王剑，CFA

　　每次银行股跌至过度低估时，股息率相应提升，会吸引绝对收(shōu)益(yì)资金买入，股价也逐步完成筑(zhù)底。

　　近期，银行股已上涨半年(nián)，又一次因绝对收(shōu)益资金追逐高股息而(ér)上涨。

　　但(dàn)事实上，银行业经营层面，也已经悄然发生一些(xiē)向好的变化。

　　主要结(jié)论

　　01

　　银行

　　启动(dòng)之谜

　　如果(guǒ)大家觉得银行股是这几天才开始上涨，那(nà)么就大(dà)错(cuò)特错(cuò)了。事(shì)实是：

　　银行股自2022年10月底见底之后(hòu)，已经持续上涨了足足半年时间了……

　　这段时间的(de)银行股涨幅达到27％，其(qí)中(zhōng)部分银(yín)行股涨幅(fú)甚至(zhì)达(dá)到(dào)50％以上，非常(cháng)可(kě)观。当然(rán)，中间也不是一帆风顺，2022年10月银行股快速下跌(diē)后，迅(xùn)速(sù)反(fǎn)弹(dàn)。过完2023年(nián)春节后，却冲高回落，调整(zhěng)了近两个(gè)月时(shí)间，跌幅不大，不到10％。然后(hòu)于3月(yuè)底开始(shǐ)上涨，近(jìn)期加速上涨(zhǎng)。

　　这种事情(qíng)并不是第(dì)一次发(fā)生(shēng)。过去银行股(gǔ)的大行情，都是在悄无声息中默(mò)默(mò)上(shàng)涨的，因为银行(xíng)股平时关注(zhù)度并不高。等到因几根(gēn)大线性而吸引大(dà)家来关注时，已经涨幅不小了。

　　上一次类似的事情是2014年。或许经历过的人都能记得，2014年11月，因为一次(cì)比(bǐ)较意外的“双降(jiàng)”（降息、降准），金融股拔(bá)地而起。但在此(cǐ)之前，银(yín)行(xíng)指标大(dà)约在(zài)3月见底，然(rán)后不声(shēng)不响地开始(shǐ)回升，到11月时，8个(gè)月(yuè)左右时间，涨(zhǎng)幅22％。

　　其他几次银行股(gǔ)见底，也(yě)有类(lèi)似的情(qíng)况：没有明确利好，没有明确新闻(wén)，银行股却(què)自己(jǐ)慢慢从底部爬起(qǐ)来(lái)了(le)。

　　是(shì)谁先(xiān)知先觉？

　　为行情归因并不容易，因为很难验证。如(rú)果(guǒ)确实(shí)没有实质(zhì)性利好，那么只能从资金(jīn)面去猜测：可能是估值便宜到很多资金愿意(yì)出手了。由于银行盈利能(néng)力非(fēi)常稳(wěn)定，估值低往往意味着股息率高。因(yīn)为：

　　ROE稳(wěn)定，分红率稳定，PB越低(dī)则(zé)股息(xī)率越高。

　　而(ér)若PB低至一(yī)定(dìng)水平时，股息率就(jiù)会非常诱人。比如近年来，大行的ROE在10％以(yǐ)上，分红率30％左右，PB一度低(dī)至0.5倍以下，那么计(jì)算出来的股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就好(hǎo)比一只票息率6.6％的可转债。如果盈利(lì)能力保持，则(zé)后(hòu)续每(měi)年收取6.6％的“利(lì)息”，如果股价上涨，还能享(xiǎng)受资(zī)本(běn)利得。当然，如果股价(jià)再(zài)跌，或盈利能力（ROE）、分红率下(xià)降，则(zé)会遭受(shòu)损失。但由于(yú)ROE已在底部(bù)，近期(qī)很难再降了。因此，这就非常像(xiàng)一张可转(zhuǎn)债，其市价下跌时(shí)，会有(yǒu)个估(gū)值下(xià)限，即“债券(quàn)价(jià)值”。

　　于是，其投资(zī)价值就出来了。如果这张(zhāng)“可转债”的票息率高到一(yī)定程度，显著高过一些资金的成本，那么这些资金自然愿(yuàn)意参(cān)与。

　　这(zhè)样，银行(xíng)股(gǔ)就(jiù)形成一个(gè)隐(yǐn)形的“估值底(dǐ)”，当估值低至一定水平时(shí)，股(gǔ)息(xī)率(lǜ)诱人，就会有人(rén)参与。

