5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计有(yǒu)效认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公(gōng)告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的(de)行情，市(shì)场关(guān)注度非常(cháng)高，5月15日(rì)首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂。实际上，早在去(qù)年底(dǐ)及今(jīn)年一季度，一(yī)些基(jī)金经(jīng)理开始调仓换股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问(wèn)题成为市场(chǎng)关注焦点(diǎn)，中国基(jī)金报采访(fǎng)多位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情(qíng)况，今年场(chǎng)内(nèi)多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企(qǐ)主题基金发行，市(shì)场对(duì)此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现代(dài)能源等ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆上报(bào)的(de)央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催化剂。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是(shì)构(gòu)成催化因素的，近期(qī)银(yín)行股大涨的一个催化(huà)因(yīn)素就是(shì)积极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸(zhū)多主题基金的(de)申报(bào)发行，我认为确(què)实会成(chéng)为引爆(bào)行情的催化(huà)剂，基本面(miàn)、资金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中(zhōng)特(tè)估有可能(néng)独领风骚(sāo)。”万家基金章(zhāng)恒更(gèng)是表示。

　　同(tóng)样，博时基(jī)金指(zhǐ)数与量化投资部(bù)基金经理杨振(zhèn)建就表(biǎo)示，近期密集申报(bào)的(de)国(guó)央企主题基金(jīn)主要涉(shè)及“股东回报(bào)”、“科技(jì)引领”、“现(xiàn)代能源(yuán)”几大(dà)主题(tí)，这样的布局可以更好支(zhī)持央国企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨的(de)催化剂。去(qù)年以来公募基金(jīn)发行整体平淡，近期(qī)多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基金申报和发行，行情火热(rè)下将为市场带来(lái)增(zēng)量资金，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基(jī)金积极(jí)布局(jú)央(yāng)国(guó)企主题(tí)基金，一方面是因为(wèi)新(xīn)一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企上市(shì)公司的(de)投(tóu)资价(jià)值凸(tū)显(xiǎn)，该主题的基金(jīn)将为投资者(zhě)提供更丰(fēng)富的工具以参与到央国企投(tóu)资。另一方面是落实(shí)公募基金行业高质量发展的要求，引导更多资金参与央(yāng)国(guó)企改革，更好发挥公募基金服务(wù)资(zī)本市场(chǎng)改革(gé)、服(fú)务实体经济(jì)和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发(fā)行将为央(yāng)企相关标(biāo)的(de)和板块带来增量(liàng)资金(jīn)，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有望成(chéng)为中特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来(lái)，市场(chǎng)结构(gòu)性行情明(míng)显，中特估和人工智(zhì)能成为(wèi)两大明显的主(zhǔ)线，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在(zài)此背景下，一些(xiē)基金经理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理(lǐ)章恒(héng)直言，自(zì)己目前重点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军(jūn)工(gōng)，这三大行业主要是(shì)央(yāng)企或(huò)地(dì)方(fāng)国(guó)资(zī)所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面(miàn)在今(jīn)年会有(yǒu)重大(dà)的向(xiàng)上变化的机(jī)会(huì)，比如火电，会(huì)受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益(yì)于今年(nián)市(shì)场成(chéng)交量的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随(suí)着(zhe)国有企业改(gǎi)革(gé)的(de)推进，大概率这些企(qǐ)业会进入一个提质(zhì)增效、释放业(yè)绩(jì)的过程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革(gé)的(de)成果，是(shì)非常基本面的，和他过去(qù)1至2年狼籍和狼藉哪个正确，狼籍与狼藉到底怎么区别研究投资思(sī)路(lù)也非常(cháng)吻合，为在下半年抓住这(zhè)波中特估的(de)投资机会做(zuò)好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会(huì)，判(