5月13日，年(nián)内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效认购(gòu)申(shēn)请份(fèn)额(é)总额(é)超过(guò)20亿(yì)份发行(xíng)上限(xiàn)，将(jiāng)启动比(bǐ)例配售。这则小公(gōng)告体现(xiàn)出市场对这一“中特(tè)估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关注度(dù)非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一(yī)波“中特(tè)估”行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。实(shí)际上，早在去(qù)年底及(jí)今年一季(jì)度，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等问题成(chéng)为市场关注焦点(diǎn)，中国基(jī)金(jīn)报采访(fǎng)多位投研(yán)人(rén)士(shì)，解析“中特(tè)估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情(qíng)催化剂(jì)？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今(jīn)年场内(nèi)多(duō)只“中字(zì)头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行(xíng)，市场对(duì)此(cǐ)充满期(qī)待(dài)，如(rú)5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央企现代能源等(děng)ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆上报的央国企(qǐ)基(jī)金(jīn)在排(pái)队入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在情绪上是构成催(cuī)化因(yīn)素的，近期银行股大(dà)涨的(de)一(yī)个催化因素就是积(jī)极推介相关央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金的申报(bào)发行，我认为(wèi)确(què)实(shí)会成(chéng)为引爆行(xíng)情的(de)催化剂，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向好(hǎo)，下半(bàn)年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万家(jiā)基金章(zhāng)恒更是(shì)表示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基金指数与量化投资部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近(jìn)期(qī)密集申报的国(guó)央企主题基金主要(yào)涉及(jí)“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这样的布局可以更好支持(chí)央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进一(yī)步上涨的催化剂。去年(nián)以(yǐ)来(lái)公募基金发行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金申报(bào)和发行，行情火热(rè)下将为市场带来增(zēng)量资(zī)金，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示(shì)。

　　此(cǐ)外(wài)，银华基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅认为，公(gōng)募基金积极布局央国企主题(tí)基金(jīn)，一方面是因为新(xīn)一轮深化国(guó)企改(gǎi)革(gé)的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央(yāng)国(guó)企上市公司的投(tóu)资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该主题的(de)基金将为投资(zī)者(zhě)提(tí)供(gōng)更丰富的工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方(fāng)面是落(luò)实公(gōng)募基金行业(yè)高(gāo)质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央(yāng)国(guó)企(qǐ)改革，更好(hǎo)发(fā)挥公募基金服务资(zī)本(běn)市场(chǎng)改革、服务实(shí)体(tǐ)经济(jì)和国家(jiā)战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的(de)发行(xíng)将为央(yāng)企相关标的和板块带来增量资金，提升交易活(huó)跃度(dù)，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特估和(hé)人工智能成为两大明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而(ér)新能源等前期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景(jǐng)下(xià)，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金经(jīng)理章(zhāng)恒直言，自(zì)己(jǐ)目前(qián)重点(diǎn)关注三大行业(yè)，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业主要是(shì)央企或地方国资(zī)所(suǒ)在的行业，民营(yíng)企(qǐ)业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行(xíng)业本身基本面在今(jīn)年会有重大的(de)向上变化的机会(huì)，比如火电，会(huì)受(shòu)益于煤炭价格的(de)下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会(huì)受益于今年市场(chǎng)成交量的放大，盈利(lì)大幅增长等。同时(shí)，随着国(guó)有企业改革的(de)推(tuī)进，大概(gài)率这些企业会进入一个提(tí)质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是(shì)过去5年(nián)10年改(gǎi)革的成果，是(shì)非常基(jī)本面(miàn)的，和他过去1至(zhì)2年研(yán)究投(tóu)资思路也非常吻合，为(wèi)在下半年抓(zhuā)住(zhù)这波中特估的(de)投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始(shǐ)重(zhòng)视中特估的(de)投资机会，判(pàn)断中特(tè)估的机会(huì)未来三年(nián)分两个阶段。”融(róng)通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，第(dì)一阶段也就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为(wèi)主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普(pǔ)涨性的机会。第二阶段是(shì)未来两年，在主题性机会(huì)消散以后，基于顶层设计对国(guó)央经营(yíng)管理(lǐ)价值导向变(biàn)化，我们判断经营(yíng)成果(guǒ)随之改变是一个慢(màn)变量，会在未(wèi)来两年体现在每(měi)一个央(yāng)国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公(gōng)司(sī)经(jīng)营层面可能发(fā)生(shēng)显著正向(xiàng)变化的个股提前(qián)进(jìn)行布局，比(bǐ)如医(yī)药和消费等行(xíng)业。

