“现在的房地产很难再出(chū)现像过(guò)去十年(nián)的系统性行情。”思睿集(jí)团(tuán)合伙人(rén)、首(shǒu)席经(jīng)济学家洪灏向《红(hóng)周刊》表示，房(fáng)地产行业分化的愈(yù)加明显，让机构和投资者的(de)关注度从板块(kuài)向单个标的转(zhuǎn)移。上海利檀(tán)投资(zī)董事长(zhǎng)陈昊扬向《红(hóng)周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房地(dì)产都已经(jīng)双杀到了最底(dǐ)部(bù)，而且(qiě)是(shì)反复地杀到了底部，再往(wǎng)下的空间已经(jīng)不大(dà)了(le)。

　　三道红线等指标

　　成挖(wā)掘个(gè)股阿尔法重(zhòng)要(yào)参(cān)考

　　那么如何(hé)寻找(zhǎo)房(fáng)地产个股的阿尔(ěr)法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道中进(jìn)行选择，需要(yào)非(fēi)常小心，避(bì)免选了(le)半天，标的公(gōng)司出现爆雷(léi)的情况(kuàng)。除此之外，洪灏指出，需(xū)要满足以下三个(gè)基准(zhǔn)：有(yǒu)大的国资背景的、杠杆(gān)率较(jiào)低(dī)的、此前没有踩过(guò)红线的。

　　他还表示(shì)，如果关注一(yī)下今年房地产的开发资金来(lái)源，可以发现，其(qí)实银行的信(xìn)贷倾向是不太愿意给(gěi)房企贷(dài)款的，房企的主要资金来源来(lái)自(zì)新盘的销售。但(dàn)今(jīn)年(nián)新房的(de)销(xiāo)售情(qíng)况相较一般。再关注一下，哪些(xiē)房企能(néng)从银行(xíng)拿到钱，其(qí)实(shí)主(zhǔ)要还是那些有国企背景(jǐng)的房企，民营房(fáng)企相对比较(jiào)困(kùn)难(nán)，所(suǒ)以整个行业出现了一个(gè)很明显(xiǎn)的(de)分化，无论(lùn)是在销售，还是融资等各个(gè)方面都非常(cháng)明显。现在有(yǒu)国资(zī)背(bèi)景的房(fáng)企(qǐ)在资本市场表现相对较好(hǎo)，但没有国资(zī)背(bèi)景的民营(yíng)房(fáng)企股价大(dà)多表现很一般。

　　陈(chén)昊扬则向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示，在房地产行(xíng)业内(nèi)，我们的(de)逻辑(jí)是(shì)，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体到如何挖掘，我们会特别(bié)重视企业的(de)成本优势(shì)，更具(jù)体一点(diǎn)，就是它的(de)净借贷水(shuǐ)平（净(jìng)负债率(lǜ)）是(shì)不是行业内的最(zuì)低水(shuǐ)平；利(lì)润(rùn)率是不是行业内最高的；融资(zī)成(chéng)本是否是行业内最低(dī)的(de)；建安成本是否也是业内最低的(de)；这些都是我们看重的一(yī)家(jiā)房企(qǐ)的综合成本。

　　需要注意的是(shì)，能够(gòu)同时满足上述条件(jiàn)的房(fáng)企(qǐ)并不(bù)多。即便(biàn)是(shì)在国央企中，仍(réng)有部分房企出现(xiàn)了“三(sān)道(dào)红(hóng)线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股(gǔ)为(wèi)例，《红周刊》根据(jù)Wind数(shù)据(jù)整理发现，截(jié)至2022年末(mò)，天房发展(zhǎn)、陆家(jiā)嘴、格(gé)力(lì)地产、西(xī)藏城投、中(zhōng)交地产、中国武夷(yí)等国央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除此之(zhī)外(wài)，城建发展、京投发展(zhǎn)、光(guāng)明地产、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股份(fèn)、城投控股等国(guó)央企房企也踩了“三(sān)道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张房企

　　需警惕(tì)其(qí)重蹈(dǎo)覆辙(zhé)

