文：天风宏观(guān)宋雪涛/联系(xì)人孙(sūn)永乐

　　4月(yuè)居民新增存(cún)款-1.2万亿，同(tóng)比多减4968亿元，这是居(jū)民存(cún)款(kuǎn)在连续13个月同(tóng)比多增后，首次回落。

　　在过去一年多(duō)时间里，居民(mín)部门积攒了(le)一大笔超额储(chǔ)蓄。今年这(zhè)笔超额储蓄能否顺利释放对判断经济和资本(běn)市场走势至关重要。这里我(wǒ)们尝试回答两个问题(tí)。一是4月居民存款同比多减是(shì)不是超额储蓄(xù)释放的(de)开始？二是(shì)这一趋势能否延续？

　　对上述问(wèn)题的(de)回答取决于(yú)存款会受到哪些因素的影响(xiǎng)。一般影响居民存款(kuǎn)的(de)主(zhǔ)要有这么几(jǐ)种行(xíng)为：可支配收入(rù)、消费支出、金融资产相关收(shōu)支和房地产(chǎn)相关收支。

　　收入增长、消费减少(shǎo)、金融资产(chǎn)赎回、购房(fáng)减少(shǎo)会推动存款(kuǎn)增加；反之(zhī)，收(shōu)入减少、消费(fèi)增加、认购金融资产(chǎn)、购房增(zēng)加、提前还贷等则(zé)会带动存款回落。

　　2022年居民存款同比(bǐ)多(duō)增7.9万亿是居民少消费、少(shǎo)投资、少(shǎo)购房(fáng)的结果(guǒ)（详见《超额(é)储蓄(xù)能否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓(huǎn)并(bìng)提前还(hái)贷，但(dàn)因为(wèi)投(tóu)资(zī)、购房等下滑幅度更大，所以存款(kuǎn)同比大幅多增。

　　2023年一季度居(jū)民存(cún)款(kuǎn)同比(bǐ)多增2.1万亿则是收(shōu)入修复和理(lǐ)财存款化的(de)结果。

　　一(yī)季度居民人均可支配(pèi害人精类似的三字词，像害人精这样的三字成语你还知道哪些)收入同比增长(zhǎng)525元，理财存续规模相比(bǐ)于2022年末下(xià)滑(huá)2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办(bàn)理速度放缓等因素影响，RMBS（个人住(zhù)房抵(dǐ)押(yā)贷(dài)款支(zhī)持证券）条件早偿率指数 2 相比(bǐ)于2022年有所回落，即居民提前还款对存款的拖累(lèi)相比于(yú)去年末(mò)略有放缓。

　　但(dàn)是，随着居民消(xiāo)费和购房(fáng)行为修复，其对存款的支撑力度减弱，一季度(dù)人均消(xiāo)费支出同比增加(jiā)345元（低于收入涨(zhǎng)幅）、购(gòu)房(fáng)支出(chū)同比(bǐ)多增1575亿元。但(dàn)因为支撑因素的规模更大，所以存(cún)款(kuǎn)继续回升。

　　4月(yuè)和一季(jì)度最核心的不(bù)同在于理(lǐ)财市场的变化。4月居民存(cún)款下滑可能(néng)的原因(yīn)一是居民(mín)存款理财化(huà)；二是提前(qián)还贷规(guī)模增(zēng)加。因为居民收入和(hé)消费数据(jù)不足，暂时无法判(pàn)断消费(fèi)和收入(rù)在4月对存款(kuǎn)的影(yǐng)响。

　　存款回(huí)流(liú)理财是4月存款回落的核心原因，4月(yuè)理财存量规模环比(bǐ)增加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结束了自去(qù)年10月以来的(de)下行趋势，重回扩张区间(jiān)。

