“现在(zài)的房(fáng)地产(chǎn)很难再出(chū)现像过去十年的系统性行情。”思睿集团合伙(huǒ)人(rén)、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化(huà)的愈加明(míng)显，让机构(gòu)和投(tóu)资者的关注度从板块向单个(gè)标(biāo)的转移(yí)。上海利檀投资(zī)董事长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从行业来(lái)看，无论是业绩，还是估(gū)值，房地产(chǎn)都已经双杀(shā)到(dào)了最底部，而且是反复(fù)地(dì)杀到(dào)了底部，再往下的空间已经不大了。

　　三(sān)道红(hóng)线等指标

　　成挖掘个股阿尔法(fǎ)重(zhòng)要参考(kǎo)

　　那么(me)如(rú)何寻找(zhǎo)房(fáng)地(dì)产个股(gǔ)的(de)阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地产赛道中进(jìn)行选(xuǎn)择，需要(yào)非常小心，避免选(xuǎn)了半天，标的公司(sī)出现爆(bào)雷的情(qíng)况。除此之外，洪(hóng)灏指出，需(xū)要满足以下三个基准：有大的(de)国资背景的、杠(gāng)杆率较(jiào)低的(de)、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如(rú)果关注(zhù)一下(xià)今年房(fáng)地产的(de)开发资(zī)金来源，可以发现，其实(shí)银行的(de)信贷(dài)倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的主(zhǔ)要资金来源来自新盘的销售。但今年新(xīn)房的(de)销售情况相较一般。再关注一(yī)下，哪些房(fáng)企能从银行拿到钱(qián)，其(qí)实主要(yào)还是(shì)那些有国企(qǐ)背景的房(fáng)企，民营房企相(xiāng)对比(bǐ)较困难，所(suǒ)以整个行(xíng)业(yè)出(chū)现(xiàn)了(le)一个很明(míng)显的分化，无(wú)论(lùn)是在(zài)销售，还是融资等(děng)各个方面都非常明显(xiǎn)。现在(zài)有国资背景(jǐng)的房企在资本市场表现相(xiāng)对较(jiào)好(hǎo)，但没有国资背景(jǐng)的民营(yíng)房企股价大多表现(xiàn)很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们(men)的逻辑(jí)是，“寻找最后的(de)赢家”。而(ér)具(jù)体到如(rú)何挖掘，我(wǒ)们会(huì)特别重视企(qǐ)业的成(chéng)本(běn)优势(shì)，更具体一点(diǎn)，就是它的净借贷水(shuǐ)平（净(jìng)负(fù)债率(lǜ)）是不是行业内的最(zuì)低水(shuǐ)平；利(lì)润率是不(bù)是行业内(nèi)最高(gāo)的；融资成本是否是行业内最低的(de)；建安成(chéng)本是否也(yě)是业内(nèi)最低(dī)的；这些都是我们看重的一家房企的综合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够(gòu)同时满足上述条件的房(fáng)企并不多。即便是在国央企(qǐ)中，仍有部分房(fáng)企出现了(le)“三(sān)道红线”的“踩(cǎi)线(xiàn)”情况，且有逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股为例，《红(hóng)周(zhōu)刊》根(gēn)据Wind数据(jù)整理发现(xiàn)，截(jié)至2022年(nián)末，天房(fáng)发(fā)展、陆家(jiā)嘴、格力(lì)地产、西(xī)藏城投、中交地产、中国武夷等国央(yāng)企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建发(fā)展、京投发展、光明地产、云(yún)南城投、首(shǒu)开股(gǔ)份(fèn)、珠江股份、城(chéng)投控股等国央(yāng)企房企也(yě)踩了“三道(dào)红(hóng)线”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难(nán)看出(chū)，即(jí)便(biàn)是有着较稳(wěn)健(jiàn)特色的国央企房企，其财(cái)务(wù)指标称得上完(wán)全健康的仍是少数。而更加值得注意的是(shì)，在(zài)2022年，不少国(guó)企(qǐ)，甚至地方国(guó)企开始(shǐ)大举扩张。而这无疑又进(jìn)一步(bù)考验着国央企的资(zī)金链情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速(sù)度的(de)张弛有度尤(yóu)为重要(yào)，节奏把握准(zhǔn)确，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐观(guān)的预判未来(lái)市场(chǎng)，以(yǐ)及(jí)过于(yú)激进的(de)扩张(zhāng)拿地节(jié)奏(zòu)也有可(kě)能(néng)让房(fáng)企重蹈此(cǐ)前的高(gāo)杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家(jiā)房企(qǐ)进行举例(lì)，它从(cóng)2018年开始到2021年，连续4年的(de)净借贷比例(lì)都(dōu)维持在33％左右，完全没(méi)有增加杠(gāng)杆比例。而到2022年(nián)，这家(jiā)房企明(míng)显(xiǎn)感觉(jué)到(dào)机会(huì)来了，其(qí)开(kāi)始(shǐ)在一(yī)线城市进(jìn)行大(dà)举拿地，净(jìng)负债率也由此前(qián)的33％左右水准提高(gāo)到(dào)45％左右，涨了(le)接近三分(fēn)之一(yī)。与此同时，该房企新购入地块也实(shí)现了(le)快速的开盘利用率，预计今年会有更多的楼盘(pán)入市。像(xiàng)这类(lèi)企业就(jiù)符合“最后的赢家”的特点。一(yī)方面，在于它本(běn)身储备了很多弹药，去年(nián)拿地超1000亿元，且(qiě)其(qí)中一半在一线(xiàn)城市，另外一半(bàn)也主要(yào)集中(zhōng)在强二线(xiàn)和二线城市；另一方面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒(xǐng)道，与之相反，有些房企的扩张(zhāng)速度让(ràng)人(rén)感觉又回到(dào)了2016年、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年期间扩(kuò)张的民(mín)营(yíng)企业的影子。虽(suī)然(rán)说，见到机会时要出手，但出手的章法仍(réng)要小心(xīn)，如果负债(zhài)率扩张得太快，但未来的两(liǎng)年市(shì)场(chǎng)没有想象得那么好，可能会(huì)重(zhòng)蹈覆辙。

