来源：高(gāo)瑞东宏观笔记

　　核(hé)心观点

　　本周聚焦：

　　一季度(dù)，国内经(jīng)济(jì)回暖主(zhǔ)要缘于疫(yì)后复苏红利驱动(dòng)，表现为生(shēng)产恢复推(tuī)动出(chū)口形势好(hǎo)转，出(chū)行需(xū)求释放(fàng)催化下游消费回暖。从行业表现看(kàn)，制造业从去年四季度的“量价(jià)齐跌(diē)”转向“量升价跌”，企业或从(cóng)主动去库转向(xiàng)被动(dòng)去库。从(cóng)景气度(dù)边际表现看(kàn)，下游消费制造>；中游装备制(zhì)造>；上(shàng)游原材料加工；服务业中，交通运输、住宿餐(cān)饮、房(fáng)地产等线下活动(dòng)回暖，但距(jù)离(lí)疫情前(qián)仍有一定(dìng)差距(jù)。

　　向前(qián)看，考虑到(dào)疫后经(jīng)济脉冲式修复(fù)放(fàng)缓、海外(wài)总需求回落预期逐步兑现，消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级将成为(wèi)推(tuī)动下一阶段(duàn)国内(nèi)经济复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服(fú)务业是驱(qū)动(dòng)一季度经济复苏的主(zhǔ)因

　　从一(yī)季度GDP表现(xiàn)看(kàn)，制(zhì)造业(yè)，交通运输、房地产等行业景气度(dù)明(míng)显提升，而(ér)建筑业景气度回落，与年初出口数据(jù)好转、服(fú)务消费快(kuài)速恢复(fù)、房地产销售回(huí)暖(nuǎn)而(ér)投资疲(pí)弱(ruò)的(de)特点相一(yī)致。

　　从制造业(yè)内部(bù)来看，今年(nián)3月，制造(zào)业各(gè)行业景气度普遍(biàn)回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初(chū)期，供(gōng)给端修(xiū)复(fù)好(hǎo)于需求端，行定语中心语是什么意思，连接状语和中心语是什么意思业整(zhěng)体(tǐ)去库进程尚未结束。从行业景气度边际改善情况来(lái)看，下游消费制造>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭行业景气度表(biǎo)现为高位放缓。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与出行、地产(chǎn)后周(zhōu)期相关的(de)酒饮料茶(chá)、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)较高，部分行业表现(xiàn)为“量价(jià)齐升”。

　　中游装备制造业行业景气度居中(zhōng)，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专(zhuān)用设备、运输设(shè)备>；；；汽(qì)车制造、金属制品>；；；通用(yòng)设备、电子(zi)设备。

　　上游原(yuán)材料加工行业(yè)景气度(dù)改(gǎi)善幅度最弱，由(yóu)于行业库(kù)存水平偏高(gāo)，多数行(xíng)业仍然受(shòu)到价格下跌(diē)的困扰，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度(dù)看，有色(sè)金属(shǔ)>；；；黑色(sè)金(jīn)属、非(fēi)金属矿物>；；；石油石化(huà)行业(yè)。

　　消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升(shēng)级或(huò)是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏(sū)主要(yào)受益(yì)于疫(yì)后复(fù)苏红利(lì)驱动。需(xū)求(qiú)方面(miàn)，出(chū)行类(lèi)消费快(kuài)速复苏，前期积压的购(gòu)房(fáng)、服务(wù)消(xiāo)费需求得(dé)以释放；供给方面，国内(nèi)复工复(fù)产加(jiā)快推进(jìn)，生产(chǎn)端快速恢复，是(shì)推(tuī)动年(nián)初出口(kǒu)数据好转(zhuǎn)的重要(yào)原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节(jié)奏有(yǒu)所(suǒ)放缓，指向(xiàng)疫后(hòu)复苏(sū)红(hóng)利驱动边(biān)际转弱，随(suí)着未来海(hǎi)外总(zǒng)需求(qiú)回落的(de)预期逐步(bù)兑现，后续驱动国(guó)内经济增(zēng)长的(de)线索(suǒ)，大概率来自于消费(fèi)回暖和(hé)产业(yè)升级(jí)两(liǎng)条主线(xiàn)。

