来源：高瑞东(dōng)宏观(guān)笔记

　　核心观(guān)点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一(yī)季度，国内经(jīng)济(jì)回暖主要缘于疫后(hòu)复苏(sū)红利驱动，表现为生产恢复推动出口形势好转(zhuǎn)，出行需(xū)求(qiú)释放催化下(xià)游(yóu)消(xiāo)费回暖。从行业表(biǎo)现看，制(zhì)造业从(cóng)去年四季度的“量价齐(qí)跌”转(zhuǎn)向“量升价跌”，企(qǐ)业或从(cóng)主动去库转向被动去(qù)库。从景气度边际表现看，下(xià)游消费制(zhì)造>；中游装备制造>；上游(yóu)原材料加工；服务业(yè)中，交通运输、住宿餐饮、房地产(chǎn)等线下活动回暖，但距离疫情前仍有一定差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫(yì)后经济脉冲(chōng)式修复放缓、海外总需求(qiú)回落预期逐步兑现(xiàn)，消费回暖和产业升级将成(chéng)为推动下一阶段(duàn)国内(nèi)经济复(fù)苏的主线。

　　制造业、服务业(yè)是驱动一季度经济复苏(sū)的主因(yīn)

　　从一季(jì)度GDP表(biǎo)现看，制造业，交通运输(shū)、房地产等行业景(jǐng)气度明(míng)显(xiǎn)提升，而(ér)建(jiàn)筑(zhù)业景气度回(huí)落，与年初出口数据好(hǎo)转、服(fú)务消费快速恢复、房地(dì)产销售(shòu)回暖(nuǎn)而投资疲弱的特点相一致。

　　从制(zhì)造业内部来看，今年3月，制(zhì)造业各行业(yè)景气(qì)度普遍回暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐跌”转入“量升价(jià)跌(diē)”，指向经济复苏初(chū)期，供给(gěi)端修复好于(yú)需求端，行业整体去库进程(chéng)尚未结束。从行业景气(qì)度边(biān)际改(gǎi)善情况来看，下游消费制(zhì)造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原(yuán)材(cái)料(liào)加工，煤(méi)炭行业景气(qì)度表现为高位放缓。

　　下(xià)游消费制(zhì)造行业中，与出行、地产(chǎn)后周期(qī)相(xiāng)关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度较高，部分行(xíng)业表现(xiàn)为(wèi)“量价(jià)齐升(shēng)”。

　　中(zhōng)游装备制造(zào)业行(xíng)业景气(qì)度居(jū)中，表现为“量升(shēng)价跌”。从“量”维(wéi)度看，电气机械、专用(yòng)设(shè)备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备(bèi)、电子设(shè)备。

　　上(shàng)游原材料加(jiā)工行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度改善幅度最弱，由于行(xíng)业库存(cún)水平偏(piān)高(gāo)，多(duō)数行业仍(réng)然受到价格下跌(diē)的困(kùn)扰(rǎo)，表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非(fēi)金属矿(kuàng)物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和(hé)产业升(shēng)级或是推动下一(yī)阶(jiē)段(duàn)经济复苏(sū)的(de)主线

　　一(yī)季度，国(guó)内经济复苏主要受益于疫后复苏红利(lì)驱动(dòng)。需求(qiú)方面，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务(wù)消(xiāo)费需求得(dé)以(yǐ)释放(fàng)；供给方面，国内复工复产加快推进，生产端快速恢(huī)复，是推动年初出(chū)口(kǒu)数据好转的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱动边际转弱(ruò)，随着未来海外总(zǒng)需求回落(luò)的预期逐(zhú)步(bù)兑现，后续驱动(dòng)国(guó)内经济增长的线索(suǒ)，大概率来自(zì)于(yú)消费回暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，一(yī)季(jì)度(dù)居民(mín)收(shōu)入向上修复，消费倾向明显回(huí)升，已经高于2020-2022年(nián)疫情期间水(shuǐ)平，同时信贷数(shù)据指向(xiàng)居(jū)民“去杠杆(gān)”势头(tóu)缓和，未来(lái)消(xiāo)费回暖的确定性(xìng)进一步(bù)增强。预计交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务(wù)消费有望持续(xù)修复，家(jiā)电(diàn)、家具、纺服(fú)等与(yǔ)出行及(jí)地(dì)产后周期相关的可选(xuǎn)消费也有望进一步(bù)回暖。

