信贷增长的持续稳定(dìng)，关键在于激活(huó)居民(mín)部门。一则，在政策(cè)层较(jiào)强的稳信(xìn)贷诉求下(xià)，国内(nèi)金融条件持续宽松，资金的(de)供给(gěi)端并(bìng)不是问题。新增融资持续(xù)性的关(guān)键在于需(xū)求端，政府融资(zī)需求受制(zhì)于财(cái)政(zhèng)预算(suàn)，而今年财政(zhèng)预算在“两会”期间已基本确(què)定。企(qǐ)业融资(zī)需求自(zì)2022年以(yǐ)来总(zǒng)体(tǐ)维持(chí)较(jiào)高景气度，叠加信(xìn)贷、财政和产业政策的持续发力，企(qǐ)业融资需求的(de)稳定性较(jiào)高。

　　居民融资需求却难有(yǒu)定论，表观上，居(jū)民(mín)融资服务于消费和(hé)购房行为，但在持(chí)续回暖2个(gè)月后(hòu)，4月(yuè)居民新增融资再度转为同比收缩。实(shí)质上，居民行为取决(jué)于收(shōu)入预(yù)期(qī)和负债强(qiáng)度，而(ér)当前居民就业和收入明显分化(huà)，边际消费倾(qīng)向(xiàng)较强的青年群体，失业率(lǜ)持(chí)续处于接近20％的(de)历史高位，拖累居(jū)民部门预期改善。

　　二是(shì)，资金从企业部门持(chí)续流向(xiàng)居民(mín)部(bù)门，而(ér)居民部门(mén)向(xiàng)企业部门的回流明显乏力。M1同比增(zēng)速（6MMA）已持续收缩6个月，而M2同(tóng)比(bǐ)增速(sù)（6MMA）却已持(chí)续扩张19个月。M1与M2增速的(de)背离，存在(zài)两重可(kě)能性，一是，资(zī)金从企业活期账户向定(dìng)期账户(hù)转移；二是，资金从(cóng)企业账户(hù)向(xiàng)居民账户转(zhuǎn)移(yí)，而存款数(shù)据证(zhèng)伪了第一重可能性，并证实了第二(èr)重可能性。

　　也就是说(shuō)，企(qǐ)业通过经(jīng)营和贷(dài)款获取(qǔ)的资金，以薪(xīn)酬等方式转(zhuǎn)移至居民(mín)部(bù)门后(hòu)，由(yóu)于居民消(xiāo)费(fèi)复苏乏力，便将企(qǐ)业转移来的资金以存款的(de)方式(shì)沉淀了下来(lái)，而(ér)不(bù)是通过(guò)消(xiāo)费的方式(shì)使(shǐ)其(qí)回流企(qǐ)业(yè)账(zhàng)户(hù)，表现在(zài)数据(jù)上，便是居(jū)民(mín)存款增(zēng)速持续高(gāo)于(yú)企业，居民(mín)“超额储蓄”高烧(shāo)难退。但居(jū)民存款增(zēng)速已于3月和4月连续回落，可能指(zhǐ)向居民预期正在(zài)好转(zhuǎn)。

　　二(èr)、 居民新(xīn)增融(róng)资再度转弱，企业融资(zī)需求延续景气

　　居民贷款端，消费和按揭(jiē)信贷均明显(xiǎn)弱(ruò)于季节性，与耐用品需求和商(shāng)品房销售较(jiào)弱相(xiāng)互印证(zhèng)。4月居(jū)民部(bù)门新增(zēng)净融资同比少增241亿元，其(qí)中，短期信贷同比多增(zēng)601亿元，中(zhōng)长期信贷同(tóng)比(bǐ)少增842亿元。

　　一是，随(suí)着居(jū)民生活(huó)半径和消费意愿修复动能(néng)转弱，4月非制造(zào)业PMI商务活动指数回落至(zhì)56.4％，居民消费(fèi)信贷也(yě)明显弱(ruò)于(yú)季节(jié)性水平。乘联会(huì)数据显示(shì)，4月(yuè)乘用(yòng)车(chē)日均零(líng)售5.54万辆，较2019年至2022年同期(qī)均值多售1.51万(wàn)辆，汽车销售的好(hǎo)转与厂商大幅降价促(cù)销紧密(mì)相关(guān)，真实的(de)耐用品消(xiāo)费需求依(yī)然(rán)较为低(dī)迷。