　　当(dāng)然，这个估值底(dǐ)在(zài)某些情况下会(huì)被(bèi)打破，即因为一些负面(miàn)因(yīn)素的(de)存在，导(dǎo)致(zhì)市场(chǎng)先生觉得银行股的估值或盈利能(néng)力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁(shuí)在(zài)卖(mài)

　　因(yīn)此，银行股那种悄无声息的底部，可(kě)能并没有什么(me)实质利好(hǎo)，就(jiù)是有些看(kàn)中股息率的(de)资金(jīn)默默买(mǎi)入(rù)，把底部给买出(chū)来了。

　　这(zhè)是些什么样的资金呢？

　　首(shǒu)先可(kě)以排除的就是以(yǐ)股(gǔ)票型(xíng)公(gōng)募基(jī)金为代表的机构(gòu)投资者。因(yīn)为(wèi)他们的(de)考核要求是相(xiāng)对(duì)收益，因(yīn)此在大多数时候，他们不会因为股息率诱人而买入，他(tā)们的任务是战胜(shèng)自己基金的(de)基(jī)准，或者战胜可比基金(jīn)同仁。所以(yǐ)，即使(shǐ)股息率高，他们也很难做出(chū)赚取(qǔ)股息率(lǜ)的决策，这(zhè)不是他(tā)们(men)的考核(hé)目标。

　　因(yīn)此(cǐ)，银行股从(cóng)底(dǐ)部开始悄悄上(shàng)涨的这段时间，公(gōng)募基金(jīn)参与很低，这(zhè)次也不例外。

　　从数据(jù)上也可验证(zhèng)：从33家银行股2022年底基金持仓比(bǐ)重(zhòng)来看，比重越低，期(qī)间（过去半年，后同）涨幅越(yuè)大，比(bǐ)重越高(gāo)则涨(zhǎng)幅越小。

　　除了公募基金，其他类似考核的机(jī)构投资者也是类似。

　　从(cóng)数(shù)据(jù)上看(kàn)，我们(men)确实看到，2023年第一(yī)季度较上年末，大(dà)部分A股银(yín)行(xíng)股的基(jī)金(jīn)持仓比(bǐ)例(lì)是(shì)下降的，有些个股甚至降幅(fú)不小。

　　（一(yī)季度基金持股比重降幅；单位：个(gè)百分点；来(lái)源：WIND）

　　回顾第(dì)一季(jì)度，银行指数(shù)走了个(gè)过山车，先是上(shàng)涨，然后春节后下跌（这(zhè)段时(shí)间刚好是人(rén)工智能概念(niàn)股(gǔ)大涨，因此机构(gòu)投(tóu)资者有可能(néng)是卖出银行等股票，换仓(cāng)至计算机股票）。到了4月初，人工智能等(děng)板块(kuài)行情回落后，银行股重拾升势，且涨(zhǎng)幅加速。春节(jié)后的这(zhè)段时间(jiān)，银行股刚好和人(rén)工(gōng)智能走(zǒu)出了一个完美的“对称”走势。

　　而其他投资者，比如个人、外资、自(zì)营、保险、资(zī)管等(děng)，则可(kě)能(néng)是(shì)买入的。因(yīn)为这些资金不考核(hé)相对收益，更多的是(shì)追求(qiú)绝对收益，因此有可能(néng)是高股息(xī)股(gǔ)票的(de)青睐者(zhě)。

　　而决(jué)定他们买入的因(yīn)素中，资金成本(běn)应该是(shì)个重要因素。目前，我国近期(qī)市场利率较低、资金充沛，其他(tā)可(kě)替代的投资机会较少(shǎo)，因此股息率显得诱人。同(tóng)时，美国加(jiā)息接近尾声，他们的资金成本也有望下行，我国高股息(xī)股票(piào)也有吸引力(lì)。

　　然(rán)后我们通过数据来加以验证。

　　从(cóng)2023年一季度情况来看，外资确(què)实在买入大行，并且数量(liàng)还不少。不过保险(xiǎn)资金却是有进有出，这(zhè)一点有点与我们预期不(bù)符。基金主要在卖出。此外，还有(yǒu)些一般(bān)法人、其他投资者(zhě)在买弄死一只蜘蛛有啥后果，打死一只蜘蛛会引来很多蜘蛛吗入。

