5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认(rèn)购申(shēn)请份(fèn)额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配(pèi)售(shòu)。这则(zé)小公告(gào)体(tǐ)现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的催化(huà)剂(jì)。实(shí)际上，早在去年底(dǐ)及今年一季度，一些基(jī)金经理开始(shǐ)调仓换(huàn)股(gǔ)“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪面(miàn)、估值方式等问题成为市场关注焦(千树万树梨花开的上一句是什么，千树万树梨花开的上一句是什么古诗jiāo)点，中国(guó)基金报采访多位投(tóu)研人士，解析“中(zhōng)特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密集上(shàng)报发行

　　行(xíng)情(qíng)催化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对“中特(tè)估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利(lì)ETF罕见(jiàn)出现启(qǐ)动“比(bǐ)例配售(shòu)”情(qíng)况，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央(yāng)企、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基金发(fā)行，市场(chǎng)对此充(chōng)满(mǎn)期待，如5月15日(rì)就(jiù)有3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技引领、央(yāng)企现代能源(yuán)等ETF也将获(huò)批发行，更有(yǒu)扎堆上(shàng)报的央(yāng)国企基金在排队入市。

　　这(zhè)些或成为这一(yī)波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基金经(jīng)理(lǐ)何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化(huà)因素的，近(jìn)期银行股(gǔ)大涨的一个(gè)催化因素就是积(jī)极推介(jiè)相关(guān)央企ETF的(de)发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和(hé)诸(zhū)多主题基金(jīn)的申报发行，我认为确(què)实会成为引爆行情的催(cuī)化(huà)剂，基本面、资金面、政策面(miàn)都在向好，下(xià)半年(nián)，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家(jiā)基金(jīn)章恒更是表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博时(shí)基金(jīn)指数与(yǔ)量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近期密集申报(bào)的国(guó)央(yāng)企主(zhǔ)题基金主要(yào)涉及(jí)“股东回(huí)报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题(tí)，这样(yàng)的布局可(kě)以更(gèng)好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行(xíng)将(jiāng)成(chéng)为行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去年以来公募(mù)基金发行(xíng)整体平淡(dàn)，近期(qī)多只国(guó)央企主题基金申报和发行，行情火热下(xià)将(jiāng)为市场带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基金积(jī)极布局央国企(qǐ)主题(tí)基金，一方面(miàn)是(shì)因为新一轮深(shēn)化国企改革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸显，该主题的(de)基金(jīn)将为(wèi)投资者提(tí)供更丰富的工具以参与到央(yāng)国(guó)企(qǐ)投(tóu)资(zī)。另一(yī)方面(miàn)是落实(shí)公募基金行业高(gāo)质量发展的(de)要求，引导更多资金参与央国企改革(gé)，更(gèng)好发挥公募(mù)基金(jīn)服务资本市场改革、服务(wù)实体经济和国(guó)家战略的(de)作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标(biāo)的和板块(kuài)带(dài)来(lái)增量资金，提升(shēng)交易活(huó)跃度，有望成为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调(diào)仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结(jié)构性行(xíng)情明显，中特估(gū)和人工智(zhì)能(néng)成为(wèi)两大明显的主(zhǔ)线，而新能源等(děng)前(qián)期热门赛道股冷(lěng)却(què)，在此背景(jǐng)下，一些基(jī)金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经(jīng)理章恒直言，自(zì)己目前重点(diǎn)关(guān)注(zhù)三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企(qǐ)或地方国资所在的行(xíng)业，民营企(qǐ)业(yè)占比较少。

