“现在的(de)房地产很难再出现像过去十年的系统性行(xíng)情。”思睿(ruì)集团合伙人、首席经济学家洪灏(hào)向《红周刊(kān)》表示(shì)，房(fáng)地产行(xíng)业分化(huà)的愈加明显，让机构(gòu)和投(tóu)资者的关注度从板块向单个标的转移。上海利檀(tán)投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房地(dì)产(chǎn)都(dōu)已经双杀到了最(zuì)底部(bù)，而且(qiě)是怎么测信息素，免费测abo性别和信息素气味反复地(dì)杀到(dào)了(le)底(dǐ)部，再(zài)往下的空间(jiān)已经不大了。

　　三道(dào)红线等(děng)指标

　　成(chéng)挖掘(jué)个(gè)股阿尔法(fǎ)重要参(cān)考(kǎo)

　　那么如何寻找房地(dì)产个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地产赛道中进(jìn)行选择，需要非常小心，避免选了半天，标的公司出现爆雷(léi)的情况(kuàng)。除此之外，洪灏(hào)指出，需要(yào)满足以下三(sān)个(gè)基准：有大的(de)国资背景的、杠(gāng)杆率较(jiào)低的、此前(qián)没有踩过红(hóng)线的。

　　他(tā)还表示(shì)，如果关注一下今(jīn)年房(fáng)地产的(de)开发资金(jīn)来(lái)源，可(kě)以发现，其(qí)实银行的(de)信贷倾向是(shì)不(bù)太(tài)愿意给房企贷款的，房企的主要(yào)资金(jīn)来源来自新盘的销售。但今年新(xīn)房(fáng)的(de)销售情(qíng)况相较一般。再关注一(yī)下(xià)，哪些房(fáng)企能从银行拿(ná)到钱，其(qí)实主(zhǔ)要还是那些有(yǒu)国(guó)企背景的房企(qǐ)，民营房企相(xiāng)对(duì)比较困难，所以整个行业出现了一个很明显的分化(huà)，无论是(shì)在销售，还是融资等各(gè)个方(fāng)面(miàn)都非常明显。现在有国资背景的房(fáng)企在资(zī)本(běn)市场表现相对(duì)较(jiào)好，但没有(yǒu)国(guó)资背景的民营(yíng)房企(qǐ)股价(jià)大多表现很一般。

　　陈(chén)昊扬则向《红周(zhōu)刊》表示，在房地产行业(yè)内(nèi)，我们的(de)逻(luó)辑是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具(jù)体(tǐ)到如何(hé)挖掘(jué)，我们(men)会特别重视企业的成本优势，更具体一点，就是它的净借(jiè)贷水平（净负债率）是(shì)不(bù)是行(xíng)业内的最低(dī)水平(píng)；利润(rùn)率是不是行业内最高的(de)；融资(zī)成(chéng)本是否(fǒu)是(shì)行业(yè)内最低的；建安成本是否也是业(yè)内最低的(de)；这些(xiē)都是(shì)我(wǒ)们看(kàn)重的一家房企的综合成(chéng)本。

　　需要注意的(de)是，能(néng)够(gòu)同(tóng)时满足(zú)上述(shù)条件的房企并不多(duō)。即便(biàn)是(shì)在国(guó)央企中，仍有部分房企出现(xiàn)了“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋(qū)势(shì)。以A股为例(lì)，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现(xiàn)，截至2022年末，天房(fáng)发展、陆家嘴、格(gé)力地产(chǎn)、西藏城投、中交(jiāo)地产、中国武夷(yí)等国央企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之外(wài)，城建发展、京投发展、光明地(dì)产、云(yún)南城投、首开股份、珠江股份、城投控股等国央企(qǐ)房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房企(qǐ)

　　需警惕(tì)其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有(yǒu)着(zhe)较稳健特色的国(guó)央(yāng)企房企，其财务(wù)指标称得上完全健康的仍是少(shǎo)数。而更加值得注意的是，在(zài)2022年，不(bù)少国(guó)企，甚至地方国(guó)企(qǐ)开始(shǐ)大举扩(kuò)张。而这无疑又(yòu)进(jìn)一步考(kǎo)验着国央企的(de)资金(jīn)链情况。