　　二是，产业升级(jí)路径驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，有望(wàng)维持出(chū)口(kǒu)韧(rèn)性(xìng)；随着下游(yóu)消费稳步修复、二(èr)季度PPI同(tóng)比(bǐ)触底回升，制(zhì)造业企业盈利有望向上修(xiū)复，企(qǐ)业(yè)将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被(bèi)动去库、主动补(bǔ)库，设备投资需求有(yǒu)望改善，推动中游装备制造景气度维(wéi)持高(gāo)位。

　　风险提示：国内经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅(fú)明显回落(luò)

　　一、本周聚焦：疫后(hòu)经(jīng)济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱(qū)动一季度(dù)经济复苏的主因(yīn)

　　一季度我国GDP总量实(shí)现超(chāo)预期(qī)增长(zhǎng)，指向疫后(hòu)复苏(sū)背景下，国内经(jīng)济企稳回升(shēng)。但不同于海外国家疫后(hòu)复(fù)苏的规律，本轮国内疫(yì)后复苏发生在外需回(huí)落、国内经济(jì)转向高(gāo)质(zhì)量发(fā)展、居民前(qián)期“去杠杆(gān)”的过程中，因(yīn)此驱动疫后(hòu)经济复(fù)苏(sū)的力量并(bìng)不均(jūn)衡，行业分(fēn)化特征明显。因(yīn)此，我们(men)重点从行业层面(miàn)，观测当(dāng)前(qián)各行业景气(qì)度水平。

　　从GDP不(bù)变价观测各行业表(biǎo)现来(lái)看，今年一季度(dù)制造业、交通运输业、房地产业景(jǐng)气度明显(xiǎn)提升，而建筑业景气(qì)度回落，与年(nián)初(chū)出口(kǒu)数据好转、服(fú)务消费快速恢复、房地(dì)产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的情况相一(yī)致。

　　我们以(yǐ)2019年为(wèi)基期(qī)计算(suàn)各年(nián)份的(de)复合增速(sù)，观(guān)察各行业(yè)增加值变化。

　　今(jīn)年一季度第(dì)一产(chǎn)业增(zēng)加值增速为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与(yǔ)近年来(lái)加(jiā)快建(jiàn)设(shè)农业强(qiáng)国(guó)，推进农业农村现代化的目(mù)标(biāo)有关。

　　今年一(yī)季度第二产业增加值增速升至5.4％，高(gāo)于去(qù)年四季度的4.4％。其中(zhōng)，制造业迎来较快复苏，增(zēng)加值(zhí)增速提升至5.9％，高(gāo)于去年四(sì)季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与(yǔ)去年(nián)下半年之后外需转弱(ruò)、居民(mín)商(shāng)品消费恢复偏慢(màn)有关。而建筑业(yè)景气度明显回(huí)落，增加值增速回落(luò)至(zhì)1.9％，低(dī)于去(qù)年四季度的3.1％，主要(yào)受房地产新开(kāi)工拖累。

　　今(jīn)年一季度第三产业增(zēng)加值增速(sù)小幅(fú)升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相较(jiào)疫情(qíng)前仍存在产出缺口。其中(zhōng)，受益(yì)于居民出行活动恢(huī)复，交通运输、仓储和邮政(zhèng)业(yè)增加值增(zēng)速明显提升(shēng)，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年(nián)增速；住(zhù)宿和餐饮业增加(jiā)值增速小幅(fú)回(huí)升，尽管高于(yú)疫情三年(nián)来(lái)的平均增速，但(dàn)绝对水平(píng)不及2019年，指向供给水平恢(huī)复较慢。而受益于新(xīn)房和二手房销售回暖，今年一季度房地产业增加值增(zēng)速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领(lǐng)域复(fù)苏分化(huà)，中下游改善(shàn)幅度好于上(shàng)游

　　对(duì)于行业景(jǐng)气度(dù)的观测，我们采用量（各行业(yè)工业增加值(zhí)增速(sù)）与价格（各(gè)行业工业品(pǐn)价格增(zēng)速）分别作为供需的衡量(liàng)指(zhǐ)标。主要选取28个主要行业自2019年以(yǐ)来(lái)的(de)月度数据，首先将各行业(yè)增加值增速调(diào)整为以2019年为基期的(de)复合增速，其次计算2019年(nián)-2023年(nián)3月，每月的增(zēng)加值增速和(hé)PPI增(zēng)速的(de)分位数水(shuǐ)平，通过对(duì)比2022年12月(yuè)和2023年3月的(de)分位数水(shuǐ)平，捕捉其边际变化。

