平安(ān)首经团队：钟(zhōng)正生/张璐(lù)/常(cháng)艺馨

　　核心观点(diǎn)

　　新增社融表(biǎo)现(xiàn)乏力。继一季度“天(tiān)量”投放(fàng)后，2023年4月社融增长明(míng)显降温，比去年4月疫情冲击期(qī)间创下(xià)的低(dī)点仅多增(zēng)2873亿元，“稳信用”压力有(yǒu)所显现。社融骤降的主要拖累在于(yú)人(rén)民币信贷增势(shì)放缓(huǎn)， 4月降至2008年以来历史同期的次低(dī)点（仅略(lüè)高于2022年同期）。表外融资和直接(jiē)融资基本延续了一(yī)季度的格(gé)局。1）委托(tuō)贷(dài)款和信托贷款小幅正增长；未贴(tiē)现银行承兑汇票(piào)较(jiào)去(qù)年(nián)同(tóng)期降幅收窄；2）企业直接融资较去年阴肖指的是哪几个生肖，阴肖指的是哪几个生肖呢(nián)同期有(yǒu)所(suǒ)下降(jiàng)，主因(yīn)债券(quàn)到期规模较(jiào)大。3）政府债融资规模同比多增，但需警(jǐng)惕其“后劲”。2023年(nián)提前批的剩余发行额度不及万亿(yì)，截(jié)至5月(yuè)上旬(xún)尚未下发剩余批次的(de)地方债额度，期(qī)间(jiān)空档可能拖(tuō)累政(zhèng)府(fǔ)债(zhài)融资表现。

　　新(xīn)增人(rén)民币贷(dài)款偏(piān)弱，增(zēng)量明(míng)显弱(ruò)于历史(shǐ)同期均(jūn)值。各分项从强到(dào)弱排(pái)序，企(qǐ)业中(zhōng)长期贷款>；企业(yè)短期贷款>；居民(mín)短期(qī)贷款>；居民中长期贷款(kuǎn)。新(xīn)增人民币贷款的最(zuì)大问题仍然在(zài)于居民中长期贷款(kuǎn)，房地产(chǎn)销售不振使(shǐ)其增量不足，居民预期偏弱、提前偿还存量房贷又雪上加霜(shuāng)。但基(jī)于4月这个信贷投放传统(tǒng)淡季的数据，尚不(bù)能得出(chū)企业(yè)信贷需求(qiú)不足的结论。一方面，企业中长期贷款在(zài)一季度(dù)大幅高增后，4月(yuè)又创历史同期新高(gāo)，仍能有效(xiào)发(fā)力；另一方面，表内票据维持低增长（与去年1-5月表内票据高增长形(xíng)成对比(bǐ)），也意味着目(mù)前企业(yè)贷款需求或许尚可。此(cǐ)外，4月初以来(lái)存款利率市场化(huà)改革较快(kuài)推(tuī)进，这有助于缓(huǎn)解银行面临的净(jìng)息差压力(lì)，增强其(qí)支持实体经济(jì)的可持续(xù)性，能够为企(qǐ)业贷(dài)款利率的进一步(bù)下(xià)调“蓄(xù)力”。

　　从货(huò)币供应量和存款(kuǎn)数据看：1）M1同比小(xiǎo)幅回升。每(měi)年(nián)前4个月翘尾因素对M1同比(bǐ)走势影(yǐng)响较大，或是驱动(dòng)其(qí)变化的主(zhǔ)因。在贷款扩张的同时，企业(yè)存款也有(yǒu)边际(jì)改善(shàn)。2）M2同比(bǐ)增速有所回落。4月居民资产再配(pèi)置，银行理财规(guī)模重回扩张，对(duì)M2形(xíng)成(chéng)拖累(lèi)。考虑到(dào)去年4月(yuè)M2同比(bǐ)增(zēng)速较3月抬升0.8个(gè)百分点，基(jī)数变化也有较强影响。3）居民存(cún)款同比少增。考虑到4月多(duō)家中小(xiǎo)银行(xíng)下调挂牌存款利率(lǜ)、银行理财市场火热、居民提前偿还房贷(dài)规模较高，其驱动因(yīn)素更多(duō)是家庭资产(chǎn)的再配(pèi)置，流向消费规模可能较(jiào)为(wèi)有(yǒu)限。4）4月财政存款同(tóng)比大幅多增，但结合基建相(xiāng)关(guān)高频开(kāi)工率和重(zhòng)大(dà)项目开工(gōng)金额数据看，财政对实体经济(jì)支持力度可能有所减(jiǎn)弱。从4月金融(róng)数据(jù)看，房(fáng)地产恢复仍(réng)然缓慢，此(cǐ)时(shí)若财政基(jī)建支持力度不稳，可能导(dǎo)致中国经济环比增长动能(néng)较快衰减。