　　二是，从30个(gè)大中城(chéng)市的(de)商品(pǐn)房销(xiāo)售数据来看，2-3月(yuè)商品(pǐn)房销售连(lián)续两(liǎng)个月呈现环(huán)比(bǐ)扩张态势，居民购房预(yù)期和购房活动同样呈(chéng)现改善态(tài)势，但进入4月后商品(pǐn)房销(xiāo)售数据明(míng)显走弱。并(bìng)且，由于(yú)按揭贷款利率远高于理财(cái)产品预(yù)期收益率，按揭(jiē)贷(dài)“早偿”倾向愈(yù)发明(míng)显，导致以按揭贷为主的居民中长期(qī)贷款再度转弱。

　　居民存款(kuǎn)端，居民存(cún)款增速连(lián)续2个月边际走弱，但增(zēng)速仍远高于(yú)疫情前，居民(mín)消(xiāo)费潜力仍有(yǒu)待进一(yī)步释放(fàng)。1-4月(yuè)居民累计(jì)新(xīn)增存(cún)款(kuǎn)8.70万亿元，较去(qù)年同(tóng)期(qī)多(duō)增1.58万(wàn)亿(yì)元，4月住户存款存(cún)量同比增速较3月下行0.3个百分点至17.7％，居(jū)民(mín)存(cún)款增速已连续走(zǒu)弱2个月，但增速仍远(yuǎn)高(gāo)于疫情前(qián)水平，表明(míng)居民储蓄(xù)意(yì)愿依然(rán)强劲，疫情期间积累的“超额储(chǔ)蓄”并未(wèi)出(chū)现释放迹(jì)象。居民新增存款和短期贷款同时维持高位(wèi)，一方面(miàn)，可(kě)以说明(míng)居(jū)民消费潜力仍有待(dài)进(jìn)一步释放；另一方面(miàn)，可能指(zhǐ)向(xiàng)居民(mín)收入分化加剧。

　　企(qǐ)业端(duān)，企业经(jīng)营预期持(chí)续改善增强融资需求，叠加银行较强(qiáng)的信(xìn)贷投放诉求，供(gōng)需两端驱动企业新增净融资连(lián)续同比(bǐ)扩张。4月非金(jīn)融随性是什么意思，女人随性是什么意思企业部门新(xīn)增信贷(dài)6850亿元(yuán)，同比多增998亿元(yuán)。其中，企业中(zhōng)长期(qī)贷款(kuǎn)同比多增4017亿元(yuán)，新增(zēng)企业(yè)中长期贷(dài)款占新(xīn)增贷款的(de)比重，进(jìn)一(yī)步上(shàng)行至71％ （6MMA），信贷资(zī)金的主要流向应为基建和制造业等政(zhèng)策支持领(lǐng)域。

　　政(zhèng)府(fǔ)端，4月政府部门新增净融资同比扩张636亿元，前(qián)置(zhì)发力仍是(shì)政府债券(quàn)融资的主基调。1-4月政(zhèng)府债券(quàn)新(xīn)增融资(zī)规模达2.28万亿(yì)元，同比(bǐ)多增3114亿元，已完成全年政府(fǔ)债券融资预(yù)算的29.75％。2023年跟2020年和(hé)2022年类似(shì)，同(tóng)是“稳增长”诉求较强的(de)年份，财政部也(yě)均(jūn)在前一(yī)年度末提(tí)前下(xià)达了(le)次年的部分(fēn)专项债务新增额度(dù)，因(yīn)而，政府债(zhài)券发行节(jié)奏都有明(míng)显的前置倾向(xiàng)。