　　居民增配理财等(děng)资(zī)产是(shì)理财风险降(jiàng)低、收益回升和存款利(lì)率下滑共(gòng)同作用的结果。受益于债券市(shì)场走(zǒu)强，今年理财市场表(biǎo)现逐步好转，理财(cái)产品(pǐn)单位(wèi)破净率从2022年12月峰(fēng)值的(de)29.2％持续下滑至2023年(nián)5月12日的4.7％，叠(dié)加这一时期下滑的(de)存款利率(lǜ)，存(cún)款对居(jū)民(mín)的吸(xī)引力逐(zhú)渐减弱，而理财对居民的吸引力(lì)则不断增强。

　　从5月理(lǐ)财规模上看，随(suí)着破净率进一(yī)步回落，居民还在继续增(zēng)配(pèi)理财产品(pǐn)，存款理财化趋势有(yǒu)望延续。

　　提前(qián)还贷(dài)规模扩大是存款下滑(huá)的又(yòu)一个原因。4月早(zǎo)偿(cháng)率(lǜ)月均值相(xiāng)比于(yú)2月低点上行4.3个百分点，相(xiāng)比于3月(yuè)上行(xíng)1.9个百(bǎi)分点。

　　居民加大提前还贷力(lì)度(dù)一(yī)是因为首套房利率(lǜ)还在下降，居(jū)民提前还贷以降低成本(běn)，4月沈阳、马鞍山等(děng)多地(dì)继续降低(dī)首套房(fáng)利率(lǜ)，贝壳(ké)研究(jiū)院数据显示百城首套主流房贷(dài)利(lì)率平均为4.01％，环比3月(yuè)继续回落1个BP。二是政策放松后，1、2月份部分积压的还贷业务(wù)在3、4月份办理，这会推动提(tí)前(qián)还贷(dài)规(guī)模(mó)走高。

　　总的来说，随着理财市场好转，此(cǐ)前因居(jū)民少消费(fèi)、少投资、少买(mǎi)房等积攒(zǎn)下来的超额储蓄已经开(kāi)始(shǐ)部分回流理财(cái)市场了，且5月(yuè)初这一(yī)趋势还在延(yán)续。

　　往后来看(kàn)，理财市场和提前(qián)还贷在后(hòu)续几个月里或继续成(chéng)为(wèi)超(chāo)额存款的主要流向。

　　五一旅游人均消费水(shuǐ)平(píng)未见明显改善或部分表明当下(xià)居民消费意愿依旧偏弱，考虑到超额储(chǔ)蓄的持有(yǒu)分化(huà)且并非主要(yào)来自消费，后(hòu)续超额储蓄对消费的支撑(chēng)力度依旧偏弱。（详(xiáng)见《超额(é)储蓄(xù)能否转化成超(chāo)额(é)消费(fèi)》，2022.12.31）。同(tóng)时，随着前期(qī)积(jī)压(yā)的购(gòu)房需求逐渐释(shì)放(fàng)，房地产销售目前已(yǐ)经有走弱(ruò)迹象，地产短期或不会成为(wèi)超储(chǔ)的主要流(liú)向。但是因为按(àn)揭利率存在明显利差，居民提前还贷行(xíng)为(wèi)或将(jiāng)延续。从(cóng)这个角度来(lái)看，主要因为(wèi)少买房、少投(tóu)资而积攒下来的储(chǔ)蓄，在理财市场(chǎng)环境(jìng)好转和存款(kuǎn)利率下滑的背景下或将继续回流到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同比增速(sù)使用金融机构住户存(cún)款(kuǎn)余额+4月新增来进行估(gū)算

　　2早偿率是指在个人住房抵(dǐ)押(yā)贷款(kuǎn)中债务人提前(qián)偿(cháng)付的金(jīn)额在资产池未偿(cháng)本金余额的占比(bǐ)

　　风险提示(shì)

　　地产(chǎn)销售变动超预期，超(chāo)额储(chǔ)蓄释(shì)放弱于预期，理财市场波(bō)动(dòng)加(jiā)大

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