5月(yuè)13日(rì)，年内首只央(yāng)企(qǐ)主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布(bù)公(gōng)告称，其累计有(yǒu)效认购申请份额总额超过20亿份(fèn)发行上(shàng)限，将(jiāng)启动比例配(pèi)售(shòu)。这(zhè)则(zé)小公告体现出(chū)市(shì)场对这一“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题的追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际上，近(jìn)期(qī)围绕着(zhe)“中特估”的行情(qíng)，市场关注度非常(cháng)高，5月(yuè)15日首(shǒu)批(pī)3只央企回(huí)报ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。实际(jì)上(shàng)，早在(zài)去年底及今年一季度，一(yī)些基金(jīn)经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪(xù)面、估(gū)值方式(shì)等问题成为市场(chǎng)关注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投研人士，解析(xī)“中特估”这些(xiē)焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主题(tí)ETF密集(jí)上报(bào)发行

　　行(xíng)情催(cuī)化剂(jì)？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国(guó)企ETF合计“吸(x柿饼有酒味还能不能吃了，柿饼有酒味还能不能吃了呢ī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企(qǐ)主题基金发行(xíng)，市(shì)场对此充满期待，如(rú)5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央(yāng)企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现代能源等ETF也将获批发(fā)行，更有扎(zhā)堆上报的央国企基金在(zài)排(pái)队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上(shàng)是构成催(cuī)化因素的，近期(qī)银行股大涨(zhǎng)的一个催化因(yīn)素就是积(jī)极推介(jiè)相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的(de)申报发行(xíng)，我认为确实会成为引(yǐn)爆(bào)行情的催化剂，基本面、资(zī)金面、政策(cè)面都(dōu)在向好，下半年(nián)，中特(tè)估有可能独领风骚。”万家基(jī)金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博(bó)时基金指数与量(liàng)化(huà)投资部基金经理(lǐ)杨(yáng)振建(jiàn)就表示，近(jìn)期(qī)密集申(shēn)报的国央企(qǐ)主题基(jī)金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几大主(zhǔ)题(tí)，这样的布局可(kě)以更(gèng)好支(zhī)持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行(xíng)情进一(yī)步上涨的(de)催(cuī)化剂。去年以来公募基(jī)金(jīn)发行整体(tǐ)平淡，近期多只国央企主题(tí)基金(jīn)申报和发行，行情火热下将为市场(chǎng)带(dài)来增量(liàng)资金(jīn)，有望推动进(jìn)一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募(mù)基(jī)金积(jī)极布局央国企主题基(jī)金，一方面是因(yīn)为新一轮深化(huà)国企改革(gé)的(de)大幕将拉开(kāi)，叠加“中特(tè)估(gū)”概念，央(yāng)国(guó)企上市公司(sī)的投资价(jià)值凸(tū)显，该主题的基金将(jiāng)为投资者提供(gōng)更(gèng)丰富的工具(jù)以参与到央国企投资。另一方面是落实(shí)公募基金行业高质(zhì)量发展(zhǎn)的要求，引(yǐn)导更(gèng)多资金参(cān)与央国企改革，更(gèng)好发挥(huī)公募基金服务资本市场改革、服务实体经(jīng)济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央(yāng)企相(xiāng)关标的和板块带来(lái)增量资金，提升交(jiāo)易活(huó)跃度，有(yǒu)望成为中特(tè)估(gū)行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性(xìng)行(xíng)情明显，中特估和人(rén)工智能成为(wèi)两大明显的主线，而新能源等前期热(rè)门赛道股(gǔ)冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直(zhí)言，自己目(mù)前重点关(guān)注(zhù)三(sān)大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主(zhǔ)要是央(yāng)企或地方国资所在的行业，民营(yíng)企业(yè)占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于(yú)行业本身基本面在今年会有重大的向上变化的机会(huì)，比如火电(diàn)，会受益于煤炭价格(gé)的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商(shāng)，会受益于(yú)今年市(shì)场成交量的(de)放大(dà)，盈利(lì)大幅增长等(děng)。同(tóng)时(shí)，随着国有企业改革的推进，大概(gài)率这些企业会进入(rù)一个提质增效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去(qù)5年10年改革的成果，是非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波中特估的投(tóu)资(zī)机会做好了(le)准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中(zhōng)特估(gū)的投资(zī)机会，判断中特(tè)估的机会(huì)未(wèi)来三年分两(liǎng)个(gè)阶段。”融(róng)通(tōng)红利机会基金经理何龙表示，第一阶(jiē)段也就是(shì)今年(nián)以数字经(jīng)济和“一(yī)带一路”的主(zhǔ)题普涨性机(jī)会为主，包(bāo)括低(dī)于(yú)1倍(bèi)PB、分红(hóng)收益率极高(gāo)的品种，将会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机会。第(dì)二阶段是未来两年，在主题性(xìng)机会消(xiāo)散以后，基于(yú)顶层设计对国央(yāng)经营管(guǎn)理价值(zhí)导(dǎo)向变化，我们(men)判(pàn)断经营成(chéng)果随之改变是(shì)一个慢变量，会在未(wèi)来两年(nián)体现在每一个央国企的(de)报(bào)表(biǎo)中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖(wā)掘公司(sī)经(jīng)营层面可(kě)能发生显著正向变化的个股提前进(jìn)行布局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报(bào)已(yǐ)经(jīng)显露出(chū)不少基金在行动。国金证券研究所数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年年报前(qián)十大(dà)重仓股(gǔ)股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市值比(bǐ)例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披(pī)露(lù)的持仓中，“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)占(zhàn)偏股主动型基金持有股票(piào)市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型(xíng)基金的持仓(cāng)中，占比(bǐ)明显提高(gāo)。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)报及(jí)2023年一(yī)季报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计(jì)了各基金主动加仓(cāng)“中特(tè)估”概念股的市值占2022年末股票总市值比(bǐ)例，一(yī)季度超(chāo)过30％的偏(piān)股主动型基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概(gài)念股(gǔ)，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统(tǒng)计(jì)也显示，一季度(dù)主动偏股型(xíng)公募(mù)基(柿饼有酒味还能不能吃了，柿饼有酒味还能不能吃了呢jī)金对港股(gǔ)央(yāng)国(guó)企的持(chí)股市值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港(gǎng)股央(yāng)国企(qǐ)持股总市(shì)值占港股持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国(guó)央企专门的股(gǔ)票库

