5月13日，年(nián)内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总(zǒng)额超过20亿份发行(xíng)上限，将启(qǐ)动比例配售。这(zhè)则(zé)小公告体现出市场对(duì)这一(yī)“中(zhōng)特估”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这(zhè)一(yī)波“中特(tè)估”行情(qíng)的催化剂(jì)。实际上，早在去年底及(jí)今年一(yī)季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特估(gū)”资金(jīn)面、情绪面(miàn)、估值(zhí)方(fāng)式等问题成为市场关注焦点，中国(guó)基金(jīn)报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕(hǎn)见出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基金(jīn)发行(xíng)，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续(xù)跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代(dài)能(néng)源等ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆上报的(de)央国(guó)企基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构(gòu)成催(cuī)化因素的(de)，近(jìn)期银行(xíng)股大涨的一个催化(huà)因素就是(shì)积极推介相关央(yāng)企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的(de)发行(xíng)，和诸多主题基金(jīn)的申(shēn)报发行，我(wǒ)认(rèn)为确实会成为引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒(héng)更是(shì)表示(shì)。

　　同样，博时(shí)基金指数与(yǔ)量化投资部(bù)基金(jīn)经(jīng)理杨振建就表示(shì)，近期(qī)密集申报的(de)国央企(qǐ)主题基金主要涉(shè)及(jí)“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可(kě)以(yǐ)更(gèng)好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成(chéng)为行(xíng)情进一步上涨(zhǎng)的(de)催(cuī)化剂。去年以来(lái)公募(mù)基金发行整(zhěng)体平(píng)淡(dàn)，近期(qī)多(duō)只国(guó)央(yāng)企主题基金申(shēn)报和发行，行(xíng)情火热(rè)下将为市场带来增量(liàng)资金(昆虫界的老大是谁，世界最强虫王第一名jīn)，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进(jìn)一步表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅认为，公募基金(jīn)积(jī)极(jí)布局央国企主题基金(jīn)，一方面是(shì)因为新一轮(lún)深化国企改革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估(gū)”概念，央(yāng)国企上(shàng)市公司的投资价(jià)值凸(tū)显，该主题的基金将为投(tóu)资者提供更丰富(fù)的(de)工具以(yǐ)参与(yǔ)到(dào)央(yāng)国企投资。另(lìng)一方面是(shì)落实(shí)公募基金行业(yè)高质量(liàng)发展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革，更(gèng)好发(fā)挥公募基(jī)金服务(wù)资(zī)本(běn)市场改革、服(fú)务(wù)实体经济和国家战略(lüè)的(de)作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行(xíng)将为央企相关(guān)标的和(hé)板块带来(lái)增量资(zī)金，提升交易(yì)活(huó)跃(yuè)度，有望成为中特估行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情(qíng)明昆虫界的老大是谁，世界最强虫王第一名显，中特估(gū)和人工智能成为两(liǎng)大(dà)明显的主线，而(ér)新能源(yuán)等前期热门(mén)赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些基(jī)金经理开始调(diào)仓换股(gǔ)“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　万(wàn)家基金(jīn)基(jī)金经(jīng)理章恒直言，自己目前(qián)重点关注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三(sān)大行业主要是央企或地方国资(zī)所(suǒ)在(zài)的(de)行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基(jī)于行业(yè)本身基本面在今年会有重(zhòng)大的向上变化的机会，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭价格的(de)下跌，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券商(shāng)，会受益于今年市场成交量(liàng)的放大，盈(yíng)利(lì)大幅增长等。同时(shí)，随(suí)着国有企业改革(gé)的推进，大概(gài)率这些企业会(huì)进入(rù)一个提(tí)质增(zēng)效、释(shì)放业(yè)绩的过(guò)程。”章恒(héng)表示，中特(tè)估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非(fēi)常基本面的，和他过去(qù)1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住(zhù)这波中特(tè)估的投(tóu)资机会做好(hǎo)了(le)准备(bèi)。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估(gū)的投资机会(huì)，判(pàn)断中特(tè)估(gū)的机会(huì)未来三年分两个阶(jiē)段(duàn)。”融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙表示(shì)，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主题普涨性(xìng)机会(huì)为主，包(bāo)括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高(gāo)的品种，将(jiāng)会(huì)迎(yíng)来(lái)普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二阶(jiē)段是(shì)未(wèi)来两年(nián)，在主题性机会消散以后，基(jī)于顶层设计(jì)对国央(yāng)经营(yíng)管理(lǐ)价值导向变化(huà)，我们(men)判(pàn)断经(jīng)营成(chéng)果随之改变是一(yī)个(gè)慢变(biàn)量，会在未来两年体现(xiàn)在每一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营(yíng)层面可(kě)能发生显著正向变化的(de)个股(gǔ)提(tí)前进行布局，比如(rú)医药和消费等(děng)行业。

　　其实一季(jì)报(bào)已经显露出不少基金在行动。国金证券研(yán)究所数据显示，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十大重仓(cāng)股股票池中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基金(jīn)持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披(pī)露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例(lì)提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概念股(gǔ)在偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金的(de)持(chí)仓中，占比明显提高。上述数(shù)据显示，根据(jù)偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基(jī)金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股的数据(jù)，剔(tī)除(chú)个股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概念股的市(shì)值(zhí)占2022年末(mò)股票总(zǒng)市值比(bǐ)例(lì)，一季度超过(guò)30％的(de)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基(jī)金主(zhǔ)动(dòng)加仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特(tè)估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不(bù)仅如此，中信(xìn)证券(quàn)数据统计(jì)也显示，一季度主动偏股型公募基(jī)金(jīn)对港股(gǔ)央国企的持股(gǔ)市值比重(zhòng)达到(dào)2019年以来的新高，港股央国企持股总市值占港股持股(gǔ)总市值的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度(dù)的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量(liàng)？

