“现在的房地产很难再(zài)出现(xiàn)像过去十(shí)年的系统性行情。”思睿集团(tuán)合伙(huǒ)人、首席(xí)经济学家洪灏向《红(hóng)周刊》表示，房地产行业(yè)分化(huà)的(de)愈(yù)加明显，让机构(gòu)和投资者(zhě)的关注度(dù)从板块向单个标的转移(yí)。上海利檀投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还(hái)是估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且是反复地杀(shā)到了底部(bù)，再往(wǎng)下的空间已经不(bù)大了。

　　三道(dào)红线等指(zhǐ)标

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何(hé)寻(xún)找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道(dào)中进行选择，需(xū)要非常(cháng)小心，避免选了半天，标的公司出现爆雷的情况。除(chú)此(cǐ)之(zhī)外，洪灏指出，需要满(mǎn)足以下三个(gè)基(jī)士官生是什么意思，大学士官生是什么准：有大的国资(zī)背景的、杠杆率较低的、此(cǐ)前(qián)没(méi)有踩(cǎi)过(guò)红(hóng)线的(de)。

　　他(tā)还表(biǎo)示，如果关注(zhù)一下今年房(fáng)地(dì)产的开(kāi)发资(zī)金来(lái)源，可以发现，其实银(yín)行的信贷(dài)倾向是不太愿意给房企(qǐ)贷款的，房企(qǐ)的(de)主要资(zī)金来源来(lái)自(zì)新盘的(de)销售。但今年新(xīn)房(fáng)的(de)销售情况(kuàng)相(xiāng)较(jiào)一般(bān)。再关(guān)注一下，哪(nǎ)些房企能(néng)从银行拿到(dào)钱(qián)，其实主要还是那些(xiē)有国企背景的(de)房企，民营房企相对比较困难(nán)，所以整个(gè)行业出现(xiàn)了(le)一个很明(míng)显的分(fēn)化，无论是在销(xiāo)售，还是融资等各个(gè)方面都非(fēi)常明显。现(xiàn)在有(yǒu)国资背景的房(fáng)企在资本市(shì)场表现(xiàn)相对较好，但没有国资(zī)背景的民(mín)营房(fáng)企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产(chǎn)行(xíng)业内(nèi)，我们的逻辑(jí)是，“寻找(zhǎo)最后的赢(yíng)家”。而具体(tǐ)到如何挖掘，我们(men)会特别(bié)重视企(qǐ)业的成本优势，更(gèng)具体一(yī)点，就是(shì)它的净借贷水平(píng)（净(jìng)负债(zhài)率）是不(bù)是(shì)行业内的最低水平；利润率是不是行业内最高的(de)；融(róng)资成本是否是行业内最低的；建安成本是否也是(shì)业内最(zuì)低的；这些都是我(wǒ)们(men)看重的(de)一家房企的综合成本。

　　需要注(zhù)意的是，能够同(tóng)时满足上述条件的(de)房企并不多(duō)。即(jí)便是在国央企中，仍有部分房企出(chū)现了“三道红(hóng)线”的“踩(cǎi)线(xiàn)”情况(kuàng)，且(qiě)有逐(zhú)渐恶化的(de)趋势(shì)。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整(zhěng)理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中(zhōng)交地产、中国武夷等国央企(qǐ)“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除(chú)此之外(wài)，城建发展、京投发展、光明地产(chǎn)、云南城(chéng)投、首开股份、珠江股份(fèn)、城投控股等国央企房(fáng)企也踩了“三道红线”中(zhōng)的(de)两条。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张(zhāng)房企(qǐ)

　　需警惕其重蹈覆(fù)辙

　　不难看出，即(jí)便是(shì)有着较稳健特色的(de)国央企房(fáng)企(qǐ)，其财务指标称得上完(wán)全健(jiàn)康的仍是少数。而(ér)更加值(zhí)得注(zhù)士官生是什么意思，大学士官生是什么意的(de)是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开(kāi)始大(dà)举扩张。而这无疑(yí)又(yòu)进一步考验着国央企(qǐ)的资金链情(qíng)况。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的张弛有度尤为重要，节(jié)奏把(bǎ)握(wò)准确(què)，有助于房企储备优质(zhì)“弹药”；但过于乐观(guān)的预判(pàn)未来(lái)市场，以及过于激进的扩张(zhāng)拿地节奏也有(yǒu)可能让房企(qǐ)重(zhòng)蹈此前的高杠杆覆(fù)辙(zhé)。

