主要(yào)内容(róng)

　　营(yíng)收“逆PPI式(shì)”改善(shàn)但工(g英红九号是名茶吗，英九红茶叶价格一览表ōng)业(yè)利(lì)润仍承压(yā)，主因成本与费(fèi)用(yòng)压力(lì)仍构成掣肘。3 月工(gōng)业企业利润当月同(tóng)比仅小幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍处较(jiào)深收缩区间。虽然3月在需求侧经济数(shù)据表现亮眼后，工业企业(yè)实际营收增(zēng)速积极回升，抵消PPI回落(luò)的抑制，令(lìng)3月名(míng)义营(yíng)收增速回升，但整体企业盈利压力仍大，主要源于两方(fāng)面，其(qí)一是国(guó)际高油价导致的输入性(xìng)成本压力仍(réng)在(zài)约束利润改(gǎi)善，3月营业成(chéng)本对当月(yuè)利润拖累幅度仅收窄2.1个百(bǎi)分(fēn)点至-13.8个百(bǎi)分点，拖累程度仍然较深。其(qí)二是今年降费(fèi)政(zhèng)策未(wèi)再明(míng)显新增，加之部分企业开始补缴社保费(fèi)，企业费用同比压(yā)力开始(shǐ)加大，3月(yuè)费用对当月利润拖累幅(fú)度(dù)大(dà)幅(fú)扩(kuò)大6.1个百分点至-9.5个百(bǎi)分点。与去年(nián)费(fèi)用率改善拉动利润增速6个百分点形成鲜明对比。

　　营收：消费短期(qī)较快恢复(fù)加之投资韧(rèn)性支撑营收增速(sù)回(huí)升，但高油价(jià)仍(réng)构成约(yuē)束。3月工业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关行业营(yíng)收增速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明(míng)显，抵(dǐ)消了PPI回(huí)落对于名义(yì)营收增速的(de)拖累，其中汽车(chē)、家(jiā)具(jù)、计算机通信电子设备等(děng)均回(huí)升明显(xiǎn)，显(xiǎn)示递延需求释放以及(jí)汽车集中降价等对(duì)于短期消费需(xū)求的推动。其次，煤炭冶(yě)金产业链营收增速延(yán)续改善，显示保交楼政(zhèng)策推动地(dì)产建安投资构成支撑，但石(shí)油化工产业链(liàn)营收增(zēng)速（名义-3.3pct至-5.2％）却明(míng)显(xiǎn)回(huí)落，高(gāo)油价(jià)对于(yú)石(shí)化(huà)产业链相(xiāng)关行业(yè)需求(qiú)持续(xù)构成抑(yì)制(zhì)。

　　成本率：虽然煤价回落已在缓(huǎn)和中下游(yóu)成(chéng)本压(yā)力，但高油价(jià)继续构(gòu)成输入性成(chéng)本传导。3月工业企业成本(běn)率(lǜ)上升(shēng)46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力仍然偏大，尤其是高油价(jià)下的国内石化产业链，成(chéng)本率同(tóng)比增量(liàng)扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于其他行业。由于我(wǒ)国石(shí)化(huà)产(chǎn)业链主要为中下游，上游环节在(zài)海外主要(yào)原油寡(guǎ)头国(guó)家，因而国(guó)际高油价带来的上(shàng)游利润改(gǎi)善无法被国内产业链吸收，国内以中下游为(wèi)主的石化(huà)产业链反而会在高(gāo)油(yóu)价下受到输入性成本压(yā)力，也即3月的(de)情况。相较(jiào)而(ér)言，煤炭(tàn)产(chǎn)业链(liàn)上中下游均在国内，所以虽(suī)然3月煤(méi)炭(tàn)冶(yě)金产业成(chéng)本率同(tóng)比增量也扩(kuò)大(dà)13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤价(jià)下行导致煤(méi)炭产业链上游成本率被(bèi)动走(zǒu)高、利润承压，而中下(xià)游成本(běn)率实际上(shàng)是改善的，与此同(tóng)时，更靠(kào)近下游的消费(fèi)行(xíng)业成(chéng)本率(lǜ)也明显(xiǎn)改善。

