“现(xiàn)在的房地(dì)产很难再出现像过去十年的系统性行情(qíng)。”思(sī)睿集团(tuán)合伙人、首席(xí)经济学家洪(hóng)灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业分化(huà)的愈加明显，让(ràng)机构和(hé)投资(zī)者的关注度从(cóng)板块向(xiàng)单个标的转移(yí)。上海利檀(tán)投(tóu)资董事(shì)长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无(wú)论是业绩，还是估值，房地产都已经双(shuāng)杀到了最底(dǐ)部，而(ér)且(qiě)是(shì)反(fǎn)复地杀到(dào)了底部，再(zài)往下的空(kōng)间(jiān)已经不(bù)大了(le)。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法重要(yào)参考

　　那么如(rú)何寻找房(fáng)地产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产赛道(dào)中(zhōng)进行选择，需要非(fēi)常小心(xīn)，避免选(xuǎn)了(le)半天，标的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指(zhǐ)出，需要满足(zú)以下三个基准：有大(dà)的国资背景的、杠杆率较(jiào)低的、此(cǐ)前没(méi)有踩过红线的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注一下今年房地产(chǎn)的开发资金来源，可以发(fā)现，其实(shí)银行的(de)信(xìn)贷倾(qīng)向是不太愿意给房企贷(dài)款的，房企的主要资金来源来自(zì)新盘的销售。但(dàn)今年(nián)新房的销售情况相较(jiào)一(yī)般。再关注一(yī)下，哪些房企能从银行拿(ná)到钱(qián)，其实主(zhǔ)要还是(shì)那些有国企背(bèi)景的(de)房(fáng)企(qǐ)，民营房企相(xiāng)对比较困难，所以整个行业出现了一个(gè)很(hěn)明显的分化，无(wú)论(lùn)是在销售(shòu)，还是融资等各(gè)个方面都非常明显(xiǎn)。现(xiàn)在有国资背(bèi)景(jǐng)的(de)房企在资本市场表现相(xiāng)对较(jiào)好(hǎo)，但没(méi)有国资(zī)背景的民(mín)营房企股价大多(duō)表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行(xíng)业内，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体到如何挖掘，我(wǒ)们会特别(bié)重(zhòng)视企业的成本(běn)优势(shì)，更具(jù)体一点，就是它的净借贷(dài)水平（净负债率）是不是行业内的(de)最低水平(píng)；利润率是不是行业内最高的；融资成本是否是(shì)行业内最(zuì)低的；建安成(chéng)本是(shì)否也是(shì)业内最低(dī)的；这些都是(shì)我们看重的(de)一家房(fáng)企的综合(hé)成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够同时(shí)满(mǎn)足上述条件的房企并不多。即便是在国(guó)央企中，仍有部分房企(qǐ)出现(xiàn)了“三(sān)道红线”的(de)“踩线”情况(kuàng)，且(qiě)有逐渐恶化的趋势(shì)。以A股为(wèi)例，《红(hóng)周(zhōu)刊》根据Wind数(shù)据(jù)整理(lǐ)发现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家(jiā)嘴、格力地产、西(xī)藏城投(tóu)、中交(jiāo)地产、中国武夷等国(guó)央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除(chú)此之外，城(chéng)建发展、京投发(fā)展(zhǎn)、光明(míng)地产、云南城投、首开股份、珠江股份、城投控股等国央(yāng)企房企也踩了“三道红线(xiàn)”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即便(biàn)是有着较稳健(jiàn)特色的国央企房企，其财务指标称得上完全健康(kāng)的仍是少数。而(ér)更加(jiā)值得注意的是，在2022年(nián)，不少(shǎo)国(guó)企，甚至地方国企开始大(dà)举扩张(zhāng)。而这无疑又进一(yī)步考(kǎo)验着国央企的(de)资金链情(qíng)况(kuàng)。

