)显(xiǎn)著(zhù)，目(mù)前除了游戏(xì)、传媒一枝独秀(xiù)外，其他TMT细分领域阶段性有所回调。中特估相关的基(jī)建(jiàn)、银行、石油、出版等板块盈(yíng)利(lì)有支撑(chēng)、估值也较低，因此在最近市场调整的时(shí)候整(zhěng)体表(biǎo)现较好。在这两条我们看好(hǎo)的全年主线之外，市(shì)场(chǎng)部分定价(jià)了一季报行情(qíng)，但核(hé)心问题在于当(dāng)前盈利仍处在磨底(dǐ)阶段。扣除(chú)金融和(hé)两桶油，A股的盈利还在下滑，这(zhè)意味着短(duǎn)期盈(yíng)利很(hěn)难撑(chēng)起A股系统(tǒng)性的行情。所(suǒ)以(yǐ)，我(wǒ)们看(kàn)到这两(liǎng)条主(zhǔ)线之外其他(tā)业绩(jì)尚可的板块，整(zhěng)体(tǐ)反弹的幅度都相对(duì)有限(xiàn)。消费的(de)盈利有一定的修复(fù)，而市场由于前期的悲(bēi)观情(qíng)绪(xù)尚未对其定(dìng)价，这可能蕴(yùn)含阶段性交易机会。

　　三、战(zhàn)略性布局是清(qīng)晰而(ér)明确的：政策关注产业升级和人的问题

　　近期国内也处于一个(gè)会议密(mì)集(jí)召开的阶(jiē)段，政治局会议、中央财经(jīng)委会议和(hé)国常会相继召开。决策层对于当(dāng)前经济复(fù)苏动力(lì)不足、复苏势头不稳的问(wèn)题，有着清醒的认识，短期的(de)工作重点是恢(huī)复和扩大需求(qiú)，但同时也明确不(bù)会再走老路——不会通过低水平的债务扩(kuò)张来刺激经济，而是聚焦实体经济的产业升级，推(tuī)进产业智能化、绿色化、融合化。

　　现代产业(yè)体系(xì)下的融(róng)合发展

　　这(zhè)次财经委(wěi)会议的(de)一个新(xīn)提法是“坚(jiān)持三次产业融合发展，避(bì)免割裂对(duì)立；坚持(chí)推(tuī)动传统(tǒng)产业(yè)转型升(shēng)级(jí)，不能当成‘低端(duān)产业’简单(dān)退出”，这个(gè)提法很重要。我们去年(nián)底(dǐ)强调接下来一段时间的政策需要强调均衡性和(hé)系统性，才能(néng)形成经济发展的合力。卡脖子的领域要重点支持和发展(zhǎn)，但是经济的运行(xíng)是一(yī)个(gè)完整(zhěng)的系(xì)统，生产和消费、实体经济和金融支撑、高科技领域和低技术领(lǐng)域(yù)、融资-设计-制造—物流-销售-服(fú)务等各方(fāng)面需要(yào)协调发展，大家的(de)信心(xīn)慢慢恢复、收(shōu)入慢慢(màn)恢复(fù)，才(cái)能(néng)够真(zhēn)正把需(xū)求拉动起(qǐ)来(lái)。不能够孤立、片面(miàn)地理解和(hé)执(zhí)行政策(cè)，毕(bì)竟即使是芯片这么最高(gāo)科技(jì)的(de)领(lǐng)域，它的下游需(xū)求也主要来自消费电子产(chǎn)品中(zhōng)的(de)手机、汽车、智能家居等等，没(méi)有需求的拉(lā)动(dòng)，产(chǎn)业(yè)的(de)发展(zhǎn)就缺乏良(liáng)性循环的基础。