　　对房企而言，扩张(zhāng)速度的张(zhāng)弛有度尤为重(zhòng)要(yào)，节奏把(bǎ)握准确，有助于(yú)房企储备优质“弹药(yào)”；但过于乐观的(de)预判(pàn)未来市(shì)场，以(yǐ)及过于激进的扩(kuò)张拿地(dì)节奏也有可(kě)能(néng)让房企重蹈此(cǐ)前的(de)高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企(qǐ)进行举例(lì)，它从2018年开始到2021年，连(lián)续4年的净(jìng)借贷比例都维持在33％左右，完(wán)全没有(yǒu)增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到(dào)机会来了，其开始在一(yī)线城市进行大(dà)举(jǔ)拿地，净负债率也由(yóu)此前的33％左右水准提高(gāo)到45％左右，涨了接近(jìn)三分之一。与此同时，该房(fáng)企新购入地块也实(shí)现了快速的开盘利用率，预计(jì)今年会有更多(duō)的楼盘入市。像这类企(qǐ)业就符(fú)合“最后的赢家”的特(tè)点。一方面，在于(yú)它本身储备了很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中(zhōng)一半在(zài)一线城市，另外一半也(yě)主要(yào)集中(zhōng)在强二(èr)线(xiàn)和(hé)二线城市；另一方面(miàn)，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反(fǎn)，有些房企的扩张速度让人感觉又回(huí)到(dào)了2016年(nián)、2017年，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张(zhāng)的民(mín)营企业的(de)影子。虽然说，见到机会时要(yào)出手，但出(chū)手的章法仍要(yào)小心，如果负债(zhài)率扩张得(dé)太(tài)快，但未来的两年市(shì)场没有想象(xiàng)得(dé)那(nà)么好，可能会重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量一(yī)家(jiā)房企(qǐ)的(de)扩(kuò)张速度(dù)是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示(shì)，主要还(hái)是(shì)看房企(qǐ)的(de)净(jìng)负债率水平，在我看(kàn)来，这个(gè)比例(lì)如果超过60％，就是扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难看出(chū)，这一标准要比“三道红线”对房(fáng)企的净负债率要求不得高于100％要(yào)更加严格。陈昊(hào)扬解(jiě)释，当前房地产行业(yè)的复苏速(sù)度并(bìng)没有(yǒu)那么快，所以(yǐ)要规避公司净负债率提高到一个比较(jiào)危险的水(shuǐ)平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地(dì)较积极的房(fáng)企梳理发现，中交(jiāo)地产、中国金茂、华发股(gǔ)份(fèn)、越秀地产、绿城中国(guó)、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中，中交地产净负债率持续居高不下，在(zài)2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明(míng)对比的是，华润置地、中国海外发(fā)展、万科(kē)A、滨(bīn)江集团、招商蛇(shé)口、龙湖集团(tuán)等(děng)房企在践行(xíng)较积极的拿地策略的(de)同时，也(yě)较(jiào)好地控制了公司的扩张(zhāng)速度(dù)与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具(jù)备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际上，他们(men)是(shì)以同一筛(shāi)选标准来看国央企与民营房企，但在各维度的实际表现上，国央企(qǐ)确实(shí)会更(gèng)胜一筹(chóu)。如(rú)国央企的融(róng)资成本更低，融资(zī)渠道也(yě)更顺畅(chàng)，能(néng)够做到想融就融，这样(yàng)，国央企自然而然就(jiù)具有天然优(yōu)势。

