《基金经理投(tóu)资笔记(jì)》宏观策(cè)略系列

　　把脉经(jīng)济周期拐点(diǎn) 实(shí)现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创(chuàng)金合(hé)信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金合信(xìn)基金基金(jīn)经理

　　乱云飞渡仍从(cóng)容

　　上期(qī)分享中（查看(kàn)原文），我们提出了(le)5月是乱花渐欲迷人(rén)眼，一个(gè)大的背景是市场进入了战(zhàn)略(lüè)相持(chí)阶(jiē)段，进攻和(hé)防守(shǒu)的(de)理由都不是非(fēi)常清晰。周末中央(yāng)发布长期的(de)产(chǎn)业政策，基调(diào)是清晰(xī)的，但那是诗和远方，是战略性的(de)布局，很(hěn)多投资者更(gèng)喜欢战术性(xìng)的机(jī)会。伯(bó)克(kè)希尔哈(hā)撒韦年(nián)度(dù)股东大会在巴菲(fēi)特的老家奥巴哈举行，吸引了全球投资者的目光，投资者总(zǒng)希望(wàng)可以从中寻找(zhǎo)到(dào)投(tóu)资的秘诀(jué)，价(jià)值投资(zī)的道(dào)虽相同，但(dàn)法、术、器是各(gè)异的。不仅如(rú)此，伯克希尔决(jué)策者(zhě)对宏观(guān)环境的担(dān)忧(yōu)，对数字技术的批判，很多与(yǔ)会者收获的(de)可能不(bù)是清晰的(de)思(sī)路，而是在迷宫中又多走了一(yī)圈。

　　一、市场(chǎng)陷入僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻(fān)身”的说法，谨慎的A股投(tóu)资者也开始考虑Sell in May,一个很重要的理由是(shì)根据惯例，银行保险(xiǎn)等(děng)利(lì)好(hǎo)兑现后往往是(shì)市(shì)场开始调整的开始。A股投资(zī)历来是有季(jì)节性的，但这未(wèi)必是历史的(de)铁(tiě)律(lǜ)，比如2022年5月市场在新的政策基调下开始全(quán)面大反攻。我们(men)需(xū)要(yào)因时而(ér)变，投资(zī)者需要考虑到当前的市(shì)场背景已经和(hé)之前(qián)有(yǒu)很(hěn)大(dà)的不同。当前(qián)市(shì)场进(jìn)入(rù)战略僵持阶段的(de)一个(gè)重(zhòng)要理由是除了(le)逻辑推演，很多重(zhòng)要(yào)问题很难用清晰的事实来验证。谨慎的投资者往(wǎng)往是(shì)见(jiàn)好就(jiù)收或者谋定而后动(dòng)，因此才(cái)有了上(shàng)述的猜测。

　　市场不清楚的地(dì)方在(zài)哪(nǎ)里(lǐ)呢？

　　第一，从内部(bù)看(kàn)，市场(chǎng)已经提前交易了政策的方向，而且今年国内的政策本身也不(bù)是(shì)大开大合。新出台(tái)的政策更多地在落实上(shàng)，较少新的提法。

　　第二，从外部看，美联储依然在通胀、就业数(shù)据、金(jīn)融数据和(hé)增长数据(jù)传递(dì)的混乱信息中纠结。

　　第三(sān)，从投资主线(xiàn)看，数字经(jīng)济和(hé)中特估依然既(jì)有政策、也有(yǒu)业绩或者(zhě)有未(wèi)来预(yù)期的业(yè)绩改善，但短期游戏、传媒、中(zhōng)特(tè)估(gū)与其他板(bǎn)块(kuài)分化较为极致，也是不(bù)争的(de)事实。除了这两条主(zhǔ)线(xiàn)外，金融、消费和(hé)公(gōng)用事业有(yǒu)反弹，但难以(yǐ)成为(wèi)持(chí)续的配置(zhì)主题，新能源(yuán)崩坏的筹码预期也决(jué)定(dìng)了反(fǎn)弹的(de)脆(cuì)弱性。

　　第四，从交(jiāo)易(yì)行为看，投资者并未(wèi)形成一致预期(qī)。随(suí)着一季报(bào)的披露，市场阶(jiē)段性发(fā)挥(huī)了(le)对盈利现实的(de)定价效(xiào)率。具(jù)体表(biǎo)现为，业绩出(chū)现(xiàn)一定修复和表现有韧(rèn)性的金(jīn)融、中(zhōng)药、电力、中(zhōng)特估主题以及TMT中(zhōng)的游戏传(chuán)媒等表现较好，家电此前(qián)也有一(yī)定表现。不(bù)过，随着业绩的公布反而出现了一定(dìng)的买预(yù)期卖现实(shí)的操作。当然，相对(duì)而言市场也有定价效率不稳定的一面，同样是业绩修复或有韧性(xìng)的农林牧渔、新(xīn)能源和消费板块，整体表(biǎo)现则一般。