　　可以说中国特色(sè)估值体系，正深刻影(yǐng)响(xiǎng)基金公司的投研(yán)，落实到日常(cháng)的投研流程(chéng)和实践之中，不少基金公(gōng)司(sī)在(zài)加大投研力(lì)量，更有专门构建(jiàn)国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机(jī)会基(jī)金经理何(hé)龙就(jiù)介绍，一方面(miàn)，从顶层设计(jì)改变研究员过去(qù)对国央企的(de)固定思维，需要(yào)实地考(kǎo)察国央企(qǐ)，并且(qiě)需要利用(yòng)当(dāng)前(qián)国(guó)央企愿(yuàn)意交(jiāo)流的契机，多(duō)花(huā)精(jīng)力去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融(róng)通基金在行动上(shàng)，要求研究员将自己所(suǒ)覆盖(gài)行业的所有国央企(qǐ)构建专(zhuān)门的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解国央(yāng)企经(jīng)营思路和财务导(dǎo)向(xiàng)的变化(huà)，结合行业(yè)趋势和特征，寻找价值洼(wā)地(dì)，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华(huá)基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识”上(shàng)的(de)重(zhòng)视(shì)。他表示，通过深入学习(xí)，对(duì)“中特(tè)估(gū)”有(yǒu)了更(gèng)深刻的认识：首先要(yào)认识市场体制机制、行业(yè)产业结构(gòu)、主体持续(xù)发展能力等方面(miàn)所体(tǐ)现的(de)鲜明中(zhōng)国元素(sù)和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上(shàng)构建(jiàn)的具(jù)有时代特征和中国(guó)特色、符合国(guó)家(jiā)战略导向的(de)估值体系，而(ér)不是(shì)简单套(tào)用国外的(de)传统估值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估(gū)是一种(zhǒng)新(xīn)的(de)提(tí)法(fǎ)，但是这个概念所涉及到的行业和(hé)公司，一直在(zài)发生的(de)变化。”万(wàn)家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非常关注(zhù)传统产业(yè)的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多个(gè)领域，因(yīn)此也是(shì)一定能够抓住中(zhōng)特估这(zhè)波(bō)行情的机会的(de)。同时，随着时(shí)局的变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经(jīng)济(jì)学家魏(wèi)凤春(chūn)表示，积极践行中(zhōng)国(guó)特色的(de)估值体系是资本市场使命，投资者(zhě)需要学习(xí)领会并针对(duì)原有的估值体系进行改造，以适应现实的需(xū)要(yào)。明(míng)确该体(tǐ)系(xì)的框架是(shì)第一位的工作，合理设置指标也非常(cháng)重要，投资者的认可(kě)和实(shí)施是最终该体系能(néng)否具备长期价(jià)值的基(jī)础。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估值是很(hěn)大的认知误区，市场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济(jì)的支柱，国企(qǐ)央企发展要符(fú)合国家战略发(fā)展发向，更需要承担社(shè)会公共(gòng)责任等。而这些都应该考虑进(jìn)估值(zhí)体系之中，也引发市(shì)场关(guān)注(zhù)。