　　虽(suī)然对比民营房企，机构(gòu)更(gèng)加看好国央(yāng)企，但这也并不意味着，民营企(qǐ)业中就没(méi)有(yǒu)“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周刊》梳(shū)理发现，仍有少数民营房企同样(yàng)受到机构的(de)青(qīng)睐。比如，根据2023年(nián)一季(jì)报(bào)，滨江集团的十大流通股东中新进了“中(zhōng)国工商(shāng)银行(xíng)股(gǔ)份有限公司－景顺长城中国回报灵(líng)活(huó)配置混合型证券(quàn)投资基金”“全国(guó)社(shè)保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠(zhū)海阿巴马资产管理有限(xiàn)公(gōng)司就(jiù)长期持有滨江集(jí)团。根据一季报，该资产公司的几只产品合计持有滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基本面表现存在一定关系。2020年以来的近三年时间，房地产市(shì)场整(zhěng)体在走“下坡(pō)路”，但作(zuò)为杭州本土(tǔ)房(fáng)企的滨(bīn)江集团仍是表现出(chū)较强的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业绩表现、销售规模、新增土储(chǔ)、股价表(biǎo)现等多维度(dù)都表(biǎo)现(xiàn)了(le)较强的增长势头(tóu)。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江集团(tuán)扣非(fēi)归(guī)母净利润(rùn)依次(cì)为21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年一季报，今年(nián)一季度，滨江集团更是实(shí)现了扣非归母(mǔ)净利润5.41亿元(yuán)，同比增长13怎么测信息素，免费测abo性别和信息素气味4.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时(shí)代”仍能保持自身业(yè)绩的持续增(zēng)长(zhǎng)，和滨江集(jí)团扎根杭(háng)州(zhōu)的战略布局(jú)关系密切。根(gēn)据2022年年(nián)报，滨江(jiāng)集团有近(jìn)七成营(yíng)收(shōu)来自杭州地区，而在2021年，杭州(zhōu)地区的营收比(bǐ)重(zhòng)只(zhǐ)占到近六成。近三年持(chí)续稳居杭(háng)州房企(qǐ)销售排名第一(yī)。

　　与(yǔ)此同时，滨江集(jí)团在杭州的土储补充(chōng)同样较(jiào)为积极，根据诸(zhū)葛找房、住在杭(háng)州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年(nián)在杭(háng)拿地金额依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续(xù)稳(wěn)居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨江集团在(zài)杭州(zhōu)的较突出(chū)表(biǎo)现(xiàn)，也让(ràng)滨江集团的房企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江(jiāng)集团的(de)房企(qǐ)排名已冲进前十(shí)，根(gēn)据中指(zhǐ)数据(jù)，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值(zhí)得注意的是，2020年(nián)至今，滨江集团股价(jià)翻(fān)了超一倍以上(shàng)，而近期，滨江(jiāng)集团更是迎(yíng)来多家机(jī)构的(de)集(jí)中调(diào)研。滨江集(jí)团发(fā)布公告表(biǎo)示(shì)，公司(sī)于5月10日接受了(le)信达证券、金鹰基(jī)金、建信养老、新华养老等18家机构调研。

