5月13日，年内首(shǒu)只央(yāng)企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发(fā)布公告(gào)称，其累计(jì)有效认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发(fā)行上限，将启动比例配售。这则(zé)小公(gōng)告体现出市(shì)场(chǎng)对这一“中(zhōng)特估”主题(tí)的(de)追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期(qī)围绕着“中(zhōng)特估”的(de)行情，市场(chǎng)关注(zhù)度(dù)非常高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发(fā)行，更成为这(zhè)一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂。实(shí)际上，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调(diào)仓(cāng)换股(gǔ)“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值方式(shì)等问题成(chéng)为市场关注焦点(diǎn)，中(zhōng)国基金(jīn)报采访多位投(tóu)研人(rén)士，解(jiě)析“中(zhōng)特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密(mì)集上(shàng)报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追捧(pěng)。不(bù)仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利(lì)ETF罕见出现(xiàn)启动“比例(lì)配售”情(qíng)况(kuàng)，今年场(chǎng)内多只(zhǐ)“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多(duō)只国央企主题基金发(fā)行，市场对此(cǐ)充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央企科技引领、央(yāng)企现代能源等(děng)ETF也将获批发(fā)行(xíng)，更有(yǒu)扎堆上报的央国企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情(qíng)绪上是构(gòu)成催(cuī)化因(yīn)素的，近期银行股大涨的一个催化因素就是积极推介相(xiāng)关央企ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题(tí)基金(jīn)的(de)申报发行(xíng)，我认为确实(shí)会成为(wèi)引爆行情的催化(huà)剂(jì)，基本面(miàn)、资金(jīn)面、政策面都在向好，下半年(nián)，中(zhōng)特估有可能(néng)独领风骚。”万家基金章恒更是(shì)表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经(jīng)理杨振(zhèn)建就表示，近期(qī)密集申报的国央企主(zhǔ)题基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这样(yàng)的布局可以更好(hǎo)支持央国(guó)企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为行(xíng)情进一步上涨的(de)催化剂。去年以(yǐ)来公(gōng)募基金发行整(zhěng)体平淡，近期(qī)多只国央企(qǐ)主题基(jī)金申报和(hé)发行(xíng)，行情火热下将为市场带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅认为，公募基金(jīn)积极布局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化(huà)国企改(gǎi)革的(de)大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加“中特估”概念(niàn)，央(yāng)国企上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提供更(gèng)丰富的工具以参与到央(yāng)国企投资。另(lìng)一(yī)方面(miàn)是落实(shí)公募基金行业高(gāo)质量(liàng)发展的要求，引导更多资金参与央国企(qǐ)改革，更好(hǎo)发挥公募基(jī)金(jīn)服务资本市场改(gǎi)革、服务实体经济(jì)和国(guó)家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行将为央企(qǐ)相(xiāng)关标的(de)和(hé)板块带来增量资金(jīn)，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有望成(chéng)为中(zhōng)特估行情的(de)催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行(xíng)情明显，中特估和人工智(zhì)能成为两大(dà)明显(xiǎn)的主线(xiàn)，而新能源等前期热门赛(sài)道股冷却(què)，在此(cǐ)背景下，一些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章(zhāng)恒直言，自(zì)己目前重(zhòng)点(diǎn)关注三大行业，火电(diàn)、券商(shāng)、军工，这三(sān)大行业主要(yào)是(shì)央(yāng)企(qǐ)或(huò)地方国资所在(zài)的行(xíng)业(yè)，民营企(qǐ)业占比较少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基本面在今(jīn)年会有重大(dà)的向上变(biàn)化的机会(huì)，比如(rú)火(huǒ)电，会(huì)受益(yì)美国总统奥巴马几岁于煤(méi)炭(tàn)价格的下跌，美国总统奥巴马几岁扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于今年(nián)市场(chǎng)成交量(liàng)的放(fàng)大，盈(yíng)利大幅增长(zhǎng)等。