　　今年3月(yuè)，制造(zào)业各行业(yè)景气度出(chū)现(xiàn)普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多(duō)数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌(diē)”，指向经(jīng)济复苏初期，供给端修复好(hǎo)于需(xū)求端，行(xíng)业整体去库进程尚未结束(shù)。从行业景气度边(biān)际改善情(qíng)况来看，下游消费制(zhì)造>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制造(zào)>；；；上游原材(cái)料加工，煤(méi)炭行业(yè)景气度呈现高位放缓情况。

　　下游(yóu)消(xiāo)费制造行业中，与出(chū)行、地产后周期(qī)相关的(de)行业景气(qì)度最高，部(bù)分行(xíng)业步(bù)入“量价(jià)齐升”阶段。今年3月，与(yǔ)居民外出(chū)消费相关(guān)的，酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺(fǎng)织(zhī)服装、文教(jiào)娱乐(lè)的(de)量价分位(wèi)数水平均处在高景气度区(qū)间，烟草、家具制造行(xíng)业(yè)也呈现(xiàn)“量(liàng)价齐升”的特征；食品(pǐn)制(zhì)造(zào)景气(qì)度有所回落，农副加工行业表现为(wèi)“量价齐跌”，食品(pǐn)制造行业表现为“量升价跌”，二者价格下跌(diē)主要与(yǔ)高库存(cún)水平有关(guān)，今(jīn)年(nián)2月(yuè)，库(kù)存同比均处在2016年以来(lái)90％以(yǐ)上(shàng)分位数水平(píng)；而随着(zhe)防疫需求的降温(wēn)，医药制造(zào)业景(jǐng)气度有(yǒu)所回落，表现为“量(liàng)跌(diē)价平”。

　　中游装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)业行业景气度(dù)居中，均表现(xiàn)为“量升价跌”。一方面与原(yuán)材料成本下跌有关，另一方面(miàn)，也与年(nián)初外需表现好于(yú)内(nèi)需，部分行业(yè)仍(réng)在去库进程有关(guān)。其中，电(diàn)气机械(xiè)、专用设(shè)备、运输设(shè)备工业(yè)增加值(zhí)增速(sù)改(gǎi)善幅度(dù)最大，受(shòu)益于国内产业升级、出(chū)口优势(shì)带来的韧(rèn)性驱动；其次(cì)是汽(qì)车(chē)制(zhì)造、金属制品，改善幅度最(zuì)弱的是通用(yòng)设备、电子设(shè)备，与房(fáng)地产新开工强度(dù)较弱、消费电子(zi)行业(yè)周期性走弱有关。

