事件

　　5月11日，统计局公布4月(yuè)物价数据(jù)：CPI同(tóng)比上(shàng)涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下(xià)降3.6％，预(yù)期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通(tōng)缩(suō)，内部(bù)结构分化、与(yǔ)终端需求相关的服务业延(yán)续涨价

　　物价作为(wèi)经济表现(xiàn)的滞(zhì)后(hòu)指标，在经济(jì)复(fù)苏早期多表现相对低迷、实(shí)属(shǔ)常(cháng)态。传统周期(qī)下，经济的(de)周期性波动，主要由需求端驱(qū)动(dòng)，物价作为经济的滞(zhì)后(hòu)指标，表现出明显的周期(qī)性波动(dòng)。经验显示，CPI等物价指标，与经济走势大体类(lèi)似，一般滞后经济表现2个(gè)季度左右；经济复苏早期，CPI同比表现一(yī)度相对低迷，例如(rú)，2015年初、2017年(nián)初(chū)CPI同(tóng)比(bǐ)在1％以下(xià)的低位徘徊(huái)。

　　当前CPI低位、主(zhǔ)要(yào)缘(yuán)于供给端影响(xiǎng)和外需拖累部分商品价(jià)格(gé)回落等(děng)。年初以来(lái)，CPI同比持(chí)续(xù)回落至(zhì)4月的0.1％，拖(tuō)累主要来自于食(shí)品和(hé)非食品中的商(shāng)品、不完全由需求主导。其中，猪肉、鲜菜供给充足(zú)，价(jià)格回(huí)落成为拖累食品同比自年(nián)初的6.2％回(huí)落(luò)至4月的(de)0.4％；非食品中(zhōng)，原(yuán)油(yóu)等国际定价的大宗商(shāng)品(pǐn)价格回落，带动交通工具用燃料等分项环比延续低(dī)于季节(jié)性，部分耐(nài)用(yòng)品价格(gé)回(huí)落也(yě)有拖累、与相(xiāng)关原材料成本(běn)压力(lì)缓解等有关。

　　需求修复较早的领域、线下消费相关的商品和服务，在(zài)价格上(shàng)已有连续体现。终(zhōng)端需求回(huí)暖在4月CPI中进一步凸(tū)显，其中，CPI服务同比、CPI其他商品(pǐn)服务同比自年初以来明显回升、分别至4月的3.5％和1％。终端需(xū)求回暖带动部分中上游行业涨(zhǎng)价(jià)，在PPI中亦有体现，例如，文(wén)教(jiào)娱(yú)制造(zào)业(yè)价(jià)格环(huán)比(bǐ)上涨0.9％。

　　重申观(guān)点：CPI或(huò)已见底，后续或逐(zhú)步回升。线下消费活动持续改善等或带动内生动能(néng)逐步增强(qiáng)，对价格的(de)支撑(chēng)仍在逐步显现。叠加基数贡献(xiàn)、及部分商品价格回(huí)落拖累逐步(bù)放缓等，CPI或于4月见底回升。

　　常规跟踪(zōng)：CPI涨(zhǎng)幅回落(luò)，生产(chǎn)资料拖累(lèi)PPI低预期、原油链等拖累延续

　　CPI涨幅(fú)明显(xiǎn)回落、主因基数拖(tuō)累明显(xiǎn)。4月，CPI同比涨幅回落(luò)0.6个百分点至(zhì)0.1％、低于预期的(de)0.4％，其中，翘尾(wěi)因素(sù)较上月回落0.4个百分(fēn)点至0.4％；环比降(jiàng)幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同比持(chí)平于0.7％。分项环(huán)比(bǐ)中(zhōng)，食品环比降幅收窄0.4个百分(fēn)点至(zhì)-1％，非(fēi)食品环(huán)比由平转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖累明显(xiǎn)，猪(zhū)肉环(huán)比降幅收(shōu)窄，文教娱等服务(wù)项涨(zhǎng)价延续。食品环比中，鲜菜和鲜果大量上市(shì)，价格(gé)分别(bié)下降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消费淡季影响，猪(zhū)肉价格下降3.8％、降幅收窄0.4个百分(fēn)点。非食品环比中，原油价格回(huí)落拖累CPI交通通信项环比(bǐ)延续(xù)低位、-0.4％，文教娱、其他商品服务环比明显上涨，分别较上月变动0.6和0.2个百分点(diǎn)至0.5％和1％。

　　PPI回落主(zhǔ)因生产资(zī)料(liào)拖累，生活(huó)资料韧性(xìng)延续。4月，PPI同比(bǐ)降幅(fú)扩大1.1个百分点至(zhì)-3.6％，环比(bǐ)由(yóu)平转(zhuǎn)降至-0.5％。大(dà)类环比中，生产资料由平转降至-0.6％，采(cǎi)掘拖累明显、原(yuán)材料和加工工业亦有走弱；生活资料环比走(zǒu)平、上(shàng)月为(wèi)-0.3％，除食品外(wài)环比延续(xù)回落(luò)外，衣着、一般日用品环比由负转正，耐用消费品降幅(fú)收窄。

　　分行业来看，原油等(děng)上游原材料链(liàn)条相关价格回落，与线下消费相(xiāng)关的中下(xià)游行业价格回升。4月(yuè)，多数行业环比价格回落、上游原材料链条尤其明显。煤炭(tàn)开(kāi)采(cǎi)、石油加工、燃气(qì)供应(yīng)环比延(yán)续回落、降幅均在1.9个百分(fēn)点(diǎn)以上，汽车(chē)制造、通(tōng)信(xìn)制(zhì)造等部分中下游制造业价(jià)格有所回(huí)落(luò)，但(dàn)文教娱制品(pǐn)等靠近终端制(zhì)造业价格有所(suǒ)回升(shēng)、环比上涨0.9％。

　　风(fēng)险提示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反(fǎn)复(fù)。

　　证(zhèng)券研究报告：《通缩是个伪命题》

　　对外发布时间(jiān)：2023年05月11日(rì)

　　报告发布机构：国(guó)金证券股份有限公司

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