《基金经理投资笔记》宏观策略系列

　　把(bǎ)脉经济周期(qī)拐点 实现财富管理升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士），创(chuàng)金合信基(jī)金首席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士），创金(jīn)合信基金基金经理

　　乱云(yún)飞渡仍从容(róng)

　　上(shàng)期分享中(zhōng)（查看原文），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大(dà)的背(bèi)景是市(shì)场(chǎng)进入了战略相持阶段，进攻和(hé)防(fáng)守的理由都不是(shì)非(fēi)常清晰。周末中(zhōng)央(yāng)发布长期的产业政策，基(jī)调(diào)是清晰的，但那是诗和远(yuǎn)方，是战略性(xìng)的布局，很多投(tóu)资者更喜欢战术性的机会。伯克(kè)希尔哈撒韦年度股东大会在巴菲(fēi)特的老家奥巴哈举行(xíng)，吸(xī)引了(le)全球(qiú)投资者的目(mù)光(guāng)，投资(zī)者总希望可以从中(zhōng)寻(xún)找到投资(zī)的(de)秘诀，价值投资的道虽(suī)相同，但(dàn)法、术、器是各异(yì)的。不仅如此，伯克希(xī)尔(ěr)决(jué)策者对宏观环(huán)境的(de)担忧，对数字技术(shù)的批判，很多与会(huì)者(zhě)收获的可能不是清(qīng)晰的(de)思路，而是在迷宫中又多走了一圈。

　　一、市场陷入(rù)僵(jiāng)持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场(chǎng)有(yǒu)“五(wǔ)穷、六绝(jué)、七翻(fān)身”的说(shuō)法，谨慎的A股投(tóu)资(zī)者也开始(shǐ)考虑Sell in May,一个很重要的(de)理由是根据惯例，银行(xíng)保险(xiǎn)等利好兑(duì)现后往往是市(shì)场(chǎng)开始调整的(de)开始。A股(gǔ)投资历来是有季节性的，但这未(wèi)必是历史的(de)铁(tiě)律，比如2022年5月市场在(zài)新的政策基调下开始全(quán)面大(dà)反攻。我们需(xū)要因时而变(biàn)，投(tóu)资者需(xū)要考(kǎo)虑到当前的市场背(bèi)景已经(jīng)和之前(qián)有(yǒu)很大的(de)不同。当前市(shì)场(chǎng)进入战(zhàn)略(lüè)僵持阶段的一个重要理(lǐ)由是除了(le)逻辑推演，很多重要问题很难用清晰的事实来验证。谨慎(shèn)的投资者往往是见好就收或(huò)者谋定(dìng)而(ér)后动，因此才有了上述的猜测。

　　市(shì)场不清楚的地方在哪里呢？

　　第一，从内部(bù)看，市场已经提前交(jiāo)易了政策的方向，而且今年国内的政策(cè)本(běn)身也不是大开大合。新出台的政策更(gèng)多地在落实上，较少新的(de)提(tí)法。

　　第二，从(cóng)外(wài)部看(kàn)，美联储(chǔ)依然在通胀、就业数据、金融数据(jù)和增(zēng)长(zhǎng)数据(jù)传递(dì)的混乱信息中(zhōng)纠结。

　　第三，从投资主(zhǔ)线看，数(shù)字经济(jì)和中特估(gū)依然既有政策(cè)、也(yě)有业绩或(huò)者有未来预期的(de)业绩改善，但(dàn)短期游戏、传媒、中特估与(yǔ)其他板块分化较为极致(zhì)，也是(shì)不争的事实(shí)。除(chú)了这两(liǎng)条(tiáo)主(zhǔ)线外，金融(róng)、消费和(hé)公用事业有反弹，但难以成(chéng)为持续的配置主题，新(xīn)能源(yuán)崩坏的筹码预期也决(jué)定了反弹的脆弱性。

　　第四(sì)，从交易行(xíng)为看，投(tóu)资者并未(wèi)形成(chéng)一致(zhì)预期。随着(zhe)一季(jì)报(bào)的披(pī)露，市(shì)场(chǎng)阶段性(xìng)发挥了对盈(yíng)利现实(shí)的定价效率。具体表(biǎo)现为，业(yè)绩出现(xiàn)一定(dìng)修(xiū)复和(hé)表现有韧(rèn)性的金(jīn)融、中药、电(diàn)力、中特估主题以及TMT中的(de)游戏传媒等(děng)表现(xiàn)较好，家电此前(qián)也有一(yī)定表现(xiàn)。不(bù)过，随着业绩的(de)公(gōng)布反而出现了一(yī)定(dìng)的买预期卖(mài)现实的操(cāo)作。当然，相对而(ér)言市场也有(yǒu)定价效率不稳定的一面(miàn)，同样是(shì)业绩修复或有韧性(xìng)的农林牧渔、新能源和消费板块，整体表现则一(yī)般(bān)。