　　一是，一季度(dù)居民收(shōu)入向上修复(fù)，消费倾向(xiàng)明(míng)显回升，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平，同(tóng)时信贷数据指向居民“去杠(gāng)杆”势(shì)头缓和，未(wèi)来消费(fèi)回暖的(de)确定性进一步增强。预计(jì)交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)有(yǒu)望持续修(xiū)复，家电、家具、纺服(fú)等与(yǔ)出行及地产后(hòu)周期(qī)相(xiāng)关的可(kě)选消费(fèi)也(yě)有望进一(yī)步回暖(nuǎn)。

　　二(èr)是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三(sān)样”产品出口(kǒu)优(yōu)势增强，有(yǒu)望维(wéi)持出口韧性；随着(zhe)下游消费稳(wěn)步修复(fù)、二季度PPI同比触底回升(shēng)，制造业企业盈利有(yǒu)望向(xiàng)上修复(fù)，企(qǐ)业(yè)将从主动去(qù)库(kù)逐步转向(xiàng)被动去库、主动(dòng)补库，设备(bèi)投资需(xū)求有望改善(shàn)，推动(dòng)中(zhōng)游装备制造景气度维持高位。

　　风险(xiǎn)提(tí)示(shì)：国(guó)内经济恢复力度不及预期；海外需求超(chāo)预期(qī)回落。

　　一、节后消费降温，带动(dòng)CPI涨(zhǎng)幅明显回(huí)落

　　一(yī)、本周聚焦：疫(yì)后(hòu)经济(jì)复苏(sū)有哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制造(zào)业(yè)、服务业是驱动一季度经济复苏的(de)主因(yīn)

　　一(yī)季度我(wǒ)国(guó)GDP总量(liàng)实(shí)现超(chāo)预期增长，指向疫后复(fù)苏背景下，国内经济企稳回升。但不同于海(hǎi)外国家疫后复苏的规律，本轮(lún)国内疫后(hòu)复苏(sū)发生(shēng)在外需回落(luò)、国内经(jīng)济转向(xiàng)高质(zhì)量发展、居民前期“去杠(gāng)杆”的过程中，因此驱动疫后经济(jì)复苏的(de)力量(liàng)并不均衡，行业分化特(tè)征明显。因此，我(wǒ)们重点(diǎn)从行业层面，观(guān)测(cè)当前各行业景气度水平。

　　从(cóng)GDP不变价观测各(gè)行业表(biǎo)现来(lái)看，今年一季度制造业、交通运输业、房(fáng)地(dì)产(chǎn)业(yè)景气度明显提升，而建(jiàn)筑业景(jǐng)气度(dù)回落，与年(nián)初出口数(shù)据(jù)好转、服务消费(fèi)快速恢复、房地产销售回(huí)暖而投资疲弱的情况(kuàng)相一致(zhì)。

　　我们以2019年为基期(qī)计算各年份的复合(hé)增速，观察各(gè)行业增(zēng)加值变化。

　　今年(nián)一(yī)季(jì)度第一(yī)产业增加值增(zēng)速为3.6％，低于(yú)去年四季(jì)度的4.9％，但(dàn)仍高于2019年、2020年全年(nián)增速，与(yǔ)近(jìn)年来加快建(jiàn)设农(nóng)业(yè)强国，推(tuī)进农(nóng)业农村现代化(huà)的目标(biāo)有关。

　　今(jīn)年一季度第二产业增加值增(zēng)速升至5.4％，高于去年四季(jì)度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增加值(zhí)增速提升(shēng)至(zhì)5.9％，高于去年四(sì)季度的4.7％，但(dàn)低(dī)于(yú)2021年全年增速，与去年下半年(nián)之后外需(xū)转(zhuǎn)弱、居民商(shāng)品消费恢复偏(piān)慢(màn)有关。而建筑业景(jǐng)气(qì)度(dù)明(míng)显(xiǎn)回落，增加值(zhí)增速回(huí)落至1.9％，低于(yú)去年四季(jì)度的3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年一季度第三(sān)产业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略高(gāo)于去年四季度的4.6％，但相较疫情(qíng)前仍(réng)存在产出缺口。其中，受益于居(jū)民出行活(huó)动恢复，交通运输(shū)、仓储和邮政(zhèng)业(yè)增加值增(zēng)速明显提升，自(zì)去年四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全(quán)年增速；住定语中心语是什么意思，连接状语和中心语是什么意思宿和餐(cān)饮业增加值增速小幅回升，尽(jǐn)管高于疫(yì)情(qíng)三年来的平(píng)均增(zēng)速，但绝对(duì)水(shuǐ)平不及2019年，指(zhǐ)向供给水平恢复较慢。而(ér)受益于新房和(hé)二手房(fáng)销售(shòu)回暖(nuǎn)，今(jīn)年一季度(dù)房地产业增(zēng)加值增速回正(zhèng)至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏(sū)分化，中下(xià)游改善幅度好于(yú)上游