　　目前社(shè)融(róng)增速回(huí)升幅(fú)度较小，但与名义GDP增速对比看，货币政策对实体经济的支持还(hái)是比(bǐ)较有力(lì)的(de)。即便按2023年中国名(míng)义(yì)GDP增速(sù)7％-8％的情形（假设(shè)全年录得6％左(zuǒ)右的实(shí)际GDP增速，加上1到2个点的GDP平(píng)减指数(shù)），10％的社融(róng)增速也应足够与之匹(pǐ)配。我们认为，后(hòu)续需通过财政(zhèng)加力、促进房地产修复、促进家(jiā)庭(tíng)超额储蓄动用等方式扩大总需(xū)求，夯(hāng)实经济回升势头(tóu)。

　　一

　　新(xīn)增社融表现(xiàn)乏力(lì)

　　新增社融表现乏(fá)力。2023年4月新增社会(huì)融资规模为1.22万亿元，同比多增2873亿元；社融(róng)存量同比(bǐ)增速持平于上月的10％。考虑到去年同(tóng)期疫情多(duō)点散(sàn)发、社融(róng)一度触“冰”的低基数(shù)效(xiào)应，以及今(jīn)年(nián)一季度“开门红”期间社融(róng)月均同比(bǐ)多增8200多亿的亮眼表现，4月社融表现乏力“稳信用”压力有所显现。从分项看：

　　一(yī)方面(miàn)，人民币(bì)信贷增势放缓，是4月社融骤降的(de)主(zhǔ)要拖累。2023年4月人民币(bì)贷款4431亿元，为2008年(nián)以来历史同期的次(cì)低点(diǎn)（仅较2022年同期高815亿元）。不过，得益于出口边际回暖(nuǎn)、人民币汇率相(xiāng)对(duì)稳定，4月外币贷款(kuǎn)同比有所(suǒ)少(shǎo)减。

　　另(lìng)一方面，表(biǎo)外融(róng)资(zī)和(hé)直接(jiē)融资基本延续了一季度的格局。

• 　　一则，企业直(zhí)接(jiē)融资同比缩量，继(jì)续小(xiǎo)幅拖累新增社融。2023年4月(yuè)企业(yè)债(zhài)融(róng)资、非金融(róng)企业境内(nèi)股票融(róng)资分别同比少增809亿元、173亿元(yuán)。今年春(chūn)节后，企业贷款发(fā)行规模持续高(gāo)于去年同期，但到期偿还也迎来高峰(fēng)，对净融资构成拖(tuō)累(lèi)。截至(zhì)2023年(nián)一季度末，2022年10月(yuè)推出的500亿元民营企(qǐ)业债券融资支持工具（第二期）尚未开始投(tóu)放使用(yòng)，相关(guān)政策支(zhī)持(chí)还有待落(luò)地。

• 　　二则，政府债融资规模同比多增，但需警惕其“后劲”。今(jīn)年前(qián)4个月，财政继续前置(zhì)发(fā)力，政府债融资(zī)规模较去年同期累计多增(zēng)3114亿(yì)元(yuán)。以财(cái)政预算(suàn)数据(jù)看，2023年政府债融资的总体规模与去年相当(dāng)。但不同之处在于(yú)，2022年在3月(yuè)底(dǐ)就已经下达(dá)剩余批(pī)次的新增地方债额度，而2023年截至5月上旬仍(réng)未(wèi)下发(fā)剩余批(pī)次的地方债额度，且提前批的剩(shèng)余发行额度不及万亿。如果近期下达地方债额(é)度，按照往年节奏，经过(guò)地方政府(fǔ)项目额度分配、预算调整程序，剩余批(pī)次地方债(zhài)可能至6月中下旬才能(néng)发出，期间的“空档”可能会拖累政府债(zhài)融资表(biǎo)现。

• 　　三(sān)则(zé)，表外(wài)融资同比多增，持续对社融(róng)构(gòu)成(chéng)小幅支撑。其中，委托贷款和(hé)信托贷款单月小幅新增，相比去年(nián)同(tóng)期(qī)分别(bié)多(duō)增85亿元、少减734亿元。在(zài)表内票(piào)据贴现(xiàn)减少的情况(kuàng)下，未贴(tiē)现银行承兑汇票较去年同期降幅收窄，同比(bǐ)少减1210亿元(yuán)。

　　二

　　贷款(kuǎn)拖累在居(jū)民端

　　2023年(nián)4月新(xīn)增人民币贷款为7188亿元，比去年同期低点仅略有多(duō)增，相比18年-21年同期均值少(shǎo)增6237亿元(yuán)。各分项(xiàng)从(cóng)强到弱排序(xù)，“企业中长期贷款 >； 企(qǐ)业短期贷款 >； 居(jū)民短(duǎn)期贷款 >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居(jū)民(mín)中长(zhǎng)期贷款单月净(jìng)偿还(hái)规(guī)模达历史新高(gāo)，相(xiāng)比18年(nián)-21年同期均值多减5410亿元；