　　二、市场(chǎng)僵持的原因：一(yī)季报显示企业盈(yíng)利仍在磨底阶段

　　短期市场(chǎng)的核心矛(máo)盾在于缺乏特别明显的亮(liàng)点(diǎn)，TMT主线(xiàn)前期(qī)超额收益过(guò)于显著，目前除了游戏、传媒一枝独秀外(wài)，其(qí)他(tā)TMT细分领域阶段(duàn)性有限制高消费坐飞机技巧 限制高消费真的坐不了飞机吗所(suǒ)回(huí)调。中(zhōng)特(tè)估相关的基建(jiàn)、银行(xíng)、石油、出版等(děng)板(bǎn)块盈利(lì)有支撑、估值(zhí)也较低，因此在最(zuì)近市场调整的(de)时候整(zhěng)体表现较好。在(zài)这两条我(wǒ)们看好的全年主线之外，市(shì)场部分定(dìng)价了(le)一季报行情，但核心(xīn)问题在于当前盈利(lì)仍处(chù)在磨底阶段。扣除金融和两桶(tǒng)油(yóu)，A股(gǔ)的盈利还在下(xià)滑(huá)，这意味着短(duǎn)期盈利很难撑起A股系统性的行(xíng)情。所以，我们看到(dào)这两条主线之外其他(tā)业绩尚可的板块，整(zhěng)体(tǐ)反弹(dàn)的(de)幅度都(dōu)相对有限。消费的盈利有一定的修复，而市场由于前期的悲观情绪(xù)尚未对其定(dìng)价，这可(kě)能蕴含阶(jiē)段性交易机会。

　　三、战(zhàn)略性布(bù)局(jú)是(shì)清晰而明确的：政策(cè)关注产业升级和人的问题(tí)

　　近期国内也处于一个会(huì)议(yì)密集召(zhào)开的(de)阶段(duàn)，政治(zhì)局会议、中(zhōng)央财经委(wěi)会议和国常会相继召开(kāi)。决策(cè)层对于(yú)当前经济复苏动(dòng)力不足、复苏(sū)势头不稳的问题，有着清醒的认识，短期的工作(zuò)重点是恢复和(hé)扩大需求，但同时也明(míng)确(què)不会再走老路——不会通过低水(shuǐ)平的债务扩(kuò)张来(lái)刺激经济，而(ér)是聚焦实体经济的产业升(shēng)级，推进产业智能化(huà)、绿色(sè)化、融合化(huà)。

　　现代(dài)产业体系下的融合发展

　　这次财经(jīng)委(wěi)会议的一个(gè)新提(tí)法是(shì)“坚持(chí)三次(cì)产业(yè)融合发(fā)展，避(bì)免割(gē)裂对立；坚持推动传统产业转型升级，不能(néng)当成‘低端产业’简单(dān)退出”，这个提(tí)法很(hěn)重要。我们去年底强调(diào)接下来一段(duàn)时(shí)间的(de)政(zhèng)策需要强调均(jūn)衡性(xìng)和系统性，才能(néng)形成经济发展的合力。卡脖子的领域要重点支(zhī)持和发展(zhǎn)，但是(shì)经(jīng)济的运行(xíng)是一(yī)个完整的系统(tǒng)，生产和(hé)消费、实(shí)体(tǐ)经济和(hé)金融支撑、高科(kē)技领域和低技(jì)术领域、融(róng)资(zī)-设计-制造(zào)—物流-销售-服(fú)务(wù)等各方(fāng)面需要(yào)协(xié)调发展，大(dà)家的信(xìn)心慢慢(màn)恢复、收(shōu)入(rù)慢慢(màn)恢复(fù)，才能(néng)够真正(zhèng)把(bǎ)需(xū)求(qiú)拉动起来。不能(néng)够孤(gū)立、片面(miàn)地理解(jiě)和执行政(zhèng)策，毕竟(jìng)即使(shǐ)是芯片(piàn)这么最(zuì)高科(kē)技的领(lǐng)域，它(tā)的下(xià)游需求也(yě)主要(yào)来自消(xiāo)费电子(zi)产品中的手(shǒu)机、汽车(chē)、智能家(jiā)居等等，没有需(xū)求的拉(lā)动，产业的发展就(jiù)缺乏良性循环的基(jī)础。