　　利润：下游(yóu)消费行业利(lì)润仍显现韧性，但石(shí)化产(chǎn)业链利润(rùn)在高油价下(xià)仍承压。分行业看(kàn)，与2023年(nián)2月相比，下(xià)游消费行(xíng)业面临最大的成本压力改善(shàn)和积极的营(yíng)业(yè)收入(rù)回升(shēng)，因而下游消费行(xíng)业利(lì)润增(zēng)速恢复继(jì)续好于其他行业(yè)，单月改(gǎi)善8.8pct至(zhì)-14.9％，汽(qì)车、家具、电子设备(bèi)等改善明显，煤(méi)炭冶(yě)金产业(yè)链中下(xià)游利润增速也积极改善(shàn)，相较而言，石化产业(yè)链行业在营业(yè)收入与成本压力均(jūn)承压背景下，利润增(zēng)速仍处于-40.7％的较深区间。

　　关注二季(jì)度企业盈利三重风险(xiǎn)，以及下(xià)半年潜(qián)在的内生恢复空间。3月工(gōng)业(yè)企业利润数据显(xiǎn)示，虽然经济需求侧(cè)短期恢复较(jiào)快(kuài)，但在成本与(yǔ)费用(yòng)压(yā)力背景下，企业盈利仍然(rán)承(chéng)压，而(ér)展望二季度，关注企业盈利的三重风险，其一是经(jīng)济内(nèi)生动能弱化。伴随递延需求主导的需求脉冲性回升过(guò)程(chéng)逐步结束(shù)，经济内生动(dòng)能仍(réng)面临弱(ruò)化(huà)风(fēng)险(xiǎn)。其(qí)二是高(gāo)油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启(qǐ)正(zhèng)式减(jiǎn)产(chǎn)操作，加之全球服务(wù)消费逐步恢复，国际油价或再度走高，这也意味着成(chéng)本压(yā)力仍(réng)较大。其三是费用(yòng)率对于利润的拖累(lèi)，企业逐步补(bǔ)缴(jiǎo)前(qián)期社保(bǎo)费缓缴(jiǎo)等(děng)，以及今年目(mù)前(qián)降费政策更多为延续而非新增，费用率(lǜ)对于利(lì)润同比增速的的拖累也将逐(zhú)步(bù)显(xiǎn)现(xiàn)，二季度(dù)剔除基数(shù)扰动后(hòu)的企业(yè)盈利(lì)真实修复过(guò)程或相对缓(huǎn)慢。而展(zhǎn)望下半年，经(jīng)济内生动能的复苏可以期(qī)待，两大领先指标已经验证，重点关注下半年经济内生动能逐步(bù)复苏(sū)、国际油价涨幅逐步趋缓后(hòu)工(gōng)业企业利润的(de)修复(fù)空(kōng)间(jiān)。

　　风险提示：外部地缘政(zhèng)治风(fēng)险，疫情形势变化。

　　以下为正(zhèng)文(wén)

　　一、营收“逆PPI式(shì)”改善但工业利(lì)润仍承压(yā英红九号是名茶吗，英九红茶叶价格一览表)，主(zhǔ)因成本与费用压力仍是掣肘(zhǒu)。

　　3月工业(yè)企业利润累(lèi)计(jì)同比仅(jǐn)小幅回升1.5个百分(fēn)点至-21.4％，当月同比(bǐ)也(yě)仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较深(shēn)收缩区(qū)间(jiān)。虽然3月在需求侧经济数据表现亮眼后，工(gōng)业企业实际(jì)营收增速已积极(jí)回升(shēng)，抵消了PPI回落带来的抑制，3月名义营收增速回升2.1pct至0.8％，但整体企业盈(yíng)利(lì)压力仍(réng)大，主(zhǔ)要源于两(liǎng)个方面：

　　其一是(shì)国际高油价导致的输入性成本压力(lì)仍(réng)在约束利润改善，3月营业成本对(duì)当月利润拖累幅度仅(jǐn)收窄2.1个百分点至-13.8个百分点(diǎn)，拖累程(chéng)度仍然(rán)较深(shēn)。