　　对于行业(yè)景(jǐng)气度的观测，我们采用(yòng)量(liàng)（各行业(yè)工业增加值增(zēng)速(sù)）与价(jià)格（各(gè)行业工业品价(jià)格增(zēng)速(sù)）分(fēn)别(bié)作为供需的(de)衡量指标。主要选(xuǎn)取28个主(zhǔ)要行业自2019年以来(lái)的月度数(shù)据(jù)，首(shǒu)先将(jiāng)各行业增(zēng)加值增速调整为以(yǐ)2019年为(wèi)基期的复(fù)合(hé)增速，其(qí)次计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增加(jiā)值增速和PPI增(zēng)速的(de)分位(wèi)数水平，通过对比2022年12月(yuè)和(hé)2023年(nián)3月的分位数水平，捕捉(zhuō)其边际变化。

　　今年(nián)3月，制造业各行业景气度出现普遍(biàn)回暖，多数从去年12月的(de)“量价齐跌”转(zhuǎn)入(rù)“量(liàng)升价跌(diē)”，指向经济复苏初期，供给端修复(fù)好于需(xū)求(qiú)端，行(xíng)业(yè)整体去库进程尚未结束。从行业景(jǐng)气度边际改(gǎi)善情况来看(kàn)，下游消费(fèi)制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原(yuán)材(cái)料加工，煤炭行业景气度(dù)呈现高位放缓情(qíng)况。

　　下游(yóu)消费制造(zào)行业中，与出行、地(dì)产后周期(qī)相关的行(xíng)业景(jǐng)气度最(zuì)高(gāo)，部分行(xíng)业步入“量价齐(qí)升”阶段。今年3月，与居民外出消费相关的(de)，酒饮料茶、纺织服装、文教(jiào)娱(yú)乐的(de)量价分(fēn)位数水(shuǐ)平均处(chù)在高景气度(dù)区间，烟草、家具制造行业(yè)也呈现“量价齐升(shēng)”的特征；食品(pǐn)制造景气度(dù)有(yǒu)所回落，农(nóng)副加工行业表(biǎo)现为“量(liàng)价齐跌(diē)”，食品制造行业表现为(wèi)“量升价(jià)跌”，二者(zhě)价格下跌主要与高库存水(shuǐ)平(píng)有关，今年2月，库存同(tóng)比(bǐ)均处在2016年(nián)以来90％以上分位数水平；而随着(zhe)防(fáng)疫需(xū)求(qiú)的降温，医(yī)药制造业景(jǐng)气度有所回落，表现(xiàn)为“量跌(diē)价平(píng)”。

　　中游装备(bèi)制造业(yè)行(xíng)业(yè)景气(qì)度居中，均(jūn)表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。一方面与原(yuán)材料成本下跌有关，另一(yī)方(fāng)面(miàn)，也(yě)与(yǔ)年初外需表现好(hǎo)于内需，部分行业(yè)仍在去库(kù)进(jìn)程有关。其中，电气机械、专(zhuān)用设备、运输设备工业(yè)增加值增(zēng)速改善幅度(dù)最(zuì)大，受(shòu)益于国内产(chǎn)业升级、出口(kǒu)优势带来(lái)的韧性驱(qū)动；其次是汽车制造、金属制品，改善幅(fú)度最弱的是(shì)通用设备、电子设备，与房(fáng)地(dì)产新开工强度较弱、消费电子(zi)行业周期性(xìng)走(zǒu)弱有关。

