文：天(tiān)风宏观宋雪涛/联(lián)系(xì)人孙永乐

　　4月居民新(xīn)增存款(kuǎn)-1.2万亿，同(tóng)比(bǐ)多(duō)减4968亿元，这是居民存款在连续13个月(yuè)同(tóng)比多(duō)增后，首次回落。

　　在过去一年多时(shí)间里(lǐ)，居民部(bù)门积攒了一大笔超额(é)储蓄。今年这笔(bǐ)超(chāo)额储(chǔ)蓄能否顺(shùn)利释(shì)放对判(pàn)断经济和(hé)资本市场走势(shì)至(zhì)关重(zhòng)要。这里我们尝试回(huí)答两个(gè)问题。一是(shì)4月居民存款(kuǎn)同比多减是不是超(chāo)额(é)储蓄释(shì)放的(de)开始(shǐ)？二(èr)是这一趋势(shì)能否延续？

　　对上述问题的(de)回(huí)答取决于存(cún)款会(huì)受到(dào)哪些因素的影(yǐng)响。一般影(yǐng)响居民存款的(de)主要有(yǒu)这么几种行为：可支配收入、消费支出、金融(róng)资产相关收支和房(fáng)地产相关收支(zhī)。

　　收入增长、消费减(jiǎn)少、金融(róng)资产赎回、购房减少会推(tuī)动存款增加(jiā)；反之，收(shōu)入减少、消费增加、认购(gòu)金融(róng)资产、购房增加、提前还(hái)贷等则会带动存款回落。

　　2022年居民(mín)存(cún)款同比多增7.9万亿是居(jū)民少消费、少(shǎo)投(tóu)资(zī)、少购房的结(jié)果（详见《超(chāo)额储(chǔ)蓄能(néng)否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增(zēng)速放缓(huǎn)并提前还贷，但因为(wèi)投(tóu)资(zī)、购房等下滑幅度更大，所以存款(kuǎn)同(tóng)比大(dà)幅多增。

　　2023年一(yī)季度(dù)居民存款同比多(duō)增2.1万亿则是收入修复和理财存(cún)款化的结果。

　　一季度居民(mín)人均可支配收入同比增长525元，理财存续规模相比(bǐ)于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银行办(bàn)理(lǐ)速度放缓等因素影响，RMBS（个人(rén)住房(fáng)抵押贷(dài)款(kuǎn)支持证券）条(tiáo)件(jiàn)早偿率(lǜ)指(zhǐ)数 2 相(xiāng)比于2022年有所回(huí)落，即居民提前(qián)还款(kuǎn)对存(cún)款的拖(tuō)累相比于去年末略有放缓。

　　但(dàn)是，随着居民消费和购房行(xíng)为修复，其对存款(kuǎn)的(de)支撑力度减弱，一(yī)季度人均消费支出同(tóng)比(bǐ)增加(jiā)345元（低(dī)于收入(rù)涨(zhǎng)幅）、购(gòu)房支(zhī)出同比多增1575亿元。但因为(wèi)支撑因素的规模更(gèng)大，所(suǒ)以存款(kuǎn)继续回升。

　　4月和(hé)一季(jì)度最核心(xīn)的不同在于理(lǐ)财市场的变(biàn)化。4月居民存款下(xià)滑(huá)可能(néng)的原因一是居民存款理财化；二是提前还贷规模增加。因为居民收入和消(xiāo)费数据不(bù)足，暂(zàn)时无法判断消费和(hé)收入在4月对存款的影响。

　　存款回(huí)流理财(cái)是4月存款回落的核心原因(yīn)，4月(yuè)理财存量规模环比增加1.2650克有多少参照物图片，50克有多少参照物万亿至25.5万亿(yì)，结束(shù)了自去年10月以来的下行趋势，重回扩张区间(jiān)。

　　居(jū)民增配理财等(děng)资产(chǎn)是理(lǐ)财风险降低、收益回升和存款利率下滑共(gòng)同作用的结果。受(shòu)益于债券市场走(zǒu)强，今年(nián)理财市(shì)场表现逐步好转，理财产品单位破净率从2022年12月峰值的29.2％持续(xù)下滑(huá)至(zhì)2023年(nián)5月12日的4.7％，叠加(jiā)这一时期下滑的存(cún)款利率(lǜ)，存款对居民的吸引力逐渐减弱，而理财对居民的(de)吸(xī)引力(lì)则不断增强。

　　从5月理财规模上看，随着破(pò)净(jìng)率(lǜ)进(jìn)一步回落，居民还(hái)在继续(xù)增配理财产(chǎn)品，存款理(lǐ)财(cái)化趋(qū)势有(yǒu)望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款下滑的又一个原因。4月(yuè)早(zǎo)偿(cháng)率月均值相比于(yú)2月(yuè)低点(diǎn)上行(xíng)4.3个百分点(diǎn)，相比于3月上(shàng)行1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力度(dù)一是因为首套(tào)房(fáng)利率还(hái)在下降，居民提(tí)前还贷以降低成(chéng)本(běn)，4月沈阳、马鞍(ān)山等多地继(jì)续降低首套(tào)房利率，贝(bèi)壳(ké)研究院数据显示百城(chéng)首套主流房贷(dài)利率平均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政策放松后，1、2月(yuè)份部分积压的还贷(dài)业务在3、4月份办理(lǐ)，这会(huì)推动(dòng)提前(qián)还(hái)贷规模走高。

　　总的来说，随着理(lǐ)财市(shì)场好转，此前因(yīn)居民(mín)少消费、少投资(zī)、少买房等积攒(zǎn)下来的超额储蓄已经开始部分回流理财市(shì)场了，且5月初这一趋势还在延(yán)续。

　　往后来看，理财市场和(hé)提前(qián)还贷在后续(xù)几个月(yuè)里或(huò)继续成为超额存款的主要流(liú)向。

　　五(wǔ)一旅(lǚ)游人均消费水平未(wèi)见明显改善或部分表明当下居(jū)民消费(fèi)意(yì)愿依旧偏弱，考虑到超额储蓄的(de)持有分(fēn)化且并非主要(yào)来(lái)自(zì)消(xiāo)费(fèi)，后续超额储蓄(xù)对消费的支撑(chēng)力度依旧偏弱(ruò)。（详(xiáng)见《超额储蓄能否(fǒu)转50克有多少参照物图片，50克有多少参照物化成超额消费》，2022.12.31）。同(tóng)时(shí)，随着前期积压的购房需求(qiú)逐渐释放，房(fáng)地产销售目前已经有走弱迹象，地(dì)产短(duǎn)期(qī)或不会成(chéng)为超储的主要流向(xiàng)。但(dàn)是因为按揭利率存在明显利差，居民(mín)提前还贷行为或(huò)将延(yán)续。从这(zhè)个(gè)角度来看(kàn)，主要因为(wèi)少买房、少投(tóu)资而(ér)积攒下来的储蓄，在理财(cái)市场环境好转和存款利率下滑的背景下或(huò)将继续回流到理财市场。

　　1 存(cún)款同比(bǐ)增(zēng)速使用金融机构住户存款余(yú)额+4月新增来进(jìn)行(xíng)估算

　　2早偿率是指在个人住房(fáng)抵押(yā)贷款中债务人提前偿付的(de)金(jīn)额在资产池未偿本金(jīn)余额的占比

　　风险提(tí)示

　　地产销售变(biàn)动超预期(qī)，超额储蓄释(shì)放弱于预期，理(lǐ)财市场波动加大

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