　　不难看(kàn)出，即(jí)便是有着较(jiào)稳健特色的国央企房企，其财务指标(biāo)称得上完全健康的仍是少数(shù)。而更加值得(dé)注意的是，在2022年(nián)，不少(shǎo)国(guó)企，甚(shèn)至地方(fāng)国(guó)企开始大举扩张。而这无(wú)疑又进一(yī)步考验着国(guó)央(yāng)企的(de)资金链情况(kuàng)。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速度的张(zhāng)弛有度尤为重要，节(jié)奏(zòu)把握准确，有助于房企储备优(yōu)质“弹(dàn)药”；但过于乐观的预判未来(lái)市(shì)场，以及过(guò)于(yú)激进的扩张拿(ná)地节奏也有可能让房(fáng)企重蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其(qí)配(pèi)置的一家房企进行举例，它从(cóng)2018年开始(shǐ)到(dào)2021年，连续(xù)4年的净借贷比例都维(wéi)持在33％左右，完全没有增加杠杆(gān)比(bǐ)例(lì)。而到2022年，这家(jiā)房企明显感觉到机会来了，其开(kāi)始(shǐ)在一(yī)线城市(shì)进行大举(jǔ)拿(ná)地，净负债率也由此前的33％左右(yòu)水准提(tí)高(gāo)到45％左右，涨了接近三分之(zhī)一。与此同时，该房企新购入地块也实现(xiàn)了(le)快(kuài)速的开盘利用(yòng)率，预计今(jīn)年会有更(gèng)多(duō)的楼盘入市。像这类企业就(jiù)符合“最(zuì)后的赢家”的特点。一(yī)方面，在(zài)于(yú)它本身储(chǔ)备了(le)很多弹药，去年拿(ná)地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一线城市，另外(wài)一半也主(zhǔ)要(yào)集中在强二线和二线城市；另一(yī)方面，它的扩(kuò)张(zhāng)是有节(jié)制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道(dào)，与之相(xiāng)反，有(yǒu)些(xiē)房企的扩张速度让人感觉又(yòu)回(huí)到了2016年、2017年(nián)，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的(de)影子。虽然说(shuō)，见到(dào)机会时要出手，但出手的章法仍要小(xiǎo)心，如果负债率(lǜ)扩张得太快，但未来的(de)两年市(shì)场没有(yǒu)想象(xiàng)得那么好，可能会重蹈覆(fù)辙(zhé)。

　　那么(me)如何来衡量一家房企的扩张速度是(shì)否激进？陈昊(hào)扬向《红周刊》表示(shì)，主要(yào)还是看房企的净(jìng)负债率(lǜ)水平，在我(wǒ)看来，这个(gè)比例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比“三道(dào)红线”对房企的净负(fù)债(zhài)率要求(qiú)不得高于100％要更(gèng)加严格。陈昊扬解释(shì)，当前房地产(chǎn)行业的复苏(sū)速度并没有那么快，所以要规避公司净负债率提高到一个比较危险的水平(píng)。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积(jī)极的房企梳理发现，中(zh卧室放wifi有什么危害知乎，wifi放在卧室里有害吗ōng)交地产(chǎn)、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城中(zhōng)国、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交(jiāo)地产净负债率持续居高不下(xià)，在2020年至2022年期间(jiān)，依(yī)次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨(bīn)江集(jí)团、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等(děng)房(fáng)企在践行较积极的(de)拿地策略的同(tóng)时，也(yě)较好(hǎo)地控制(zhì)了公司的扩张速度与净(jìng)负债率(lǜ)水平（见(jiàn)附表）。

　　滨(bīn)江集团等(děng)个别民(mín)营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们(men)是以同一筛选标准来看国央企与(yǔ)民营房企，但在各维度的实(shí)际表现上，国央企确实会更胜一(yī)筹。如(rú)国(guó)央企的融资成本更低，融资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到(dào)想融就(jiù)融，这样，国央企自然而然就具(jù)有天然优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机构更(gèng)加看(kàn)好国央企(qǐ)，但(dàn)这也并不意味着，民营企业中就没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现(xiàn)，仍有少数民营房企同(tóng)样受(shòu)到机构的青睐。比如，根据2023年(nián)一季报(bào)，滨江集团的十(shí)大流通股东(dōng)中(zhōng)新(xīn)进了(le)“中国工商银行股(gǔ)份有限公司－景顺(shùn)长城中国回报灵活配置混合(hé)型(xíng)证券投资基金(jīn)”“全国社保基金一一六组合(hé)”等。