　　那(nà)么如何来衡(héng)量(liàng)一家房企的扩(kuò)张速度是(shì)否激(jī)进？陈(chén)昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主要还是看房企(qǐ)的(de)净负债率水(shuǐ)平(píng)，在我(wǒ)看来(lái)，这个比例如果(guǒ)超过60％，就是扩(kuò)张(zhāng)得过(guò)于快速了。

　　不难看出，这一标(biāo)准要(yào)比“三道红线”对房企的净负债率要求不(bù)得高于100％要更加严格。陈昊扬解(jiě)释，当前(qián)房地产(chǎn)行(xíng)业的复苏速(sù)度并没有那么快(kuài)，所(suǒ)以要(yào)规避(bì)公司净负债率提高(gāo)到一个(gè)比较危险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年(nián)拿地较积极的(de)房企梳理发现，中交地产、中国金(jīn)茂、华发(fā)股份、越秀地产、绿城中国(guó)、保利(lì)发展等房企2022年净负(fù)债率都在60％之上。其(qí)中，中(zhōng)交地(dì)产净负债率持续居高(gāo)不下(xià)，在2020年(nián)至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜(xiān)明对比(bǐ)的(de)是，华润置地(dì)、中国海(hǎi)外(wài)发展、万科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖(hú)集团三公分是多少厘米 三公分是多少毫米等房(fáng)企(qǐ)在践行较积极(jí)的拿(ná)地策略的同时，也(yě)较好地(dì)控(kòng)制了(le)公司(sī)的扩张速度(dù)与净负债(zhài)率(lǜ)水平（见(jiàn)附(fù)表(biǎo)）。

　　滨江集团等个别民营房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬指出(chū)，实际上，他们(men)是以(yǐ)同一筛选标准来看(kàn)国央企与民营房(fáng)企(qǐ)，但在各维度的实际表(biǎo)现(xiàn)上，国央企(qǐ)确实会更胜(shèng)一筹。如国央企的(de)融资成本(běn)更低，融(róng)资渠道也更顺(shùn)畅，能够做到想融(róng)就融，这样，国央企自然而然就具有天然优势。

　　虽然对比民营房企，机构更(gèng)加看好国央企，但这也并不意(yì)味着(zhe)，民(mín)营企(qǐ)业中就没(méi)有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现(xiàn)，仍有少数民营房企同(tóng)样受到机构(gòu)的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团(tuán)的十(shí)大(dà)流通(tōng)股(gǔ)东中新进(jìn)了“中国工商银行股(gǔ)份有(yǒu)限公(gōng)司－景顺长城中国回(huí)报灵(líng)活(huó)配(pèi)置混合型证券(quàn)投资基金(jīn)”“全(quán)国(guó)社保基金一一(yī)六组合(hé)”等。

