金融界5月(yuè)27日(rì)消息 近日因(yīn)为昆明国资委的一(yī)封(fēng)声明，让城投债(zhài)成为关注的焦点，当前地方债的规(guī)模和地方政府的偿债能力(lì)已经越来越被重视(shì)。如(rú)何(hé)如何处置地方债务？

　　中泰(tài)证(zhèng)券(quàn)首(shǒu)席经济学家李迅雷发(fā)文称，地方债包括地方一般债、专(zhuān)项(xiàng)债和包括城(chéng)投(tóu)债在内的各种隐形债，其规模究竟(jìng)有(yǒu)多(duō)大，尚有争议，但增(zēng)长迅(xùn)猛。包括银行、保险、基金等在(zài)内(nèi)的机构投资者是地方债(zhài)的主要(yào)持有者，他们普遍担心的还是城投债务、非标等地方政(zhèng)府隐(yǐn)形债风险。例如，近期贵州(zhōu)省政府发展研究(jiū)中心提出，“化债工作推(tuī)进异常艰(jiān)难，仅依(yī)靠自身能力已无法得到有(yǒu)效解决(jué)。”

　　在(zài)李迅雷(léi)看来，在(zài)土地财政缩(suō)水的背景下，地方(fāng)政府的财(cái)权与事(shì)权不匹配问(wèn)题又(yòu)凸显(xiǎn)出来(lái)。在我国政府杠杆(gān)率水平并不算(suàn)高(gāo)的前提下，我国地方政府的杠(gāng)杆率水平(píng)确实够(gòu)高了。需要调整中央和地(dì)方之(zhī)间债务余额的比(bǐ)例关(guān)系。“今后应加大(dà)中央政府的发债(zhài)规模，为地(dì)方(fāng)经(jīng)济(jì)减负。”他明确(què)指出。

　　李迅雷认(rèn)为(wèi)，在(zài)当前中国经济转型的关键阶段，维护(hù)地方政府的信用(yòng)，防范区域性金融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公(gōng)司还没有与政府部门完(wán)全(quán)“脱(tuō)钩”之前，城投(tóu)债(zhài)的(de)“信(xìn)仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷建议给予困难省(shěng)份(fèn)一定的“托底”支持，在政策(cè)上大力度支持地方政府(fǔ)“化债”。如帮助地(dì)方政府（如城(chéng)投公司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义(yì)道桥实(shí)践(jiàn)银行贷款展期），通过(guò)政(zhèng)策性银行(xíng)或(huò)商业(yè)银行(xíng)的低息资金来降低债务成本(běn)，让债务更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建议，中央政策(cè)上支(zhī)持地方政府(fǔ)通过出(chū)让国(guó)有资(zī)产来偿债。他表示(shì)这类(lèi)典(diǎn)型案例(lì)为(wèi)“茅台(tái)化(huà)债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台集团(tuán)两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合(hé)计占(zhàn)贵(guì)州茅台总股(gǔ)本8％，按(àn)当(dāng)时市(shì)价计量市值约(yuē)为1600亿(yì)元(yuán)）至(zhì)贵州(zhōu)国资。

　　以下文字来源李迅(xùn)雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如何处置地方债务的(de)辨证思考》

　　截至2022年末全(quán)国城投有息(xī)债务54.1万亿元(yuán)

　　城投平台成为(wèi)地方债务主(zhǔ)要体现形式

　　城(chéng)投债是(shì)指(zhǐ)城投(tóu)企(qǐ)业公(gōng)开发(fā)行(xíng)的公司(sī)债券和中期票据。按照新预算(suàn)法、“43号(hào)文(wén)”出台明确(què)城投债与地(dì)方政(zhèng)府信用脱钩，城投(tóu)公司定(dìng)位由(yóu)地方政(zhèng)府投融(róng)资(zī)机构转变为(wèi)市场化运营主体，地(dì)方政府(fǔ)不再对(duì)城投债兜底(dǐ)。但实际上市场仍然把城投债看作由(yóu)地方(fāng)政府背书的高信用等级债(zhài)券。

　　因此(cǐ)城(chéng)投公司通常都是地方政府下设的投(tóu)融资机构(gòu)，很难完全独立成为与政(zhèng)府无(wú)关的纯市场化的企(qǐ)业。城投的(de)债务主要包括(kuò)向银行借款和发行债券(quàn)融资这两种方式(shì)，以(yǐ)前一种方式为主，但后一种债权融(róng)资的规模也(yě)不小，到2022年末，余(yú)额估计在13万亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国城投有息债(zhài)务快速扩张，每年增(zēng)速均保持在10％以上，到2022年末(mò)，全国城投有息债(zhài)务为54.1万亿元(yuán)，相较2011年的(de)6.4万亿元(yuán)增长了7倍以上。

