文丨明(míng)明 章立聪 余经纬(wěi)

　　跨季(jì)结(jié)束(shù)后资金(jīn)利率自低(dī)位(wèi)持续上行，即便税(shuì)期结(jié)束，资金利率却仍未回落，反而进一(yī)步走(zǒu)高。我(wǒ)们认(rèn)为主(zhǔ)要(yào)是源于：①货(huò)币政策力(lì)度边际转(zhuǎn)弱；②税(shuì)期(qī)走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行资金(jīn)融出意愿与能力降低。③资金较为拥挤导致债(zhài)市敏感度(dù)增加。考(kǎo)虑(lǜ)假期和月末因(yīn)素，预(yù)计短期内，资金利率下行(xíng)空间有限，波动幅度加大(dà)，建议(yì)投资者(zhě)关注资金面的边际变(biàn)化，警惕(tì)流动性(xìng)大幅收紧对债市情绪(xù)以及头寸(cùn)管理的(de)影响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨(kuà)季结束后资金(jīn)利率(lǜ)自低位持续(xù)上行(xíng)，4月(yuè)18-19日(rì)税期(qī)缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢(shū)运行，然而税期(qī)结束(shù)后却(què)并未(wèi)回落，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅度更大。从隔夜(yè)利(lì)率角度(dù)观察，银行与非银机(jī)构间流动性分(fēn)层现象(xiàng)弱(ruò)化；此外(wài)，隔夜利率与7天(tiān)利率的期限利差也明显压缩(suō)，DR001与(yǔ)DR007甚至(zhì)已经倒挂。我们(men)认(rèn)为(wèi)税期结束，资金(jīn)不松，主要有(yǒu)以下几点原(yuán)因：

　　▍其(qí)一，货币政(zhèng)策(cè)力度(dù)边际转(zhuǎn)弱。

　　稳(wěn)健的货(huò)币(bì)政策(cè)坚持以(yǐ)我为(wèi)主、稳字(zì)当(dāng)头，保持货币(bì)信贷合理(lǐ)增长，确保利(lì)率水平合适，在(zài)追求经济提振的同(tóng)时，也(yě)注重防范(fàn)市场过热带来(lái)的金融风(fēng)险。在满(mǎn)足广义流动性供需匹配的前(qián)提(t太监割掉的是哪些部位，太监为什么割掉的是哪些部位í)下，货币工具力(lì)度(dù)可(kě)能会(huì)有所回(huí)摆。从央行的(de)具体操作(zuò)上来看(kàn)，MLF小(xiǎo)幅增量续做，逆(nì)回购(gòu)投放低(dī)量操作，结(jié)构性(xìng)工具“有进(jìn)有退(tuì)”，均预示后(hòu)续政策将更加“精准有力”，流(liú)动性(xìng)投放趋于谨慎(shèn)。