　　上游原(yuán)材料加工行(xíng)业(yè)景气度改(gǎi)善幅(fú)度(dù)偏弱，由于行业(yè)库存水平偏(piān)高，多数行业仍(réng)受制于价格下跌(diē)的困扰，表现为“量升价(jià)跌(diē)”。其(qí)中(zhōng)，有色(sè)金属行业(yè)生产(chǎn)端改善幅度最大，3月增加值(zhí)增(zēng)速位于2019年以来(lái)70％分位数(shù)水平，但(dàn)受全球(qiú)大宗商品下行周期影(yǐng)响，价格依旧(jiù)承(chéng)压(yā)；随着年(nián)初(chū)建筑业(yè)施工回暖，相关的(de)黑色(sè)金属、非金属制品景气度(dù)提升，但(dàn)由于(yú)库存水平偏高，价(jià)格仍处在下跌区间(jiān)，拖累整(zhěng)体(tǐ)盈(yíng)利水平；石化(huà)链条(tiáo)行业(yè)生产(chǎn)水平普遍(biàn)回暖，但分(fēn)位数水平仍处在50％以下的景气度偏低(dī)区间，今年由于能源(yuán)危机(jī)缓解，产品价格相较去(qù)年同期也(yě)出现(xiàn)普遍下跌(diē)。

　　煤炭开采景气度仍处在高(gāo)位，但(dàn)出(chū)现边际放缓，生产及价(jià)格水平(píng)同步(bù)回落。这与去年以来(lái)行业产能(néng)持续扩张有关，今年2月(yuè)，煤炭开采产成品(pǐn)库存同比处在2016年以来(lái)94％分位数(shù)水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产业升级或是推(tuī)动下(xià)一阶段经济复苏的(de)主线(xiàn)

　　一季(jì)度，国(guó)内经济复苏主要受(shòu)益于疫后复苏红利。一方面，消(xiāo)费场景(jǐng)恢(huī)复(fù)后，出行(xíng)类消费快(kuài)速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务(wù)性(xìng)需求得以释(shì)放；另一方(fāng)面(miàn)，国(guó)内复(fù)工复产加快推进，保证供给(gěi)端的快速恢复，是推动(dòng)年初出口数据(jù)好(hǎo)转的重(zhòng)要原因(yīn)。

　　进(jìn)入(rù)3月(yuè)，经济复苏节(jié)奏有所放(fàng)缓，指向疫后(hòu)红利释放(fàng)效果转弱，随着(zhe)未来海外总(zǒng)需(xū)求回(huí)落的预(yù)期(qī)逐步兑现，后续驱(qū)动国内经济增(zēng)长的(de)线索，大概率来(lái)自(zì)于消费回暖和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一(yī)是(shì)，随着居民收入提升和消费意愿改善，未来(lái)消费回暖的确定性(xìng)进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务消费(fèi)，以(yǐ)及家电、家具、纺(fǎng)服等可选消(xiāo)费景气(qì)度均有望提升。

　　从(cóng)一季度居民收入(rù)和(hé)消(xiāo)费数(shù)据看，居(jū)民收(shōu)入增速提升，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年(nián)，但尚未修复至疫(yì)情前水平。以2019年为基期(qī)的复合增(zēng)速看，今(jīn)年一季度，全国居民人均可支(zhī)配收入增速提升(shēng)至6.4％，高于去年四季(jì)度的5.6％，居民人均(jūn)消(xiāo)费支出增速提(tí)升至5.0％，高于去年四(sì)季度(dù)的3.0％。一(yī)季度(dù)居民平均消费倾向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来随(suí)着服务业恢复持续向好，有望(wàng)带动相关(guān)就(jiù)业岗(gǎng)位加快恢(huī)复，进一步提振居(jū)民消费意愿。

　　从居民存贷(dài)款数据看，居民储蓄(xù)意愿(yuàn)有(yǒu)所减弱，消费和(hé)投资信心正在(zài)筑底。今年以来，居(jū)民(mín)储蓄(xù)意愿有所减(jiǎn)弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从存(cún)款(kuǎn)数据看，3月居(jū)民(mín)新增存款(kuǎn)同比(bǐ)增量(liàng)降至(zhì)2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元的同比增(zēng)量均值，也低于2022年6617亿元(yuán)的月均同比增量。从贷(dài)款数据看，3月居民部门(mén)新增净(jìng)融资(zī)同比多增4859亿(yì)元，其(qí)中，短(duǎn)期信(xìn)贷同(tóng)比(bǐ)多(duō)增2246亿元(yuán)，中(zhōng)长(zhǎng)期信贷同比多增(zēng)2613亿元。居民部(bù)门新增净融(róng)资连续2个月维持(chí)同(tóng)比扩张，指向(xiàng)居民预期可能(néng)正在筑底(dǐ)，“去(qù)杠杆”势头开始放缓(huǎn)。今年第一季度城镇(zhèn)储户(hù)问卷调查结果显示(shì)，倾向于“更多储蓄”的居民(mín)占58.0％，比上季度减少(shǎo)3.8个百分点(diǎn)；倾向于(yú)“更多消费”和“更多(duō)投资”的居(jū)民(mín)分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄(xù)意愿降低(dī)、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业升级路径驱动(dòng)下，汽车和“新三(sān)样”产品出口优(yōu)势增(zēng)强，以(yǐ)及相(xiāng)关行业设备(bèi)投资更新，有望推动中游(yóu)装(zhuāng)备制造(zào)景气度维(wéi)持高位。

