金融界5月27日(rì)消(xiāo)息 近日(rì)因为昆明国资委(wěi)的(de)一(yī)封声明，让城投债成为关注的焦点，当前地(dì)方(fāng)债的规模和地方(fāng)政府的偿债能力已作伴还是做伴哪个对，作伴还是做伴正确(yǐ)经越来越被重(zhòng)视。如何如何处置地(dì)方债务(wù)？

　　中泰证券首席经济(jì)学家李(lǐ)迅雷发文(wén)称，地方债包括地方一般债、专(zhuān)项(xiàng)债(zhài)和包括城投债在(zài)内的各(gè)种隐形债(zhài)，其规(guī)模(mó)究(jiū)竟有多大，尚有争议，但增长迅(xùn)猛。包括银行、保险、基金等在内的机(jī)构投资者(zhě)是(shì)地方债的主要持有者，他们普遍担心的还是城投(tóu)债务、非标等地方政府隐形债风险。例如(rú)，近期贵(guì)州省政府(fǔ)发展研究中(zhōng)心提出，“化债工作推进异常艰(jiān)难，仅依靠(kào)自身能力已无法(fǎ)得到有效解(jiě)决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政(zhèng)缩水(shuǐ)的背景下，地(dì)方政府的财(cái)权(quán)与事(shì)权不匹配问题又凸显出(chū)来。在我国政府杠作伴还是做伴哪个对，作伴还是做伴正确杆率水(shuǐ)平并不算高的前(qián)提(tí)下，我国地(dì)方(fāng)政府的杠杆率水平(píng)确实够(gòu)高了。需要调整中央和地方之间债务余额的比例关系。“今后应加大中(zhōng)央政(zhèng)府的发债规(guī)模，为地方经济减负。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国(guó)经(jīng)济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在城投(tóu)公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

　　李(lǐ)迅雷建议给予困(kùn)难省份一定的(de)“托(tuō)底”支持，在政(zhèng)策(cè)上大力度支持地方(fāng)政府“化债”。如帮助地方政府(fǔ)（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低(dī)债(zhài)务成本(běn)、拉长(zhǎng)债务期(qī)限（非(fēi)债券类债务展期，如遵义(yì)道桥实践银行贷款展期），通过政策性银行或商业(yè)银行的(de)低息资金来降(jiàng)低债务成本，让债务更加容易(yì)滚续。

　　李迅(xùn)雷还(hái)建议，中央政策上支持(chí)地(dì)方(fāng)政府通过(guò)出让(ràng)国有资(zī)产来偿债。他表示这(zhè)类典型(xíng)案例(lì)为“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台(tái)集(jí)团两次公(gōng)告无偿划转上市公司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州(zhōu)茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按当(dāng)时市价计量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元(yuán)）至(zhì)贵(guì)州国资(zī)。

　　以(yǐ)下文字来(lái)源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务(wù)的(de)辨证思(sī)考》

　　截至(zhì)2022年末全国城投有息(xī)债务(wù)54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成为地方债务主要体现形(xíng)式

　　城(chéng)投债是指(zhǐ)城投企业公开发行的公(gōng)司债券(quàn)和中期票据。按照新(xīn)预算法、“43号文”出(chū)台明(míng)确(què)城投债与地方政(zhèng)府信(xìn)用脱钩，城投(tóu)公司(sī)定位由地方政府投融(róng)资机(jī)构(gòu)转变(biàn)为市(shì)场化(huà)运营主体，地方政府(fǔ)不再对城投债兜(dōu)底(dǐ)。但实际上市场(chǎng)仍然把(bǎ)城(chéng)投债(zhài)看作(zuò)由(yóu)地方政府背书的高信(xìn)用(yòng)等级债券。

　　因此城(chéng)投公司通常都是地方政府下设的(de)投融资机构，很难(nán)完(wán)全独立成为与政(zhèng)府无关的(de)纯市场(chǎng)化的企业。城投(tóu)的(de)债务(wù)主要包(bāo)括向银行借款和发(fā)行债券(quàn)融资这两种方式(shì)，以前一种方式为主，但后一种债权融资的规(guī)模也不小，到2022年末，余(yú)额估(gū)计在13万亿(yì)元以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全国城投有息债务快速扩张，每年增(zēng)速均保持在10％以上，到2022年末(mò)，全国城投有息债务为54.1万亿(yì)元，相较2011年(nián)的6.4万(wàn)亿元增长了7倍以(yǐ)上(shàng)。