　　二、市场(chǎng)僵持的原因(yīn)：一季报(bào)显(xiǎn)示企业盈利仍在磨底阶段(duàn)

　　短期市场的核心矛盾(dùn)在于缺乏特别明显的亮(liàng)点(diǎn)，TMT主线前期超额收益过于显著，目前除(chú)了游戏(xì)、传(chuán)媒一(yī)枝独秀外，其他TMT细(xì)分领(lǐng)域阶段性有所回调。中特估相关(guān)的基(jī)建、银行、石油(yóu)、出版等板块盈利有支撑、估值也较低，因(yīn)此(cǐ)在(zài)最近市场(chǎng)调整的时候整体表现较好。在这两条我们看(kàn)好的(de)全年主(zhǔ)线(xiàn)之外，市(shì)场部分定价了(le)一季报行情，但(dàn)核(hé)心问题在于当前(qián)盈利(lì)仍处在磨底阶段。扣(kòu)除金融和(hé)两桶(tǒng)油，A股的盈利还(hái)在(zài)下滑，这意味(wèi)着短期盈(yíng)利很难撑起A股系统性(xìng)的行情。所以，我们看到(dào)这两(liǎng)条主线之外其他业(yè)绩尚可的板(bǎn)块，整(zhěng)体反(fǎn)弹的幅度都相对有限。消费的盈利有一(yī)定的修复，而(ér)市场由于前(qián)期的(de)悲观情(qíng)绪尚未对其定价(jià)，这(zhè)可(kě)能蕴含阶(jiē)段性交(jiāo)易机(jī)会。

　　三、战略性布局是清晰而(ér)明确(què)的：政策(cè)关注(zhù)产(chǎn)业升级和人(rén)的问(wèn)题

　　近期国内也处于一个(gè)会(huì)议(yì)密集召开的阶段，政治局会议、中(zhōng)央(yāng)财经委会议和国常(cháng)会(huì)相(xiāng)继召(zhào)开(kāi)。决策层对于当前经济复苏(sū)动力不足、复苏势(shì)头(tóu)不稳(wěn)的问题(tí)，有(yǒu)着清醒的认识，短期的工作重点是恢复和扩大需求，但同(tóng)时(shí)也明(míng)确(què)不(bù)会再走老路——不会通过低水平(píng)的债(zhài)务扩张来(lái)刺激经济，而是聚(jù)焦实体经(jīng)济的产业升级，推进(jìn)产业智能化、绿色化、融(róng)合(hé)化。

　　现代产(chǎn)业体系下的融合发展(zhǎn)

　　这次财(cái)经(jīng)委会议(yì)的一(yī)个新提法是(shì)“坚(jiān)持三次产业融(róng)合发展，避(bì)免割裂对立；坚持(chí)推动传统(tǒng)产业转型(xíng)升级，不能(néng)当成‘低端产业’简单退出”，这个提法很(hěn)重(zhòng)要。我(wǒ)们去年底强调接下来一段时(shí)间的政策需要强调均衡性和系统(tǒng)性，才能形成经济发(fā)展的(de)合力。卡(kǎ)脖子(zi)的领域要重点(diǎn)支持和发展(zhǎn)，但是经济的(de)运行是一个完(wán)整的系统，生产和消(xiāo)费(fèi)、实体经济和(hé)金融支撑、高科(kē)技领域(yù)和低技(jì)术(shù)领域、融资-设计(jì)-制造—物流(liú)-销售-服务(wù)等(děng)各方面需要协调(diào)发展，大家的信心慢慢恢复、收(shōu)入慢慢恢复，才能够真(zhēn)正把需求拉动起来。不能够孤立、片面(miàn)地理解和执行政策，毕(bì)竟(jìng)即使是芯片(piàn)这(zhè)么最高(gāo)科(kē)技的领域，它的下游需求(qiú)也主(zhǔ)要来(lái)自消费电子产品中的手(shǒu)机(jī)、汽车、智能家居(jū)等(děng)等(děng)，没有需求的拉动，产业的发展就缺乏良性循环(huán)的基(jī)础。

