金融(róng)界5月27日消(xiāo)息 近日因为昆明国资委的一封声明，让(ràng)城投(tóu)债成为(wèi)关注的(de)焦(jiāo)点，当(dāng)前地方(fāng)债的(de)规模和地方政府的偿债能力(lì)已经越来越被(bèi)重视。如何如何(hé)处置地方债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅(xùn)雷发文称，地方债包括地(dì)方一(yī)般债、专项债和包括城投(tóu)债在(zài)内的各种隐形债(zhài)，其规模究(jiū)竟有多大(dà)，尚有(yǒu)争议，但增长(zhǎng)迅猛(měng)。包括银行、保(bǎo)险、基金等在内的机构投资者是(shì)地方债的主要(yào)持(chí)有者，他们普遍担心的(de)还是城投债务(wù)、非标等地方(fāng)政府隐形债风(fēng)险。例(lì)如，近(jìn)期贵(guì)州(zhōu)省政(zhèng)府发(fā)展研(yán)究中心提出(chū)，“化债工(gōng)作推进异常(cháng)艰难，仅依靠自身能力已无法得到(dào)有效解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在(zài)土地财政(zhèng)缩水的背(bèi)景下，地方(fāng)政(zhèng)府的财权(quán)与(yǔ)事权不(bù)匹配问题又凸显出来。在我(wǒ)国政府杠杆率水平并不算高(gāo)的(de)前提下(xià)，我(wǒ)国地方政府的(de)杠杆(gān)率水平确实够高(gāo)了。需要调整中央和地方之间(jiān)债务余额的比例关系。“今后应(yīng)加大(dà)中央政府的发(fā)债规模，为(wèi)地方(fāng)经(jīng)济减负(fù)。”他明确指出。

　　李(lǐ)迅雷认(rèn)为，在当前(qián)中国经济转型的关(guān)键阶(jiē)段，维护地方政府的信用，防(fáng)范(fàn)区(qū)域性金融风险显得尤(yóu)为重要(yào)，故在城投(tóu)公司还没有与政府(fǔ)部门(mén)完全“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

　　李迅雷建议给予困难省(shěng)份一定的“托(tuō)底”支持，在政(zhèng)策上大力(lì)度支持地方政府“化债”。如帮助(zhù)地方政府（如城投公(gōng)司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务(wù)期限（非债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥(qiáo)实(shí)践(jiàn)银行(xíng)贷款展(zhǎn)期），通过政(zhèng)策性银行或(huò)商业银行的低息资金来降低债务成本，让债务更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建议(yì)，中央政策上支(zhī)持地方(fāng)政府通过出让(ràng)国(guó)有资(zī)产来偿(cháng)债(zhài)。他(tā)表示(shì)这(zhè)类典(diǎn)型(xíng)案例(lì)为“茅台(tái)化(huà)债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无偿划转上市公司共计1亿股(gǔ)股份(fèn)（合计占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时(shí)市(shì)价计量市值约为1600亿(yì)元）至(zhì)贵州国资(zī)。

　　以(yǐ)下文(wén)字来源(yuán)李迅雷(léi)金(jīn)融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置(zhì)地方债务的(de)辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全(quán)国城投有息债务54.1万亿元(yuán)

　　城(chéng)投平(píng)台成为(wèi)地方债务主要体现(xiàn)形式

　　城投(tóu)债是指城投企业(yè)公开(kāi)发行的公司(sī)债券和中期票据。按照(zhào)新(xīn)预算法、“43号(hào)文”出台明确城投债与地方政(zhèng)府信用脱钩，城(chéng)投公(gōng)司(sī)定位由地方政府投融资(zī)机构转变为市(shì)场化运营主(zhǔ)体(tǐ)，地方政府不再对(duì)城(chéng)投债(zhài)兜底。但实际(jì)上(shàng)市场(chǎng)仍(réng)然(rán)把城投债看作由地方政府(fǔ)背书的高信用等级债券(quàn)。

　　因此(cǐ)城投公司通常都(dōu)是地方政府下设的投(tóu)融资机构(gòu)，很(hěn)难完全独立成为与政府无关的(de)纯市场化的企业。城投的债(zhài)务主要包括向银行借(jiè)款和(hé)发行债券融(róng)资这两(liǎng)种方式，以(yǐ)前一(yī)种方式为主(zhǔ)，但后一种债权融资的(de)规模(mó)也不小，到2022年(nián)末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体(tǐ)看(kàn)，2011年以来(lái酒后想念一个人是真爱吗，为什么喝了酒会很想念一个人)，全国城投有息债务快(kuài)速扩张，每(měi)年增速均保持在(zài)10％以上(shàng)，到2022年末，全国城(chéng)投(tóu)有息债务(wù)为54.1万亿元(yuán)，相较2011年(nián)的(de)6.4万亿元增(zēng)长(zhǎn酒后想念一个人是真爱吗，为什么喝了酒会很想念一个人g)了7倍以上(shàng)。