　　“首先是基(jī)于行(xíng)业本身基(jī)本面(miàn)在今年会有重大的向(xiàng)上变化的机会，比(bǐ)如(rú)火电，会受益(yì)于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受(shòu)益于今年(nián)市场成交量的(de)放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改革的(de)推(tuī)进，大概率(lǜ)这些企(qǐ)业会进入(rù)一个提质(zhì)增效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和(hé)他过去1至2年研(yán)究投(tóu)资(zī)思路也非常吻合，为在下半年(nián)抓住这波中特估的投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中特估(gū)的投(tóu)资机(jī)会，判断中特估的机会(huì)未来三年分(fēn)两个阶段。”融(róng)通红利(lì)机会基金经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经(jīng)济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品种，将会(huì)迎来普涨(zhǎng)性的机会。第(dì)二(èr)阶段(duàn)是未来(lái)两年，在主题性机会消散(sàn)以(yǐ)后(hòu)，基于顶层设计对国央经营管理价值导向变化，我们判(pàn)断经营成果随之(zhī)改变是一(yī)个慢变量(liàng)，会(huì)在(zài)未(wèi)来(lái)两(liǎng)年体现(xiàn)在每一个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经营层面可能发生显著(zhù)正向变化的个股提(tí)前进行(xíng)布局，比如医药(yào)和消(xiāo)费等行业。

　　其(qí)实(shí)一(yī)季报(bào)已经显露出不(bù)少基(jī)金在行动。国金证券研究(jiū)所(suǒ)数据显(xiǎn)示，偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年年(nián)报(bào)前(qián)十大重仓(cāng)股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的(de)持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在(zài)偏股主动型基金(jīn)的持仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提(tí)高。上(shàng)述(shù)数据显示，根据(jù)偏股主动型基(jī)金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据(jù)，剔除(chú)个股涨跌影响，估(gū)计了(le)各(gè)基金主动加仓“中特估”概念股的市值(zhí)占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的(de)偏股(gǔ)主动型基金主动加(jiā)仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末不持(chí)有(yǒu)“中特估(gū)”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅(jǐn)如(rú)此，中信证券(quàn)数据统计也显示，一季(jì)度主动偏股型公募基金对港股央国企的持(chí)股市值(zhí)比重达到(dào)2019年(nián)以来(lái)的(de)新高，港(gǎng)股(gǔ)央国企持股(gǔ)总市(shì)值占港股(gǔ)持股总市值的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量(liàng)？

　　构建国央(yāng)企(qǐ)专门的股票库

　　可(kě)以说中(zhōng)国特色(sè)估(gū)值体系，正深刻影响基(jī)金公司的投研，落实(shí)到日常的投研流程(chéng)和实践(jiàn)之中，不少基金(jīn)公司在(zài)加大投研力(lì)量，更(gèng)有(yǒu)专门(mén)构(gòu)建(jiàn)国央企股票库(kù)。

　　融(róng)通红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过(guò)去对国央企的固定思维，需要实地考(kǎo)察国央企(qǐ)，并且需要利用当(dāng)前国央(yāng)企愿意交(jiāo)流的契(qì)机，多花(huā)精力去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行动(dòng)上，要(yào)求研究员将自己所覆盖行(xíng)业的所有国(guó)央企构建专(zhuān)门的股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考察其(qí)实(shí)地调研(yán)的的成果，了解(jiě)国(guó)央企经营思路和财务导向的(de)变化，结合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同(tóng)样(yàng)的，银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈(tán)到(dào)“认(rèn)识”上的重视。他表示(shì)，通过深入学习，对(duì)“中特估”有了更(gèng)深刻的认(rèn)识：首先要认识市(shì)场体(tǐ)制机制(zhì)、行业(yè)产业结(jié)构、主体持续发展(zhǎn)能力(lì)等方面所体现的鲜(xiān)明(míng)中国(guó)元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特(tè)估(gū)”应该是在(zài)此基(jī)础上构建的具(jù)有(yǒu)时代特(tè)征和中国特(tè)色、符合(hé)国家战略导向的估值体系(xì)，而不是(shì)简(jiǎn)单套用(yòng)国(guó)外的(de)传统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提(tí)法，但是这个概念所(suǒ)涉及到的行(xíng)业(yè)和公司，一直(zhí)在发生的变化。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基(jī)金一直非(fēi)常(cháng)关注传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融(róng)、建筑等多个(gè)领(lǐng)域(yù)，因此也是(shì)一定能够抓(zhuā)住(zhù)中(zhōng)特估这波行(xíng)情(qíng)的机会的。同(tóng)时(shí)，随着时局(jú)的变(biàn)化，也(yě)在增加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外(wài)，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春(chūn)表示，积极践行中国特(tè)色的估值(zhí)体系是资本市场使(shǐ)命，投资(zī)者需要(yào)学习领(lǐng)会并(bìng)针对原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应现实的(de)需要。明确该体(tǐ)系的框架(jià)是第一位的工作，合理设置(zhì)指标(biāo)也(yě)非常重要，投资者的认可和实施(shī)是最(zuì)终(zhōng)该体系(xì)能否具备长期价(jià)值的基础。不(bù)过，他也提醒，人为(wèi)的拔估(gū)值(zhí)是(shì)很大的认知误区，市场化认可是基本的(de)常识，不可(kě)误判(pàn)。