　　对(duì)房(fáng)企而言，扩张速度(dù)的张弛有度尤为重要，节(jié)奏把(bǎ)握准确，有助于房企(qǐ)储(chǔ)备优质“弹(dàn)药”；但过于乐(lè)观(guān)的预判未(wèi)来市场，以及过(guò)于(yú)激进的扩张拿(ná)地节奏(zòu)也有可能让(ràng)房企(qǐ)重蹈(dǎo)此前(qián)的高(gāo)杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的(de)一家房企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年(nián)的净借(jiè)贷(dài)比例都维持在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆比例(lì)。而到2022年，这家(jiā)房企明显感觉到(dào)机会(huì)来了(le)，其(qí)开始在(zài)一线(xiàn)城市进(jìn)行大举拿(ná)地，净负债率也由此前的33％左(zuǒ)右(yòu)水准(zhǔn)提(tí)高到45％左(zuǒ)右，涨了(le)接近三分(fēn)之(zhī)一。与此同时，该房(fáng)企新(xīn)购入地块也实现了快速的开盘利用(yòng)率(lǜ)，预计今年会有(yǒu)更(gèng)多的楼盘入市。像这类企(qǐ)业就符合“最后的赢家(jiā)”的特点。一(yī)方面，在(zài)于(yú)它本身储备了很(hěn)多弹药，去年拿地超1000亿(yì)元(yuán)，且其中一半在一线城市，另外(wài)一半也主要集中在强二线和二(èr)线(xiàn)城(chéng)市；另(lìng)一方面(miàn)，它的扩张是(shì)有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道，与之相反，有(yǒu)些(xiē)房(fáng)企的扩(kuò)张速(sù)度(dù)让人(rén)感觉(jué)又回(huí)到了2016年、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年期(qī)间扩张的民营企业的影子。虽然说，见(jiàn)到机(jī)会(huì)时要出手，但出手(shǒu)的章法仍(réng)要(yào)小心，如(rú)果负债率扩张得太快，但未(wèi)来的两(liǎng)年市场没有想象得那(nà)么好，可(kě)能会重蹈(dǎo)覆(fù)辙。

　　那(nà)么如(rú)何来衡量(liàng)一(yī)家房企的扩张速度是否激进？陈昊(hào)扬(yáng)向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示(shì)，主要还(hái)是看房企的(de)净负债率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)，在我看来，这个比例如果(guǒ)超过60％，就是(shì)扩张得(dé)过于快速了(le)。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比“三(sān)道红(hóng)线(xiàn)”对房企的(de)净负(fù)债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解(jiě)释(shì)，当前房地(dì)产行业(yè)的复苏速度并没有那么快，所以(yǐ)要规避公司净负(fù)债率提高到一个比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积极的房企梳(shū)理(lǐ)发现，中交地产、中国金茂、华发(fā)股份、越(yuè)秀(xiù)地产、绿城(chéng)中(zhōng)国、保(bǎo)利发展等房企2022年净负债(zhài)率(lǜ)都在60％之上。其中(zhōng)，中交地产净负债率持续居(jū)高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比(bǐ)的是，华润置地、中国海外发展、万(wàn)科A、滨(bīn)江集(jí)团、招商蛇(shé)口、龙湖集团(tuán)等房企在践(jiàn)行较(jiào)积极的拿(ná)地策(cè)略的同时，也(yě)较好(hǎo)地控(kòng)制了公(gōng)司的(de)扩张速度与净负债率水(shuǐ)平（见(jiàn)附表(biǎo)）。

　　滨江集(jí)团(tuán)等个别民营房企(qǐ)

　　或(huò)具备“最后赢家”的(de)黑马特(tè)质

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他们是以(yǐ)同一筛选(xuǎn)标(biāo)准来看国央企与(yǔ)民(mín)营房企，但在各维度的实(shí)际表现(xiàn)上，国央企确实(shí)会(huì)更(gèng)胜一筹。如国(guó)央企(qǐ)的融(róng)资成本更(gèng)低，融(róng)资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融，这样(yàng)，国央企自然而然就具有天然优势。

