5月13日(rì)，年内(nèi)首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利(lì)ETF发布公告称，其累计(jì)有效(xiào)认购申请(qǐng)份额(é)总额超过(guò)20亿份发行上限，将启动(dòng)比例(lì)配售。这则小(xiǎo)公告体现出(chū)市场(chǎng)对这一“中特(tè)估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特(tè)估”的行(xíng)情，市场(chǎng)关注(zhù)度非常高，5月(yuè)15日首批3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特(tè)估”行情(qíng)的催化剂。实(shí)际上，早在去年底(dǐ)及今年一季度(dù)，一些(xiē)基金经理开始(shǐ)调(diào)仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等(děng)问(wèn)题(tí)成(chéng)为(wèi)市场关注焦点，中国(guó)基金报采(cǎi)访多位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些焦(jiāo)点(diǎn)问(wèn)题(tí)。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集(jí)上报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主(zhǔ)题积极追(zhuī)捧(pěng)。不仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出(chū)现启动“比例(lì)配(pèi)售(shòu)”情况，今年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸(xī)金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金发行，市(shì)场对此充满(mǎn)期(qī)待，如5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央企现代(dài)能源等ETF也将获(huò)批(pī)发行，更有(yǒu)扎堆上报(bào)的(de)央国(guó)企基金在排(pái)队入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在情绪(xù)上是构成催化因素的，近期银行股大涨的一(yī)个(gè)催化因素就是(shì)积极推(tuī)介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金的申报(bào)发行，我认为(wèi)确实(shí)会成为引(yǐn)爆行情的(de)催化剂，基本面、资金(jīn)面(miàn)、政策面都在向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特估有可能独(dú)领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数(shù)与量化投资部基金(jīn)经理杨振建就表示，近期密集申报的(de)国(guó)央企(qǐ)主题基金(jīn)主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题(tí)，这(zhè)样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情进一步上(shàng)涨的催化剂(jì)。去年以来(lái)公募基金发(fā)行整体(tǐ)平淡，近期多只国央企主题(tí)基(jī)金(jīn)申报和发行(xíng)，行情火热下将为市场带来增量资金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建(jiàn)进一步(bù)表示。

　　此(cǐ)外(wài)，银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公(gōng)募基金积极布局央国(guó)企主题(tí)基金，一方面是(shì)因为新一(yī)轮(lún)深(shēn)化国企改革的(de)大幕将(jiāng)拉开，叠加(jiā)“中特估(gū)”概念，央国企上市公(gōng)司的投资价值凸(tū)显，该(gāi)主题(tí)的基(jī)金将为投资者提供(gōng)更丰富(fù)的工(gōng)具以参与到央国企投资。另一方(fāng)面是落实(shí)公募基金行业(yè)高质(zhì)量发展的要求，引(yǐn)导更多(duō)资金(jīn)参(cān)与央国企改革，更(gèng)好发挥(huī)公募基金服务(wù)资本市场(chǎng)改(gǎi)革(gé)、服务实体经济和国家(jiā)战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关(guān)标(biāo)的和板块带来增量(liàng)资金，提升交易活跃度，有(yǒu)望(wàng)成(chéng)为中特估行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化(huà)剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情明显，中(zhōng)特(tè)估和(hé)人(rén)工智(zhì)能成(chéng)为(wèi)两大明显的(de)主(zhǔ)线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经(jīng)理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家(jiā)基(jī)金基金经理章恒直言(yán)，自己目(mù)前重点关注三大行(xíng)业，火电(diàn)、券商(shāng)、军工，这三大(dà)行(xíng)业(yè)主要是央企或地方(fāng)国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基本面在今年会(huì)有重大(dà)的向上变化的机会(huì)，比如火电(diàn)，会受(shòu)益于煤(méi)炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为(wèi)盈；券(quàn)商，会受益于今年市(shì)场成交量(liàng)的放大，盈利大(dà)幅增长等。同时(shí)，随着国有(yǒu)企(qǐ)业改革的推(tuī)进(jìn)，大概率(lǜ)这(zhè)些(xiē)企业会进入一个提质(zhì)增效、释放业(yè)绩(jì)的过程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中特(tè)估(gū)是(shì)过去5年10年改革的成果，是非常基本(běn)面的，和他过(guò)去1至2年(nián)研究投(tóu)资思路也(yě)非常(cháng)吻合，为在下半年(nián)抓住(zhù)这波(bō)中特(tè)估(gū)的投(tóu)资(zī)机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特(tè)估的(de)投资机会，判断(duàn)中(zhōng)特(tè)估的机会(huì)未来(lái)三(sān)年(nián)分两(liǎng)个阶(jiē)段。”融通红(hóng)利机会(huì)基金(jīn)经理何龙(lóng)表示，第一阶段也(yě)就是今年以数(shù)字经济和“一带(dài)一路”的(de)主题普涨性机(jī)会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性(xìng)的(de)机会。第二阶(jiē)段是未来两年，在(zài)主题性(xìng)机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对(duì)国央(yāng)经营管理价值导向变化，我们判断经营成(chéng)果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会在未(wèi)来两年体现在每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能(néng)发生显著正向变化的个股提前(qián)进行布(bù)局，比(bǐ)如医药和(hé)消费等行业。

