5月13日(rì)，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF发布公告称(chēng)，其累计有(yǒu)效认购申请份额总额超(chāo)过(guò)20亿份发行上限，将(jiāng)启动(dòng)比例(lì)配售。这(zhè)则(zé)小(xiǎo)公告体现出市(shì)场对(duì)这一“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非常(cháng)高，5月15日首批(pī)3只(zhǐ)央企回报ETF发行(xíng)，更成为(wèi)这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的催化剂。实(shí)际上，早在去年(nián)底及(jí)今(jīn)年一季度(dù)，一(yī)些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情(qíng)绪面、估值方式(shì)等(děng)问题成(chéng)为市场关注(zhù)焦点，中国基(jī)金报(bào)采访多位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中(zhōng)特(tè)估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF罕见出现(xiàn)启动(dòng)“比例配售”情况(kuàng)，今年(nián)场内多只“中字(zì)头”ETF也持(chí)续“吸(xī)金”，15只央(yāng)企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国(guó)央企主题基金(jīn)发(fā)行，市(shì)场对(duì)此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引(yǐn)领、央企现(xiàn)代能源等(děng)ETF也(yě)将获批发行，更有扎堆上报的央国(guó)企基金在排(pái)队(duì)入市。

　　这(zhè)些或成为这一(yī)波“中特估(gū)”行情的催化(huà)剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示(shì)，央企ETF发行(xíng)在情(qíng)绪上是构成催(cuī)化因(yīn)素的，近期银行股大涨的一个催化因素就(jiù)是积(jī)极(jí)推介(jiè)相关(guān)央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和(hé)诸多主题(tí)基(jī)金的申报发(fā)行，我认(rèn)为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资(zī)金(jīn)面、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特(tè)估有可能独领风骚。”万家基金章恒(héng)更是表示(shì)。

　　同样，博时(shí)基金指数(shù)与量化投资部(bù)基金经理杨振建就表示，近(jìn)期密集申报的国央企(qǐ)主题(tí)基金主(zhǔ)要(yào)涉(shè)及“股东回报”、“科(kē)技(jì)引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题(tí)，这样的布局可以更好支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将成为(wèi)行情(qíng)进一步(bù)上涨的催化剂。去(qù)年以来(lái)公募(mù)基金(jīn)发行整(zhěng)体平淡(dàn)，近期多(duō)只国央企主题基金申报和发(fā)行(xíng)，行情火(huǒ)热下将为市(shì)场带(dài)来(lái)增量资金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)认为(wèi)，公募基(jī)金积极(jí)布局央国企主题基金，一方面(miàn)是(shì)因为新一轮深化国企(qǐ)改革(gé)的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题的(de)基金将为投资者提供更(gèng)丰富(fù)的工具以(yǐ)参与(yǔ)到央(yāng)国企投资。另一方面是落实公(gōng)募基(jī)金行(xíng)业高质(zhì)量发展的要求，引导更多资(zī)金参与央(yāng)国企改革，更好发挥公募(mù)基金服务(wù)资本(běn)市场改革、服务实体经济(jì)和国家(jiā)战(zhàn)略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金，提升交易(yì)活跃度，有望(wàng)成(chéng)为中特(tè)估(gū)行情的催化(huà)剂。