　　除(chú)此之(zhī)外，自2021年(nián)开(kāi)始，百(bǎi)亿私募珠海(hǎi)阿巴马(mǎ)资产管(guǎn)理有限公(gōng)司就(jiù)长期(qī)持有(yǒu)滨江集(jí)团(tuán)。根据一季报(bào)，该资产(chǎn)公司的几只产品(pǐn)合计持(chí)有滨江集团(tuán)9543万股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青(qīng)睐，和(hé)其自(zì)身的基本(běn)面表现存在(zài)一定关(guān)系。2020年以来的(de)近(jìn)三年时间，房地产(chǎn)市场整体在走(zǒu)“下坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企的滨(bīn)江集(jí)团仍(réng)是表现出较强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江集团(tuán)在业绩表现、销售规(guī)模、新增土储(chǔ)、股(gǔ)价表现等(děng)多维度都表现了(le)较(jiào)强(qiáng)的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非(fēi)归母净(jìng)三公分是多少厘米 三公分是多少毫米利润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近(jìn)期发布的2023年一季报，今(jīn)年一季(jì)度，滨江集团更是实现(xiàn)了扣非归(guī)母净利(lì)润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房(fáng)地产“青(qīng)铜时(shí)代”仍能保持自身业绩(jì)的持续增长，和滨江集(jí)团扎(zhā)根杭(háng)州的战略布局关系密切。根据2022年(nián)年报，滨(bīn)江集团有近(jìn)七成营收来自(zì)杭州地区，而在2021年，杭州地(dì)区的(de)营收(shōu)比重只占到近六(liù)成。近三年持续稳居(jū)杭州房企销售排名(míng)第一。

　　与此同时(shí)，滨江集团(tuán)在杭州的土(tǔ)储补充同样较(jiào)为积极，根(gēn)据诸葛找(zhǎo)房、住在杭(háng)州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持(chí)续稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨江集团在杭州的较突出表现(xiàn)，也让滨江集团的(de)房企排名迅速提升。到(dào)2023年，滨江(jiāng)集团的房(fáng)企排名(míng)已(yǐ)冲进前(qián)十，根据中指数据(jù)，2023年前4月，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位(wèi)列房(fáng)企第(dì)九位(wèi)。

　　值得注意的是(shì)，2020年(nián)至(zhì)今，滨江(jiāng)集团股价翻了(le)超一(yī)倍以上，而近期，滨江集团更是迎来多家机(jī)构的集(jí)中调(diào)研。滨江集团(tuán)发(fā)布公告表(biǎo)示，公司于5月10日接受了信达(dá)证券、金鹰基金(jīn)、建(jiàn)信养老、新(xīn)华(huá)养老等18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局(jú)重点移至存量赛道(dào)