pàn)断(duàn)中特估的(de)机会未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙表示，第一阶(jiē)段也就(jiù)是(shì狼籍和狼藉哪个正确，狼籍与狼藉到底怎么区别)今年以(yǐ)数字经济(jì)和“一带(dài)一(yī)路”的(de)主题(tí)普涨性(xìng)机会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种，将会迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶段(duàn)是(shì)未来两年，在主题性机(jī)会消散以(yǐ)后，基于顶层设计对(duì)国央经营管理(lǐ)价值导(dǎo)向变化(huà)，我们狼籍和狼藉哪个正确，狼籍与狼藉到底怎么区别判断经营成果随之(zhī)改变是(shì)一个慢变量，会(huì)在未来两(liǎng)年体现(xiàn)在每一个央国企的报(bào)表(biǎo)中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调，目(mù)前在挖掘公司经营层面可能(néng)发生显著正向变(biàn)化的(de)个(gè)股提前进(jìn)行布局(jú)，比如医药(yào)和消费等(děng)行(xíng)业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出不少基金在行动(dòng)。国金证券研(yán)究所数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基(jī)金(jīn)持有股票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基(jī)金持(chí)有股(gǔ)票市(shì)值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动型(xíng)基金的持仓中，占比明(míng)显(xiǎn)提高(gāo)。上(shàng)述数(shù)据显示，根据偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年报及2023年一季报十(shí)大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌(diē)影(yǐng)响(xiǎng)，估计了各基(jī)金(jīn)主动加仓“中特估”概念(niàn)股(gǔ)的(de)市(shì)值占2022年末股票(piào)总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主动型基(jī)金主动(dòng)加仓了“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念股(gǔ)，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末(mò)不持有(yǒu)“中特估”概念股(gǔ)，但在一(yī)季度买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信证券数(shù)据统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股(gǔ)型(xíng)公募基金(jīn)对港股央国企的持股市值比(bǐ)重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股总市值占港股持股总市值的(de)比重由2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提(tí)升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻(kè)影响基金公司的投(tóu)研(yán)，落实(shí)到日常的投研(yán)流程和实(shí)践(jiàn)之中，不少基金公(gōng)司在(zài)加(jiā)大(dà)投研力量，更有专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基(jī)金经(jīng)理何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究员(yuán)过去对国央企(qǐ)的固定思(sī)维，需要实地考察(chá)国央企，并且需要利用当(dāng)前国(guó)央企愿意交(jiāo)流的契机，多花精(jīng)力去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另(lìng)一(yī)方面，融(róng)通基(jī)金(jīn)在行动上，要求研究员(yuán)将(jiāng)自己所(suǒ)覆盖行业(yè)的所有国央企(qǐ)构(gòu)建专(zhuān)门的股票库(kù)，并进行长(zhǎng)期跟(gēn)踪，包括(kuò)考察其(qí)实(shí)地调研的的成果，了解国央企经营思路和财务导向的变(biàn)化，结合行(xíng)业趋势和特征，寻找价值洼(wā)地(dì)，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业(yè)务总监王帅也谈到(dào)“认识(shí)”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有了(le)更深刻的认识：首先要认(rèn)识市场体制机(jī)制(zhì)、行业产(chǎn)业结(jié)构(gòu)、主体持续发展能力(lì)等方面所体现的鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特(tè)估(gū)”应该是在(zài)此(cǐ)基(jī)础上构建的具(jù)有(yǒu)时代特(tè)征(zhēng)和中国特色、符合国家战略(lüè)导向的估值体系，而不(bù)是(shì)简单套用(yòng)国外的传统估值模型。

　　“中特估(gū)是(shì)一种新的提法，但是这个概念所(suǒ)涉(shè)及到的行(xíng)业和公司，一直(zhí)在发(fā)生的变化。”万家(jiā)基金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家基金一直非(fēi)常关(guān)注(zhù)传统(tǒng)产业(yè)的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因此也是一定能够抓住中特估这波行情的机(jī)会的。同(tóng)时，随着(zhe)时局的变化，也在增加相关行业的(de)研究力量。