　　其(qí)二是(shì)今年降费(fèi)政策未再明显新增，加(jiā)之部分企业开(kāi)始补缴(jiǎo)社保费，企业费用(yòng)同比(bǐ)压力开(kāi)始(shǐ)加大，3月费用对当月利润拖累幅度(dù)大幅(fú)扩大6.1个(gè)百分(fēn)点至-9.5个(gè)百分(fēn)点。2022年社(shè)保缴费缓缴等一系(xì)列新增(zēng)降费政策持续改(gǎi)善(shàn)企(qǐ)业费用率，对2022年全(quán)年工业企业利润增速构成较强支撑(chēng)，全(quán)年拉动工(gōng)业企业利润同(tóng)比增速6个百(bǎi)分点。但从今年开(kāi)始前期社保(bǎo)费降费的企业开(kāi)始补(bǔ)缴社保费，加之今年未(wèi)再(zài)新增更大(dà)力(lì)度的降(jiàng)费政策，从(cóng)同比视角来(lái)看费用对于(yú)工业企业利润的拖(tuō)累开始显现。

　　二、营收：消费短期较快恢(huī)复加(jiā)之投(tóu)资韧性支撑营收增(zēng)速回(huí)升，但高油价仍(réng)构成约束。

　　3月工(gōng)业企业营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结(jié)构上看，下游消费相关行(xíng)业(yè)营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善(shàn)明显，抵消了PPI回落对于名义(yì)营收增(zēng)速的(de)拖(tuō)累，其中(zhōng)汽车（+11.3pct至(zhì)12.2％）、家具(jù)（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子设备(bèi)（高(gāo)基数(shù)下仍改善(shàn)0.3pct至-6.2％）等均回(huí)升明显，显(xiǎn)示递延需求释放以及汽车集中降价等对于短期消费需求的(de)推动。其次，煤炭冶金产业链营收增速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至(zhì)5.2％）延(yán)续(xù)改善(shàn)，显示保交(jiāo)楼政(zhèng)策(cè)推动地产建安投资构成支撑，但石油(yóu)化工产业链营(yíng)收增速(sù)（名义(yì)-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显(xiǎn)回落，高(gāo)油价对于石(shí)化产业(yè)链相(xiāng)关(guān)行业需(xū)求持续构成(chéng)抑制。

　　三、成本率：虽(suī)然煤价回落已在缓(huǎn)和中下游成(chéng)本(běn)压力，但高油价继(jì)续构(gòu)成输(shū)入性成本传(chuán)导

　　3月工业(yè)企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本(běn)压力仍然(rán)偏(piān)大(dà)，尤(yóu)其是高油价下的(de)国内石化产业链，成本率同比增量(liàng)扩大14bp至261bp，绝(jué)对水(shuǐ)平明显(xiǎn)高于其他(tā)行(xíng)业(yè)。由于我国(guó)石化(huà)产业(yè)链主要为(wèi)中下游，上游(yóu)环节在海外(wài)主要原油寡头国家，因而国(guó)际(jì)高油价带来(lái)的上游利润改善(shàn)无法被国(guó)内(nèi)产业(yè)链吸收，国内以中(zhōng)下游(yóu)为主(zhǔ)的石(shí)化(huà)产业链反而会在高油(yóu)价下受到输入(rù)性成本压(yā)力，也即(jí)3月的情况。相(xiāng)较而言，煤炭产业链上中下游均(jūn)在国内，所(suǒ)以(yǐ)虽然3月煤炭冶金产业(yè)成本率同比(bǐ)增量也扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤价(jià)下行(xíng)导致煤炭产(chǎn)业(yè)链上(shàng)游成(chéng)本率被(bèi)动走高(gāo)、利润承压，而(ér)中下游成本率实际(jì)上是改(gǎi)善(shàn)的（成本(běn)率(lǜ)同比增(zēng)量下行(xíng)8.2bp至33.5bp），与(yǔ)此同时，更靠近下(xià)游(yóu)的消(xiāo)费行业成本率也明显改(gǎi)善（同比增(zēng)量-32bp至(zhì)17.5bp）。