城投平台发债余(yú)额(é)的增长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究(jiū)所

　　因此，城投平台实际上已(yǐ)经成为地方债务的主(zhǔ)要体现形式，规模明显超过地方政(zhèng)府(fǔ)的一般债和专项债之和(hé)。城投平台中(zhōng)，如今，城投平台的债(zhài)券余额(é)大约为(wèi)13.8万亿元，迄今(jīn)并(bìng)无违约案例，说明城投债仍(réng)属于地方政府背书的高等级(jí)信用债。但是，城投平台的非标违约情况时有发(fā)生，银行贷款(kuǎn)展期、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政府应确(què)保城投债(zhài)按时兑付，不能轻易违约

　　当(dāng)前市场对(duì)地方政府债(zhài)务增长和(hé)财政(zhèng)收(shōu)入增速(sù)下(xià)降甚至负增长的现象(xiàng)普(pǔ)遍担(dān)心，尤其对财力偏(piān)弱(ruò)的东北、中西部省(shěng)份(fèn)，城投债(zhài)的收益(yì)率普遍高于(yú)东部(bù)发达省市。2022年13个省(shěng)土地出让金(jīn)对政(zhèng)府(fǔ)债务利息覆盖程度不(bù)足(zú)100％（2021年只有(yǒu)5个），扣(kòu)除城投拿地(dì)之后，捉(zhuō)襟(jīn)见肘的情况更加(jiā)明显。

　　河南的永煤(méi)债违约之后，对(duì)河南省(shěng)乃至全(quán)国的信用债市场都(dōu)造成(chéng)负面冲击，信用分层现象加剧，部(bù)分经(jīng)济偏弱(ruò)区(qū)域被边缘化。例如青海、云南和天津(jīn)等近几年(nián)融资成本仍在上升；黑龙(lóng)江(jiāng)、贵(guì)州(zhōu)2017-2019年融资成本大幅上升，虽(suī)然(rán)2020年以来融资(zī)成(chéng)本有所下降，但整体降幅相较全国(guó)更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权平均票(piào)面利率降幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期的背景下，投(tóu)资者的(de)风险偏好明(míng)显下降。为此(cǐ)，地(dì)方政府应该确保城投债的按时(shí)兑付(fù)。因为违约(yuē)不仅不(bù)能解决债务(wù)问(wèn)题(tí)，反而会(huì)恶化(huà)区域信用环境，导致(zhì)地方国企融(róng)资(zī)难、融资贵。从未(wèi)来(lái)区域经济(jì)发展的(de)角(jiǎo)度看，政府(fǔ)部门仍(réng)需要持续举债来实现经济(jì)平稳增长，需(xū)要保(bǎo)持政府(fǔ)信用，不(bù)能轻易违约。

　　建议中央(yāng)大力(lì)度支持地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当(dāng)前(qián)迫切需要增强城投债权人的(de)持有信心，首先(xiān)要(yào)确(què)保城(chéng)投债不违约，这就意味着(zhe)城(chéng)投公司能(néng)够具备(bèi)低成(chéng)本(běn)的借(jiè)新还旧能力。

　　中央提(tí)出(chū)“谁家的孩(hái)子(zi)谁(shuí)家抱(bào)”，意味着对地方(fāng)债不兜底(dǐ)，但建(jiàn)议(yì)给(gěi)予困难省份一定的“托(tuō)底”支持，即在政(zhèng)策上大(dà)力度支持地方政府“化债(zhài)”，如帮助地(dì)方政(zhèng)府（如城投公司的借新还(hái)旧(jiù)）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义(yì)道桥实践银行贷款展期(qī)），通过政(zhèng)策(cè)性银行或商业银行的低(dī)息(xī)资金来(lái)降低债务(wù)成本，让(ràng)债(zhài)务更(gèng)加容易(yì)滚续(xù)。

　　此外，对于(yú)地方政(zhèng)府可否通过(guò)出让(ràng)国有资产来偿(cháng)债方面(miàn)，也(yě)希(xī)望中(zhōng)央(yāng)给予政(zhèng)策上的支持。因为今年3月(yuè)1日(rì)，国(guó)资委(wěi)在对政协十三届全(quán)国委员会第五次会议第00503号(hào)提(tí)案的答(dá)复中表示，将适时出台制度规定(dìng)及操作细则，探索国(guó)有(yǒu)权益份(fèn)额规范化退(tuì)出的有(yǒu)效方式和途(tú)径，充分发挥有限合伙企(qǐ)业的优势，助力国有企(qǐ)业创新发展。

　　通过出让国有企业(yè)股权获(huò)得收入偿还债务(wù)，典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司共计(jì)1亿股股份(fèn)（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当时(shí)市(shì)价计量(liàng)市值(zhí)约为1600亿元(yuán)）至贵(guì)州国资(zī)。

　　在当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方政府的(de)信用，防范区(qū)域性金融风险(xiǎn)显(xiǎn)得尤为重(zhòng)要，故在城投(tóu)公司(sī)还没有与政(zhèng)府部门完(wán)全“脱(tuō)钩”之前(qián)，城(chéng)投债的“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保持。

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