　　陈昊扬(yáng)以(yǐ)其配置(zhì)的一家房(fáng)企进行举例，它(tā)从2018年开始到2021年，连续4年的净(jìng)借贷比(bǐ)例都维持在33％左右，完全(quán)没(méi)有增加(jiā)杠杆比例(lì)。而到2022年(nián)，这家(jiā)房企明显感(gǎn)觉到机会来(lái)了(le)，其(qí)开始(shǐ)在一线城市进行大(dà)举(jǔ)拿地，净负债率也由此前的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之一(yī)。与此(cǐ)同时，该房(fáng)企新购入地块(kuài)也实(shí)现了快速的开盘(pán)利用率，预计今(jīn)年会(huì)有更多(duō)的楼盘(pán)入市。像这(zhè)类企业就符合“最后(hòu)的赢家”的特点。一方面，在于(yú)它(tā)本身(shēn)储备(bèi)了很多(duō)弹药，去年拿(ná)地超1000亿(yì)元，且其中一半在一线城市，另外一半(bàn)也主要集(jí)中在强(qiáng)二线和二线城市；另(lìng)一方面，它的(de)扩张是有节制地(dì)扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提醒道(dào)，与(yǔ)之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或者说看到了(le)2016年～2020年期间扩张的民营企业的影(yǐng)子。虽然说，见(jiàn)到机会(huì)时要(yào)出手，但(dàn)出手(shǒu)的(de)章(zhāng)法仍要小心，如果负(fù)债(zhài)率(lǜ)扩张得太快，但未来的两年市场没有(yǒu)想象得(dé)那么好(hǎo)，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡(héng)量一家房企的扩张(zhāng)速度是否激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主(zhǔ)要还是(shì)看房企的净负(fù)债率水(shuǐ)平，在我看来，这个(gè)比例如果超过(guò)60％，就是扩张得(dé)过于快速(sù)了。

　　不难看出，这一标准要比“三道红线”对(duì)房企的净负债率要求不得高于100％要更加严格(gé)。陈昊扬解释(shì)，当前房(fáng)地(dì)产行业的复苏速度(dù)并没(méi)有那么快，所以要(yào)规避公司净负债率提高到一(yī)个(gè)比较(jiào)危险的水平(píng)。

　　《红(hóng)周刊》对(duì)在2022年(nián)拿(ná)地较积极的房企梳理(lǐ)发现，中交(jiāo)地产(chǎn)、中国金茂(mào)、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城中(zhōng)国、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中，中交地产净(jìng)负债率持续居高不下，在2020年(nián)至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对(duì)比的是，华润(rùn)置地(dì)、中(zhōng)国(guó)海外发展(zhǎn)、万科(kē)A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极的拿(ná)地策略(lüè)的同(tóng)时，也较(jiào)好地控制了(le)公司的扩张速度(dù)与(yǔ)净负债(zhài)率水平（见(jiàn)附表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江集团等(děng)个别民(mín)营房企

　　或(huò)具备“最(zuì)后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他(tā)们是以同一(yī)筛选标准来看(kàn)国央企与民营(yíng)房企，但(dàn)在各维度的实(shí)际(jì)表现(xiàn)上，国央企确实(shí)会更胜(shèng)一筹(chóu)。如国央企的融资成(chéng)本更低(dī)，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就(jiù)融，这样，国(guó)央(yāng)企自(zì)然而(ér)然(rán)就具有(yǒu)天(tiān)然优势。