　　除此(cǐ)之外，自(zì)2021年开始，百(bǎi)亿私募珠(zhū)海(hǎi)阿巴马资产管理(lǐ)有限公司就长期(qī)持有滨江集(jí)团。根据一季报，该资产公司的几只产品(pǐn)合计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团的受青睐，和其自身的(de)基(jī)本面表(biǎo)现存在一定关系(xì)。2020年以来的近(jìn)三年时间，房(fáng)地产市场(chǎng)整体在走“下坡路”，但(dàn)作(zuò)为(wèi)杭州本土房企(qǐ)的(de)滨(bīn)江集团仍(réng)是(shì)表现(xiàn)出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团在业绩表现、销售(shòu)规(guī)模、新增土储(chǔ)、股价表现等(děng)多维(wéi)度都(dōu)表现了较强(qiáng)的增长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非归(guī)母(mǔ)净利润依次(cì)为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期(qī)发布(bù)的(de)2023年(nián)一季报，今年一季度，滨(bīn)江集团(tuán)更是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时(shí)代”仍能保持自身业(yè)绩(jì)的持续增长，和滨江集团扎根杭州的(de)战略(lüè)布局(jú)关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近(jìn)七成营(yíng)收(shōu)来自(zì)杭(háng)州(zhōu)地(dì)区，而(ér)在2021年，杭州地区的(de)营收(shōu)比(bǐ)重只占到近六成。近三年持续稳(wěn)居杭州房(fáng)企(qǐ)销(xiāo)售排名(míng)第一。

　　与此同(tóng)时(shí)，滨江(jiāng)集团(tuán)在杭州的土储补充同样较为积极，根据诸葛找房(fáng)、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样(yàng)持(chí)续(xù)稳居杭州的本土第一。

　　而卧室放wifi有什么危害知乎，wifi放在卧室里有害吗滨江集团在杭(háng)州的较突(tū)出表现，也让滨江集团的房企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江集团的(de)房企(qǐ)排名已(yǐ)冲(chōng)进前十，根据(jù)中指数据，2023年(nián)前(qián)4月，滨江集团实现销售(shòu)额(é)607.3亿元(yuán)，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今(jīn)，滨江集团股价翻(fān)了超(chāo)一倍(bèi)以上，而(ér)近期，滨江集(jí)团更是迎来多家机构(gòu)的集(jí)中调(diào)研(yán)。滨江集团发布(bù)公(gōng)告表示，公司于5月10日接受了信达(dá)证券(quàn)、金(jīn)鹰(yīng)基(jī)金、建信养老、新华(huá)养老(lǎo)等18家机构调(diào)研。

　　产业链(liàn)布局重(zhòng)点移至存量赛道

　　机构在下游(yóu)家纺(fǎng)、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产开发只是房地产产业链上的中游环节(jié)，其上游(yóu)主要为(wèi)钢铁、水(shuǐ)泥(ní)、建(jiàn)材、玻纤等材料供应商，而下游应(yīng)用(yòng)行(xíng)业主要包(bāo)括(kuò)中介(jiè)服务、家(jiā)用电器(qì)、物业管(guǎn)理、家居用品。综合(hé)《红周刊》的采(cǎi)访，房地(dì)产开发环节(jié)与(yǔ)上游(yóu)材料端息息(xī)相关(guān)，新盘(pán)开(kāi)工不足导致上游不被看好，机构寻(xún)觅个股阿尔法的思路渐(jiàn)渐移至下游。“中国(guó)房地产行业在进入存量(liàng)房时代(dài)，所以对地产产业链，尤其是(shì)偏消费属性的家(jiā)装家(jiā)居领(lǐng)域(yù)，我们相对看好，因为居民(mín)保有的住房规(guī)模越来越大，随着时间的增加，内装更新的需求(qiú)也会越(yuè)来越多。美国过去(qù)的数据充分说明了这(zhè)一点，在新房销售见顶(dǐng)之后，家具消费的增长(zhǎng)却一直都很好。对于(yú)地产产业链，我们相对看好和内装相关的行(xíng)业，例如消费建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而(ér)根(gēn)据《红周刊》对下游细分中相关赛(sài)道龙头年内(nèi)表(biǎo)现的统(tǒng)计，目前暂居前两位的都是来(lái)自家纺赛道的公司(sī)，它们分别(bié)是(shì)富(fù)安娜和水星家纺(fǎng)，特别是前者在月线连(lián)收七根阳线(xiàn)的基础上，年内(nèi)迄今涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富安娜主要(yào)从(cóng)事纺织家居、睡(shuì)眠家居、生活(huó)类产(chǎn)品的研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智(zhì)”自有品牌。第一季(jì)度报(bào)告显示，报告期内，富安娜实现营业收入(rù)约(yuē)6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过(guò)实现(xiàn)归属于上市公(gōng)司(sī)股东的净利润约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报的十大流(liú)通股股(gǔ)东来看，能够发(fā)现该股早(zǎo)已(yǐ)成为(wèi)基金重仓股的(de)天下，彼时包括公募(mù)的中欧价值发(fā)现、中欧潜(qián)力价(jià)值、工银瑞信灵动价值、宝盈新(xīn)价值和私募(mù)的明(míng)河2016，都(dōu)在(zài)其中出(chū)现(xiàn)，占据了半(bàn)壁(bì)江山。需要(yào)强(qiáng)调的是，中欧的两(liǎng)只基金都是价(jià)值派(pài)基金(jīn)经理曹名长在管(guǎn)的(de)产品，首季其同时重仓的房地产(chǎn)产业链股票还有金(jīn)地集(jí)团和大(dà)亚圣象。