　　虽然对比民营房企，机构(gòu)更加看好国(guó)央企，但这也并(bìng)不(bù)意味着，民营企业中就没(méi)有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有(yǒu)少(shǎo)数民营(yíng)房(fáng)企同样受到机构的青睐(lài)。比如(rú)，根据2023年(nián)一季(jì)报，滨江集团的十(shí)大流通(tōng)股东(dōng)中(zhōng)新进了(le)“中(zhōng)国工商(shāng)银行股份有限公司(sī)－景(jǐng)顺长城中国回报(bào)灵活(huó)配置混合型(xíng)证(zhèng)券投资基金”“全国社保(bǎo)基金一(yī)一六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开(kāi)始，百亿私募珠海(hǎi)阿(ā)巴马资产管理有限公司就长期持(chí)有滨江集团(tuán)。根据一季(jì)报，该资产公司的几只产品合计持(chí)有滨江集团9543万股，约(yuē)占(zhàn)流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团(t商业用电多少钱一度 商业用电跟住宅用电有什么区别uán)的受青睐，和(hé)其自身的基本面表(biǎo)现存在一定(dìng)关系(xì)。2020年以来的近三年(nián)时间，房地产(chǎn)市场整体(tǐ)在走“下坡路”，但(dàn)作(zuò)为杭州本土房(fáng)企(qǐ)的滨(bīn)江集团(tuán)仍是表现(xiàn)出较强的韧劲(jìn)，2020年(nián)以来，滨江(jiāng)集团(tuán)在(zài)业(yè)绩表(biǎo)现(xiàn)、销售规模、新增土储、股(gǔ)价(jià)表现(xiàn)等多维度都表(biǎo)现(xiàn)了较强(qiáng)的增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利润依(yī)次(cì)为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增(zēng)长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今(jīn)年(nián)一季度，滨(bīn)江集团更是(shì)实现了扣非归(guī)母(mǔ)净利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能(néng)保持自身业绩的持续增(zēng)长，和滨江集团扎根杭州的战(zhàn)略布局关系(xì)密(mì)切。根据2022年年报，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)有(yǒu)近七成营(yíng)收来自杭州(zhōu)地(dì)区，而在2021年，杭州地(dì)区的(de)营(yíng)收比重(zhòng)只占到(dào)近六(liù)成。近三年持续稳居杭州房企(qǐ)销(xiāo)售排(pái)名(míng)第一。

　　与此(cǐ)同时，滨(bīn)江集团在(zài)杭州的土(tǔ)储补充同样较为积极，根据诸葛找(zhǎo)房(fáng)、住在杭州网数据(jù)显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿(ná)地金(jīn)额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元(yuán)，同样持续稳居(jū)杭州的本土(tǔ)第一。

　　而滨(bīn)江集团在杭(háng)州的较(jiào)突出表(biǎo)现，也让滨江(jiāng)集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的(de)房(fáng)企排名已冲进前十，根据中(zhōng)指数(shù)据，2023年(nián)前(qián)4月，滨江集(jí)团(tuán)实(shí)现销售(shòu)额(é)607.3亿元，位列房企第九位(wèi)。

　　值得(dé)注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了(le)超(chāo)一倍以上，而近(jìn)期，滨江集团更是迎(yíng)来多家机构的集(jí)中(zhōng)调研。滨(bīn)江集团(tuán)发(fā)布(bù)公告(gào)表示，公司(sī)于5月10日接受(shòu)了(le)信达(dá)证券、金鹰基金、建信养(yǎng)老(lǎo)、新华(huá)养老等18家机构调研。

　　产业链布局(jú)重点移至存(cún)量赛道

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际(jì)上房地产开发只(zhǐ)是房地(dì)产产业(yè)链上的中游环节，其上(shàng)游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应商，而下游应用行业主要包括(kuò)中介服(fú)务、家(jiā)用电器、物业管理(lǐ)、家居(jū)用品(pǐn)。综合《红(hóng)周(zhōu)刊》的采(cǎi)访，房地(dì)产开(kāi)发环节与上游材(cái)料端息息相关，新盘开工不(bù)足导致(zhì)上游不(bù)被看好，机构(gòu)寻觅(mì)个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地(dì)产行业(yè)在进入(rù)存量房时代(dài)，所以对(duì)地产产业链，尤(yóu)其是偏消费属性的(de)家装家居领域，我们相(xiāng)对看好(hǎo)，因为居(jū)民保有的住房规模越来(lái)越大，随着(zhe)时间的增加(jiā)，内装更新(xīn)的需(xū)求也(yě)会越来(lái)越多(duō)。美国(guó)过(guò)去的数据充分(fēn)说明了这一点，在新房销售见顶(dǐng)之后，家具消费(fèi)的增长却一直都(dōu)很(hěn)好(hǎo)。对于地产产业(yè)链，我们相(xiāng)对看好和内装相关的(de)行业(yè)，例如消费建材、家居装饰(shì)等(děng)。”万(wàn)家基(jī)金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红(hóng)周刊(kān)》对下游细分中相关(guān)赛道(dào)龙(lóng)头年(nián)内表(biǎo)现的统计，目前(qián)暂居前两位的都是(shì)来自家纺赛道的公司(sī)，它们分别(bié)是富(fù)安(ān)娜和水星家纺，特(tè)别是前者在(zài)月(yuè)线(xiàn)连收(shōu)七根阳线的(de)基(jī)础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例(lì)，富安(ān)娜主要从事纺织家居(jū)、睡(shuì)眠家居、生(shēng)活类产品的研发、设(shè)计(jì)、生产及(jí)销售，旗(qí)下拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智(zhì)”自有(yǒu)品牌。第一(yī)季度报(bào)告显示，报告(gào)期内，富安娜实现营(yíng)业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属(shǔ)于(yú)上市公司股东(dōng)的(de)净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增(zēng)长5.28％。

