文丨明明 章立聪 余经纬(wěi)

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行，即便税期结束，资金利率却仍未回(huí)落，反而进一(yī)步走高。我们认为(wèi)主要是(shì)源于：①货币政策力度边际(jì)转弱；②税期走款叠加4月信贷投放(fàng)情况较(jiào)好，导(dǎo)致银行(xíng)资金融(róng)出意愿与能力降(jiàng)低。③资金(jīn)较为拥挤(jǐ)导致债(zhài)市敏感度增加。考(kǎo)虑假期和月末因素，预(yù)计短期内，资金利率下行空间有(yǒu)限，波动幅度(dù)加大，建议投资者关注(zhù)资金面的边际变(biàn)化，警惕流动性大幅(fú)收紧对债市情绪以及(jí)头(tóu)寸管理的影响。

　　180kg等于多少斤 180kg等于多少磅▍近期(qī)资(zī)金利率持(chí)续(xù)上行。180kg等于多少斤 180kg等于多少磅

　　跨季结束后资(zī)金利率自低位持续(xù)上行，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然而(ér)税期结束后(hòu)却并未回落，4月(yuè)21日冲高(gāo)至2.27％，隔(gé)夜利(l180kg等于多少斤 180kg等于多少磅ì)率上行幅度(dù)更大。从隔(gé)夜利率角度观察，银行与非(fēi)银(yín)机构间(jiān)流动性分层(céng)现象弱化(huà)；此外，隔(gé)夜(yè)利率与7天利率的期(qī)限利差(chà)也(yě)明显(xiǎn)压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已(yǐ)经倒挂。我们认为税期结束，资金不松，主(zhǔ)要有(yǒu)以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力(lì)度(dù)边际转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳(wěn)字当头(tóu)，保持货币信贷合理增长(zhǎng)，确保利率(lǜ)水平合适，在追求(qiú)经(jīng)济提振的同时，也注重(zhòng)防范市场过(guò)热带来(lái)的(de)金融风险。在(zài)满足广义流动性供需匹配的(de)前提下(xià)，货币工具力(lì)度(dù)可(kě)能会(huì)有所回摆。从央行(xíng)的具体操作上(shàng)来看(kàn)，MLF小幅(fú)增(zēng)量续做，逆回(huí)购投放低量操作(zuò)，结构性(xìng)工(gōng)具“有进有退”，均(jūn)预(yù)示后(hòu)续(xù)政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动性投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走(zǒu)款叠加(jiā)4月信(xìn)贷投(tóu)放情况(kuàng)较好，导致银行(xíng)资(zī)金融出意(yì)愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而4月通(tōng)常是(shì)缴(jiǎo)税(shuì)大月，因(yīn)此走款可能对银行间流动性带来了(le)一(yī)定的(de)压力。此(cǐ)外，参考近期票(piào)据利率走(zǒu)势，预(yù)计信贷增速(sù)较一季度(dù)将会有所(suǒ)放缓，但4月预(yù)计仍将(jiāng)保(bǎo)持同比多增的态势。税期(qī)缴款叠加信贷投放(fàng)，银行系统整体资金流(liú)出，因此向同(tóng)业融出的意愿和能力有所降低。

　　▍其(qí)三，资金(jīn)较为(wèi)拥挤(jǐ)可能会导致债(zhài)市脆弱(ruò)性和(hé)敏感度(dù)增加，且投(tóu)资者对于未(wèi)来一个月(yuè)资(zī)金利率上行(xíng)的(de)担忧增加。

　　从质(zhì)押式回购成交(jiāo)量和我们(men)测算的杠杆(gān)率(lǜ)来(lái)看，虽然上周受资金(jīn)收紧影响，加(jiā)杠杆情(qíng)绪有所降温，但依然处于历史相(xiāng)对积极(jí)的水平，导致(zhì)债市敏(mǐn)感度增加。此外投资者对货(huò)币政策(cè)力度(dù)以(yǐ)及跨月资金面情(qíng)况仍存担忧，使得市场上(shàng)对于未来一个(gè)月(yuè)内资金价(jià)格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假期临近，回(huí)购资金的期限被动拉(lā)长，利率下行空(kōng)间有限。

　　月末往往财(cái)政集中(zhōng)支出，向(xiàng)市场(chǎng)释放资金；但跨月前夕银行资金融出意愿一般较(jiào)低，预计资(zī)金波动(dòng)幅度较大。对(duì)于债市而(ér)言(yán)，短期交易主线或延续政策(cè)与基(jī)本面预期(qī)交易，预计利率以震荡走势为主，建议投(tóu)资者关注资(zī)金面的边际变(biàn)化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情绪以及头(tóu)寸(cùn)管理(lǐ)的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货(huò)币政策不(bù)及(jí)预期；经济复(fù)苏节奏不及预期；银行间市(shì)场流动性过快收(shōu)紧(jǐn)。

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