文丨明明 章立(lì)聪(cōng) 余经纬

　　跨季结束后资金利率自低位持(chí)续上行，即便税期结束，资金利率却仍(réng)未(wèi)回落，反(fǎn)而进一步走高。我们认(rèn)为主(zhǔ)要是源于：①货币(bì)政(zhèng)策力(lì)度(dù)边际转弱；②税期走款叠(dié)加4月信(xìn)贷(dài)投(tóu)放(fàng)情况(kuàng)较好，导致银行资金融(róng)出意愿(yuàn)与(yǔ)能力(lì)降低。③资(zī)金较(jiào)为拥挤导致债市敏感度增加(jiā)。考虑假期和月(yuè)末因素(sù)，预计(jì)短期内，资(zī)金利率下行(xíng)空(kōng)间有限，波动幅度加大(dà)，建议投资者关(guān)注资金面(miàn)的边际变化，警惕流动性大(dà)幅(fú)收(shōu)紧对(duì)债市情(qíng)绪(xù)以(yǐ)及(jí)头(tóu)寸(cùn)管理的影响(xiǎng)。

　　▍近(jìn)期资金利率持(chí)续上行。

　　跨(kuà)季结束后资(zī)金利率自(zì)低位(wèi)持续(xù)上行，4月18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期结束后却(què)并未回落(luò)，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔夜利率角度观(guān)察(chá)，银行(xíng)与非银机构(gòu)间流动性(xìng)分层现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率的(de)期(qī)限利差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂。我们认为税期结束，资(zī)金不(bù)松，主要有以(yǐ)下几点(diǎn)原因：

　　▍其一，货币(bì)政策力度边际转弱(ruò)。

　　稳健的货(huò)币政策(cè)坚持以我为主、稳字当头，保(bǎo)持货币信(xìn)贷(dài)合理增长，确保利率水平合适，在追求(qiú)经济提振的同(tóng)时，也注重防范起飞前多久停止登机，起飞前多久停止登机口市场过(guò)热带来(lái)的金融风险(xiǎn)。在满(mǎn)足广义流(liú)动性供(gōng)需匹(pǐ)配的前提下，货币工具力度可能会有所(suǒ)回(huí)摆。从央行的(de)具体(tǐ)操作上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操作，结构性工(gōng)具“有进有(yǒu)退(tuì)”，均预(yù)示后续政策将更加“精准有力”，流动性投(tóu)放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导致银行资(zī)金融出意愿与能(néng)力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月(yuè)通常(cháng)是缴(jiǎo)税大月，因此走(zǒu)款可能对银行间流动性带来了一定的压力。此(cǐ)外，参考近期(qī)票据利率走势，预(yù)计信贷(dài)增速较一(yī)季度将会有所(suǒ)放缓(huǎn)，但4月预(yù)计(jì)仍将保(bǎo)持(chí)同比多增的态势。税(shuì)期缴款(kuǎn)叠加信(xìn)贷投(tóu)放，银行系(xì)统整(zhěng)体资金流出，因(yīn)此(cǐ)向同(tóng)业融出的意(yì)愿(yuàn)和能力有所降低。

　　▍其三，资(zī)金较为拥挤可能会(huì)导(dǎo)致债(zhài)市脆(cuì)弱性和敏感(gǎn)度(dù)增(zēng)加，且投资(zī)者对(duì)于(yú)未(wèi)来一个月(yuè)资金(jīn)利率上行的(de)担忧增加。

　　从质押式回购(gòu)成交(jiāo)量(liàng)和我们测(cè)算(suàn)的杠杆(gān)率来看，虽然上周受资金(jīn)收(shōu)紧影响(xiǎng)，加杠杆情绪(xù)有所降温，但依然处于历史相对积极的水(shuǐ)平，导致债(zhài)市敏感度增加。此外投资者对货(huò)币政策力度以及(jí)跨月资金面(miàn)情况仍存担(dān)忧，使得市(shì)场上对(duì)于未来一个月内(nèi)资金(jīn)价(jià)格(gé)上行(xíng)的预期更为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一假期临近，回(huí)购(gòu)资金的期限被(bèi)动拉长，利率下行空间(jiān)有限。

　　月末往往财政(zhèng)集中支出，向市(shì)场释放资金；但跨月前(qián)夕银(yín)行(xíng)资金融出意(yì)愿一般较低，预(yù)计资金波动幅度较大。对于债市而(ér)言，短期交(jiāo)易主线或延续政策与基本面预期交(jiāo)易(yì)，预计(jì)利(lì)率(lǜ)以震(zhèn)荡走势为(wèi)主，建议投资者(zhě)关注(zhù)资金(jīn)面的(de)边际变化，警惕(tì)流动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管(guǎn)理的影响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行(xíng)货币(bì)政策(cè)不及预期；经济复苏节奏不及(jí)预期；银(yín)行间(jiān)市(shì)场流动性过(guò)快收紧(j起飞前多久停止登机，起飞前多久停止登机口ǐn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 起飞前多久停止登机，起飞前多久停止登机口