　　上游原材(cái)料加(jiā)工行(xíng)业(yè)景气度(dù)改(gǎi)善幅度偏弱(ruò)，由于行业(yè)库存(cún)水平偏高，多数行业仍受制于价格下跌的困(kùn)扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。其中，有色金属行业(yè)生产端改善幅度最大，3月(yuè)增加值增速位于2019年(nián)以来70％分位数(shù)水平，但(dàn)受全球(qiú)大宗商品下(xià)行周(zhōu)期影响，价格依旧承压；随着年初建筑业(yè)施(shī)工回暖，相关(guān)的黑色金(jīn)属、非金属制品(pǐn)景气度提升，但由于库存水(shuǐ)平(píng)偏高，价格仍(réng)处在下跌(diē)区间，拖累整(zhěng)体盈利水平；石化(huà)链条行业生产水(shuǐ)平普(pǔ)遍(biàn)回暖，但分位数水平仍处在50％以(yǐ)下的景(jǐng)气度偏(piān)低(dī)区间，今年由于(yú)能(néng)源危机(jī)缓(huǎn)解，产品价格相较去(qù)年同期也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气度(dù)仍(réng)处(chù)在高(gāo)位(wèi)，但出现边际放缓，生产及(jí)价(jià)格水平同步回落。这(zhè)与去年以来行业产能持续扩张有关，今年2月，煤炭开采产成品库存同比处(chù)在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级或是推动(dòng)下一阶段经(jīng)济复(fù)苏(sū)的主线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主要受(shòu)益于疫后复(fù)苏红利。一方(fāng)面(miàn)，消费场(chǎng)景恢复后，出行类消费快速复(fù)苏，前期积(jī)压的购房、服务(wù)性(xìng)需求得以释放；另一方面，国内复(fù)工复(fù)产加快推进，保证供(gōng)给端(duān)的快速恢复，是推(tuī)动(dòng)年初出口(kǒu)数(shù)据好转的重要(yào)原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后(hòu)红利(lì)释(shì)放(fàng)效果转弱(ruò)，随着(zhe)未(wèi)来(lái)海外总需求回落的预期逐步(bù)兑现(xiàn)，后续驱动国(guó)内(nèi)经(jīng)济增长的线索(suǒ)，大概率来自于消(xiāo)费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，随(suí)着居民(mín)收(shōu)入提升(shēng)和消费意愿改善，未来消费回暖(nuǎn)的(de)确定性(xìng)进一步增强，交通、住宿(sù)、餐饮(yǐn)、娱(yú)乐(lè)等(děng)服务(wù)消(xiāo)费，以(yǐ)及家(jiā)电、家具、纺(fǎng)服等可(kě)选消费景气度均有(yǒu)望提升。

　　从一季度居民(mín)收入(rù)和(hé)消费数(shù)据看，居民收入增速提升，消费倾(qīng)向开(kāi)始回(huí)升，已经高(gāo)于2020-2022年，但尚(shàng)未修复至疫情前水平(píng)。以2019年为(wèi)基期(qī)的复合增速看，今年一季度，全(quán)国居民人(rén)均可支配(pèi)收入增(zēng)速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民(mín)人均消(xiāo)费支出(chū)增速提升至5.0％，高于(yú)去年四季(jì)度的3.0％。一(yī)季度居民平均消(xiāo)费倾向为62.0％，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期(qī)的(de)65.2％仍有一定差(chà)距。未来(lái)随着服务(wù)业恢复持(chí)续(xù)向好，有望带动相关(guān)就业(yè)岗位加快(kuài)恢复，进一步提振居民消费(fèi)意愿。

　　从居民存贷款数据看，居民储蓄意愿有所减弱，消费和投资信心正在筑底(dǐ)。今年以(yǐ)来，居民储蓄意(yì)愿有所减(jiǎn)弱(ruò)，“去杠杆”势(shì)头缓和。从存款数据看，3月居民新增存款同比增量降至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元的同比增(zēng)量均(jūn)值，也(yě)低于(yú)2022年6617亿元的(de)月均同比增(zēng)量。从贷款数据看，3月居民部门(mén)新增净(jìng)融资同比多增4859亿元，其中(zhōng)，短期信贷同(tóng)比多增2246亿元，中长期信贷同(tóng)比(bǐ)多增2613亿元。居民(mín)部门新(xīn)增净融资连续2个(gè)月维持同比扩(kuò)张，指(zhǐ)向(xiàng)居民预期可能正在筑底，“去(qù)杠(gāng)杆(gān)”势(shì)头(tóu)开(kāi)始放缓。今年第一季(jì)度城镇储户问卷调查(chá)结果显(xiǎn)示(shì)，倾向于(yú)“更多储蓄”的居民(mín)占58.0％，比上季度减(jiǎn)少(shǎo)3.8个百(bǎi)分点；倾向于“更多消费(fèi)”和“更多投资”的(de)居民(mín)分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向居民储蓄(xù)意愿降低、消费和投资意愿(yuàn)提升。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动下，汽(qì)车和“新(xīn)三(sān)样”产(chǎn)品出(chū)口优势增强，以及(jí)相关行业设备投资更新，有望(wàng)推动中(zhōng)游装备制造景(jǐng)气度维(wéi)持高位。

