金融界5月27日消息 近日因为昆明国资委的一封(fēng)声(shēng)明，让城投债成为(wèi)关注的(de)焦(jiāo)点，当前地方债的规(guī)模和地方政府的偿债能力已经越来越被重视。如何(hé)如(rú)何处(chù)置地方(fāng)债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发(fā)文称，地方(fāng)债包(bāo)括地(dì)方一般债、专项债(zhài)和包括城投债在内(nèi)的各种(zhǒng)隐形债(zhài)，其(qí)规模究(jiū)竟有多大，尚有争议，但增长迅(xùn)猛(měng)。包括银行、保险、基(jī)金等在(zài)内(nèi)的机(jī)构投资者(zhě)是地方(fāng)债(zhài)的主要(yào)持(chí)有者，他们普(pǔ)遍担心的还是城投债务、非标等地方政府(fǔ)隐形债风(fēng)险。例如，近(jìn)期贵州(zhōu)省政府发(fā)展研究中心提(tí)出，“化债工(gōng)作(zuò)推1分钟前刚刚哪里发生了地震进异常艰难，仅依靠自身能(néng)力已无法得到(dào)有效解决。”

　　在(zài)李迅雷看来，在土地(dì)财政缩水的背(bèi)景下，地方政府的财权与事(shì)权不匹配问题又凸显出来。在我国(guó)政府杠杆率水(shuǐ)平并不算高的(de)前提下，我国地方政府的(de)杠杆(gān)率(lǜ)水平确实够高(gāo)了。需要调(diào)整中央和地方(fāng)之间(jiān)债(zhài)务余额的比(bǐ)例关系(xì)。“今后应加大中央政府的发债(zhài)规模，为地方经(jīng)济减(jiǎn)负。”他明(míng)确指出。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷认为，在当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶(jiē)段，维(wéi)护(hù)地方政(zhèng)府(fǔ)的(de)信用，防范区域性金融风险显(xiǎn)得尤为重要，故(gù)在城(chéng)投公司还(hái)没有(yǒu)与(yǔ)政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前(qián)，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定的“托底”支持，在政策上大力度支持地方政府“化债”。如帮助(zhù)地(dì)方政府（如(rú)城投公司的借新还(hái)旧）降低债务(wù)成本(běn)、拉长债(zhài)务期(qī)限（非债(zhài)券类债(zhài)务(wù)展(zhǎn)期(qī)，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政策性银行(xíng)或(huò)商业银行的低息资金来降(jiàng)低债(zhài)务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建议，中央政策(cè)上支持地方(fāng)政(zhèng)府通过出让国有资产来偿债(zhài)。他表示这类典型(xíng)案例(lì)为“茅台(tái)化债(zhài)”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月茅(máo)台集团两(liǎng)次公告无偿划转上市公(gōng)司(sī)共计1亿股股份(fèn)（合计占贵(guì)州茅(máo)台(tái)总股本8％，按(àn)当时市价计量市值约为(wèi)1600亿元）至贵州(zhōu)国(guó)资。

　　以下文字来(lái)源李(lǐ)迅雷金(jīn)融与(yǔ)投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地(dì)方(fāng)债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城(chéng)投(tóu)有息债务54.1万亿(yì)元

　　城投平台成(chéng)为地(dì)方债务主(zhǔ)要体(tǐ)现形式

　　城投(tóu)债是(shì)指城投企业公开发行的(de)公司债券和中(zhōng)期票据。按照新预算法、“43号文”出台(tái)明确城投债与地(dì)方政(zhèng)府信用脱钩，城投公司(sī)定位由地方政府(fǔ)投(tóu)融资机构转变为(wèi)市场化(huà)运营主体，地方政府不(bù)再对城投债兜底。但(dàn)实(shí)际上市(shì)场仍然把城投债看作(zuò)由地(dì)方(fāng)政府背书(shū)的高信用等级债券(quàn)。

　　因此城投(tóu)公司通常都是(shì)地方(fāng)政府下设的投融资机构，很难完全(quán)独(dú)立(lì)成为与政府无关的纯市场化的(de)企(qǐ)业。城(chéng)投的(de)债务主要包括(kuò)向银行借(jiè)款和发行债券融资这两种方(fāng)式，以前一(yī)种(zhǒng)方式(shì)为主(zhǔ)，但后一种(zhǒng)债权融资的规1分钟前刚刚哪里发生了地震模(mó)也(yě)不小(xiǎo)，到2022年末，余额估计在13万亿元以(yǐ)上(shàng)。

　　总体看，2011年(nián)以来，全(quán)国城投有息债务(wù)快速扩(kuò)张(zhāng)，每年增速均(jūn)保持在10％以上，到2022年末，全国城投有息债(zhài)务为54.1万亿元，相较(jiào)2011年(nián)的(de)6.4万亿(yì)元增长了7倍以(yǐ)上。