　　构(gòu)建国央企专门的(de)股(gǔ)票库

　　可以说中国特色估值体系，正(zhèng)深(shēn)刻影(yǐng)响基金公司的投研，落(luò)实到日常的投研流程和(hé)实践之中，不少基金公司在加大(dà)投研力量，更有专门构(gòu)建国央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改变(biàn)研究员(yuán)过去(qù)对国央企的固(gù)定思维(wéi)，需(xū)要实地考察国(guó)央企，并且需(xū)要利用当前国(guó)央企愿(yuàn)意交(jiāo)流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融(róng)通基金在行动上，要求研究(jiū)员将(jiāng)自己所覆盖行业的所有国(guó)央企构(gòu)建专门的股票库，并(bìng)进行(xíng)长期跟踪(zōng)，包括考察其(qí)实地调研的的(de)成(chéng)果，了解国央企经营思路和财务导向的变化，结合(hé)行业(yè)趋(qū)势和特征(zhēng)，寻找价值(zhí)洼地，发(fā)现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通(tōng)过深(shēn)入(rù)学习，对“中特估(gū)”有(yǒu)了更深刻(kè)的(de)认识：首先要认识市场体制机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能(néng)力等方面所体现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基(jī)础上构建的具有时代特(tè)征和中国特色、符(fú)合国家战略导向的估值体系，而不(bù)是简单(dān)套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一种新的提法，但是这个概念所涉及到的行业和(hé)公(gōng)司，一直在发生的变化。”万家基金经(jīng)理章(zhāng)恒(héng)表示，万家基金一直非常关注(zhù)传(chuán)统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多(duō)个领(lǐng)域(yù)，因此也是一定能够抓住中(zhōng)特估这(zhè)波(bō)行情的机会的。同时，随(suí)着时局的变化，也在增(zēng)加相关行业(yè)的研(yán)究力量(liàng)。

　　此外(wài)，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤(fèng)春表示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体系(xì)是资本市场使命，投资(zī)者需要学习领会并针对原有(yǒu)的估值体系进行改造，以适应(yīng)现实的需要(yào)。明确该体系的框架是第一位(wèi)的工作，合(hé)理(lǐ)设置指标也(yě)非常重要，投资(zī)者的(de)认可和(hé)实施(shī)是最(zuì)终该体(tǐ)系(xì)能否(fǒu)具备长期价值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的(de)拔(bá)估(gū)值是很大的认知误区，市场化认(rèn)可(kě)是基本的常(cháng)识，不可误(wù)判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略价值(zhí)

　　新估值(zhí)方(fāng)式？

　　央国企是(shì)国民经济(jì)的支柱，国企央(yāng)企发展要符合国家战略发展发向，更(gèng)需要承担社(shè)会公共(gòng)责任(rèn)等。而(ér)这(zhè)些(xiē)都应该考虑(lǜ)进估值体系之中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金经(jīng)理(lǐ)认为，对于国央企的估(gū)值方(fāng)式要充(chōng)分体现企业的社会价值与国家战略(lüè)价值，目前(qián)已(yǐ)经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合国(guó)家战略发(fā)展的价值(zhí)？首(shǒu)要任务(wù)就构建中国特色的价值(zhí)评价体系(xì)，改变从(cóng)以(yǐ)私人(rén)股东权(quán)益出发(fā)，现金流(liú)折现(xiàn)为主要(yào)方法的单一价值估(gū)值体系，转向(xiàng)社(shè)会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会价(jià)值与国(guó)家战略价值。”博时(shí)基金指数与(yǔ)量化投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资委指导国内团队(duì)对于中国(guó)特(tè)色(sè)ESG披露与评价体系不断探索，结合国际(jì)通用规则，目前已(yǐ)经形(xíng)成了初步的(de)企(qǐ)业社会价(jià)值评(píng)价体系，其(qí)中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企业上市(shì)公司(sī)环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金(jīn)经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应(yīng)该(gāi)是注重企业价值的(de)可持续(xù)估值，要重视股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任等要(yào)素(sù)对企业稳健成长的(de)重大意义，重视(shì)稳定(dìng)的现金(jīn)流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提(tí)升企业内在价值(zhí)的积极作用，这样有利于提高估值定价(jià)模(mó)型的科(kē)学性和(hé)有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等(děng)实(shí)务工作中，都(dōu)有成(chéng)熟的量化指标可(kě)以(yǐ)使用，包括净资产收益率、营业(yè)现金(jīn)比率、资(zī)产负债率、研发(fā)经费投(tóu)入(rù)强度(dù)等(děng)等(děng)。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理(lǐ)李欣更细致分(fēn)析在估(gū)值思维、估值结论(lùn)、估值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤其是估值(zhí)的方法和指标上，他(tā)认(rèn)为其(qí)包括产业链上下游(yóu)的衡量、全(quán)要素(sù)成本(běn)等，以及在纵向(xiàng)和(hé)横向上的研究，强(qiáng)调政策优惠(huì)、产业发展、市场竞争力和(hé)可持续发展等各种因素与企业价(jià)值的关系。这些因素在对估值结论和判断的影响上，也使得中国(guó)特色(sè)的估值体系与传统(tǒng)的估值体(tǐ)系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的(de)变(biàn)化，还(hái)有估值结论(lùn)和估(gū)值判(pàn)断的变化，都是为了(le)更好地适应中国的(de)市场和(hé)经济特(tè)点，提(tí)供更精准、更(gèng)合理的企(qǐ)业估值信(xìn)息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经济(jì)学家(jiā)魏凤春直言，这(zhè)需要在实(shí)践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的(de)指标可(kě)以使用。

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