　　（一(yī)季度各(gè)类投资者持(chí)股(gǔ)变(biàn)化数；单(dān)位：亿股；来源(yuán)：WIND）

　　整(zhěng)体而(ér)言，结论大致成立，即：在银(yín)行股估值极低的时候，追求(qiú)绝对(duì)收益的资金买入(rù)了高股息率的个股。

　　从散点(diǎn)图(tú)上也可以清晰看到(dào)这一点：

　　因此，这次行情，和历史(shǐ)上很多次(cì)银行底部启动(dòng)一样，很(hěn)可能是青睐高股息率的资金(jīn)，买入低估(gū)值、高股息率的银行股。而(ér)他们的(de)口味与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变(biàn)化

　　以上分析(xī)，说明(míng)了(le)过去半年的(de)银行股行情，是追求(qiú)绝(jué)对收益的资金，买入(rù)了(le)高股息率的(de)银行股。眼下(xià)，很多银行股股息率依然较高(gāo)，而(ér)资(zī)金面依然宽(kuān)松，那么这(zhè)些(xiē)高股息率股票对(duì)绝(jué)对收益(yì)资金依然(rán)是有吸引(yǐn)力的。

　　那(nà)么在银行业的经营层面，有没有实质变化呢(ne)？

　　我们在3月(yuè)曾经提出(chū)，过去(qù)三(sān)年(nián)期间的一些特殊政策，已经(jīng)出现(xiàn)调整的(de)迹象，银行(xíng)业将要进入(rù)新(xīn)的均衡格(gé)局。比如，在普惠小微领(lǐng)域，过去(qù)几年大行承担了(le)一些监管要求，每年普(pǔ)惠小微信(xìn)贷(dài)的增长(zhǎng)非常快，投(tóu)放利率(lǜ)很(hěn)低(dī)，这对小微金融(róng)市(shì)场(chǎng)格局造成了较大影响，尤其是对一些原来从事小微业务的(de)中(zhōng)小银行造成压力。

　　【深度】大小行(xíng)小微金(jīn)融逐步达到新均衡(héng)

　　而(ér)在4月27日，银保监会(huì)办(bàn)公厅发布《关(guān)于2023年加力提升小微(wēi)企业金融服(fú)务质(zhì)量的通(tōng)知》（银保(bǎo)监办发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调(diào)整。比如，不再(zài)提(tí)“两增”（指单户授(shòu)信总额1000万元以下小微企业贷款同(tóng)比增速不(bù)低于(yú)各(gè)项贷款同比增速(sù)，有贷款(kuǎn)余额的户数(shù)不低于(yú)上年同期水平）要求，不再(zài)刚性要(yào)求降低小(xiǎo)微信(xìn)贷利率(lǜ)，而(ér)是要(yào)求“合(hé)理确定(dìng)贷款利率”，不再提“应(yīng)延尽延”。

　　除(chú)了小微金融领(lǐng)域，其他方面的工作(zuò)要(yào)求也(yě)陆续从过去三年(nián)的(de)阶(jiē)段性政(zhèng)策，慢慢回(huí)归(guī)至常态化。

　　而银行业这几年由(yóu)于净息差(chà)显(xiǎn)著回落，盈利能力也渐(jiàn)渐接(jiē)近合理利(lì)润底线。因(yīn)为银行业(yè)需要留存一定的(de)利(lì)润用于补充资本，进而支持下一期的信贷(dài)投放，因此利润并不是越低(dī)越(yuè)好，需要(yào)维持(chí)一个(gè)合(hé)理利润(rùn)。而目前盈(yíng)利能力已经接近这一底线，所以政策也会(huì)相应调整了。

　　【随笔】什么是银行的合理利(lì)润和(hé)合理息差

　　可见，行业的一些(xiē)情况已经悄悄(qiāo)发生变化了。

　　那么，有没有(yǒu)一种可能(néng)：那些买入(rù)高股息股票的投资者中，真有(yǒu)些先知先觉者，已经嗅到(dào)了不(bù)一样(yàng)的味(wèi)道？

　弄死一只蜘蛛有啥后果，打死一只蜘蛛会引来很多蜘蛛吗　本文为金融业研(yán)究方(fāng)法(fǎ)探讨(tǎo)。本文不是(shì)证券(quàn)研(yán)究报告，不构成任何投(tóu)资建议(yì)，涉(shè)及个股(gǔ)也(yě)仅(jǐn)为举例或陈述(shù)事实之用，不(bù)代表我们对他们的证券(quàn)或产品(pǐn)的推弄死一只蜘蛛有啥后果，打死一只蜘蛛会引来很多蜘蛛吗荐。具体投资建议请参考我们的研(yán)究报告。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 弄死一只蜘蛛有啥后果，打死一只蜘蛛会引来很多蜘蛛吗