城(chéng)投平台(tái)发(fā)债余额(é)的(de)增(zēng)长

图片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究(jiū)所

　　因此，城投平(píng)台实(shí)际上已经成为地方债务的主要体现(xiàn)形式，规模(mó)明显超(chāo)过地方政府的(de)一般债和专项债之和(hé)。城投平台(tái)中，如今(jīn)，城(chéng)投平台的(de)债券余额大约(yuē)为13.8万(wàn)亿元，迄今并无违(wéi)约案(àn)例(lì)，说(shuō)明城投债(zhài)仍属于(yú)地方政府(fǔ)背书的高(gāo)等(děng)级信用债。但是(shì)，城投平台(tái)的非标(biāo)违约情况(kuàng)时有发生(shēng)，银行(xíng)贷款展期、调(diào)整还贷方式的(de)也比较多。

　　地方政府应确保(bǎo)城(chéng)投债按时(shí)兑付，不(bù)能轻易违约

　　当前市场对地方(fāng)政府债(zhài)务(wù)增长(zhǎng)和财政(zhèng)收入增速下降(jiàng)甚至(zhì)负增长的现象(xiàng)普遍(biàn)担心(xīn)，尤其对财(cái)力偏弱的东北、中西部省份，城投债的收益率(lǜ)普(pǔ)遍高于东部发达省市。2022年(nián)13个省土地出(chū)让(ràng)金对政府债(zhài)务利息(xī)覆(fù)盖程度不(bù)足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除城投拿(ná)地之后，捉襟(jīn)见肘的(de)情(qíng)况(kuàng)更加明显。

　　河南的(de)永煤债违约(yuē)之后，对河南省(shěng)乃(nǎi)至全(quán)国的信用债市场(chǎng)都造成负(fù)面冲(chōng)击(jī)，信用分层(céng)现象加(jiā)剧，部分经济偏弱(ruò)区域被边缘化。例如青海、云南和(hé)天津等(děng)近几(jǐ)年融资成本(běn)仍在(zài)上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以(yǐ)来融资成本有(yǒu)所下降，但整体(tǐ)降幅相较全国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉(jí)林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来(lái)城投债加权平均票(piào)面利率降幅也明显不(bù)如全国(guó)。

　　当前在经(jīng)济(jì)复(fù)苏不(bù)及预(yù)期的(de)背景下，投资(zī)者(zhě)的风(fēng)险偏好明显下降。为(wèi)此，地方政府应该确保(bǎo)城投债(zhài)的按(àn)时(shí)兑付。因为违约(yuē)不仅不能(néng)解决债务(wù)问题，反而(ér)会恶(è)化区(qū)域信用环境，导致(zhì)地方(fāng)国企融资难(nán)、融资贵(guì)。从未(wèi)来区域经济发展的角(jiǎo)度(dù)看，政府部门(mén)仍(réng)需要持(chí)续举(jǔ)债(zhài)来实现(xiàn)经济平稳增长，需要保(bǎo)持政府信用，不能(néng)轻易违约。

　　建议(yì)中央(yāng)大力(lì)度支持地方政府“化债”

　　因此(cǐ)，当前迫切需(xū)要增强城投债(zhài)权人的持(chí)有信心，首先要确(què)保城投债不违约(yuē)，这(zhè)就意(yì)味着城投(tóu)公司能(néng)够具备(bèi)低成本(běn)的借(jiè)新还旧能力。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意味着对(duì)地(dì)方债不兜底，但(dàn)建(jiàn)议给予困难省份一定的“托底”支持，即在政策上(shàng)大力度支持地(dì)方(fāng)政(zhèng)府“化债”，如帮助地方政府（如城投公(gōng)司的(de)借新还旧）降(jiàng)低(dī)债(zhài)务成(chéng)本、拉长(zhǎng)债务(wù)期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义(yì)道桥实践银(yín)行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期），通过政策性银行或商业银(yín)行的低息资(zī)金(jīn)来降低债(zhài)务成(chéng)本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　此外(wài)，对于地方政(zhèng)府可否通(tōng)过出让国有资产来偿债方(fāng)面，也希望中央给予政策上(shàng)的支(zhī)持。因为(wèi)今年3月1日，国资委在对政协十(shí)三届全国委(wěi)员会(huì)第(dì)五(wǔ)次会(huì)议(yì)第(dì)00503号提(tí)案的(de)答(dá)复中(zhōng)表示，将适时2018年中秋节是几月几号，2018年中秋节是哪一天阳历出台(tái)制度规定及操(cāo)作细则，探索国有权(quán)益份(fèn)额规范化(huà)退出的有效方式和途径，充分发挥有限合伙企业的优势，助力(lì)国有企业创(chuàng)新发展。

　　通过出(chū)让(ràng)国有企(qǐ)业股权获得(dé)收入偿(cháng)还债务，典型(xíng)案例(lì)为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两(liǎng)次公告无偿划(huà)转上市公(gōng)司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按(àn)当时市价计量市值(zhí)约为1600亿元(yuán)）至贵州(zhōu)国资。

　　在当前中国经济转型的关键阶段，维护(hù)地(dì)方政府的信(xìn)用(yòng)，防范区域性(xìng)金融风险显得尤为(wèi)重要，故在城投公司还没(méi)有与政府部(bù)门完全“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍(réng)需要(yào)保持。

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