王剑，CFA

　　每次银行股跌至过度低估时(shí)，股息率(lǜ)相应提升，会吸引绝对收益(yì)资金买入(rù)，股价也逐步完(wán)成筑底。

　　近期，银行股已上(shàng)涨半年，又(yòu)一次因绝对收益资金追(zhuī)逐高股息而上涨。

　　但(dàn)事实(shí)上，银行业经营层面，也(yě)已经悄然(rán)发生一些向好的变化。

　　主要(yào)结论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果(guǒ)大(dà)家觉得(dé)银行股(gǔ)是这几天才开(kāi)始(shǐ)上涨，那(nà)么就大(dà)错特错了。事(shì)实是(shì)：

　　银行股自2022年10月底(dǐ)见(jiàn)底之(zhī)后，已经持续上(shàng)涨了足足半年(nián)时间了……

　　这段时(shí)间的银行股涨幅(fú)达到(dào)27％，其中部分(fēn)银行股涨幅甚至(zhì)达到50％以上，非常可观。当然(rán)，中间也不是一帆风顺，2022年10月银行股快速下(xià)跌后，迅速反弹(dàn)。过完(wán)2023年春节后，却冲(chōng)高回落，调整了近两(liǎng)个月时间，跌幅不(bù)大，不到10％。然后于(yú)3月(yuè)底开始上涨(zhǎng)，近期加速上涨。

　　这种事(shì)情并不(bù)是第(dì)一次发生。过去银行股的(de)大行情，都是在悄无(wú)声息中默默上涨的(de)，因为银行(xíng)股平时关注度并不高(gāo)。等到(dào)因几(jǐ)根大线性(xìng)而吸引大家来关注时，已经涨幅(fú)不小了。

　　上一次类似(shì)的(de)事情是2014年(nián)。或许经历过的人都能记得，2014年(nián)11月，因(yīn)为一次比较意外的(de)“双降”（降息、降准），金融股拔地而起(qǐ)。但在此之前，银行指标大约在3月见底，然后(hòu)不声不响地(dì)开始回升，到11月(yuè)时，8个月左右时间(jiān)，涨幅22％。

　　其他几次银行股见(jiàn)底，也有类似的情况：没(méi)有明(míng)确利好，没有明确新闻，银行股却自己(jǐ)慢慢从底(dǐ)部(bù)爬起来了。

　　是(shì)谁先(xiān)知先觉(jué)？

　　为行情(qíng)归因并(bìng)不容易，因为很难验证。如果确(què)实没(méi)有(yǒu)实(shí)质性(xìng)利好，那(nà)么只能从资金面(miàn)去猜测：可能是估值便宜到很(hěn)多资金愿意出手了。由(yóu)于银行(xíng)盈(yíng)利能力(lì)非常(cháng)稳定，估值低往往意味着股息率高。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低(dī)则股息(xī)率越(yuè)高。

　　而若PB低至一定(dìng)水平时，股息率(lǜ)就会非常诱(yòu)人。比(bǐ)如近年(nián)来，大行的ROE在10％以上，分红率(lǜ)30％左(zuǒ)右，PB一度低(dī)至0.5倍以(yǐ)下，那么计算出来的(de)股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就(jiù)好比一只票息率6.6％的可转债。如果盈利能力(lì)保持(chí)，则后续(xù)每年收(shōu)取6.6％的“利息”，如(rú)果股价上涨，还(hái)能享受资本利(lì)得。当然，如果股价再跌(diē)，或(huò)盈(yíng)利能(néng)力（ROE）、分红率(lǜ)下降(jiàng)，则会遭受(shòu)损失。但由于ROE已在(zài)底(dǐ)部，近期很难再降了。因此，这(zhè)就(jiù)非(fēi)常像一张(zhāng)可(kě)转(zhuǎn)债，其市(shì)价下(xià)跌时，会有(yǒu)个估值(zhí)下(xià)限，即“债券(quàn)价值(zhí)”。

　　于是，其投资价值就(jiù)出来(lái)了。如果(guǒ)这(zhè)张“可转债”的票息(xī)率高到(dào)一定程度，显著高过一些资金的成本，那么这些资金(jīn)自然愿(yuàn)意参与。

　　这样，银行股就形成一个隐形的“估值底(dǐ)”，当估值(zhí)低至一定水平(píng)时，股(gǔ)息率诱人，就会有人(rén)参与。

　　当(dāng)然，这个估(gū)值底在某些情况下会被打破(pò)，即(jí)因为一些负面因(yīn)素的(de)存在，导致市场先生(shēng)觉得银行股的(de)估值或盈利能(néng)力还将下行(xíng)。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此，银行股那种悄无(wú)声息的底部，可能并没有什么实质利好，就(jiù)是有(yǒu)些看中股息率的资金(jīn)默默买(mǎi)入，把(bǎ)底部给(gěi)买出来了。

　　这是(shì)些什么样的(de)资金(jīn)呢？

　　首先可以排除(chú)的就是以股票型(xíng)公(gōng)募基金(jīn)为(wèi)代表(biǎo)的机构(gòu)投(tóu)资者。因(yīn)为他们的考(kǎo)核要求是相对收益(yì)，因(yīn)此在大多数时候(hòu)，他们(men)不会因为股息率诱人而(ér)买入，他们的任务(wù)是战胜自己基(jī)金的(de)基(jī)准(zhǔn)，或者战(zhàn)胜可比基金同仁。所以(yǐ)，即使(shǐ)股息率高，他们也很难做出赚(zhuàn)取股息(xī)率的决策，这不(bù)是他们(men)的考核目标。

　　因此，银行(xíng)股从底部开始(shǐ)悄悄上(shàng)涨(zhǎng)的这段时(shí)间(jiān)，公(gōng)募基金参与(yǔ)很低，这次也(yě)不例外。

　　从数据(jù)上也可验证：从(cóng)33家银(yín)行股(gǔ)2022年底(dǐ)基金持仓比(bǐ)重来(lái)看，比(bǐ)重越低，期间（过去半年，后同）涨幅越大，比重越(yuè)高则涨幅越小。

　　除了公募基金，其(qí)他类似考核的机构投资者也是类似(shì)。

　　从数法西斯国家有哪几个据(jù)上看，我们(men)确(què)实(shí)看到，2023年第(dì)一(yī)季度较上年末，大(dà)部分A股银行股的基(jī)金持仓比(bǐ)例是下降(jiàng)的，有些(xiē)个股甚至降(jiàng)幅(fú)不小。