　　体现社会价值与(yǔ)国家战略(lüè)价(jià)值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱(zhù)，国企央企发(fā)展要符合(hé)国(guó)家战略发展发向，更需要承担(dān)社(shè)会公共(gòng)责任(rèn)等。而这些都(dōu)应(yīng)该考虑进估值体系(xì)之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企(qǐ)的估(gū)值方式要充分体(tǐ)现企业(yè)的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已经形成了初步的企业社会价值(zhí)评(píng)价体系。

　　“如(rú)何定(dìng)价国(guó)有企(qǐ)业承担社会(huì)价值、符合(hé)国家战略发展(zhǎn)的(de)价值？首要(yào)任务就构建中国特(tè)色的(de)价值(zhí)评(píng)价体(tǐ)系(xì)，改变从(cóng)以私人股东权益出发，现金(jīn)流折现(xiàn)为(wèi)主要(yào)方法的单一(yī)价值估(gū)值体系，转(zhuǎn)向社会整体价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会(huì)价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值。”博(bó)时(shí)基(jī)金指数与量化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于(yú)中国(guó)特色ESG披露与评价(jià)体系不断(duàn)探索，结合(hé)国际通(tōng)用(yòng)规则(zé)，目前(qián)已经形成(chéng)了初步(bù)的企业社会价值评价体系，其中包(bāo)括《企(qǐ)业(yè)ESG披(pī)露(lù)指南》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价值(zhí)的可持续估值，要(yào)重(zhòng)视股东(dōng)、员(yuán)工和社(shè)会责任等要素对(duì)企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金(jīn)流(liú)、持续(xù)增长的盈利、科技创(chuàng)新对提升企业内在价值的积(jī)极作用，这样(yàng)有利(lì)于(yú)提(tí)高估值定价模(mó)型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等(děng)实务(wù)工(gōng)作(zuò)中，都有成熟(shú)的量化(huà)指标可以使(shǐ)用，包括(kuò)净资产收益率、营业现金比率、资产负(fù)债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细致分(fēn)析在(zài)估(gū)值思维、估值结(jié)论、估(gū)值判断上有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的(de)方(fāng)法(fǎ)和指标上，他认为(wèi)其包括(kuò)产业链上(shàng)下(xià)游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的(de)研究千树万树梨花开的上一句是什么，千树万树梨花开的上一句是什么古诗，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持续发展等各种因素与企业价(jià)值的关系。这些因(yīn)素在对(duì)估值结论(lùn)和判断(duàn)的影响上，也使得中(zhōng)国特色的估(gū)值体系与传统的估值体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和估值判断(duàn)的变化，都是为(wèi)了更好地适应中国(guó)的市场和经济(jì)特(tè)点，提供更(gèng)精准、更合(hé)理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进(jìn)行探索，目(mù)前(qián)尚(shàng)没(méi)有公认(rèn)的(de)指标可以使用。

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