城投平台发(fā)债余额的增长

图(tú)片(piàn)来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城(chéng)投平台(tái)实(shí)际(jì)上已(yǐ)经成为地方(fāng)债务的(de)主(zhǔ)要体现形式，规模明显超过地方(fāng)政府的(de)一(yī)般债和专项债之和。城投平台中，如今，城投平台的债券余(yú)额大约为(wèi)13.8万(wàn)亿元，迄今(jīn)并无违(wéi)约案例，说明城投(tóu)债仍属于地(dì)方(fāng)政府背书的高(gāo)等级信用债。但是，城投平台的(de)非标违(wéi)约情况时有发生，银行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期、调整还贷方式的也比(bǐ)较多。

　　地方政府应(yīng)确保(bǎo)城投(tóu)债按时兑付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市场(chǎng)对地方政府债务增长和财政(zhèng)收入(rù)增速(sù)下降(jiàng)甚至负增长的现象(xiàng)普(pǔ)遍担心，尤其(qí)对财力偏(piān)弱的东北、中(zhōng)西(xī)部省份，城投(tóu)债的收益率普遍高于东(dōng)部发(fā)达省(shěng)市。2022年13个省(shěng)土(tǔ)地(dì)出(chū)让(ràng)金对政(zhèng)府(fǔ)债务利息覆盖程度(dù)不足100％（2021年只(zhǐ)有(yǒu)5个），扣除城投拿地之(zhī)后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南(nán)的永煤债违约之后(hòu)，对河南(nán)省乃(nǎi)至(zhì)全国的(de)信用债市场都造成(chéng)负面冲击，信用分层现象加剧，部(bù)分经济偏(piān)弱区域被边(biān)缘化。例(lì)如(rú)青海、云南(nán)和天津等近(jìn)几年(nián)融资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅上(shàng)升，虽然2020年以来融(róng)资(zī)成本(běn)有所下(xià)降(jiàng)，但整体降(jiàng)幅相较(jiào)全国(guó)更小。辽宁、广(guǎng)西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年(nián)以(yǐ)来城投债(zhài)加(jiā)权(quán)平均(jūn)票面利(lì)率降幅(fú)也明显不如(rú)全国。

　　当前在经济复苏(sū)不及预期(qī)的背景下，投资(zī)者的风险偏好明显下降。为(wèi)此，地方政府应该确保城投债的(de)按时兑付(fù)。因为违约不仅不能解决债(zhài)务问(wèn)题，反而会恶化区域信用(yòng)环境，导致地方国(guó)企融(róng)资难(nán)、融(róng)资贵。从未来区(qū)域经济发展的角度(dù)看，政(zhèng)府部门仍(réng)需(xū)要持续举债来实现经济(jì)平(píng)稳(wěn)增长，需要保持政(zhèng)府信(xìn)用，不能(néng)轻易(yì)违约(yuē)。

　　建议中央(yāng)大力度支持地方政府“化(huà)债(zhài)”

　　因(yīn)此(cǐ)，当前迫切需要增(zēng)强城投(tóu)债权人的持有(yǒu)信心(xīn)，首(shǒu)先要(yào)确保城(chéng)投债不违约(yuē)，这就意味(wèi)着(zhe)城投公司能够(gòu)具备低成本的借新(xīn)还旧能力。

　　中央(yāng)提(tí)出“谁家的孩子谁家抱”，意味(wèi)着对地方债不兜底，但建议给予困(kùn)难(nán)省(shěng)份一定的“托底”支持(chí)，即在政(zhèng)策上(shàng)大力(lì)度支持地方政府(fǔ)“化债”，如帮(bāng)助(zhù)地方(fāng)政府（如(rú)城投公司的借(jiè)新还旧）降低债务(wù)成本(běn)、拉长(zhǎng)债(zhài)务(wù)期限（非(fēi)债券类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥(qiáo)实践银行贷款展期(qī)），通过政策性银行或商业银行的低息(xī)资(zī)金(jīn)来降低债务成本(běn)，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于(yú)地方政府可否通过出让国(guó)有资产来偿债方(fāng)面(miàn)，也希望中央给予政策(cè)上的支持。因为今(jīn)年3月1日，国(guó)资委在对政协十三届全国委员会第(dì)五(wǔ)次(cì)会议第00503号提案的答复中表示，将适(shì)时出台(tái)制度(dù)规定及(jí)操作细则，探(tàn)索国有(yǒu)权益(yì)份额规范化(huà)退出的(de)有效方式和途径，充分发挥有限合伙企业的优(yōu)势(shì)，助力(lì)国有企(qǐ)业创新发展。

　　通(tōng)过出让国(guó)有企业股权获得(dé)收(shōu)入偿还债务，典型案例为(wèi)“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次公告(gào)无偿划转上(shàng)市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按(àn)当时市价计量市(shì)值(zhí)约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　在当前中国(guó)经济(jì)转型的(de)关键阶段(duàn)，维护地方政府的信用，防范区域(yù)性金融(róng)风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司(sī)还(hái)没有与政(zhèng)府部门完全(quán)“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要(yào)保持。

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