　　高质量的人才红利

　　另(lìng)外，最近政(zhèng)策讨论的(de)一个重点是人，作为投资生(shēng)产拉动核心的(de)企业家、作为人力资源重(zhòng)点的人才、承载民族未来的新(xīn)生人(rén)口、需(xū)要关(guān)注的老龄人口。当前中国的发展逐渐从(cóng)资本和劳动(dòng)要素拉动(dòng)转(zhuǎn)向人力资源(yuán)拉动(dòng)，技术创新成为能否突破内(nèi)外部(bù)约(yuē)束的关键(jiàn)。技术创新能力(lì)取决于制度保障下的(de)主观能动性(xìng)，在经历了过去几(jǐ)年的非常态之后，在内外部不确定性的制(zhì)约下，如何让当前每个主体(tǐ)充(chōng)满信心、充满(mǎn)主观能动性，是政策的(de)重(zhòng)心(xīn)。以(yǐ)人工智能(néng)为代(dài)表的数字经济大发展，有可能能(néng)够帮助我们(men)适当缩小国(guó)际竞争中人力资源的差距，这需要从一个更高的(de)角(jiǎo)度理解人工智能和数字经济。

　　四(sì)、乱云飞(fēi)渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月的(de)市场，看起来是战略僵持阶段的(de)乱(luàn)战。接下来的政策(cè)力度和效果有多大、盈利能否(fǒu)实质性的反弹、经济复苏的斜率是否(fǒu)面临趋缓的压力、海外的潜在风险(xiǎn)到底(dǐ)有多大、美联(lián)储到底下一步面(miàn)临的是(shì)什么样的(de)经济形势等，投资者希望(wàng)渐(jiàn)次判断上述一系列的重(zhòng)要问题的程度，并据(jù)此进行布局。

　　从这个(gè)意义上讲，5月交易机会可能更均衡、但也更脆(cuì)弱，当前(qián)可能(néng)是一(yī)个布局的好阶段，而未必会是收获的阶段开曼群岛属于哪个国家 开曼群岛是国家吗。投资(zī)者(zhě)需要多一(yī)点耐心，风浪越大，下(xià)一次的(de)鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞渡仍从容”，这(zhè)是(shì)我们从巴(bā)菲特历(lì)次股东大会上看到价值投资(zī)者很重要的(de)一个特质，即我们(men)提倡(chàng)的“道”。市场的乱是暂(zàn)时(shí)的，随(suí)着事实的清晰(xī)，投资路(lù)开曼群岛属于哪个国家 开曼群岛是国家吗径(jìng)也(yě)将会非常明(míng)确。这个路径，我们从(cóng)产(chǎn)业视(shì)角做了一下(xià)梳(shū)理，供投资者参(cān)考。

　　具体而言：投资的上(shàng)限是产业现代化(huà)，科技(jì)自主(zhǔ)可用，数字化、高端(duān)化与智能化是明确的(de)诗与远方(fāng)，需要进行(xíng)战略布局(jú)。投资的下(xià)限是避(bì)免系统性的(de)风险(xiǎn)，在现代化的产业转(zhuǎn)型中(zhōng)，当前(qián)蕴藏(cáng)风险和未来跟(gēn)不上历史(shǐ)步伐的(de)产业是(shì)不能进行(xíng)战略布(bù)局的。投资的中间状态是周期与(yǔ)消(xiāo)费(fèi)行业，是战(zhàn)术性的布局。

　　产业视角下的投资(zī)路线(xiàn)图

　　【了解作者】

　　魏凤春博(bó)士，创金合(hé)信基金(jīn)首席经济学家(jiā)，投委(wěi)会委员兼秘书长，宏观策略(lüè)配置部总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部总监，南开大学经(jīng)济(jì)学博士，清华大学管(guǎn)理科(kē)学与工(gōng)程博士(shì)后。学术研究(jiū)与教学以及宏(hóng)观经济走势(shì)、金融产品分析(xī)等实(shí)务领域(yù)经(jīng)验丰富、成果卓著。从业23年(nián)以来，一直(zhí)致(zhì)力于在周期波动(dòng)的(de)框架内(nèi)运用财政的视(shì)角解构宏(hóng)观经济的运行(xíng)，将(jiāng)中国经济看作(zuò)一份资产，通(tōng)过资本资产(chǎn)定价的方式来确(què)定其价值与风险。

　　罗水(shuǐ)星博士(shì)，创(chuàng)金合信基金经理、首席(xí)宏观(guān)分析师，2022年2月加(jiā)入(rù)创金合信基(jī)金。此前履职博(bó)时(shí)基金，负(fù)责宏观策略、宏(hóng)观政策(cè)、大类资产配(pèi)置与择时研究。武汉大学学士，上海财经大学经济学硕士、博士，中国社科(kē)院经济学(xué)博(bó)士后，学术论文多发表于国际SSCI英文核心经济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 开曼群岛属于哪个国家 开曼群岛是国家吗