5月13日，年(nián)内首只(zhǐ)央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF发布公告称，其累(lèi)计有效认购申请份(fèn)额总额超过(guò)20亿(yì)份发(fā)行上(shàng)限，将启动比(bǐ)例配售(shòu)。这则小公(gōng)告体(tǐ)现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的(de)追(zhuī)捧力度(dù)。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的(de)行情，市场关注(zhù)度非常高，5月(yuè)15日首批3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF发行，更成(chéng)为这(zhè)一波“中特(tè)估”行情的催(cuī)化剂(jì)。实际上(shàng)，早在去年底及今年一季度，一些基(jī)金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估(gū)值方式等(děng)问题成为市场关注焦点，中国基金报采访(fǎng)多位(wèi)投(tóu)研人士，解析“中特估(gū)”这些(xiē)焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题(tí)积极追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF罕见出(chū)现启动“比例配售”情况，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也持(chí)续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后(hòu)续有多(duō)只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪(zōng)央(yāng)企科技引领、央企现代(dài)能(néng)源等ETF也(yě)将获批发行，更有扎堆上报的央国(guó)企(qǐ)基金在(zài)排队入市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)表示，央(yāng)企ETF发行(xíng)在情绪(xù)上是构成催(cuī)化因素(sù)的，近期银行股大涨的一个催(cuī)化因素就是积极推介相关(guān)央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认为(wèi)确实会成为(wèi)引爆行(xíng)情的催化剂，基本面、资金(jīn)面、政策(cè)面都(dōu)在向好(hǎo)，下半(bàn)年，中特(tè)估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更(gèng)是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与(yǔ)量化投资(zī)部基(jī)金经理杨(yáng)振(zhèn)建就表(biǎo)示(shì)，近期密集申报的国(guó)央企(qǐ)主题基金主要涉(shè)及“股东回(huí)报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的(de)布局可以更(gèng)好支持(chí)央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行将成为行情进一步上涨(zhǎng)的催(cuī)化剂(jì)。去年(nián)以来公募(mù)基金发(fā)行整(zhěng)体平淡，近期多(duō)只国央企主(zhǔ)题基金申报和发行，行情(qíng)火热下将(jiāng)为市场带来免费的播放器有哪个，在哪里看最新电影免费增(zēng)量资金(jīn)，有(yǒu)望推(tuī)动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基(jī)金(jīn)积极布(bù)局央国(guó)企(qǐ)主题(tí)基(jī)金，一方(fāng)面是(shì)因为新一轮深化国企改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国(guó)企(qǐ)上市(shì)公司的(de)投资价值(zhí)凸显，该主(zhǔ)题(tí)的基金将为投(tóu)资(zī)者提供更丰(fēng)富(fù)的工具以参与到央(yāng)国企投资。另一方面是落实公募基(jī)金行业高(gāo)质量发展的要求，引(yǐn)导更(gèng)多资(zī)金(jīn)参与(yǔ)央国企改革，更(gèng)好发(fā)挥公募基金服务资本市(shì)场改革、服务实体经(jīng)济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的(de)发行将为央(yāng)企相关标的和板块带来增(zēng)量资金(jīn)，提升交易活跃度，有望成为中特估行(xíng)情的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道(dào)