　　机(jī)构在(zài)下游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际(jì)上房地(dì)产开发只是房(fáng)地产产业链(liàn)上的(de)中游环节(jié)，其上游主要为钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻(bō)纤等材(cái)料供应商，而下游(yóu)应用行业主要包括中介服务、家用电(diàn)器、物(wù)业管理、家居(jū)用品。综合《红周刊》的采访，房地(dì)产开发环节与(yǔ)上三公分是多少厘米 三公分是多少毫米游(yóu)材料端息息(xī)相关，新盘开(kāi)工不足导致上(shàng)游不被看好(hǎo)，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐(jiàn)移(yí)至下游。“中国房地产(chǎn)行业在进(jìn)入存(cún)量房时代，所以对地产产(chǎn)业链(liàn)，尤其是偏(piān)消费属性的家装(zhuāng)家居领域，我们相对看好(hǎo)，因为居民保有的住房规模越来越大，随着(zhe)时间的增(zēng)加，内装(zhuāng)更新(xīn)的需求也会越来越多。美国(guó)过去的数据充分说明了这一(yī)点，在(zài)新房(fáng)销售(shòu)见(jiàn)顶之(zhī)后，家具(jù)消费(fèi)的(de)增长却一(yī)直都(dōu)很好(hǎo)。对于地产产(chǎn)业(yè)链，我们(men)相对看好和(hé)内装相(xiāng)关的行业，例如(rú)消费建(jiàn)材、家居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下游细分中(zhōng)相关赛(sài)道龙头(tóu)年内表现的(de)统计，目前暂居前(qián)两位的都是来自(zì)家纺赛道(dào)的(de)公司，它们分别是富安娜和(hé)水星家纺(fǎng)，特别是前者在月线连收(shōu)七根阳(yáng)线的基础上，年内迄今涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事纺织家居、睡(shuì)眠家居(jū)、生活类产品的研(yán)发、设计(jì)、生产及销售，旗(qí)下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和(hé)“酷奇智”自有品牌。第(dì)一季(jì)度报告显示，报告期内(nèi)，富安(ān)娜实现营业收入约6.2亿(yì)元(yuán)，同比(bǐ)减少7.57％；不过实(shí)现归属于上市(shì)公司(sī)股东(dōng)的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报的十(shí)大(dà)流通股(gǔ)股东来看，能够发现(xiàn)该股早已成为(wèi)基金(jīn)重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)的天下，彼时(shí)包括(kuò)公募的中欧价值(zhí)发(fā)现、中欧潜(qián)力(lì)价值、工银(yín)瑞(ruì)信灵动价值、宝盈(yíng)新(xīn)价值和私募的明河(hé)2016，都(dōu)在其中出(chū)现，占据(jù)了半(bàn)壁江山(shān)。需要(yào)强调的(de)是，中(zhōng)欧的两只基金(jīn)都是价值派基(jī)金经理曹名长在管的产品，首季其同时重仓的(de)房地(dì)产产业(yè)链股票还有金(jīn)地(dì)集团和大亚圣(shèng)象。

　　对比(bǐ)而言，前几年(nián)曾经风(fēng)光一时的家居板(bǎn)块也因疫情、消费(fèi)复苏进程缓慢等多因(yīn)素一度沉(chén)寂，不过好在困境反(fǎn)转露出(chū)曙光，家居板块中年内(nèi)表现最好(hǎo)的是(shì)志邦家居。同一时间(jiān)段，该股年(nián)内上涨已(yǐ)经超过(guò)23％，从业(yè)绩来(lái)看，无论是(shì)营收还是归母净利润，公司(sī)都(dōu)实现了同(tóng)比双升。

　　从公司的十大(dà)流(liú)通股股东来看，《红(hóng)周刊(kān)》发现(xiàn)广发基金经理罗(luó)洋慧眼(yǎn)独具，一季报中(zhōng)他(tā)管理的广发策略优选和广(guǎng)发安(ān)宏回报均(jūn)增加了持(chí)股，而这两只产(chǎn)品也成为志邦家居十大流通股股东(dōng)中仅(jǐn)有的(de)两只公募。有意思的是，他似乎对于定制家居(jū)类标的情有(yǒu)独钟(zhōng)，在另(lìng)一家赛道公(gōng)司(sī)金(jīn)牌橱柜中，他管理的全部(bù)三(sān)只产品(pǐn)均登榜十大流通股股东，其也(yě)成为他的独(dú)门重仓股。

　　除(chú)去(qù)家居家纺外，下游的物业股也越来(lái)越被机构所青睐，不过这类标的大多(duō)在香(xiāng)港(gǎng)上市(shì)，如何选择成为难题。对此，前述上海公募基金经理举例分析：“物业服务不是一个高(gāo)毛(máo)利(lì)的行业，挣钱很辛苦，我选公司(sī)还是希望挣的是市场化应(yīng)该挣的钱(qián)，以我曾经买(mǎi)的绿城服务为例，它在中高端(duān)楼盘占比是比(bǐ)较(jiào)高的，每(měi)年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目(mù)到(dào)期(qī)之后(hòu)，经(jīng)过两三轮合同(tóng)周期还能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真(zhēn)正能做到(dào)产品提(tí)价的公(gōng)司很(hěn)少，因为物业公司很容(róng)易(yì)一(yī)开始是挣钱的，后面因为保安这(zhè)些固定(dìng)人(rén)员成本的年度增长，不过服务没有特(tè)别好，客(kè)户没有那(nà)么满意，能做到提价难度是非(fēi)常大(dà)的。但是该公司能(néng)在业内做到到期(qī)之后(hòu)提价率比(bǐ)较高，这跟它的(de)定位和比较好(hǎo)的服务是有关系的。”他进一步强调。

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