　　一(yī)方(fāng)面，今(jīn)年一季度国内(nèi)出口数据回暖，除与欧(ōu)美供需缺口短期走阔、国内复工复产加快推(tuī)进外，也(yě)受益于RCEP政(zhèng)策红利持续(xù)释放，以及汽车和(hé)“新三样”产品出口优(yōu)势增强。今年在海外(wài)总需(xū)求回落背景下，我国与RCEP国家贸(mào)易(yì)往(wǎng)来加强、以及新能(néng)源产品优势(shì)强化，有望(wàng)维(wéi)持装备(bèi)制造领域出口韧性(xìng)。

　　另一(yī)方面，企业(yè)盈(yíng)利下滑和(hé)库(kù)存(cún)高位，对(duì)制造业投资扩产造成一定(dìng)压(yā)力。但随着下游消费稳步修复(fù)、二季(jì)度(dù)PPI同比触底回(huí)升，制造(zào)业企业盈(yíng)利有(yǒu)望(wàng)向(xiàng)上(shàng)修复(fù)。目前看，电气机械等(děng)装备制造(zào)业去库(kù)进(jìn)程已进入下半场(定语中心语是什么意思，连接状语和中心语是什么意思chǎng)，今年1-2月专(zhuān)用设备、通用设(shè)备产成(chéng)品库存增(zēng)速呈现触(chù)底反弹。随着需求(qiú)回暖、盈利修(xiū)复(fù)，企业将从主动去库(kù)逐步转向被动去库、主(zhǔ)动补库，设(shè)备投资需求将随(suí)之提(tí)升(shēng)。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动(dòng)性数据：各国国债收益率多数上行

　　美国10年期(qī)国债收益率上(shàng)行(xíng)。本周（截至4月21日）美国10年期国债收益(yì)率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀(zhàng)预期(qī)较上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国(guó)10年期国(guó)债收益(yì)率(lǜ)较上周末(mò)上行(xíng)5BP至2.99％，德国10年期国债收益(yì)率较上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收(shōu)益率较(jiào)上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差(chà)收窄。本周美国10年期和2年期国债(zhài)期(qī)限利差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国AAA级企业期权调(diào)整利差较上周末持平为(wèi)0.55％，美国(guó)高收(shōu)益债期权(quán)调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全(quán)球股市(shì)涨跌(diē)分化，大宗商品价格普跌

　　全球股市涨跌分化。本周（4月17日至4月(yuè)21日(rì)），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌(diē)0.45％。美股全线下跌(diē)，标普500、道琼(qióng)斯工业(yè)指数、纳斯达克(kè)指数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日(rì)经(jīng)225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合指数、上证指数、恒(héng)生(shēng)指数分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商品价(jià)格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜(tóng)、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息(xī)步(bù)伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书公(gōng)布，显示近几(jǐ)周美国经济增长陷入停滞，通胀和(hé)招聘(pìn)活动放缓，信贷(dài)渠(qú)道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几周美国总(zǒng)体经(jīng)济(jì)活动几乎(hū)没有变化(huà)，几个辖区指出在不确定性增加(jiā)和对流(liú)动(dòng)性的(de)担忧加剧之际，银行(xíng)收紧了贷款标准。近(jìn)期美(měi)国(guó)总(zǒng)体物价水平温和上升(shēng)，但价格上涨速度或有(yǒu)所放缓。

　　美联(lián)储官(guān)员表示为应对高通胀，加息(xī)步伐或(huò)将继(jì)续。4月21日，美联储哈克称，需要进(jìn)一步收紧政策来应对高通胀，加息结束后美联储将需要在一段时间内维持利(lì)率稳(wěn)定(dìng)。同日美联储梅斯特表(biǎo)示，预计(jì)今年(nián)货币政策将(jiāng)需要(yào)进(jìn)一步进入(rù)限制性区域(yù)，终端利率或将高(gāo)于(yú)5％，具(jù)体(tǐ)取决于(yú)经(jīng)济(jì)和金(jīn)融(róng)形势的发(fā)展。