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场(chǎng)结(jié)构(gòu)性行情明显(xiǎn)，中特估和(hé)人(rén)工智能成为两(liǎng)大明显的主线，而新能源等前期热门赛(sài)道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金经(jīng)理(lǐ)章恒(héng)直言，自己目前重点关(guān)注三大(dà)行业，火(huǒ)电、券商(shāng)、军工，这三大行业主(zhǔ)要(yào)是(shì)央企或地方(fāng)国(guó)资所(suǒ)在的(de)行(xíng)业，民(mín)营企(qǐ)业占比较少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先是基于行业(yè)本身基本面在今年免费的播放器有哪个，在哪里看最新电影免费会有重大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成交(jiāo)量的(de)放大，盈(yíng)利大幅(fú)增长等。同时，随着(zhe)国有企业(yè)改革的推进，大概率这些企业会进入一个提(tí)质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他(tā)过(guò)去(qù)1至2年研究投资思路也非常(cháng)吻合，为在下半年(nián)抓(zhuā)住(zhù)这(zhè)波中特(tè)估的(de)投资(zī)机会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已开(kāi)始重(zhòng)视中特(tè)估的(de)投(tóu)资机(jī)会，判断中特(tè)估的(de)机会未来三(sān)年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，第一阶(jiē)段也就是今年(nián)以数字(zì)经(jīng)济(jì)和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低(dī)于1倍(bèi)PB、分免费的播放器有哪个，在哪里看最新电影免费(fēn)红收益率极高的品种，将会迎(yíng)来普涨(zhǎng)性的机会(huì)。第(dì)二阶段是未来两(liǎng)年，在(zài)主题性机(jī)会消散以(yǐ)后，基于顶层设(shè)计对(duì)国央经营管(guǎn)理价值(zhí)导(dǎo)向变化，我们(men)判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来两年体现在每一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公(gōng)司经营(yíng)层面可能发生(shēng)显著(zhù)正向(xiàng)变化的(de)个股提前进行(xíng)布局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显露出不少基金在(zài)行动。国金证券(quàn)研究所数据显示，偏股(gǔ)主动型(xíng)基金(jīn)2022年年报前十(shí)大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念(niàn)占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金(jīn)持(chí)有股票市值比(bǐ)例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票(piào)市值比例提(tí)高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型基金(jīn)的(de)持仓(cāng)中，占(zhàn)比(bǐ)明(míng)显提高。上(shàng)述数据显示(shì)，根(gēn)据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓(cāng)股的(de)数据，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念(niàn)股的市值占(zhàn)2022年末股票总(zǒng)市(shì)值(zhí)比例，一季度超过30％的(de)偏股主动(dòng)型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念(niàn)股，198只基金(jīn)在2022年(nián)末不持有“中特(tè)估”概念股，但在一(yī)季度(dù)买入。

　　不仅如(rú)此，中信证券(quàn)数(shù)据统计也(yě)显示，一季度(dù)主动偏股(gǔ)型公(gōng)募基金对港股央国(guó)企的持股(gǔ)市(shì)值比(bǐ)重(zhòng)达到2019年(nián)以来(lái)的(de)新高，港(gǎng)股央国企持股总(zǒng)市(shì)值(zhí)占(zhàn)港股(gǔ)持股总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季(jì)度(dù)的(de)32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国(guó)央企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体系(xì)，正深刻影响基金公司的投(tóu)研，落实到日常的投研流(liú)程(chéng)和实践之中，不少基(jī)金公司在加大投研(yán)力量，更有专(zhuān)门(mén)构建(jiàn)国央(yāng)企(qǐ)股票(piào)库。

　　融通红利机(jī)会基金(jīn)经(jīng)理何(hé)龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国央企的固定(dìng)思维，需(xū)要实(shí)地考察国央企，并且需(xū)要利(lì)用当前国(guó)央企愿意交流的契机，多花(huā)精力去(qù)进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金(jīn)在(zài)行动上，要(yào)求研究(jiū)员将自己所覆盖行(xíng)业(yè)的(de)所有国央企构建(jiàn)专门的股票(piào)库，并进(jìn)行长(zhǎng)期跟踪，包括考察其(qí)实(shí)地(dì)调研(yán)的(de)的成果，了解国央企经营思路和财务导向(xiàng)的变化，结(jié)合行业趋势和(hé)特征，寻找价(jià)值洼地，发(fā)现预期差。