• 　　居民短期贷款同比少减，但较(jiào)18年(nián)-21年同期均(jūn)值多减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企业短期贷(dài)款同(tóng)比多增，但略(lüè)低于(yú)18年(nián)-21年同期均值；

• 　　企业中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)延续(xù)前期亮眼表现(xiàn)，同比大(dà)幅多增(zēng)4071亿元(yuán)，且创(chuàng)历史(shǐ)同期新(xīn)高(gāo)。

　　总体看，新增人民币贷款的(de)最大问题仍然在于居民(mín)中(zhōng)长期贷(dài)款，房地产销售低迷使(shǐ)其(qí)增量不足(zú)，居(jū)民预期偏弱、提(tí)前偿还存量房贷又(yòu)雪(xuě)上加霜(shuāng)。基于4月这个信贷投放传统淡(dàn)季的(de)数据，尚不(bù)能得出(chū)企业信贷需求(qiú)不足的结论。

• 　　一(yī)方面，企业(yè)中长期贷款在一季度大幅高增后，4月又创历史同(tóng)期新高，仍然能够有效(xiào)发力。

• 　　另(lìng)一方面，表内票(piào)据维持低增长(zhǎng)（与去年1-5月表内(nèi)票(piào)据高增长(zhǎng)形成对比），也意味着(zhe)目前企业贷款需(xū)求或许尚(shàng)可。

• 　　此外，4月初以来存(cún)款利(lì)率(lǜ)市(shì)场化改革较快推进，这(zhè)有助于(yú)缓解银行面临的净息差压力，增强其支持实体经(jīng)济的(de)可持续(xù)性，能够为(wèi)企业贷款利(lì)率的 进一步下调“蓄力(lì)”。

　　三

　　居(jū)民资产再配置

　　M1同比(bǐ)小幅阴肖指的是哪几个生肖，阴肖指的是哪几个生肖呢回升。一方(fāng)面，从历史规(guī)律(lǜ)看，每(měi)年(nián)前4个月翘尾(wěi)因素对M1同比(bǐ)走势的影响较大，这可能是驱动其(qí)变化的主要(yào)原(yuán)因。另一方面，在企(qǐ阴肖指的是哪几个生肖，阴肖指的是哪几个生肖呢)业贷款扩(kuò)张的同时，企业存款也有(yǒu)边际改善，4月新增规模约1408亿(yì)元，而21年、22年4月企(qǐ)业存(cún)款均在减少。

　　M2同比增速有所回落。一(yī)方面，4月信贷扩(kuò)张乏力，对M2的(de)支撑不强。另(lìng)一方面，居民资产再(zài)配(pèi)置，银行理财规(guī)模(mó)重回(huí)扩(kuò)张(zhāng)，对M2也(yě)形(xíng)成拖累(lèi)。此外，考(kǎo)虑到(dào)去年4月M2同(tóng)比增速较3月抬升0.8个(gè)百(bǎi)分点，基数(shù)的(de)变(biàn)化也有(yǒu)较强影响。

　　4月(yuè)居(jū)民存款出现了2022年3月以来的首次同比少增，其驱动因(yīn)素更多是家庭资产的(de)再配置，流向消费的(de)规(guī)模可能较为有限(xiàn)。4月以来多家中小银行下调挂牌存款利率（据融(róng)360监测数据，4月份农商行1年、2年、3年(nián)、5年期存款平均利率分别(bié)环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理(lǐ)财市场(chǎng)需求火热(rè)，居民提前(qián)偿还(hái)房贷(dài)规(guī)模较高（4月居(jū)民(mín)中长期贷款净偿还规模达(dá)历史新高）。

　　值得(dé)警惕的是，4月(yuè)财(cái)政存款同比大(dà)幅多增(zēng)4618亿元(yuán)，去年同期留抵退税推进存在一定影(yǐng)响。但结合其他指标看，财政对(duì)实体经济的支持力度可能有(yǒu)所减弱，基建投资相关的(de)高频指标出现了下行的苗头（4月(yuè)下旬以(yǐ)来，全国(guó)高炉开工率(lǜ)、电(diàn)炉(lú)开工(gōng)率、独立焦化厂焦(jiāo)炉生产率、水泥磨(mó)机运(yùn)转率、石(shí)油(yóu)沥青开工率等(děng)指标环(huán)比走(zǒu)弱），重(zhòng)大项目开工金额(é)同环(huán)比(bǐ)较快下滑(huá)（据Mysteel不完全统计，2023年4月(yuè)全国各地重(zhòng)大项目开(kāi)工总投资(zī)额约28078.26亿(yì)元(yuán)，环比下降34.0％，不(bù)及去年(nián)同期的半数）。从4月(yuè)金融数据看，房地产(chǎn)恢复仍然缓(huǎn)慢，此(cǐ)时如果财政基(jī)建支持(chí)力度不稳，可能导(dǎo)致中国经济(jì)的环(huán)比增长动能(néng)较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 阴肖指的是哪几个生肖，阴肖指的是哪几个生肖呢