　　欧洲央(yāng)行货币政策会议纪要公布，绝大多数(shù)委员同意(yì)将(jiāng)利率上调50个(gè)基点。4月20日公布的欧洲央行(xíng)会议纪要显示，货币政策在降(jiàng)低通胀方面仍有一段路要走，一(yī)些委员认为整体而言通胀风险倾(qīng)向(xiàng)于上(shàng)行。金融市场(chǎng)紧张局势被视为经济和通胀前景重大(dà)不(bù)确(què)定性的来源(yuán)。然而除非形(xíng)势显著恶化(huà)，否则金融市场的紧张(zhāng)局(jú)势不太可(kě)能从根本上改变欧洲央行管理委员会对通胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海外政策：欧洲(zhōu)“芯片法案”落地(dì)；美财(cái)长耶伦强调美国(guó)“国家安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事(shì)会和欧洲议会通过了一项临(lín)时政治协(xié)议，就涉及430亿(yì)欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成一致。法案目标是到2030年(nián)，欧盟(méng)拟(nǐ)动用430亿欧元资金提(tí)振半导体行(xíng)业(yè)，以(yǐ)将欧(ōu)盟占(zhàn)全球(qiú)半导体制造市(shì)场的份额从10％提升至至少20％；大(dà)幅提升芯片制造(zào)工(gōng)艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美国和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月(yuè)20日，美国(guó)众议院议长麦(mài)卡锡表示，正在(zài)推出一(yī)份债务上限(xiàn)相关立(lì)法措施。白宫需要开始就(jiù)债务上限进行谈判；众议院(yuàn)共和党希望提高债务(wù)上限并削(xuē)减支出(chū)；正在推出(chū)一(yī)份(fèn)债务上限相关立法措施；债务法案(àn)将设法(fǎ)收回未(wèi)使用的(de)防疫资金用于(yú)日常(cháng)开支；法案将减少对国(guó)税局(jú)的拨款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财政部长耶伦就(jiù)中美关系发表(biǎo)讲话，表明美(měi)国无意与(yǔ)中国脱钩，但(dàn)未来仍将(jiāng)强调“国家安(ān)全(quán)”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努(nǔ)力都(dōu)将是“灾难性的(de)”，美国寻(xún)求与中国建立“建(jiàn)设性和公平的经济(jì)关系”。但“当美国利益(yì)受到威(wēi)胁(xié)时”，美国将(jiāng)坚定(dìng)地捍卫(wèi)国家安全，即使(shǐ)以牺(xī)牲中美关系为代价(jià)。在国际关系中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨论(lùn)棘手问题”，比(bǐ)如帮助面临(lín)债务(wù)问题(tí)的新(xīn)兴(xīng)市场和发(fā)展中国家等。

　　三(sān)、国内(nèi)观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价(jià)环比上涨

　　原油价格环比(bǐ)上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环比(bǐ)上涨10.06％，环比由(yóu)负转正，由上(shàng)月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特原(yuán)油价(jià)格环比(bǐ)上涨7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正(zhèng)为(wèi)本月(yuè)的7.14％，最新(xīn)月度(dù)均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环(huán)比上涨，铜、铝库存同(tóng)比(bǐ)下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正，由上(shàng)月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅(fú)相对上月扩大44.13个百分(fēn)点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月的-5.26％转正(zhèng)为本(běn)月的2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游(yóu)：水(shuǐ)泥价格(gé)指数环比上升(shēng)，螺纹钢价格环比下跌(diē)，库存同比(bǐ)下(xià)降