　　其(qí)实一季报已经显露出(chū)不少(shǎo)基金在行(xíng)动。国金证券研究所(suǒ)数(shù)据显示(shì)，偏股主动型基金(jīn)2022年年报(bào)前(qián)十大重仓股股(gǔ)票池中，“中特估(gū)”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金持(chí)有股票(piào)市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报(bào)披露的(de)持仓中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏(piān)股主动型基(jī)金持有股票市值(zhí)比例提(tí)高到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比(bǐ)明(míng)显提(tí)高。上(shàng)述数据(jù)显示，根据偏(piān)股主动型基金2022年报及(jí)2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影(yǐng)响，估(gū)计了(le)各基金主(zhǔ)动(dòng)加仓“中特估”概念股的市值占2022年(nián)末股(gǔ)票总市值比例，一季度超过30％的(de)偏(piān)股主动型基金主(zhǔ)动加(jiā)仓了(le)“中特估”概(gài)念股，198只基(jī)金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一(yī)季(jì)度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据(jù)统计也显(xiǎn)示，一(yī)季(jì)度主动偏(piān城野医生是哪里的品牌，城野医生是什么品牌)股型(xíng)公募基金对港股央国企的持(chí)股市值比(bǐ)重达到(dào)2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企持股总市值(zhí)占港股持股总(zǒng)市值的比重(zhòng)由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国(guó)特色估值体系(xì)，正深刻影(yǐng)响(xiǎng)基金公司(sī)的投研，落(luò)实到日常的投研流程和实践之中(zhōng)，不少基金公(gōng)司在加大投研(yán)力量(liàng)，更有专门(mén)构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设(shè)计改变研究员过去(qù)对国央(yāng)企的固定(dìng)思维，需要实地考察(chá)国央企，并且需要(yào)利用当(dāng)前国央企愿意(yì)交流的契机，多花精力去进(jìn)行跟踪发(fā)现变化(huà)。

　　另一方(fāng)面(miàn)，融通基金在行(xíng)动上(shàng)，要(yào)求研究员将自(zì)己(jǐ)所(suǒ)覆(fù)盖行业的所有国央(yāng)企构建专门的股票(piào)库(kù)，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研的的成果，了解国央企经营(yíng)思路和财务导(dǎo)向的(de)变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻找价(jià)值洼(wā)地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈(tán)到(dào)“认识”上的重视。他表(biǎo)示(shì)，通过深入学习(xí)，对(duì)“中特(tè)估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制机制、行业(yè)产(chǎn)业结构(gòu)、主(zhǔ)体持(chí)续发展能(néng)力等方面所(suǒ)体现(xiàn)的鲜明(míng)中国元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是在(zài)此基础上构(gòu)建(jiàn)的具有时(shí)代特征和中国特色、符合国家(jiā)战(zhàn)略导(dǎo)向的估值体系，而不(bù)是简(jiǎn)单套(tào)用(yòng)国外的传(chuán)统(tǒng)估值模型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是(shì)一种新的提法，但是这个概(gài)念所涉(shè)及到的行(xíng)业和公司(sī)，一直(zhí)在发生的变(biàn)化。”万家基(jī)金经理章恒(héng)表示，万家基金一直(zhí)非常关注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领域(yù)，因此(cǐ)也是一(yī)定能够(gòu)抓住(zhù)中特估这(zhè)波行情(qíng)的机会(huì)的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在(zài)增加相关行业的研(yán)究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席(xí)经(jīng)济(jì)学家魏凤城野医生是哪里的品牌，城野医生是什么品牌春表示，积(jī)极(jí)践行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市(shì)场使(shǐ)命，投资者需要学(xué)习领会并针对原有(yǒu)的(de)估值体(tǐ)系进行(xíng)改造(zào)，以(yǐ)适应现实的(de)需要(yào)。明确该体系的框架是第一位的工作，合(hé)理设置指标(biāo)也(yě)非常重要，投(tóu)资者的认可和实施是(shì)最终该(gāi)体系能否具备长期价(jià)值的基础。不过(guò)，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值(zhí)是很大的认知(zhī)误区，市场(chǎng)化认(rèn)可(kě)是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国民经济的支(zhī)柱(zhù)，国企央(yāng)企发展要符合国家战(zhàn)略发(fā)展发向，更需要承(chéng)担社会公(gōng)共(gòng)责任等。而这(zhè)些都应(yīng)该(gāi)考(kǎo)虑进估值体系之中，也(yě)引(yǐn)发市场关注。