　　一方面，今年一季度国内出口数据回暖(nuǎn)，除与(yǔ)欧(ōu)美(měi)供(gōng)需缺口短(duǎn)期走阔、国内复工复产加快(kuài)推进(jìn)外，也(yě)受益于RCEP政(zhèng)策红利持续释放，以及(jí)汽车和“新三(sān)样”产品出(chū)口优势增强。今年在海外总需求回落背(bèi)景下，我(wǒ)国与RCEP国(guó)家贸易往(wǎng)来(lái)加强(qiáng)、以及新能源产品(pǐn)优势强化，有望维持装备制造领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库存高位(wèi)，对(duì)制造业投资扩产造(zào)成(chéng)一定压力。但随着下游消费稳(wěn)步修(xiū)复、二(èr)季(jì)度PPI同比触底(dǐ)回升，制造业企业盈(yíng)利有望向上修(xiū)复。目前看，电气机械等装(zhuāng)备制(zhì)造业去库进程已进入下半场(chǎng)，今(jīn)年1-2月(yuè)专用设备、通用设备产成品库存增速呈现触底反弹。随着需求回暖、盈利修(xiū)复，企业(yè)将(jiāng)从主动去(qù)库逐步转向被动去库、主(zhǔ)动补库，设备投资需(xū)求将随之提升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金(jīn)融与流动性数(shù)据：各国国债(zhài)收(shōu)益率多数(shù)上行

　　美国(guó)10年期国(guó)债收益率上行。本周（截至4月(yuè)21日）美国10年(nián)期国债收益率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期较上(shàng)周(zhōu)下(xià)行2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债(zhài)收(shōu)益(yì)率较上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期国债收(shōu)益率较上周(zhōu)末上(shàng)行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年期国债收益率较上(shàng)周末上行(xíng)20BP 至(zhì)3.86％（截(jié)至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利(lì)差收窄(zhǎi)。本周美国(guó)10年期和2年(nián)期国债期限利(lì)差为-0.60％，较(jiào)上(shàng)周下(xià)行4BP。美国(guó)AAA级(jí)企(qǐ)业期权调(diào)整利差较上周(zhōu)末持平为0.55％，美国(guó)高收益债期权(quán)调整利差较上周末(mò)上(shàng)行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全(quán)球(qiú)市(shì)场(chǎng)：全球股市涨跌分化，大宗(zōng)商品价格普跌

　　全球(qiú)股市涨跌(diē)分化(huà)。本周（4月17日至4月(yuè)21日），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国(guó)CAC40、英国富时100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全(quán)线(xiàn)下跌(diē)，标普500、道(dào)琼斯工业指数、纳(nà)斯达(dá)克指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日(rì)经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩(hán)国(guó)综(zōng)合(hé)指数、上证(zhèng)指(zhǐ)数、恒生指数(shù)分(fēn)别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普(pǔ)跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大宗商品价(jià)格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息(xī)步伐或将(jiāng)继续乔丹有多高strong>

　　4月19日，美联储褐皮书公布(bù)，显示近几周美国经济增长陷入停滞，通胀和招聘活动放缓，信(xìn)贷渠道(dào)变窄(zhǎi)。褐皮书称(chēng)，最近几(jǐ)周美国总体经济活动几(jǐ)乎(hū)没有变化，几个辖区(qū)指(zhǐ)出(chū)在(zài)不(bù)确(què)定性增加和(hé)对流动(dòng)性的(de)担忧加剧之际，银(yín)行收紧了贷款标准。近(jìn)期美国总体物价(jià)水平温和(hé)上升(shēng)，但价格上涨(zhǎng)速(sù)度或有所放缓。

　　美联(lián)储官员表示(shì)为应(yīng)对高通(tōng)胀(zhàng)，加息(xī)步伐或(huò)将继(jì)续(xù)。4月21日，美(měi)联储哈克称，需(xū)要(yào)进一步收紧政策来应对高通胀，加息结束后美联(lián)储将需要在(zài)一段(duàn)时(shí)间内维持利率稳定(dìng)。同日美联(lián)储(chǔ)梅(méi)斯特表示(shì)，预计今年货(huò)币政策将需要进一(yī)步进入(rù)限制性区(qū)域，终端利率(lǜ)或将高于5％，具体取(qǔ)决于(yú)经济(jì)和金(jīn)融形势的发展。