　　多数受访(fǎng)的基(jī)金经理认为，对于国央企的估值方(fāng)式要充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)，目前(qián)已经形成了初步(bù)的(de)企业社(shè)会(huì)价值评价(jià)体系。

　　“如何定(dìng)价国(guó)有企业承担社会价值、符合(hé)国家战略发展的价(jià)值(zhí)？首(shǒu)要任务就构建中国特色的价值评价体系，改变从以私(sī)人(rén)股东权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方法(fǎ)的(de)单一价值(zhí)估(gū)值体(tǐ)系，转(zhuǎn)向社会整体(tǐ)价值(zhí)观(guān)念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充(chōng)分体现企业的社会(huì)价值(zhí)与国家战略价值。”博(bó)时基金指数与量化(huà)投资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国资委(wěi)指导国内团队(duì)对于中国特色ESG披露与评(píng)价体(tǐ)系不断探索，结(jié)合国际通用(yòng)规则，目前(qián)已经(jīng)形成了初(chū)步的(de)企业社会价值(zhí)评价体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上市公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅(shuài)也认(rèn)为，“中特估”应该是注重企业价值的可持续估(gū)值，要重(zhòng)视股(gǔ)东、员工和社会责任(rèn)等要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳(wěn)定的现金流、持(chí)续(xù)增长的(de)盈利、科技创(chuàng)新对(duì)提(tí)升企(qǐ)业内在(zài)价值的积极作用，这样有利于(yú)提高估(gū)值定价模型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可(kě)以(yǐ)使用，包括净资(zī)产收益(yì)率、营业(yè)现金比(bǐ)率(lǜ)、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基(jī)金经理李(lǐ)欣更(gèng)细致分(fēn)析在估值思维、估值结论、估(gū)值判断(duàn)上有变化(huà)，尤其(qí)是估(gū)值的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以及在(zài)纵向和横向上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产(chǎn)业发(fā)展(zhǎn)、市(shì)场(chǎng)竞争力和可持续发展等各(gè)种因素与企业价值的关系。这(zhè)些因素(sù)在对估值结论和判断的影响上，也使得中国特色的估值体系(xì)与传统(tǒng)的估(gū)值体系有所(suǒ)不同(tóng)。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有(yǒu)估(gū)值结(jié)论(lùn)和估值判断(duàn)的变化，都是为(wèi)了更好地适应(yīng)中(zhōng)国的市(shì)场(chǎng)和经(jīng)济特点，提供(gōng)更精准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示(shì)。

　　不(bù)过(guò)，创金合信基金首席经济学家魏凤春直言，这需(xū)要在(zài)实(shí)践中进行(xíng)探索(suǒ)，目前尚没有(yǒu)公认(rèn)的指标可以(yǐ)使用。

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