　　其实一季报(bào)已经显露出不少(shǎo)基(jī)金在(zài)行动。国金证券研究所数据显示，偏(piān)股主动型基金(jīn)2022年年报前十大(dà)重(zhòng)仓股股(gǔ)票池中，“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基(jī)金持(chí)有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的持(chí)仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数(shù)据显示，根(gēn)据偏股主动型(xíng)基金2022年报及(jí)2023年一季报十大(dà)重(zhòng)仓股的(de)数(shù)据，剔除个(gè)股涨跌影响(xiǎng)，估(gū)计了各(gè)基金主动加仓(cāng)“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏(piān)股主(zhǔ)动型基金主(zhǔ)动加仓了“中(zhōng)特(tè)估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末(mò)不持有“中特(tè)估(gū)”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统计也显示，一季度主动偏股(gǔ)型公募基金对港股央国企的(de)持(chí)股市(shì)值比重(zhòng)达到2019年以来(lái)的新(xīn)高，港股央国企持股总市(shì)值占港股持股总市值的(de)比重(zhòng)由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量(liàng)？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体系(xì)，正深刻影(yǐng)响基(jī)金(jīn)公司的投研，落实到日(rì)常的投研流程(chéng)和实践之中，不(bù)少基金(jīn)公司在加大(dà)投(tóu)研力量，更有专门构(gòu)建国央企股票(piào)库(kù)。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙就介(jiè)绍，一方面，从(cóng)顶(dǐng)层设计改(gǎi)变(biàn)研究员过(guò)去对国央(yāng)企的固定(dìng)思维，需要实地考察(chá)国央企，并且需要利用当(dāng)前国央企愿(yuàn)意交流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在(zài)行动上，要求研究员(yuán)将自己所(suǒ)覆(fù)盖行业的所有国央企构(gòu)建(jiàn)专门的股票(piào)库，并进行(xíng)长(zhǎng)期跟踪，包括考察(chá)其(qí)实地调(diào)研(yán)的的成果，了解国央企经(jīng)营思路和财务导向的变化，结(jié)合行业(yè)趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王(wáng)帅也谈(tán)到“认(rèn)识(shí)”上的重视。他(tā)表示，通过深入学(xué)习，对“中特估”有了更(gèng)深(shēn)刻的认识(shí)：首先要认识市场(chǎng)体制(zhì)机制、行业产业结构、主体持(chí)续发展能力等方面所体(tǐ)现(xiàn)的鲜明中国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基(jī)础上构(gòu)建的(de)具有时(shí)代特征和中国特色、符(fú)合国家战略导向的估值体(tǐ)系，而不是(shì)简单套用国外的(de)传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一种新的(de)提法，但是(shì)这个概念所涉及到的行(xíng)业(yè)和公司(sī)，一直(zhí)在(zài)发生的变化。”万家基金经(jīng)理章恒表示，万(wàn)家基金一直非常(cháng)关(guān)注传统(tǒng)产业的(de)变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领域，因此也是(shì)一定能够抓住中特估这波行情(qíng)的机会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在增加相(xiāng)关行业(yè)的研(yán)究力量。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金合(hé)信基金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤春表示(shì)，积(jī)极践行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场使(shǐ)命，投资者(zhě)需要学习领(lǐng)会并(bìng)针对原有的估(gū)值(zhí)体系进行改造，以适应(yīng)现实的需要。明确(què)该体(tǐ)系的框架(jià)是第(dì)一位的(de)工作(zuò)，合理(lǐ)设置指标也非常重要，投资者(zhě)的认可和实(shí)施是最终(zhōng)该体系能否具备长(zhǎng)期价(jià)值的基(jī)础。不(bù)过，他也提醒，人(rén)为的拔估(gū)值是很大(dà)的(de)认知(zhī)误(wù)区1h等于多长时间怎么算，1h等于多少时间，市场化认可是基本的(de)常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济(jì)的(de)支柱，国企央企发展要符(fú)合国家(jiā)战略发展发向，更需要承担(dān)社会公共(gòng)责任等。而这(zhè)些都(dōu)应该(gāi)考(kǎo)虑进估值体(tǐ)系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受访的基金经理认为，对于国央企(qǐ)的(de)估值(zhí)方式要充(chōng)分(fēn)体现企(qǐ)业的社会(huì)价(jià)值与国家(jiā)战略价值(zhí)，目前已经形成(chéng)了初步的(de)企业社会价(jià)值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企(qǐ)业(yè)承担社会价(jià)值、符合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中国特色的(de)价值(zhí)评价体(tǐ)系，改变从以私人股东权益(yì)出发(fā)，现金(jīn)流折(zhé)现为(wèi)主要方(fāng)法的单一价值估值体系，转向社(shè)会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系(xì)，充分体现企业的社(shè)会价值与国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)价值。”博(bó)时(shí)基金指数与量化投(tóu)资部基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国(guó)内团队对于中国特色ESG披露(lù)与评价(jià)体系不断探索(suǒ)，结合国际通(tōng)用规(guī)则，目前已经(jīng)形成了(le)初(chū)步(bù)的企业社(shè)会价值(zhí)评价体(tǐ)系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公司(sī)环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)、基(jī)金(jīn)经理(lǐ)王帅也认为，“中特估(gū)”应该是注重(zhòng)企业价值的可持续估值(zhí)，要重视(shì)股(gǔ)东、员(yuán)工和社会责任等要素对(duì)企(qǐ)业稳健成(chéng)长的重大意(yì)义(yì)，重视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科技创新对提升企业内在价值的积极作用，这样有利于提高(gāo)估值定价模型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等实务工作中，都(dōu)有(yǒu)成熟(shú)的(de)量化指标可以使用，包(bāo)括净资产收益率、营(yíng)业现金比率(lǜ)、资(zī)产(chǎn1h等于多长时间怎么算，1h等于多少时间)负(fù)债率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李(lǐ)欣(xīn)更细致分析在估值思维、估值(zhí)结论(lùn)、估值判断上有变(biàn)化，尤其是估(gū)值的方法(fǎ)和指标上(shàng)，他认为(wèi)其(qí)包括(kuò)产(chǎn)业链(liàn)上下游(yóu)的(de)衡量、全要素成本(běn)等，以及在(zài)纵向和横向上的研(yán)究，强调政策(cè)优惠、产业发(fā)展、市场竞争力和可持续发展等各(gè)种因(yīn)素与企业价(jià)值的关系(xì)。这些因素在对估值结论和判断的(de)影响上，也使得中国特色的估值体系与传统(tǒng)的估值(zhí)体(tǐ)系有所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值思维的(de)变化，还有估值结论和估值(zhí)判断(duàn)的变(biàn)化，都是为(wèi)了更好地适应中国(guó)的市场和(hé)经济特点，提供更精(jīng)准、更合理的(de)企业估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合(hé)信基金首席(xí)经济学家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需(xū)要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标(biāo)可以使用。

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