　　欧洲央行货币政策会(huì)议(yì)纪要公布，绝大(dà)多数委员同(tóng)意将利率上(shàng)调50个基(jī)点。4月20日公(gōng)布的(de)欧(ōu)洲央(yāng)行会议(yì)纪要显(xiǎn)示，货币政(zhèng)策在降(jiàng)低通胀方面仍(réng)有(yǒu)一段路要走，一些委员(yuán)认为(wèi)整体而言(yán)通胀(zhàng)风险倾(qīng)向于上行。金融市场紧(jǐn)张局势被视为经(jīng)济和通胀前(qián)景重大不确定性的(de)来源。然(rán)而除非形势显著恶化，否(fǒu)则金融市场的紧张局势不太(tài)可能从根本上改变欧洲央(yāng)行管理委(wěi)员(yuán)会对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外(wài)政(zhèng)策：欧洲“芯片法(fǎ)案(àn)”落地；美财(cái)长耶伦强调(diào)美国“国家安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事(shì)会(huì)和欧洲(zhōu)议(yì)会通过(guò)了一(yī)项临时(shí)政治协议，就涉(shè)及430亿欧元补(bǔ)贴的(de)《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达(dá)成一(yī)致(zhì)。法案目(mù)标是(shì)到2030年，欧盟拟(nǐ)动(dòng)用430亿欧元资金提振半导体行业(yè)，以将欧盟占(zhàn)全球半导体制造市场的(de)份额从10％提升(shēng)至至(zhì)少20％；大幅提(tí)升(shēng)芯片(piàn)制造工(gōng)艺，建(jiàn)立欧盟(méng)的半导体供应链，并与美(měi)国和亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院议长麦卡锡(xī)表示，正在(zài)推出一份债务上限相关立法措施。白宫需要开始就债务上限进行谈(tán)判(pàn)；众议院共(gòng)和党希(xī)望提高(gāo)债务(wù)上限(xiàn)并削减支出；正在推出(chū)一份(fèn)债务上(shàng)限(xiàn)相关立(lì)法措施；债务法案将设法(fǎ)收回未(wèi)使(shǐ)用的(de)防疫(yì)资金(jīn)用于日常开支；法案将减(jiǎn)少对国税局(jú)的拨(bō)款(kuǎn)，并结束绿(lǜ)色产业补贴措施(shī)。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系发表讲(jiǎng)话(huà)，表(biǎo)明美国(guó)无意与中国(guó)脱钩，但未来(lái)仍将强(qiáng)调“国家(jiā)安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努(nǔ)力(lì)都将是“灾难性(xìng)的”，美国寻求与中国(guó)建立“建设(shè)性和公平的经济(jì)关系”。但“当美国利益受到威(wēi)胁时”，美国将坚定地(dì)捍(hàn)卫(wèi)国家安全(quán)，即使以牺牲中美关系为代价。在国际关系中，耶伦表示美中两国有(yǒu)必要“坦诚讨论(lùn)棘手(shǒu)问题”，比如帮助面临(lín)债务问题(tí)的新兴市(shì)场和发展中国家等(děng)。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比(bǐ)上涨

　　原油价格环比上涨(zhǎng)，环比由负转正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原油(yóu)价格环比上涨10.06％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正，由上月的(de)-4.54％转正(zhèng)为(wèi)本月的(de)10.06％，最新(xīn)月度均价为80.75美元/桶。布伦特(tè)原油价格环比上涨(zhǎng)7.14％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.18％转正为本月(yuè)的7.14％，最新(xīn)月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库(kù)存同比下降。2023年4月以(yǐ)来(lái)，铜价环比上涨0.86％，环比(bǐ)由(yóu)负(fù)转正，由(yóu)上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本(běn)月的0.86％，库存同(tóng)比(bǐ)下降51.71％，降幅(fú)相对上(shàng)月扩大44.13个百分点。铝价环(huán)比(bǐ)上涨2.25％，环(huán)比由负转正，由上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的2.25％，库(kù)存同比(bǐ)下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥(ní)价格指数环比上升，螺纹钢价格环比下跌(diē)，库(kù)存同比下(xià)降

　　水泥(ní)价格指数(shù)环比(bǐ)上升。4月(yuè)以来(lái)，全国水(shuǐ)泥价格指(zhǐ)数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点(diǎn)。华(huá)北、东(dōng)北(běi)、华东、中南、西北以及西(xī)南各(gè)区(qū)价格指数环(huán)比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库存(cún)同比下(xià)降(jiàng)，钢坯库(kù)存同比上涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢价格环比(bǐ)由正(zhèng)转(zhuǎn)负(fù)，环比由上(shàng)月的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺(luó)纹钢(gāng)库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄(zhǎi)3.26个百分点。钢坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅(fú)缩(suō)小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房成交面(miàn)积增幅缩窄，猪(zhū)价菜(cài)价下跌，水果(guǒ)价格上(shàng)涨