　　多数受(shòu)访的基金经理认为，对于(yú)国(guó)央企的估(gū)值方式要充(chōng)分体(tǐ)现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已(yǐ)经形成了初(chū)步的企(qǐ)业社(shè)会价值(zhí)评(píng)价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会价值、符合国家战略发展的价值？首要任务就(jiù)构建(jiàn)中国(guó)特(tè)色的价(jià)值(zhí)评价体(tǐ)系，改变从以私人股(gǔ)东(dōng)权益出发，现金流(liú)折现为主(zhǔ)要方(fāng)法(fǎ)的单一(yī)价值估(gū)值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国(guó)特色的ESG评价体系，充(chōng)分体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价(jià)值。”博时(shí)基(jī)金(jīn)指数与量化(huà)投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国(guó)资委指(zhǐ)导国内团队对于(yú)中国(guó)特(tè)色ESG披露与评价体(tǐ)系不(bù)断探索(suǒ)城野医生是哪里的品牌，城野医生是什么品牌，结合(hé)国(guó)际(jì)通(tōng)用规则，目前(qián)已经形成了初步的(de)企业社会价值评价(jià)体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企业上市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监、基金经(jīng)理(lǐ)王帅也(yě)认(rèn)为，“中特估”应该是注(zhù)重企业价值的可持续估值，要重视股(gǔ)东(dōng)、员工(gōng)和社(shè)会(huì)责任(rèn)等要素对企业稳(wěn)健(jiàn)成长(zhǎng)的重大意义，重视稳定的现金流、持续增(zēng)长的盈(yíng)利、科技创新对提升企(qǐ)业(yè)内在价值的积极(jí)作(zuò)用，这样(yàng)有利于提高(gāo)估(gū)值(zhí)定(dìng)价模型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略构建等实(shí)务工作中(zhōng)，都有成熟的量化指标可以使用(yòng)，包括(kuò)净(jìng)资产收益(yì)率、营业现金(jīn)比(bǐ)率、资(zī)产(chǎn)负债(zhài)率、研发(fā)经(jīng)费投入强度(dù)等等(děng)。”王(wáng)帅也(yě)表(biǎo)示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融精选基金(jīn)经理(lǐ)李欣更细致分析在估值思(sī)维、估(gū)值结论(lùn)、估值判断上有变(biàn)化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业(yè)链(liàn)上下游的衡量、全要素(sù)成本等，以(yǐ)及在(zài)纵向和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展(zhǎn)等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这些因素在对(duì)估值结论(lùn)和(hé)判断的影响上，也使得中国(guó)特(tè)色的估(gū)值体系(xì)与(yǔ)传统(tǒng)的估值(zhí)体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思维的(de)变化，还有估值结论和估(gū)值判断(duàn)的变化，都(dōu)是为了更好地适应中国的市(shì)场和经济特点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春(chūn)直(zhí)言(yán)，这需要在实践中进(jìn)行探索，目前尚没有(yǒu)公(gōng)认的指(zhǐ)标可(kě)以使用。

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