同时(shí)，随着国有企业改革的推(tuī)进，大概率这些企业会进入(rù)一(yī)个提(tí)质增(zēng)效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年改革的(de)成(chéng)果，是(shì)非常(cháng)基本面的，和他过(guò)去1至2年研(yán)究投资(zī)思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这波中特(tè)估的投(tóu)资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重(zhòng)视中特估的投资机会，判断中特估的(de)机会未来三年分两个阶段。”融(róng)通红利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙(lóng)表示，第一阶段(duàn)也就是今(jīn)年(nián)以数(shù)字经济和“一带一路(lù)”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主(zhǔ)，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品种，将会(huì)迎来普涨性的(de)机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基(jī)于顶(dǐng)层(céng)设计对国央经营管理价值导向变化，我们判断经(jīng)营成果随(suí)之改变(biàn)是一个慢(màn)变量(liàng)，会(huì)在未(wèi)来两年(nián)体现在每一个央国(guó)企的(de)报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖(wā)掘公司(sī)经营层(céng)面可(kě)能(néng)发生显著正(zhèng)向变化的(de)个(gè)股提(tí)前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报(bào)已经显(xiǎn)露出不少基(jī)金在行(xíng)动(dòng)。国金证券研究(jiū)所数(shù)据显示，偏股(gǔ)主动型(xíng)基金(jīn)2022年年报(bào)前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的(de)持仓中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持有(yǒu)股票市(shì)值(zhí)比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概念股在(zài)偏股主动型(xíng)基金的持仓(cāng)中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动(dòng)型(xíng)基金2022年(nián)报及2023年一季报(bào)十大重仓股(gǔ)的数据，剔除个(gè)股(gǔ)涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估(gū)计(jì)了(le)各基金主动加仓“中特(tè)估”概念股的市值占2022年末股票(piào)总市(shì)值比例(lì)，一季度超过30％的(de)偏股主动型基(jī)金(jīn)主动加仓了“中特(tè)估”概念股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一(yī)季度买入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信证券数据(jù)统计也显示，一季度主动(dòng)偏股型公(gōng)募(mù)基金(jīn)对港股(gǔ)央国企的持股(gǔ)市值比重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企持股(gǔ)总市值(zhí)占(zhàn)港股持股总(zǒng)市(shì)值的比重由2022年四季(jì)度的(de)25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国央企专门的(de)股票库

　　可以说(shuō)中国特色估(gū)值体系，正深刻影响基(jī)金(jīn)公司的(de)投研(yán)，落实到日常的投(tóu)研流程和实践之中，不少基金公司在加大(dà)投(tóu)研力量(liàng)，更有专门构建(jiàn)国央(yāng)企股票库。

　　融(róng)通红利机会基金(jīn)经(jīng)理何(hé)龙就介绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变(biàn)研究(jiū)员过去对国央企的固定思维(wéi)，需要实地(dì)考察国央企，并且需要(yào)利用当前国央企愿意交流的(de)契(qì)机，多花(huā)精力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方(fāng)面，融(róng)通基金(jīn)在行动上(shàng)，要求研究(jiū)员(yuán)将自(zì)己所覆盖行(xíng)业(yè)的(de)所(suǒ)有国央企构建(jiàn)专门(mén)的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其(qí)实地调研的的成果，了解国央企经营思路和财务导(dǎo)向的变化(huà)，结合行(xíng)业趋势和特征，寻找价(jià)值(zhí)洼地，发(fā)现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示(shì)，通(tōng)过深入学习，对(duì)“中(zhōng)特估”有了更深刻的(de)认识(shí)：首先要认(rèn)识市场体制机制、行(xíng)业(yè)产业结构(gòu)、主体(tǐ)持续发展能力等方面所体(tǐ)现的鲜(xiān)明中(zhōng)国(guó)元素和发展阶段(duàn)特征，“中(zhōng)特估”应该是在此(cǐ)基础上构建的具有时(shí)代(dài)特征和中国特色、符合国家(jiā)战略导向的估(gū)值体(tǐ)系，而不是简单套用国外的传统(tǒng)估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特估是一(yī)种新的(de)提法(fǎ)，但是(shì)这个概念所(suǒ)涉及到的(de)行业和公司(sī)，一直在发(fā)生的(de)变化。”