　　虽然对比民营房企，机(jī)构(gòu)更加看好国央企，但这也并不意味着，民营(yíng)企业中就没有“黑马”的(de)存在。

　　据《红周(zhōu)刊(kān)》梳理发现，仍有少数(shù)民营房企同样受到机构的青睐。比(bǐ)如，根(gēn)据2023年一季(jì)报(bào)，滨江集团的十大流通股东中新进了“中国工商银行股份有限(xiàn)公司－景顺长城(chéng)中国回报灵活配置混合型证券投资基金”“全国社保基金一(yī)一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿巴马资(zī)产(chǎn)管(guǎn)理有(yǒu)限公司就(jiù)长期持有滨江集团。根(gēn)据一季报(bào)，该资产公司的几只产品合计持有滨江集团(tuán)9543万股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身(shēn)的基本面表现存在(zài)一(yī)定关系。2020年以来的近(jìn)三年时间，房地(dì)产市场(chǎng)整体在走“下(xià)坡路”，但作为杭州本土房企(qǐ)的滨江集团仍是(shì)表现出较强的韧(rèn)劲(jìn)，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业绩(jì)表现、销售规(guī)模(mó)、新增土储、股(gǔ)价表(biǎo)现等多维(wéi)度都表现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间(jiān)，滨(bīn)江集团扣非(fēi)归(guī)母净利润(rùn)依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布的2023年一(yī)季报(bào)，今年一季度，滨江(jiāng)集团更是实现了扣非归母净利(lì)润5.41亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍能保持自身业绩的持续增(zēng)长，和(hé)滨江(jiāng)集团扎根杭州的(de)战略布(bù)局(jú)关系密切。根(gēn)据2022年年报，滨江集团有近七成营(yíng)收来自杭州地区，而(ér)在(zài)2021年(nián)，杭州(zhōu)地区的营收比重只(zhǐ)占(zhàn)到近(jìn)六成。近三年持(chí)续稳(wěn)居杭州房企销售排名第一(yī)。

　　与此同时，滨江集团(tuán)在杭州的土储补充同样较为(wèi士官生是什么意思，大学士官生是什么)积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持(chí)续稳居(jū)杭州(zhōu)的本土第(dì)一。

　　而滨(bīn)江(jiāng)集团在(zài)杭州的(de)较(jiào)突出表现，也让滨(bīn)江集团的房(fáng)企排(pái)名迅速提升。到(dào)2023年(nián)，滨江集团(tuán)的房企排(pái)名已冲(chōng)进前(qián)十，根(gēn)据中指数据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位列房(fáng)企第九位。

　　值得注意(yì)的(de)是，2020年至今(jīn)，滨江集团股(gǔ)价(jià)翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨江集团(tuán)更(gèng)是(shì)迎来多(duō)家机构的集中调研。滨江集团(tuán)发布公告表示(shì)，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建(jiàn)信养老、新(xīn)华养老等(děng)18家机构调(diào)研。

　　产业链(liàn)布局(jú)重点移至存量(liàng)赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家居(jū)、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只(zhǐ)是(shì)房地产产业链上(shàng)的中游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤(xiān)等材(cái)料供应商，而下游应用行(xíng)业主要包(bāo)括中介服务(wù)、家用电(diàn)器、物(wù)业管理、家居用品。综合《红周刊》的采(cǎi)访，房地(dì)产(chǎn)开(kāi)发环节(jié)与上游材(cái)料端息息相关，新盘开工不足导致上(shàng)游(yóu)不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地产行业(yè)在进(jìn)入存量房(fáng)时(shí)代，所以对地产产业链，尤其是偏消费(fèi)属性的家装家居领域，我们(men)相(xiāng)对看好，因为居民保有(yǒu)的住房规模(mó)越来越大，随着时间的增加，内装(zhuāng)更新的(de)需求也会越来(lái)越多(duō)。美国过去(qù)的数据充分说明了这一(yī)点，在新房销售(shòu)见(jiàn)顶之后，家具消费的增长却(què)一直(zhí)都很(hěn)好(hǎo)。对于地产产(chǎn)业链，我们相对看好和(hé)内(nèi)装(zhuāng)相(xiāng)关(guān)的行业，例如消费建(jiàn)材、家居装(zhuāng)饰等(děng)。”万家基金人士(shì)表(biǎo)示。