　　水(shuǐ)泥价格指数环比上升。4月以来，全国水泥价格(gé)指数环比上涨(zhǎng)2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百分点。华北、东北、华东(dōng)、中(zhōng)南、西(xī)北(běi)以及(jí)西南各区价格(gé)指数环比分(fēn)别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌(diē)，库存同(tóng)比(bǐ)下(xià)降(jiàng)，钢(gāng)坯库(kù)存同比(bǐ)上涨。2023年(nián)4月以(yǐ)来，螺(luó)纹钢(gāng)价格环比由正转负，环比由上月的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺(luó)纹钢库存(cún)同比下(xià)降(jiàng)15.42％，跌幅(fú)相对上(shàng)月缩窄(zhǎi)3.26个百分点。钢坯库存同比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下(xià)游：商(shāng)品房成(chéng)交面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商(shāng)品房成交(jiāo)面积增幅缩(suō)窄。2023年4月以来，商品房成交面积上(shàng)涨64.71％，增(zēng)幅(fú)缩窄12.17个百分(fēn)点。其中，一线、二线、三线城(chéng)市商品房成(chéng)交(jiāo)面(miàn)积同比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变(biàn)动幅(fú)度(dù)分别为36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个百分(fēn)点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地供应(yīng)面(miàn)积同比增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土(tǔ)地成交面积同(tóng)比增速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格上(shàng)涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价(jià)格环(huán)比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅(fú)相对上月(yuè)扩大2.6个(gè)百分(fēn)点(diǎn)。蔬菜价格环比(bǐ)下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上(shàng)涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车(chē)日均(jūn)零售销(xiāo)量增幅扩大。4月以来，乘(chéng)用车日均零售销量同比(bǐ)增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性：货(huò)币(bì)市场(chǎng)利率趋(qū)势分(fēn)化，国债(zhài)利(lì)率普遍(biàn)下(xià)行

　　货币市场利(lì)率趋势(shì)分化，国债利(lì)率(lǜ)普遍下行(xíng)。2023年4月(yuè)以来，R001较上月末(mò)下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下行(xíng)120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月末下(xià)行(xíng)12bp至(zhì)2.27％。一年期国债(zhài)利率较上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一(yī)年期(qī)AAA+企业(yè)债利(lì)率(lǜ)较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发(fā)改委强调提振消费持续回升的动力(lì)；国资委强调着力发展战略性新兴产业

　　4月19日(rì)，国家发(fā)展改革委(wěi)举行4月份新闻发布会(huì)，强调要提振消费持续回升的动力。接下(xià)来将重点做好(hǎo)四(sì)方面工作：一(yī)是，研究(jiū)起草关于(yú)恢复和扩大消费(fèi)的(de)政策文(wén)件，围绕(rào)大宗消费、服务消(xiāo)费(fèi)、农(nóng)村(cūn)消费等重(zhòng)点领域；二是，下大(dà)力气稳(wěn)定汽车消费，大力推动(dòng)新能源汽车(chē)下乡(xiāng)；三(sān)是，会同(tóng)有关方面优化就业(yè)、收(shōu)入分(fēn)配和消费(fèi)全链条良性循环促进机制；四(sì)是，研究制定关于营造放心消费环境(jìng)的(de)政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委(wěi)党委召开(kāi)扩大(dà)会议(yì)，强(qiáng)调推动国资央企着力发(fā)展(zhǎn)实(shí)体经济特别是战略(lüè)性新(xīn)兴(xīng)产业。会议认(rèn)为，要更好推动国资央企在中国式现代化新征(zhēng)程中走(zǒu)在前(qián)列，着力(lì)提升(shēng)科(kē)技(jì)自立自(zì)强水平，提升自主创新能(néng)力(lì)；着(zhe)力发展实(shí)体经(jīng)济特(tè)别是战略(lüè)性新兴(xīng)产(chǎn)业，加快推(tuī)进(jìn)现(xiàn)代化产业体(tǐ)系建(jiàn)设；抓好新(xīn)一轮(lún)国企改革深化提升(shēng)行动组(zǔ)织(zhī)实施，高水平参与共建(jiàn)“一带一路”。

　　4月20日，工信部(bù)举(jǔ)办发布会介绍一(yī)季度(dù)工业和信息化发展状况，表示下一步将(jiāng)制定实施(shī)重点(diǎn)行业稳(wěn)增长的工作方案。一是(shì)营造良好(hǎo)产业发展(zhǎn)环(huán)境，落实落细稳(wěn)增长(zhǎng)政策举措，抓实抓(zhuā)细部(bù)省协作、部门协(xié)同；二(èr)是推(tuī)动出口(kǒu)保稳提质，加大对制造业外贸(mào)企业的支持力度，配合有(yǒu)关部门落实(shí)好(hǎo)稳(wěn)外贸政策(cè)举措；三是促(cù)进内需加快(kuài)恢复，以高质量供给促进消费；四是(shì)持续增强发展动能，加快(kuài)战略(lüè)性新兴产业的创新发展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五、风险提(tí)示

　　国(guó)内经济恢复力度不及(jí)预期；海外需求超预期回落。

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