　　对比而(ér)言，前几年曾经风光一时的家居(jū)板(bǎn)块(kuài)也因疫情、消费复苏进程缓慢等多(duō)因(yīn)素(sù)一度沉寂，不过好在困(kùn)境反转露出曙(shǔ)光，家居板块(kuài)中(zhōng)年(nián)内表现最好的是志邦家(jiā)居。同一时间段，该股年(nián)内上涨已经(jīng)超(chāo)过(guò)23％，从(cóng)业绩来看，无论是营收还是归(guī)母净利润，公司(sī)都实(shí)现了同比双(shuāng)升(shēng)。

　　从公司的(de)十大流(liú)通股股东来看，《红周刊》发现广发基金经理(lǐ)罗洋(yáng)慧眼(yǎn)独具，一季报中他管(guǎn)理的广发(fā)策略优选(xuǎn)和(hé)广发安宏回报均增加了持(chí)股，而这(zhè)两只(zhǐ)产品也成(chéng)为志(zhì)邦家居(jū)十大流(liú)通股股(gǔ)东中仅有的两只公募(mù)。有意思的是，他似乎(hū)对于定(dìng)制家居(jū)类标(biāo)的情有(yǒu)独(dú)钟，在另一(yī)家(jiā)赛道公司金(jīn)牌橱(chú)柜(guì)中，他管理(lǐ)的全部三只(zhǐ)产品(pǐn)均登榜十大流通(tōng)股股东(dōng)，其也成为他的独(dú)门重(zhòng)仓(cāng)股。

　　除(chú)去(qù)家居家(jiā)纺(fǎng)外，下游的物业股也越来越被机构所(suǒ)青睐，不(bù)过这类标的大多在香(xiāng)港上市，如何(hé)选择成为难题(tí)。对此，前(qián)述上海公(gōng)募基金经理(lǐ)举例分析(xī)：“物业服务不是(shì)一个高毛利的行业(yè)，挣钱很辛苦，我选公司还(hái)是(shì)希望挣(zhēng)的是(shì)市场化应该挣的钱(qián)，以我曾经买(mǎi)的绿(lǜ)城服务为例，它在中高端楼盘占比是比较(jiào)高的，每年到(dào)期的合同(tóng)里提(tí)价成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大(dà)部分项目到期(qī)之后，经过两三轮(lún)合(hé)同(tóng)周期还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产品(pǐn)提价的公司很少，因为物业公(gōng)司很容易一开始是挣钱的，后面因(yīn)为保安这(zhè)些固(gù)定(dìng)人员成本的年(nián)度(dù)增长，不过(guò)服务没有特(tè)别好，客户没有那么满意，能做到提价难(nán)度是(shì)非常大的。但是该公司能在业内做到(dào)到期之后提价(jià)率比较高，这跟(gēn)它的定(dìng)位和比较好的服务是有关系的。”他进一步强调。

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