　　而根据《红周刊》对下游(yóu)细分中(zhōng)相关赛道龙头年内表现的统计(jì)，目(mù)前暂(zàn)居前两位(wèi)的都是来自家纺赛道的(de)公司，它们分别(bié)是富安娜和水星家(jiā)纺，特别是前者在月线(xiàn)连收七根(gēn)阳线的基础(chǔ)上，年(nián)内迄今涨幅(fú)已经逼(bī)近30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜主(zhǔ)要从事(shì)纺织(zhī)家居、睡眠(mián)家居(jū)、生(shēng)活(huó)类(lèi)产品的(de)研(yán)发、设计(jì)、生产(chǎn)及销售，旗下(xià)拥有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎(shā)”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有品牌。第一季度报告(gào)显示，报告期内(nèi)，富安娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿元(yuán)，同比(bǐ)减少(shǎo)7.57％；不过实(shí)现(xiàn)归属于上市公司股东的净利(lì)润(rùn)约1.11亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一季报的十(shí)大流通股股东来看，能够发现(xiàn)该(gāi)股(gǔ)早已成为基(jī)金重仓股的天下，彼时包括公募的(de)中欧(ōu)价值发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值和私募(mù)的明河2016，都(dōu)在(zài)其中(zhōng)出现(xiàn)，占据了半壁(bì)江山(shān)。需(xū)要(yào)强调的是，中欧(ōu)的两(liǎng)只基金都是价值(zhí)派基金经理曹名长在(zài)管的产品，首季其同时重仓的房地(dì)产产业(yè)链股(gǔ)票(piào)还有金(jīn)地集团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而(ér)言，前几年(nián)曾经(jīng)风光一时的家(jiā)居板块也(yě)因疫情、消(xiāo)费复苏进程缓慢等(děng)多因素一度(dù)沉寂，不过好在困(kùn)境反转露(lù)出曙光，家居板块(kuài)中(zhōng)年内(nèi)表现最好的是志邦家居。同一时间段，该股年内(nèi)上(shàng)涨已经超(chāo)过23％，从业绩(jì)来看，无论(lùn)是(shì)营(yíng)收还是归母净利(lì)润，公司都实(shí)现(xiàn)了同比双升(shēng)。

　　从公司的十大流(liú)通股(gǔ)股东来看，《红周刊》发现(xiàn)广(guǎng)发基(jī)金(jīn)经(jīng)理罗(luó)洋慧眼独具，一季(jì)报中(zhōng)他管理的广发(fā)策(cè)略优(yōu)选(xuǎn)和(hé)广发(fā)安宏回报均增加了持股，而这两(liǎng)只产(chǎn)品也(yě)成为志邦家居十大流通股(gǔ)股东中仅有的(de)两只公募。有意(yì)思(sī)的是，他似乎对于定(dìng)制家居类标的情(qíng)有(yǒu)独(dú)钟，在另一家赛道(dào)公司金牌(pái)橱(chú)柜中，他管理的全部三只产(chǎn)品均登榜十大(dà)流通(tōng)股(gǔ)股(gǔ)东，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游(yóu)的物业(yè)股(gǔ)也越来越被机构所青睐，不过这类标的(de)大(dà)多在香港上市，如(rú)何选(xuǎn)择成为难题。对此，前(qián)述上海(hǎi)公募基金经(jīng)理举例分析(xī)：“物(wù)业服务(wù)不是一个高毛(máo)利(lì)的(de)行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望(wàng)挣的是市场化应该挣的钱，以我曾经(jīng)买的绿城服(fú)务为(wèi)例，它在(zài)中高(gāo)端楼(lóu)盘(pán)占(zhàn)比是比较高的，每年到期的合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部分项目到期(qī)之(zhī)后，经(jīng)过两三(sān)轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真(zhēn)正(zhèng)能做到产品提价的公(gōng)司很少，因为物业(yè)公司很容易一开(kāi)始是挣(zhēng)钱的，后面(miàn)因为保(bǎo)安这些固(gù)定(dìng)人员成本的年度增长，不过(guò)服务没(méi)有特别好，客户没(méi)有那(nà)么满(mǎn)意(yì)，能做到提价难(nán)度是非常大的。但是(shì)该公司(sī)能在业(yè)内做到(dào)到期之后提价率比较高，这跟它的定位和(hé)比较好的服务是有关系的。”他进(jìn)一步强调。

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