　　存量市(shì)场中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以来，市场(chǎng)结构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工(gōng)智能成为两大明(míng)显的主线，而新能源等(děng)前期热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景(jǐng)下，一些基金经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章恒直言，自己目前重点关注三大(dà)行业，火(huǒ)电、券(quàn)商、军工，这三(sān)大行业主要(yào)是央企或地方国资所在的行业(yè)，民(mín)营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本面在(zài)今年会有重大的向上变(biàn)化(huà)的机会，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着(zhe)国有企业改革(gé)的推进，大概率这(zhè)些企业会(huì)进入一个提质增效(xiào)、释放(fàng)业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过去5年(nián)10年(nián)改革(gé)的成果，是(shì)非常基(jī)本面的，和他过去(qù)1至2年研究投资(zī)思(sī)路也非常(cháng)吻合，为在下半年抓住(zhù)这(zhè)波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底(dǐ)已开始重视中特估(gū)的投资机会，判断(duàn)中(zhōng)特估的(de)机会(huì)未(wèi)来三(sān)年分两(liǎng)个(gè)阶段。”融通红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)表(biǎo)示(shì)，第一(yī)阶段(duàn)也就是今(jīn)年以数(shù)字经济和“一(yī)带一(yī)路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机(jī)会为主，包括低(dī)于1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益率极(jí)高(gāo)的(de)品种(zhǒng)，将会迎(yíng)来普涨性的(de)机(jī)会。第(dì)二(èr)阶(jiē)段是(shì)未来两年，在主题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计(jì)对国央经营管理价值导向(xiàng)变化，我们判断经(jīng)营成果随之改(gǎi)变是(shì)一个(gè)慢变量，会在(zài)未来两年体现在每一个(gè)央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在(zài)挖掘公司(sī)经(jīng)营层面可能(néng)发生显著正向(xiàng)变化的个股提前进行(xíng)布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露出不(bù)少基金在行动。国金证券(quàn)研究所数据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动(dòng)型基(jī)金持(chí)有股(gǔ)票市值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持有股票(piào)市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在(zài)偏(piān)股主动型(xíng)基金的(de)持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数据显示(shì)，根据偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年报及2023年一(yī)季(jì)报十大重仓股(gǔ)的(de)数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了(le)各基金(jīn)主动(dòng)加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值(zhí)占2022年(nián)末股票总(zǒng)市(shì)值比例，一季度超过(guò)30％的(de)偏股主动型基金主动(dòng)加仓了(le)“中特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末(mò)不持有“中特(tè)估”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证券数据统(tǒng)计也显示(shì)，一季度主(zhǔ)动偏股(gǔ)型公募基(jī)金对港(gǎng)股央国企的持股市(shì)值比(bǐ)重(zhòng)达到(dào)2019年以来(lái)的(de)新高，港(gǎng)股央(yāng)国(guó)企持股总市值(zhí)占港股(gǔ)持股总市值(zhí)的(de)比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库

　　可以说(shuō)中国特(tè)色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金(jīn)公司的投研，落(luò)实到日常的(de)投研流(liú)程和实(shí)践之中，不少基金公司在(zài)加大投研(yán)力量，更有专(zhuān)门构建国(guó)央企股(gǔ)票库。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙就(jiù)介绍，一(yī)方面，从顶层设计改变(biàn)研究员过去对国央企(qǐ)的(de)固定思维，需要实地考察国央企，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交流的契机(jī)，多花精力去进行跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求(qiú)研(yán)究员将自己(jǐ)所覆(fù)盖行业的所有国(guó)央企构建专门的(de)股票(piào)库，并(bìng)进行长期跟(gēn)踪，包括考(kǎo)察其(qí)实地调研(yán)的的成果(guǒ)，了解国央(yāng)企(qǐ)经营思路和财务导向的变(biàn)化，结合(hé)行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼(wā)地，发现预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅也谈到(dào)“认(rèn)识”上的(de)重视。他表示(shì)，通过深入学习，对“中特估”有了(le)更(gèng)深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业产业(yè)结构、主(zhǔ)体持续(xù)发展能(néng)力等方面(miàn)所(suǒ)体现的鲜(xiān)明中(zhōng)国元素(sù)和发(fā)展阶(jiē)段(duàn)特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上(shàng)构建的(de)具有时代特(tè)征和(hé)中国特色、符合国家战略导向的估(gū)值体系(xì)，而不(bù)是简单套用(y正、异、新，正异新正、异、新，正异新的区分的区分òng)国外的传统估值模型。