　　同样的(de)，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也谈到(dào)“认识”上(shàng)的重(zhòng)视。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中特(tè)估”有了更深刻的认识：首先要认(rèn)识市(shì)场体制机制、行业产(chǎn)业结构、主体(tǐ)持续发(fā)展(zhǎn)能力(lì)等(děng)方面所体现(xiàn)的(de)鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是(shì)在此基础(chǔ)上(shàng)构建(jiàn)的具(jù)有时(shí)代(dài)特征和中国特色、符合国家战略(lüè)导向的估(gū)值体(tǐ)系，而不是简单套(tào)用(yòng)国外的(de)传统估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提法，但是这(zhè)个概念所涉及到的(de)行业和公司，一直在发生(shēng)的(de)变化。”万家基金经(jīng)理章(zhāng)恒表示，万(wàn)家基金(jīn)一直非常关注传统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也(yě)是一定能够抓住(zhù)中特估(gū)这波行(xíng)情(qíng)的机会的(de)。同时(shí)，随着时局的变化，也在增加相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首席经济学家魏凤春表示(shì)，积(jī)极践行中国(guó)特(tè)色的估值体系是资本市场使(shǐ)命(mìng)，投资者(zhě)需要学习领会(huì)并针对原有的估(gū)值体系进行改造(zào)，以(yǐ)适(shì)应现实的需要。明确该体系的框架(jià)是第一位(wèi)的工作，合理设置(zhì)指标(biāo)也非常重要，投资者的认可(kě)和实(shí)施是最(zuì)终该(gāi)体系能否具备长期价值(zhí)的基(jī)础(chǔ)。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估(gū)值是(shì)很大的(de)认知误(wù)区(qū)，市场化认可(kě)是(shì)基本的(de)常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国(guó)企是(shì)国民经(jīng)济的(de)支柱，国企央企发(fā)展要符合国家战略发展发向，更需(xū)要(yào)承担社会公共责任等。而(ér)这些都应该考虑进(jìn)估值体系之(zhī)中，也引(yǐn)发市场关(guān)注。

　　多数受访的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对于国央企(qǐ)的估值(zhí)方式(shì)要(yào)充分(fēn)体现(xiàn)企业的社会价(jià)值与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成了初(chū)步的企业社会价(jià)值评价体系(xì)。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会(huì)价值(zhí)、符合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构(gòu)建中(zhōng)国特色的(de)价(jià)值评(píng)价体系，改变从(cóng)以私人股东权益出发，现金流折(zhé)现为(wèi)主要方法的单一价值估值体系，转向(xiàng)社会整体(tǐ)价值观念、纳(nà)入中国特色的(de)ESG评价体系，充分体现企业的社会价值(zhí)与国家战略价值。”博时基金指数与量化投(tóu)资部基(jī)金(jīn)经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团队对于(yú)中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国际通用规则，目前已(yǐ)经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市(shì)公司环境(jìng)、社(shè)会及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金(jīn)经理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价(jià)值的可持续估值，要重视股(gǔ)东(dōng)、员工和社会责任等要素对企业稳健(jiàn)成长(zhǎng)的重大(dà)意义，重(zhòng)视稳定的(de)现金流、持(chí)续增长的(de)盈(yíng)利、科技(jì)创(chuàng)新对提升(shēng)企业内在价值的(de)积极(jí)作(zuò)用，这样有利于提高估值(zhí)定价模型的科学(xué)性和(hé)有效性。

　　“在(zài)指(zhǐ)数(shù)编制(zhì)、策(cè)略(lüè)构建等实务工作中，都有成(chéng)熟的量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经(jīng)费投入强度等等(děng)。”王(wáng)帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣(xīn)更细(xì)致分析在估值思维、估值结论、估(gū)值判断上有变化，尤其是估值的方法和指标上(shàng)，他认为(wèi)其包括产业链上(shàng)下(xià)游的衡量、全要(yào)素成本等，以及(jí)在纵向(xiàng)和横(héng)向上的研(yán)究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市场竞争(zhēng)力和可持(chí)续发展等各(gè)种因素与(yǔ)企业(yè)价(jià)值的关系。这些因素在对估(gū)值结论和判断的影响上，也(yě)使得(dé)中国特色的估值(zhí)体系与传统(tǒng)的估值(zhí)体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估值结论和(hé)估值判(pàn)断的变(biàn)化，都是为了更(gèng)好地适应(yīng)中国的市(shì)场和经济特点(diǎn)，提(tí)供更精准、更合理的企业估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不(bù)过(guò)，创(chuàng)金合信基(jī)金首席经济学家(jiā)魏凤春直(zhí)言，这需(xū)要在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的指标可(kě)以使用。

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