城投平台发债余额的增长

图片(piàn)来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此(cǐ)，城投平台实际上已经成(chéng)为(wèi)地(dì)方债务的主(zhǔ)要体现(xiàn)形(xíng)式，规(guī)模明显超过(guò)地方政(zhèng)府(fǔ)的一般债和(hé)专项(xiàng)债(zhài)之和。城投平(píng)台中，如(rú)今，城(chéng)投(tóu)平台的(de)债券余额大约为13.8万亿元，迄今并无(wú)违(wéi)约案例，说(shuō)明城(chéng)投(tóu)债仍属于地方(fāng)政府(fǔ)背书的高等级信(xìn)用债。但(dàn)是，城投平台的非标(biāo)违约情况时有发生，银行贷款展期、调整还(hái)贷方(fāng)式的也比较多。

　　地方政府应(yīng)确保(bǎo)城投债按时兑付，不能轻易违约(yuē)

　　当前(qián)市场对地方政(zhèng)府债务增长和财政收入增速(sù)下降甚至负增长的现(xiàn)象(xiàng)普遍(biàn)担心，尤其对财(cái)力偏(piān)弱的东(dōng)北、中西部省(shěng)份，城投债(zhài)的收益(yì)率(lǜ)普遍高于东(dōng)部发达省(shěng)市。2022年13个省土地出让金对政府(fǔ)债务利息覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿(ná)地之后(hòu)，捉襟见肘(zhǒu)的情况更加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤债违约(yuē)之后，对河南(nán)省乃至全国(guó)的信用债市场都造成负(fù)面冲击，信(xìn)用分层现象加剧，部分经济偏弱区域(yù)被(bèi)边缘化(huà)。例如青海、云(yún)南和天津等近几年(nián)融资成本仍在上升(shēng)；黑龙(lóng)江、贵(guì)州(zhōu)2017-2019年融(róng)资成(chéng)本大幅上升(shēng)，虽然2020年以来(lái)融(róng)资成本有所(suǒ)下降，但整体降幅(fú)相较全国更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年以(yǐ)来城投债加权平均(jūn)票面利率降(jiàng)幅也明显(xiǎn)不如(rú)全国。

　　当前(qián)在经济复苏不及预(yù)期的背景下，投(tóu)资者(zhě)的(de)风(fēng)险偏好明显下降(jiàng)。为(wèi)此(cǐ)，地方政(zhèng)府应该(gāi)确保城投债的(de)按时(shí)兑付。因为违(wéi)约不仅不能解决债务问题，反而会恶(è)化区域信用环境，导致地(dì)方国企融(róng)资难(nán)、融资贵(guì)。从未来区域经(jīng)济(jì)发展的角(jiǎo)度看，政府部门仍需要持续举债来(lái)实现(xiàn)经济平稳增长，需(xū)要保持政(zhèng)府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度(dù)支持地(dì)方政(zhèng)府“化(huà)债(zhài)”

　　因此，当前迫(pò)切需要(yào)增强城投债(zhài)权人(rén)的持有信(xìn)心(xīn)，首先要(yào)确保(bǎo)城投债(zhài)不违约(yuē)，这就意味着城投公司能够(gòu)具备低成本的借新还(hái)旧能力。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地(dì)方债不(bù)兜底，但(dàn)建议给(gěi)予(yǔ)困难省份一定的(de)“托底(dǐ)”支持，即在(zài)政策(cè)上大力度(dù)支持地方政府“化债”，如帮(bāng)助(zhù)地方政府(fǔ)（如(rú)城投公司的借新还旧）降低债(zhài)务(wù)成本、拉长(zhǎng)债务期限(xiàn)（非债券类债务展期，如(rú)遵义道桥实践(jiàn)银行贷款(kuǎn)展期），通过政(zhèng)策性银(yín)行或商业银行(xíng)的低息(xī)资(zī)金来(lái)降低债务成(chéng)本，让债务更加容(róng)易(yì)滚续。

　　此外，对于地方(fāng)政(zhèng)府可(kě)否通过出(chū)让(ràng)国有资产来(lái)偿债方面，也(yě)希望中(zhōng)央(yāng)给(gěi)予(yǔ)政策(cè)上的支持。因为今年3月(yuè)1日(rì)，国资委在(zài)对政协(xié)十三(sān)届全(quán)国委(wěi)员会(huì)第五次会议第(dì)00503号提(tí)案(àn)的答复中表示(shì)，将适(shì)时出台制度规定及操作细(xì)则，探索(suǒ)国有权益(yì)份额规范化退出(chū)的有(yǒu)效方(fāng)式和途径，充分(fēn)发(fā)挥有限合伙企业的优势，助力国有企业创新发展。

　　通过出让(ràng)国有(yǒu)企(qǐ)业(yè)股权获得收入偿还债(zhài)务(wù)，典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次公告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿(yì)股股份（合计占(zhàn)贵(guì)州茅台总股本8％，按当(dāng)时(shí)市价计(jì)量(liàng)市(shì)值(zhí)约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在当(dāng)前中(zhōng)国经济转型的(de)关键阶段，维护地方政(zhèng)府的信用，防范区(qū)域性(xìng)金融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司还没有(yǒu)与政府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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