万家基金经理章恒(héng)表示(shì)，万家基(jī)金一(yī)直非常关注传统(tǒng)产(chǎn)业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑(zhù)等(děng)多个领域，因此也(yě)是一定能(néng)够抓住中特估这波行情(qíng)的(de)机会的。同时(shí)，随(suí)着时局的变化(huà)，也在增加相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场使命，投(tóu)资者需(xū)要学习领会并针对原有(yǒu)的估值(zhí)体系进行改造，以适应现实的(de)需要。明(míng)确该体系的框架是第(dì)一位的(de)工作，合理设置指(zhǐ)标也(yě)非(fēi)常重(zhòng)要，投资者(zhě)的认可和(hé)实施是(shì)最(zuì)终该(gāi)体(tǐ)系能(néng)否具备长期价值(zhí)的(de)基础(chǔ)。不过，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很大的认知误(wù)区，市场(chǎng)化(huà)认可是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会(huì)价(jià)值(zhí)与国(guó)家战略价值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央国企是国民(mín)经济的(de)支柱，国企央企发展要符合国(guó)家战略发展发向，更需要(yào)承担社(shè)会(huì)公共责任等。而这些都应该考虑进估值体系(xì)之(zhī)中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对于国央企的(de)估(gū)值方式要充(chōng)分体现企业的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略(lüè)价(jià)值(zhí)，目前已经形成(chéng)了初步的企业社会(huì)价值评价(jià)体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业承担社会(huì)价值(zhí)、符合国家战(zhàn)略发展的价值？首要任务就构建中(zhōng)国特(tè)色的(de)价值(zhí)评价体系，改(gǎi)变从以(yǐ)私人股东权益出(chū)发，现金流(liú)折现为主要(yào)方法的单(dān)一价(jià)值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系，充分体现(xiàn)企业(yè)的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值。”博时(shí)基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建表示。

　　杨振(zhèn)建也(yě)直言(yán)，近年(nián)来国资委指(zhǐ)导国内团队对于(yú)中国(guó)特色ESG披露与评价体(tǐ)系不断探(tàn)索，结合国际通用规(guī)则，目前已(yǐ)经形成(chéng)了(le)初步的(de)企业社会价(jià)值评价体系(xì)，其(qí)中包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上(shàng)市公司(sī)环境、社(shè)会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基(jī)金经理王帅也认(rèn)为，“中特估(gū)”应(yīng)该是注重(zhòng)企业价值的可(kě)持续估值，要重视股(gǔ)东、员(yuán)工和社会责(zé)任(rèn)等要素对企(qǐ)业稳(wěn)健(jiàn)成长的(de)重(zhòng)大(dà)意义(yì)，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提升企业内在价(jià)值(zhí)的积极作用(yòng)，这样有利于提高(gāo)估值定价模型的科学(xué)性(xìng)和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策(cè)略(lüè)构建等(děng)实务工作中，都有成熟的(de)量化指标可以使用(yòng)，包括净(jìng)资产收益率、营业现金(jīn)比率、资产负债(zhài)率(lǜ)、研发(fā)经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经(jīng)理李(lǐ)欣更细致分析在估值思维、估(gū)值结论、估值判断上有(yǒu)变(biàn)化，尤其是估(gū)值的方法(fǎ)和(hé)指标上，他认为其包(bāo)括产业链上下游的(de)衡量、全要素成(chéng)本等，以及(jí)在纵向和(hé)横向上的研究，强调政策优惠、产(chǎn)业发展、市场(chǎng)竞争力和可持续发展等各种因素与企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的关系。这些因素在对估值结论和(hé)判断的影响上(shàng)，也使得中国(guó)特色(sè)的估值体系与(yǔ)传统的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思(sī)维的变化，还有(yǒu)估(gū)值结论和估值判断的变化，都(dōu)是为了(le)更(gèng)好(hǎo)地适应中国的市美国总统奥巴马几岁(shì)场和经济特(tè)点，提供更精准、更(gèng)合理的企业(yè)估值(zhí)信息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤春直言(yán)，这需要在实(shí)践中(zhōng)进(jìn)行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标(biāo)可以(yǐ)使用。

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