　　高(gāo)质量的人才红利

　　另外，最(zuì)近政策讨论的一(yī)个重点是人，作为投资生产拉动核心(xīn)的企业家、作为(wèi)人力资源重点的人才、承(chéng)载民族未(wèi)来的新生人口、需(xū)要关注的(de)老龄人口(kǒu)。当前中国的发展逐渐从资本和劳动(dòng)要素拉动转(zhuǎn)向(xiàng)人力资源拉动，技术(shù)创新(xīn)成为(wèi)能否突破(pò)内外部约束(shù)的关键(jiàn)。技术创新能力取决于制度保障(zhàng)下的主观(guān)能动性，在经历了过去几年的非常态之后，在内外部不确定性的制约下，如何让当前每个主体充满信心(xīn)、充(chōng)满主(zhǔ)观能(néng)动性(xìng)，是(shì)政(zhèng)策的重心。以人(rén)工智能为代表的数字(zì)经济大发展，有可能能(néng)够帮(bāng)助我们(men)适当(dāng)缩(suō)小国际竞争中(zhōng)人力资源的差距，这(zhè)需要从(cóng)一个更高(gāo)的角度理(lǐ)解(jiě)人工智能(néng)和数字(zì)经(jīng)济(jì)。

　　四(sì)、乱云(yún)飞渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月的市场，看(kàn)起来是战略(lüè)僵持(chí)阶段(duàn)的乱战。接下来(lái)的政策力度和效果(guǒ)有多大、盈利能否实质性的反弹(dàn)、经济复苏的斜率是否面临趋缓(huǎn)的(de)压力、海外的潜在风险到底有多大、美(měi)联储到底下一(yī)步(bù)面临的(de)是(shì)什么样的经济形势等，投(tóu)资者(zhě)希望渐(jiàn)次(cì)判(pàn)断上述一系列的重要(yào)问题的程(chéng)度，并据此进行布(bù)局。

　　从这个意义上(shàng)讲，5月(yuè)交易机会可(kě)能更(gèng)均衡、但也更(gèng)脆(cuì)弱(ruò)，当(dāng)前(qián)可(kě)能是一个布局的(de)好阶段(duàn)，而未必(bì)会是收获(huò)的阶段。投资(zī)者需要多一点耐心，风浪越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我们从巴菲特历次股(gǔ)东大会上看(kàn)到(dào)价(jià)值投资者很重要(yào)的(de)一个特质(zhì)，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂时的(de)，随(suí)着事实(shí)的清晰，投资路径也将会非常(cháng)明(míng)确。这个路径，我们从产业视(shì)角做了一下梳(shū)理，供投资者参考。

　　具(jù)体而言：投资的上限是(shì)产业现代化，科技自主可用，数字化、高端化与(yǔ)智能化是明确的诗与远(yuǎn)方，需要进行战(zhàn)略(lüè)布局(jú)。投(tóu)资的下限是避(bì)免系统性的风(fēng)险(xiǎn)，在现代化的(de)产业转型中，当(dāng)前蕴(yùn)藏风险和未来跟不上历(lì)史(shǐ)步伐的产(chǎn)业是不能进行战略布局的(de)。投资的中间状态是周期与(yǔ)消费行(xíng)业，是(shì)战术性的布局。

　　产业(yè)视(shì)角下的投资路(lù)线图

　　【了解作者(zhě)】

　　魏凤春博士(shì)，创金合(hé)信(xìn)基金首席经济学家，投委会委员兼(jiān)秘书长，宏观策略配置部总(zǒng)监，兼任(rèn)MOMFOF投(tóu)研(yán)总部总监(jiān)，南开大学经济(jì)学博士(shì)，清(qīng)华大学管理科学与工(gōng)程博士后。学术研究与教学以及宏观(guān)经(jīng)济走势、金融产品分析等(děng)实务领域(yù)经验(yàn)丰富(fù)、成果卓(zhuó)著。从业23年以来，一直致力于(yú)在周期波动的框架内(nèi)运用财政(zhèng)的视角(jiǎo)解(jiě)构宏观经(jīng)济的(de)运行，将(jiāng)中国经济看作一(yī)份资产，通过(guò)资本资(zī)产(chǎn)定价的方(fāng)式来确定其价值与风险。

　　罗水星博(bó)士，创金合信基金经理(lǐ)、首席宏观分析师(shī)，2022年2月(yuè)加入创金合信基金。此(cǐ)前履职博时基金，负责宏观(guān)策(cè)略、宏观政(zhèng)策、大类资产配(pèi)置与择时(shí)研(yán)究。武(wǔ)汉大(dà)学学士，上海财经大学经济学硕士、博士(shì)，中国社科院经济学博士后，学术论(lùn)文多发表(biǎo)于国际SSCI英文(wén)核(hé)心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 为什么管拜登叫拜振华？ 拜登是哪年出生