事件

　　5月11日，统计局公布4月物价数据：CPI同(tóng)比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预(yù)期降3.3％，前值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内(nèi)部结(jié)构(gòu)分化、与(yǔ)终端需求相关(guān)的(de)服务业延续涨(zhǎng)价

　　物(wù)价(jià)作为经(jīng)济表(biǎo)现(xiàn)的滞后(hòu)指标(biāo)，在经济复(fù)苏早期多(duō)表现相(xiāng)对低迷、实属常态(tài)。传统周期(qī)下，经济的周期(qī)性波(bō)动，主要(yào)由需(xū)求端(duān)驱(qū)动，物价(jià)作为经(jīng)济的(de)滞后(hòu)指标，表现出(chū)明显的周期性波(bō)动。经验显示，CPI等(děng)物(wù)价指标，与经济走势大体类似，一(yī)般滞后经济(jì)表现(xiàn)2个(gè)季度左(zuǒ)右；经(jīng)济(jì)复苏(sū)早期(qī)，CPI同(tóng)比表现一度相对低(dī)迷(mí)，例如，2015年初、2017年初CPI同比在(zài)1％以下的低位徘(pái)徊(huái)。

　　当前CPI低位、主要(yào)缘(yuán)于供给端(duān)影响和外(wài)需拖累部分(fēn)商品价格回落(luò)等。年初(chū)以来，CPI同比持续回(huí)落至4月的0.1％，拖累主要来(lái)自于食品和非食品(pǐn)中的(de)商品、不(bù)完(wán)全由需(xū)求主导。其中，猪肉、鲜菜供给充足(zú)，价格回落成(chéng)为拖累(lèi)食品(pǐn)同比自年初(chū)的6.2％回(huí)落至4月的0.4％；非食品中，原油等国际定(dìng)价的大宗(zōng)商品价格回落，带动交通工具用燃料等分项环(huán)比延续(xù)低(dī)于季节(jié)性，部(bù)分耐(nài)用品价格(gé)回落也(yě)有拖(tuō)累(lèi)、与相关(guān)原材料成本压力(lì)缓解等有关。

　　需求修(xiū)复较早的领(lǐng)域、线下消费相关的商品和服务(wù)，在价格上已有连续(xù)体现。终端需(xū)求回(huí)暖在4月CPI中进(jìn)一步(bù)凸(tū)显(xiǎn)，其中(zhōng)，CPI服务同比、CPI其他商品(pǐn)服务同(tóng)比自(zì)年(nián)初以(yǐ)来明显回升、分别至4月的3.5％和1％。终端(duān)需求(qiú)回暖带动(dòng)部(bù)分中上(shàng)游行业涨价，在PPI中亦有体(tǐ)现，例如，文教娱制(zhì)造业(yè)价(jià)格环比(bǐ)上涨0.9％。

　　重申(shēn)观点(diǎn)：CPI或已(yǐ)见底，后续或逐步回升。线(xiàn)下消费活(huó)动持续改善等或带(dài)动内(nèi)生动能逐步增强，对价格的支撑仍在逐步显现。叠加基数贡献、及部分(fēn)商(shāng)品价格回落拖累逐步放缓等，CPI或于4月见(jiàn)底(dǐ)回升。

　　常规跟(gēn)踪：CPI涨(zhǎng)幅(fú)回落，生产资料拖累PPI低预期、原油链(liàn)等(děng)拖累延(yán)续

　　CPI涨幅(fú)明(míng)显回落、主(zhǔ)因基数(shù)拖累明显(xiǎn)。4月，CPI同比涨(zhǎng)幅回落0.6个百(bǎi)分点至0.1％、低于(yú)预期的0.4％，其中，翘尾因素较(jiào)上月回落0.4个百分点至0.4％；环比降幅(fú)收窄(zhǎi)0.2个(gè)百分(fēn)点至-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项环比中，食品环比降幅收窄(zhǎi)0.4个百分点至-1％，非食(shí)品环比(bǐ)由平转涨至0.1％。

　　细分项中(zhōng)，鲜菜环(huán)比拖累明显，猪肉环比降幅收窄，文教娱等(děng)服务项(xiàng)涨价延续。食(shí)品(pǐn)环比(bǐ)中，鲜(xiān)菜和鲜果大量上市，价(jià)格分别(bié)下降6.1％和0.7％；生(shēng)猪产(chǎn)能充足，叠加消(xiāo)费淡(dàn)季影响(xiǎng)，猪肉价格下降3.8％、降(jiàng)幅收窄0.4个(gè)百分(fēn)点。非(fēi)食品(pǐn)环(huán)比(bǐ)中，原油(yóu)价格回(huí)落拖累CPI交通(tōng)通信(x穿着高跟鞋的女奥特曼，穿红色高跟鞋的奥特曼ìn)项环(huán)比延(yán)续低位、-0.4％，文教娱(yú)、其他(tā)商品服务环比明显上涨，分(fēn)别较上(shàng)月(yuè)变动0.6和0.2个百分(fēn)点至0.5％和1％。

　　PPI回落(luò)主因生产资料拖累，生活资料韧性延续。穿着高跟鞋的女奥特曼，穿红色高跟鞋的奥特曼>4月(yuè)，PPI同(tóng)比降幅扩大1.1个百分点(diǎn)至-3.6％，环比由平转降至-0.5％。大类环比中，生产资料由(yóu)平转降至-0.6％，采掘拖累明显、原材料和加(jiā)工工业亦有走(zǒu)弱；生活资料环(huán)比走平、上月为-0.3％，除食品外(wài)环比延(yán)续回落(luò)外，衣着、一(yī)般日用品(pǐn)环比由负(fù)转正，耐用(yòng)消费品(pǐn)降幅收窄。

　　分行(xíng)业来看，原油等上游原材(cái)料链条(tiáo)相关价(jià)格(gé)回落，与线下消费相关(guān)的(de)中下游行业价格回升。4月，多数行(xíng)业环比价格回落(luò)、上游原材料链条(tiáo)尤(yóu)其明显(xiǎn)。煤炭开采(cǎi)、石油加工、燃气供应环比延(yán)续(xù)回落、降幅均在(zài)1.9个百(bǎi)分(fēn)点以上，汽车(chē)制造、通信制(zhì)造等部分中下游制造业价格有所回落，但文教娱制品等靠(kào)近(jìn)终端制造业价格有所回升、环比上(shàng)涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提示

　　1、猪价(jià)大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命题(tí)》

　　对外发布时(shí)间：2023年05月11日

　　报告发布机(jī)构：国金证券(quàn)股份有限公(gōng)司