　　高质量的人才红利

　　另外，最近政策讨论的(de)一个重点是人，作为投资生产(chǎn)拉动核心的企业家、作为人力资源重点(diǎn)的人才(cái)、承载民族未(wèi)来的新生人口、需(xū)要(yào)关注(zhù)的老龄人口。当前(qián)中(zhōng)国的发展逐渐从资本和(hé)劳动(dòng)要素(sù)拉动(dòng)转向人力资源拉动，技术创(chuàng)新成为能否(fǒu)突破内(nèi)外部约束的关(guān)键。技(jì)术创新能(néng)力取决于制(zhì)度保(bǎo)障下的(de)主观能动性，在经(jīng)历(lì)了过去几年的非(fēi)常态(tài)之后，在内外(wài)部不(bù)确定性的制(zhì)约(yuē)下，如何让当前每个主体充满信(xìn)心、充满主观能动性，是(shì)政策的重(zhòng)心。以人工智(zhì)能为(wèi)代表的数字经(jīng)济大(dà)发展，有可能能(néng)够帮助(zhù)我(wǒ)们适当缩小国(guó)际(jì)竞(jìng)争中人力资(zī)源的差距，这需要从一(yī)个更(gèng)高的(de)角度理(lǐ)解人工智(zhì)能和数字经(jīng)济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之后(hòu)的投(tóu)资(zī)路径

　　5月的(de)市场，看起来(lái)是战略(lüè)僵持阶段的乱(luàn)战(zhàn)。接(jiē)下来的(de)政策力度和效果(guǒ)有多大、盈利能否实质性的反弹、经(jīng)济复(fù)苏的斜(xié)率是(shì)否面临趋缓的(de)压力、海外(wài)的潜在风险(xiǎn)到底有(yǒu)多大、美联储到底下(xià)一步面临的是什么样的经济(jì)形势等，投资者(zhě)希望渐次判(pàn)断上(shàng)述(shù)一系列(liè)的(de)重(zhòng)要问题的程(chéng)度(dù)，并(bìng)据此进行布局。

　　从这个意(yì)义上(shàng)讲，限制高消费坐飞机技巧 限制高消费真的坐不了飞机吗5月(yuè)交易机(jī)会可能更均(jūn)衡、但也更脆弱，当前可能(néng)是一(yī)个布局的好阶段(duàn)，而未必会是收获的阶段。投资(zī)者(zhě)需(xū)要多一点耐心，风浪(làng)越(yuè)大，下一次(cì)的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞渡仍(réng)从容(róng)”，这是我们从(cóng)巴菲特(tè)历次(cì)股东大(dà)会(huì)上看(kàn)到价值投资者(zhě)很重要(yào)的一个特(tè)质，即我们提(tí)倡(chàng)的“道”。市场的乱是暂时的(de)，随着(zhe)事实(shí)的清晰，投资路径也将会非常明确。这(zhè)个路径(jìng)，我(wǒ)们从产业视角做了一下梳理，供投资者参考。

　　具体而言(yán)：投(tóu)资的上(shàng)限(xiàn)是(shì)产业现代化，科技(jì)自(zì)主可用，数字化、高端化(huà)与(yǔ)智能(néng)化(huà)是(shì)明确的诗与远方(fāng)，需要进行战(zhàn)略布局。投(tóu)资(zī)的下限是避免系(xì)统性的风险，在现(xiàn)代(dài)化(huà)的产业(yè)转型中(zhōng)，当前蕴藏风险(xiǎn)和未(wèi)来跟不上历史步(bù)伐(fá)的产(chǎn)业是不(bù)能进行战略(lüè)布局的。投资的(de)中(zhōng)间状态(tài)是周期与消费(fèi)行业，是战(zhàn)术性的布局。

　　产(chǎn)业视角下(xià)的投资路线图

　　【了(le)解作者】

　　魏凤春博(bó)士(shì)，创金(jīn)合信(xìn)基金(jīn)首席经济学家，投(tóu)委(wěi)会(huì)委员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼(jiān)任(rèn)MOMFOF投研总部(bù)总监，南开大学经济学(xué)博士，清华(huá)大学管理科(kē)学与工(gōng)程博士后。学术研究与教学(xué)以及宏观(guān)经济走势、金融产品分析等实务领域经验(yàn)丰富、成果卓著。从业23年以来，一(yī)直致力于在(zài)周(zhōu)期波(bō)动的(de)框架内运用财政的视角解构宏观经济的运行，将(jiāng)中国经济看(kàn)作一份(fèn)资(zī)产，通(tōng)过资本(běn)资产定价的方式来确定(dìng)其价值与风(fēng)险。

　　罗(luó)水星博士(shì)，创金合信基(jī)金经理、首席宏观分(fēn)析师，2022年2月加入创金(jīn)合信基金。此前履职博时基金，负责宏观策略、宏观政策、大类资产配(pèi)置与择时(shí)研究。武(wǔ)汉大学学士，上海财经大学经济(jì)学硕士、博士，中国(guó)社科院经济学(xué)博士后，学术论(lùn)文多发(fā)表(biǎo)于国际SSCI英文核(hé)心经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 限制高消费坐飞机技巧 限制高消费真的坐不了飞机吗