金融界5月(yuè)27日消息 近日因为昆(kūn)明国(guó)资委的一封声明，让城投(tóu)债(zhài)成为(wèi)关注的焦点(diǎn)，当前地方债的规(guī)模和地方政府的偿债能(néng)力已经越(yuè)来越被重(zhòng)视。如(rú)何如何处(chù)置(zhì)地方(fāng)债务？

　　中泰证券(quàn)首席经济学家李迅(xùn)雷发(fā)文称，地方债(zhài)包括(kuò)地(dì)方一般(bān)债、专项债(zhài)和包括(kuò)城投债在内的(de)各种隐形债(zhài)，其规模究竟有(yǒu)多大(dà)，尚有争(zhēng)议，但(dàn)增长迅(xùn)猛(měng)。包(bāo)括银行、保险、基金等在内的机构(gòu)投资(zī)者是地方债的(de)主要持有者，他们普遍担(dān)心(xīn)的还(hái)是城(chéng)投债务(wù)、非标(biāo)等(děng)地(dì)方政府(fǔ)隐形债风险(xiǎn)。例如，近期贵州省(shěng)政府(fǔ)发展研究(jiū)中(zhōng)心提出，“化债工作推(tuī)进异常艰难，仅依靠自身能(néng)力已无法得(dé)到有效解(jiě)决。”

　　在李迅(xùn)雷(léi)看(kàn)来(lái)，在土地财政缩水的(de)背(bèi)景下，地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)的财权与事权不匹(pǐ)配问题又凸显出来。在我国政府杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)并不算高的前提(tí)下(xià)，我国地方政府的(de)杠杆率水平确实(shí)够高了。需要调整中央和地方之(zhī)间债(zhài)务余额的(de)比例关系。“今后应加大中央政府(fǔ)的发债规模，为(wèi)地方经济减负。”他(tā)明(míng)确指(zhǐ)出(chū)。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中国经(jīng)济转(zhuǎn)型(xíng)的(de)关键阶段(duàn)，维护地方政府(fǔ)的信用，防范区域性金融风险显(xiǎn)得尤(yóu)为重要(yào)，故(gù)在城投公司还没有与政府部门完全(quán)“脱(tuō)钩”之前，城(chéng)投(tóu)债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷建议给予(yǔ)困难(nán)省份一(yī)定的“托底”支持，在政策上(shàng)大力度支持地方(fāng)政府“化(huà)债”。如帮助地方政府(fǔ)（如(rú)城投(tóu)公司(sī)的借新还旧）降低债务成本、拉(lā)长(zhǎng)债务期限（非(fēi)债券类债务展期，如遵(zūn)义道桥实践银(yín)行贷款展期），通过政策性银行或商业银行的(de)低息(xī)资(zī)金来降低债务成本，让债务更(gèng)加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央(yāng)政(zhèng)策上支(zhī)持地方政府通过出让国有资产来偿债。他表(biǎo)示这类典(diǎn)型案(àn)例(lì)为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团两次公告无(wú)偿(cháng)划转上市(shì)公(gōng)司共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当(dāng)时市价计量市值约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下(xià)文字来源李(lǐ)迅(xùn)雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处置地方债务的辨证思考》

　　截(jié)至2022年末全国城(chéng)投好好记住我在你体内的感觉有息债务(wù)54.1万亿元(yuán)

　　城投平台成为地方债务主要(yào)体现形式(shì)

　　城投债是指城投企(qǐ)业公(gōng)开发行的公司债券和中期票(piào)据。按照新(xīn)预算法、“43号文”出台明(míng)确(què)城投债(zhài)与(yǔ)地方政府信用(yòng)脱(tuō)钩，城投公(gōng)司定(dìng)位由地方政府(fǔ)投融资机构转(zhuǎn)变为(wèi)市场化运营(yíng)主体，地方政府不(bù)再对(duì)城投债兜底。但(dàn)实际上市场仍然把城(chéng)投(tóu)债看作(zuò)由地(dì)方政府背书的高信用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公司通常都是地(dì)方政府下设的(de)投融资机构，很(hěn)难(nán)完全独立成为与政府无(wú)关(guān)的纯市(shì)场化的(de)企业。城投的债务主要包括向银行借款(kuǎn)和发行债券融(róng)资(zī)这(zhè)两种方式，以(yǐ)前(qián)一种方式(shì)为主(zhǔ)，但后一种债权融资的规模也(yě)不小，到2022年末，余额估(gū)计在13万亿元以上。

　　总体(tǐ)看(kàn)，2011年以来，全国城投(tóu)有息债(zhài)务快(kuài)速扩张，每年增速均保(bǎo)持在10％以上，到(dào)2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较(jiào)2011年(nián)的6.4万亿元(yuán)增长了7倍(bèi)以上。