　　三、 货(huò)币(bì)：M1与M2增速趋(qū)势分化，资金在向居(jū)民(mín)部门转(zhuǎn)移

　　M1与M2增速趋(qū)势(shì)分化，资金在(zài)向居民部门转移。通过观察M1和M2同比增速的6个月(yuè)移动均值，可(kě)以发现，M1同比增速已经持(chí)续收缩6个月，而(ér)M2同比增(zēng)速则已持续(xù)扩张(zhāng)19个月。M1与M2增速的背离，存(cún)在两(liǎng)重可能性，一是，资(zī)金从企业活(huó)期账户(hù)向(xiàng)定期账户转移；二是，资金从企业(yè)账户向居民账户转移(yí)，而存(cún)款数据证伪了(le)第一(yī)重(zhòng)可能性，并证实了(le)第二重可(kě)能性(xìng)。

　　也就是说，企业通过经营(yíng)和贷款(kuǎn)获取(qǔ)的资(zī)金，以薪酬等方式转移(yí)至居民部门后，由(yóu)于居民消(xiāo)费复苏乏力，便将(jiāng)企(qǐ)业(yè)转移来的(de)资金(jīn)以(yǐ)存款的(de)方式(shì)沉淀了下来，而不是通过(guò)消费的方式使其回(huí)流企(qǐ)业账(zhàng)户，表现在数据(jù)上，便是居民(mín)存款增速(sù)持(chí)续高于企业，居(jū)民“超额储(chǔ)蓄”高烧(shāo)难(nán)退。

　　向前看，宽货币力度随(suí)着经济复苏(sū)会渐趋缓和，广(guǎng)义货币供应(yīng)量M2同比增(zēng)速有望进一步回落，资金利率中枢也将围(wéi)绕政策(cè)利率震(zhèn)荡(dàng)。在疫情冲击逐渐减弱后，经(jīng)济修复的稳定性和持续(xù)性将进一(yī)步增强，宽货(huò)币的(de)发力强(qiáng)度将会逐渐收敛。同(tóng)时，在去年财政发力的过程(chéng)中(zhōng)，消(xiāo)耗了部(bù)分往年财政结余资金和央(yāng)行结(jié)存利润，推动了财(cái)政存款和央行结存利润向私人部门的(de)转(zhuǎn)移，今(jīn)年财政(zhèng)结(jié)余(yú)资金向(xiàng)私人部(bù)门的转移力(lì)度将会明显走弱。因(yīn)而(ér)，宽货币力度趋缓(huǎn)、财政结余资金转移(yí)走弱，叠加(jiā)高基(jī)数(shù)效应(yīng)，将会共同推动(dòng)广(guǎng)义(yì)货(huò)币供(gōng)应量M2增速显(xiǎn)著(zhù)回落。

　　四(sì)、 展望：新增社(shè)融的(de)强劲(jìn)态势将会继续减弱

　　新增社融的强劲态势将会继续减(jiǎn)弱(ruò)，但短(duǎn)期内(nèi)仍有望持续高于去年同期水平，增速回升的斜(xié)率则有赖于居民(mín)预(yù)期继(jì)续改善。一则，在信(xìn)贷(dài)、财政和产业政策(cè)的相互(hù)配合下，企业生产经营(yíng)预期总体较为稳定，叠加(jiā)新增(zēng)专项债支撑基建配套融(róng)资需求，企(qǐ)业融资需求的(de)稳(wěn)定性相对较强(qiáng)；同时，政策层对于(yú)信贷投放适(shì)度靠前发力的(de)诉求(qiú)仍在，但(dàn)3月以来政策曾(céng)先后表态(tài)“货币(bì)信(xìn)贷总量要(yào)适(shì)度节奏要平稳”和“不盲目追求(qiú)信贷高(gāo)增(zēng)”，信贷资源投放(fàng)可(kě)能会更加注重平(píng)滑(huá)增(zēng)速(sù)波动。

　　二(èr)则，居民(mín)部门仍是当前融(róng)资的短板，引(yǐn)导(dǎo)其合理改善预期是社(shè)融增速趋势(shì)性回升(shēng)的重要(yào)条件。今年2月之(zhī)前(qián)，居民部门新增净融资已经连续15个(gè)月(yuè)同比(bǐ)收缩，在2月和3月(yuè)实(shí)现连(lián)续(xù)2个月(yuè)的同比扩张后，4月(yuè)再度转为同比收(shōu)缩，并且居民存款持续(xù)保持较(jiào)高增速(sù)，居(jū)民预期改善仍有(yǒu)待(dài)于政策进一步加力。

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