　　商品(pǐn)房成交面积(jī)增幅缩窄。2023年4月以来，商(shāng)品房(fáng)成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中(zhōng)，一线、二线、三线(xiàn)城市商品房成交面积同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交面积(jī)跌幅收(shōu)窄(zhǎi)。2023年4月以来(lái)，百城(chéng)土地供(gōng)应面积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土(tǔ)地成交(jiāo)溢价(jià)率(lǜ)为5.50％，较上月上涨1.99个(gè)百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下(xià)跌，水(shuǐ)果价格上涨。2023年4月以来，猪(zhū)肉价(jià)格环比(bǐ)下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月(yuè)扩大2.6个百分点。蔬(shū)菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩(suō)窄0.55个百分点。水(shuǐ)果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车(chē)日均(jūn)零售销(xiāo)量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车日均零售销量同比增加(jiā)17.39％，增幅(fú)扩大(dà)16.26个百分(fēn)点。批(pī)发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货币(bì)市场利率(lǜ)趋势分化，国债利率普遍下行

　　货(huò)币市场(chǎng)利率趋势分化，国债利(lì)率普遍下行。2023年(nián)4月以来，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末(mò)下行(xíng)120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月末下行(xíng)12bp至2.27％。一年期国债利率(lǜ)较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十年期(qī)国债(zhài)利率较上月末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利率较上月(yuè)末(mò)下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月(yuè)末下行(xíng)5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振(zhèn)消费乔丹有多高持(chí)续回升的动(dòng)力；国资委强(qiáng)调着力发展战略(lüè)性新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委举(jǔ)行4月份新闻发布会，强调要(yào)提振(zhèn)消费持续(xù)回(huí)升的(de)动力。接(jiē)下来将重点做好四(sì)方面工作：一是，研究起草(cǎo)关于恢复和扩大(dà)消费的政(zhèng)策文(wén)件，围绕大(dà)宗(zōng)消费、服务消(xiāo)费、农村消费等重点领域；二是，下(xià)大(dà)力气稳定汽车(chē)消费(fèi)，大(dà)力推(tuī)动新能(néng)源(yuán)汽车下(xià)乡；三(sān)是(shì)，会同有关方面优化(huà)就业、收入分配和消费全链条良性循环促进(jìn)机制；四是，研究制定关(guān)于营造放心消费环境的政策(cè)文(wén)件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会议，强调推动国资(zī)央企着力发(fā)展实体经济特(tè)别(bié)是(shì)战略性新兴(xīng)产业(yè)。会(huì)议认为(wèi)，要(yào)更好推(tuī)动国资央企在中国式现代(dài)化新征程中走在前列，着力提(tí)升科技自立自强水平(píng)，提升自(zì)主(zhǔ)创新能力；着力发展实体经济特(tè)别是战略性新兴产业，加(jiā)快推进现代(dài)化(huà)产业体系建(jiàn)设；抓好(hǎo)新一(yī)轮国企(qǐ)改革深(shēn)化提(tí)升(shēng)行动组织实施，高水平参(cān)与(yǔ)共建“一带(dài)一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举(jǔ)办发布(bù)会(huì)介(jiè)绍一(yī)季度工业和信息化发展状(zhuàng)况(kuàng)，表示下一步将制定(dìng)实施重点行业稳增长的工作方案。一是营造(zào)良好产业发展环(huán)境，落实落细稳增长政策举措(cuò)，抓实抓(zhuā)细部省协作、部门协(xié)同；二(èr)是(shì)推动出口保稳(wěn)提质，加(jiā)大对(duì)制造业外贸企业的(de)支持力度，配(pèi)合有关(guān)部门落(luò)实好稳外贸政策举措；三(sān)是促进内需加(jiā)快恢复，以高质(zhì)量供给(gěi)促进消费(fèi)；四(sì)是持续增强发展(zhǎn)动能，加快战略性新兴产业的(de)创(chuàng)新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复力度不及预期；海外(wài)需求超预期回落。