　　四、利润：下游消费(fèi)行业利润仍(réng)显(xiǎn)现韧性，但石(shí)化产(chǎn)业链利润(rùn)在(zài)高油价(jià)下仍承压。

　　分行业(yè)看(kàn)，与2023年(nián)2月相比，下游(yóu)消费行业面临最大的成本压(yā)力(lì)改善和积极(jí)的营业(yè)收入回升，因而(ér)下游消(xiāo)费(fèi)行业(yè)利润增速恢复继续好(hǎo)于(yú)其(qí)他行(xíng)业，单月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算机通信电(diàn)子设备(bèi)、家具等行业利润增速均(jūn)改(gǎi)善20-50个百分点。煤炭冶金产业链虽然整体(tǐ)利润增速仅小(xiǎo)幅改(gǎi)善1.4pct至-9.9％，但主因(yīn)上游(yóu)价格回落导致上(shàng)游利润(rùn)下(xià)降的缘故，而中下(xià)游面(miàn)临的(de)是营(yíng)收改善、成(chéng)本压力(lì)缓和的格局，中下(xià)游利润增速改善明(míng)显，金属制品、通(tōng)用设备、非(fēi)金属矿物制品等行业(yè)利(lì)润增速均改善10-20个百分点(diǎn)。相较而言，石(shí)化产(chǎn)业链(liàn)行业(yè)在营业收入与成本(běn)压力均承压背(bèi)景下，利润增速仍处(chù)于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　五、关(guān)注二季度企业盈利三重(zhòng)风(fēng)险，以及下半年潜在的内生恢复空间。

　　3月工(gōng)业企(qǐ)业利润数(shù)据显(xiǎn)示，虽然(rán)经济需求侧(cè)短期(qī)恢复较(jiào)快，但在成本与费(fèi)用压力背景下，企业盈利(lì)仍然承压，而(ér)展望二(èr)季度，关注企业(yè)盈利的三(sān)重风险，其一是经济内(nèi)生动能弱化。伴随递延(yán)需求主导的(de)需求脉冲性回升(shēng)过程逐步结束(shù)，经济内生动能仍面临弱化风险(xiǎn)。其二是高油价带来(lái)的成本压(yā)力。OPEC+5月将开启正式减(jiǎn)产操作，加(jiā)之(zhī)全(quán)球服务(wù)消费逐步恢复，国际油价(jià)或再度走高(gāo)，这也意(yì)味(wèi)着成本压力仍较大(dà)。其三(sān)是(shì)费(fèi)用率对(duì)于利润(rùn)的拖累，企业逐(zhú)步补缴前期社保(bǎo)费缓缴(jiǎo)等，以及(jí)今年(nián)目前降费政策更多(duō)为延(yán)续而(ér)非新(xīn)增，费用率对于利润同比(bǐ)增速(sù)的(de)的拖累也将逐步显现，二季度剔除基(jī)数扰动后的企业盈利真(zhēn)实(shí)修(xiū)复过程或相对缓(huǎn)慢。

　　而展(zhǎn)望下半年，经(jīng)济内生动能的复苏可以(yǐ)期待，两(liǎng)大(dà)领先指(zhǐ)标已(yǐ)经验证(zhèng)，其一是(shì)居(jū)民消费倾向结束持续一年(nián)的下滑过(guò)程，消费(fèi)信心逐步恢复(fù)，其二是保(bǎo)交楼政策(cè)已(yǐ)推(tuī)动上半年地产建(jiàn)安投资和竣工积极回补，有望(wàng)拉动下半年汽车、家(jiā)电、家(jiā)具(jù)等(děng)后(hòu)周期(qī)大宗消费，重点关注下半年经(jīng)济内生(shēng)动能逐步复苏、国际油价涨(zhǎng)幅逐步趋缓后(hòu)工业企(qǐ)业利(lì)润的修复空间。

　　内(nèi)容节(jié)选(xuǎn)自(zì)申万宏(hóng)源(yuán)宏观研究报告：

　　《被市(shì)场(chǎng)低估的成(chéng)本与(yǔ)费用压力(lì)——工(gōng)业(yè)企业效益数(shù)据点评(píng)（23.03）》

　　证券(quàn)分析师：屠强王胜

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 英红九号是名茶吗，英九红茶叶价格一览表