　　“中特(tè)估是(shì)一种新的提法，但是这个概念所(suǒ)涉(shè)及(jí)到的(de)行业和公司，一直在(zài)发生的(de)变化(huà)。”万(wàn)家(jiā)基(jī)金经理(lǐ)章恒表示，万家(jiā)基金(jīn)一(yī)直非(fēi)常关注传统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金(jīn)融、建筑等多(duō)个(gè)领域，因此也是一定能够抓住中特估这(zhè)波行情的机(jī)会的。同时(shí)，随着时局的变(biàn)化，也在增加相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色的估值(zhí)体系是资(zī)本(běn)市场使(shǐ)命，投资者需要学(xué)习领会并针对原有的估(gū)值体(tǐ)系(xì)进行改造，以适应现(xiàn)实(shí)的需要。明确该体系(xì)的框架(jià)是第一(yī)位的工作，合(hé)理设置指标也非常重要，投资者(zhě)的认(rèn)可(kě)和实施是最终该体系能否具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为的(de)拔估(gū)值是很大(dà)的认知误区，市场(chǎng)化(huà)认可是(shì)基本的常(cháng)识(shí)，不可误判。

　　体现社(shè)会价值(zhí)与国家战略(lüè)价(jià)值

　　新(xīn)估值(zhí)方式？

　　央国(guó)企是国民经济的支柱，国企央(yāng)企(qǐ)发展(zhǎn)要(yào)符合国家(jiā)战(zhàn)略发展发向，更需要承担社会(huì)公共责任(rèn)等。而(ér)这些(xiē)都应该(gāi)考虑进(jìn)估(gū)值体系(xì)之中，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访的基金经理(lǐ)认为(wèi)，对于(yú)国央(yāng)企的估值方(fāng)式(shì)要充分体(tǐ)现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国(guó)家(jiā)战略价值，目前已(yǐ)经形成(chéng)了初步的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企(qǐ)业承担社会价值、符(fú)合国家(jiā)战(zhàn)略发展的价(jià)值(zhí)？首要任务就构建(jiàn)中国特色(sè)的(de)价值(zhí)评价体系，改(gǎi)变从以私人股东(dōng)权益出发(fā)，现金流折现(xiàn)为主要方法(fǎ)的(de)单一价值估值(zhí)体系，转向社会整体价值观(guān)念、纳入中国特(tè)色的ESG评价(jià)体系，充(chōng)分体现(xiàn)企业(yè)的社会价值(zhí)与国家战略价(jià)值。”博时基金指数与量化投资(zī)部基金经(jīng)理(lǐ)杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来(lái)国资委指导国内团队对于中国特(tè)色ESG披露(lù)与评(píng)价体系不断探索，结(jié)合国(guó)际通用(yòng)规则，目前已经形成了(le)初步的企(qǐ)业社会价(jià)值评(píng)价体(tǐ)系，其(qí)中(zhōng)包括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应该是注(zhù)重正、异、新，正异新的区分企业价(jià)值的可持续估(gū)值，要重(zhòng)视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大意(yì)义，重(zhòng)视稳定的现金(jīn)流、持续增长的盈利、科技创新对(duì)提升企业内在价值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型的(de)科学性和有效性。

　　“在(zài)指数(shù)编制(zhì)、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有成熟的量(liàng)化指标(biāo)可(kě)以(yǐ)使用(yòng)，包(bāo)括净(jìng)资产收(shōu)益率(lǜ)、营业现(xiàn)金(jīn)比率、资(zī)产(chǎn)负债(zhài)率、研发经(jīng)费(fèi)投入强度等等。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基(jī)金经理李欣更细致分析在估值思维、估(gū)值(zhí)结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤其(qí)是估(gū)值(zhí)的方法和指标上，他认为其包括(kuò)产业链上(shàng)下游的衡量、全要素成(chéng)本等，以及在(zài)纵向和横向(xiàng)上的研究，强调政策优惠(huì)、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发展等各种因素与企业价值的关系。这些因素在对(duì)估值结(jié)论和判断(duàn)的影响上，也使(shǐ)得中国特色的估(gū)值体系与(yǔ)传(chuán)统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以(yǐ)估值思(sī)维的(de)变化，还有(yǒu)估(gū)值结论和估值判(pàn)断的变化，都是为了(le)更好地适应中国(guó)的(de)市场(chǎng)和经济(jì)特点(diǎn)，提(tí)供更精准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏凤春直言，这需要在(zài)实践中(zhōng)进(jìn)行探索，目前尚没有(yǒu)公认的(de)指标(biāo)可以使用。

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