文丨明明(míng) 章立聪(cōng) 余(yú)经纬

　　跨季结束(shù)后资(zī)金利率自低位持续上行，即便税期结束，资金利率(lǜ)却(què)仍未回落(luò)，反而(ér)进一(yī)步(bù)走高。我(wǒ)们认(rèn)为主要(yào)是源于：①货币政策力(lì)度边(biān)际转(zhuǎn)弱；②税期走款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致银行资金融(róng)出意愿与能力降(jiàng)低(dī)。③资金较为拥挤导(dǎo)致债市敏感度增加。考(kǎo)虑(lǜ)假期和月(yuè)末因素，预计短期内，资金利率(lǜ)下行空间有限，波动(dòng)幅度加(jiā)大，建议投资者(zhě)关注(zhù)资金面的(de)边际变化，警惕流动性大幅收紧对债(zhài)市情绪以(yǐ)及头(tóu)寸(cùn)管理的影响。

　　▍近(jìn)期(qī)资(zī)金利(lì)率持(chí)续上行。

　　跨季结束后(hòu)资(zī)金利率自低53231323是什么意思？ 53231323可以弹哪些歌位持(chí)续上行，4月18-19日税(shuì)期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行，然而税期结束后却(què)并未(wèi)回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利(lì)率上行幅度更大。从(cóng)隔夜利率角度观察，银行(xíng)与非银机构(gòu)间(jiān)流(liú)动(dòng)性(xìng)分层现(xiàn)象弱化(huà)；此外(wài)，隔(gé)夜(yè)利率与7天利率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至已经倒(dào)挂。我们认为税(shuì)期(qī)结束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的货币政(zhèng)策坚持以我为主、稳字(zì)当(dāng)头，保持货币信贷(dài)合理增长(zhǎng)，确保利率水(shuǐ)平合适，在追(zhuī)求经济提(tí)振(zhèn)的同时，也注重(zhòng)防范市场过热带来(lái)的金融风(fēng)险。在满足广义流动性供(gōng)需(xū)匹配(pèi)的前提下，货币(bì)工(gōng)具力度可(kě)能会有所回摆。从央行(xíng)的具(jù)体操作上(shàng)来看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆回(huí)购投放低量操(cāo)作，结构性工具“有进有退(tuì)”，均预示后续政策将更加“精准(zhǔn)有力”，流动性投(tóu)放趋(qū)于(yú)谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导(dǎo)致(zhì)银(yín)行资金融(róng)出意愿与能力降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而4月(yuè)通(tōng)常(cháng)是缴税(shuì)大月(yuè)，因此走款可能对银行间流动性带来(lái)了一定的压力。此外，参考近期票据利(lì)率走势，预(yù)计信贷(dài)增速较(jiào)一季度(dù)将会(huì)有所放缓，但4月(yuè)预计(jì)仍将(jiāng)保持(chí)同比多(duō)增(zēn53231323是什么意思？ 53231323可以弹哪些歌g)的态势(shì)。税期(qī)缴款叠(dié)加信(xìn)贷(dài)投放，银行系统整体(tǐ)资金流出(chū)，因此向同业融出的意愿(yuàn)和能(néng)力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥(yōng)挤可能会导(dǎo)致债市脆弱性和敏感度增加，且投资(zī)者对于(y53231323是什么意思？ 53231323可以弹哪些歌ú)未来一个月资金利率上行的担忧(yōu)增加。

　　从质押式回购成交量和(hé)我们测算的杠(gāng)杆率来看(kàn)，虽然上周受资金收紧影响，加(jiā)杠杆情绪有所降温，但(dàn)依然处(chù)于历史相对积极的水平，导致债市敏感度增加。此(cǐ)外投(tóu)资(zī)者对货币政策力度以及跨月资金(jīn)面(miàn)情况仍存担忧，使得市场上对于(yú)未来(lái)一(yī)个月内(nèi)资(zī)金价格(gé)上行(xíng)的预期更为强烈(liè)。

　　▍后(hòu)市展望：五一(yī)假期(qī)临近(jìn)，回购资金(jīn)的期(qī)限被动拉(lā)长，利率下行空(kōng)间(jiān)有限。

　　月末(mò)往往财政集中支出，向市场释放资(zī)金；但跨月前夕(xī)银行资金融(róng)出意愿一般较低，预计资金波动幅度较大。对(duì)于债市而言，短(duǎn)期交易主线或延续政策与基本面(miàn)预(yù)期交易，预计利率(lǜ)以震荡(dàng)走势为主，建议投资者关(guān)注资金(jīn)面的(de)边际变(biàn)化，警惕流动性大(dà)幅(fú)收(shōu)紧(jǐn)对债市情绪以(yǐ)及头寸(cùn)管理(lǐ)的影响。

　　▍风险提示：

　　央行(xíng)货币政策不(bù)及预(yù)期；经济复苏节奏不及预期(qī)；银行间市场流动性过(guò)快收紧。

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