　　产业链布局重(zhòng)点移(yí)至存量赛道

　　机构在(zài)下游(yóu)家纺、家居、物业觅α

　　实际(jì)上(shàng)房地产(chǎn)开(kāi)发只是房地产产业链上的中游环节，其(qí)上游主要为钢铁、水泥(ní)、建(jiàn)材、玻纤等材料(liào)供(gōng)应(yīng)商，而下游(yóu)应(yīng)用行业主(zhǔ)要包括中介服务(wù)、家用电器、物业管理、家居(jū)用品(pǐn)。综合《红周刊》的采访(fǎng)，房(fáng)地产开发环节与(yǔ)上(shàng)游材料端息息(xī)相关，新盘开工不足(zú)导(dǎo)致上游不被看好，机构寻觅个股阿(ā)尔法的思路渐渐移至下游(yóu)。“中国房地产行业在(zài)进入存(cún)量(liàng)房时代，所以对地产产业链，尤其是偏(piān)消(xiāo)费(fèi)属(shǔ)性的家(jiā)装家居(jū)领域，我们相对看好，因(yīn)为居民保(bǎo)有的住房规模越来越大，随着(zhe)时(shí)间的(de)增加，内装(zhuāng)更(gèng)新的需求也会越来越多。美(měi)国过去的数据充分说明了这(zhè)一点，在(zài)新房(fáng)销售(shòu)见顶(dǐng)之后(hòu)，家具消(xiāo)费的增长却一直都很好。对于地(dì)产(chǎn)产业链，我们相(xiāng)对看好和内装相(xiāng)关(guān)的行业，例(lì)如消费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金人士表示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下游细(xì)分中相(xiāng)关赛道(dào)龙头年内表现的统计，目前暂(zàn)居(jū)前(qián)两位的都是来(lái)自家纺赛道的公(gōng)司，它们分(fēn)别是富安娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前者在月(yuè)线(xiàn)连收(shōu)七根(gēn)阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅(fú)已经(jīng)逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富安娜主(zhǔ)要从(cóng)事(shì)纺织家(jiā)居、睡(shuì)眠(mián)家居、生活类(lèi)产(chǎn)品的研发、设计、生产及销售，旗(qí)下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智”自有(yǒu)品(pǐn)牌。第一(yī)季度报告显示(shì)，报告期内，富(fù)安娜实(shí)现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属(shǔ)于上(shàng)市公(gōng)司(sī)股东的净利润约(yuē)1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市(shì)公司(sī)一季报的十大流通(tōng)股股(gǔ)东来(lái)看，能(néng)够发现该股早已成为基(jī)金重仓股的天下，彼时包(bāo)括公募(mù)的中欧价值发(fā)现、中(zhōng)欧潜力价值、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新(xīn)价值和(hé)私募的明河2016，都在其中出现(xiàn)，占据了半壁江山。需要强调的是，中欧的两(liǎng)只基金都(dōu)是价值派基金经(jīng)理(lǐ)曹(cáo)名(míng)长在(zài)管的产品，首季其同时重仓的房地产产业链股票还有金地集团和大亚圣象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而(ér)言，前(qián)几年(nián)曾经风光一时的家居板块也因疫情(qíng)、消费复苏进程缓慢等多(duō)因(yīn)素一度沉寂，不(bù)过好(hǎo)在困境反转露(lù)出曙光(guāng)，家居(jū)板(bǎn)块中年内表现最(zuì)好的(de)是志邦(bāng)家居。同(tóng)一(yī)时间段，该股年内上(shàng)涨已经超过23％，从业绩来看，无论是(shì)营收还是归母(mǔ)净利(lì)润，公司都实现了(le)同比双升。

　　从(cóng)公司(sī)的十(shí)大流(liú)通股股东来看，《红(hóng)周刊》发现广发基金经理罗(luó)洋慧眼独具，一(yī)季报(bào)中他管理的广发(fā)策(cè)略优选(xuǎn)和广发(fā)安宏回报均增加了(le)持股，而这(zhè)两(liǎng)只产品也成为(wèi)志邦家居十大流通股股东中(zhōng)仅有的两(liǎng)只公募。有意思(sī)的是，他似乎对于定制(zhì)家(jiā)居类标的情有独钟(zhōng)，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理的(de)全(quán)部三只(zhǐ)产品(pǐn)均登榜十大(dà)流(liú)通股股东(dōng)，其也成(chéng)为(wèi)他(tā)的(de)独(dú)门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股(gǔ)也(yě)越来越被机构(gòu)所青(qīng)睐，不过这类(lèi)标(biāo)的大多在香港上市，如(rú)何选择成(chéng)为难题。对此(cǐ)，前述上海公募基金经理举例分析：“物业服务不是(shì)一个高毛利的行(xíng)业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的是市场化应该挣的(de)钱(qián)，以我曾经买(mǎi)的(de)绿(lǜ)城服(fú)务为例，它在中高端楼盘占(zhàn)比是比较高的，每年到期的合同里(lǐ)提价成功(gōng)率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分(fēn)项目到期之(zhī)后，经过两三(sān)轮合同周期(qī)还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到产品提价的公(gōng)司(sī)很少，因(yīn)为物业公(gōng)司很容(róng)易(yì)一开(kāi)始是挣钱的(de)，后面因(yīn)为(wèi)保(bǎo)安这(zhè)些固定人员(yuán)成本的年度(dù)增长，不过(guò)服务没(méi)有(yǒu)特(tè)别好，客户没(méi)有那么满(mǎn)意(yì)，能做(zuò)到(dào)提价难度是非常(cháng)大的。但是该公司(sī)能(néng)在业内做到到期之后提价率(lǜ)比(bǐ)较高，这跟它的定位和比较好的服务是有关系(xì)的。”他进一步强(qiáng)调。

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