　　而(ér)从上市公司一季报的十(shí)大流通股(gǔ)股东来看，能够发现该股早已成(chéng)为(wèi)基(jī)金重仓股的(de)天下，彼时包括(kuò)公(gōng)募的中欧(ōu)价(jià)值(zhí)发现、中(zhōng)欧潜力价值、工银(yín)瑞信灵动价值、宝盈新价(jià)值和私(sī)募的明河2016，都在其(qí)中出现，占(zhàn)据了(le)半壁江山(shān)。需(xū)要强调的(de)是，中欧的两只基金都是(shì)价(jià)值(zhí)派基金经理曹名长在管的(de)产品，首季其同时重仓的(de)房地产产业链(liàn)股(gǔ)票还(hái)有(yǒu)金地集(jí)团和(hé)大亚圣(shèng)象(xiàng)。

　　对比而言，前几年曾(céng)经风光一时的家居板(bǎn)块也因疫(yì)情、消(xiāo)费复苏进程(chéng)缓慢等(děng)多因素一(yī)度(dù)沉寂，不过好在困(kùn)境反转露(lù)出曙光，家居板块中年内表(biǎo)现最(zuì)好的是志邦家(jiā)居(jū)。同一(yī)时间段，该股年内上(shàng)涨(zhǎng)已经超过23％，从(cóng)业绩来看(kàn)，无论(lùn)是营收还是归母净利润(rùn)，公司(sī)都实现(xiàn)了同比双(shuāng)升(shēng)。

　　从公司(sī)的十大流通股(gǔ)股东来看，《红(hóng)周刊》发现广(guǎng)发基(jī)金经理(lǐ)罗(luó)洋慧眼(yǎn)独具，一季(jì)报(bào)中他管(guǎn)理的广发(fā)策略优选(xuǎn)和广(guǎng)发安宏回报均增加了持股，而这两只(zhǐ)产品也成为志邦家商业用电多少钱一度 商业用电跟住宅用电有什么区别居十(shí)大流通股股东中(zhōng)仅有的两只公募。有意思的是(shì)，他似乎对于(yú)定制家居类标(biāo)的情有独钟(zhōng)，在另(lìng)一家(jiā)赛道(dào)公司金牌橱柜(guì)中(zhōng)，他管理的(de)全部(bù)三只产品均登榜(bǎng)十(shí)大流(liú)通(tōng)股股东，其也成(chéng)为(wèi)他(tā)的独(dú)门(mén)重(zhòng)仓股。

　　除(chú)去家居家纺外，下(xià)游的(de)物业股也越(yuè)来越被机(jī)构所青睐，不过这类标(biāo)的大多(duō)在香港上市(shì)，如何选择成(chéng)为难题。对此，前(qián)述(shù)上海(hǎi)公募基金经理举例(lì)分析：“物业服务(wù)不是一个高毛利的行(xíng)业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣(zhēng)的是市场化(huà)应该挣(zhēng)的钱，以我(wǒ)曾经买(mǎi)的绿城(chéng)服务为(wèi)例，它在中高端楼盘占比是比(bǐ)较高的，每年到期的(de)合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的大部(bù)分项目到期之后，经过两三轮(lún)合同周期还(hái)能做(zuò)到产品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能(néng)做到产品提价的(de)公司很少，因为物(wù)业(yè)公司很容易一开始是(shì)挣钱的，后(hòu)面因为保(bǎo)安(ān)这些固定(dìng)人(rén)员成本的年度增长，不过服(fú)务没有(yǒu)特别好，客户没商业用电多少钱一度 商业用电跟住宅用电有什么区别有那么满意，能做到提价难度是非常大的。但(dàn)是该公司能在(zài)业(yè)内做(zuò)到到期之后提价率(lǜ)比(bǐ)较高(gāo)，这跟它的(de)定位和比较好的服务是有关(guān)系的(de)。”他进一步强(qiáng)调(diào)。

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