　　此外(wài)，创金(jīn)合(hé)信基金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤春表示，积极践行(xíng)中(zhōng)国特色的估值体系是(shì)资本市场使(shǐ)命，投资者需要学习领(lǐng)会并针对原有(yǒu)的估(gū)值体系(xì)进行(xíng)改造，以适应现实的需要。明确该体系(xì)的框架是(shì)第一位的工(gōng)作，合(hé)理设置指标也非常重要(yào)，投(tóu)资者的认可和实施是最终(zhōng)该体系能否具备(bèi)长(zhǎng)期价值的(de)基(jī)础。不过，他也提醒(xǐng)，人(rén)为的(de)拔估值是很(hěn)大的认(rèn)知(zhī)误区，市场化认可是基(jī)本的常识，不(bù)可(kě)误判。

　　体现社(shè)会价值与国家(jiā)战略价值(zhí)

　　新估(gū)值方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民经济的支(zhī)柱(zhù)，国(guó)企央企发展(zhǎn)要(yào)符合国(guó)家战略发(fā)展发向，更需要承担社会公共责任等。而这些都应(yīng)该考虑进估值体(tǐ)系(xì)之中，也引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理(lǐ)认为，对于(yú)国央企的估值方式要充(chōng)分体现企业的社会(huì)价值(zhí)与国家战略价值，目前(qián)已经形成(chéng)了初步的(de)企业(yè)社会价值评价(jià)体系。

　　“如(rú)何定价国有(yǒu)企(qǐ)业承(chéng)担社会价值、符合(hé)国家战略发展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要任务就构建中(zhōng)国(guó)特色的价值(zhí)评(píng)价(jià)体系，改(gǎi)变从(cóng)以私人股东权益出发，现(xiàn)金流折现为主要方法的单一价(jià)值(zhí)估(gū)值体系，转(zhuǎn)向社会(huì)整体价值观念、纳(nà)入中国特色的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业(yè)的社会价值与国家(jiā)战略价值。”博(bó)时基金指数与量(liàng)化投资部(bù)基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言(yán)，近年来国(guó)资委指导国内团队(duì)对于(yú)中(zhōng)国特色(sè)ESG披露与评价(jià)体系不断探索(suǒ)，结合国际通用(yòng)规则，目(mù)前(qián)已经(jīng)形成(chéng)了(le)初步的企业社会价值评价体系(xì)，其中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监、基(jī)金经理王帅也认为，“中(zhōng)特估”应(yīng)该(gāi)是注重企业价值的可持续估(gū)值(zhí)，要重视股东、员工和社会(huì)责(zé)任等要素对(duì)企业稳健成长的(de)重大意义(yì)，重视稳(wěn)定的现金流、持(chí)续增长的盈利、科技创(chuàng)新对提升企业(yè)内在(zài)价值的积极作用(yòng)，这样有利于(yú)提高估值定价模型(xíng)的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实(shí)务工作中(zhōng)，都(dōu)有成熟的量化指标可以使用(yòng)，包括净(jìng)资(zī)产(chǎn)收(shōu)益率、营业(yè)现(xiàn)金比率、资产负(fù)债率、研(yán)发经费投入强度等等(děng)。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分析在估值(zhí)思维、估(gū)值结论、估(gū)值判断上(shàng)有(yǒu)变化，尤其是估值(zhí)的方(fāng)法(fǎ)和指标(biāo)上，他认为其包括产业链上下游的衡量、全要素成(chéng)本(běn)等，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政(zhèng)策优惠(huì)、产业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争(zhēng)力(lì)和可(kě)持(chí)续发展等各(gè)种因素(sù)与企业(yè)价值的(de)关系。这些因素在对估值(zhí)结(jié)论和判断(duàn)的影响上，也使得中国(guó)特(tè)色的估值体系与传统的估值(zhí)体(tǐ)系有所不同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思(sī)维的变化，还有估值结论和估值判断的变(biàn)化，都是(shì)为了更好地适应中国的市场和经(jīng)济特点(diǎn)，提供(gōng)更精(jīng)准、更合(hé)理的企业估值(zhí)信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤(fèng)春直言，这(zhè)需要(yào)在实践中进(jìn)行(xíng)探索，目前尚没(méi)有公认的(de)指标(biāo)可(kě)以使用。

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