城投平台发债余额的增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研究(jiū)所

　　因此，城投平(píng)台实际上已(yǐ)经成为地方债务的(de)主要(yào)体现形式，规(guī)模明(míng)显超过(guò)地方政府(fǔ)的一般(bān)债和专项债之和。城投平台中(zhōng)，如(rú)今，城(chéng)投(tóu)平(píng)台的(de)债券余额大约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约案例，说明城投债仍属于地方政(zhèng)府背书(shū)的高等级信(xìn)用债。但是，城投平台的非标(biāo)违约情况(kuàng)时有发生，银行贷(dài)款展期、调整还贷方(fāng)式的也(yě)比较(jiào)多。

　　地方政府应确保(bǎo)城投(tóu)债按时兑(duì)付，不能轻易违约

　　当前(qián)市场(chǎng)对地方政府债务增(zēng)长和财政收入(rù)增速下降甚至负增长的现象普遍(biàn)担心，尤其(qí)对财力(lì)偏弱的东北、中西(xī)部省份，城(chéng)投债的收益率普(pǔ)遍高于东部发达省(shěng)市。2022年13个省土地出让金对政府(fǔ)债务利息覆盖程度(dù)不足100％（2021年(nián)只有5个），扣除城投(tóu)拿地(dì)之后，捉襟见(jiàn)肘的情(qíng)况更加明(míng)显。

　　河南的永煤债(zhài)违约(yuē)之后(hòu)，对河南省乃至全国的(de)信用债市场都造成负面冲击(jī)，信(xìn)用分层现(xiàn)象加剧，部分经济偏弱区域被边缘(yuán)化(huà)。例如青海、云南和(hé)天(tiān)津等近几年融资成本仍在上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本大幅上升，虽然(rán)2020年以来(lái)融资(zī)成本有所(suǒ)下降，但整体降幅(fú)相较全(quán)国更小。辽(liáo)宁、广西、吉(jí)林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年以来城投债加权平均(jūn)票面利(lì)率(lǜ)降幅(fú)也明显不如全国。

　　当前在经(jīng)济复苏不(bù)及预期的背景下，投资者(zhě)的风险(xiǎn)偏好明(míng)显下(xià)降。为此，地方政府应(yīng)该(gāi)确保城投债(zhài)的按时兑(duì)付。因为(wèi)违约不仅不能解决(jué)债(zhài)务(wù)问题，反而会恶化区域(yù)信(xìn)用环境，导(dǎo)致地(dì)方国企融资难、融(róng)资(zī)贵。从(cóng)未来(lái)区域(yù)经济发展(zhǎn)的角(jiǎo)度看，政(zhèng)府部(bù)门好好记住我在你体内的感觉仍需(xū)要持续举(jǔ)债来实(shí)现经济(jì)平(píng)稳(wěn)增(zēng)长(zhǎng)，需要保(bǎo)持(chí)政府信用，不能(néng)轻易(yì)违(wéi)约。

　　建议中央大力度支(zhī)持(chí)地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要(yào)增强城投债权人(rén)的持有(yǒu)信心(xīn)，首先要确保(bǎo)城投债不(bù)违约，这就(jiù)意味(wèi)着(zhe)城投(tóu)公司能(néng)够(gòu)具备低成(chéng)本(běn)的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子(zi)谁家抱(bào)”，意味着对地(dì)方(fāng)债不兜底，但(dàn)建(jiàn)议给(gěi)予困难(nán)省份一定的(de)“托底”支持，即在政策上大力度支持地方政(zhèng)府“化债”，如(rú)帮助(zhù)地方政府（如城投公司的借新还旧）降低(dī)债(zhài)务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵(zūn)义道(dào)桥实践银行(xíng)贷款(kuǎn)展期），通过政策性银行或商业银行的低息(xī)资(zī)金来降低债务成本，让(ràng)债务更(gèng)加容易滚续(xù)。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可(kě)否通过出(chū)让(ràng)国(guó)有(yǒu)资产来偿债(zhài)方面(miàn)，也希(xī)望中央给予政策上的支持。因为今(jīn)年3月1日，国资委在对政(zhèng)协(xié)十三届全国委(wěi)员(yuán)会第五次会议(yì)第00503号提(tí)案的答复中表示(shì)，将适时出台制度规定及操作细则，探(tàn)索国有(yǒu)权益(yì)份额(é)规范化(huà)退出的(de)有效方(fāng)式和(hé)途径，充(chōng)分发(fā)挥有限(xiàn)合(hé)伙企业的(de)优势，助力国有企业创(chuàng)新发展。

　　通(tōng)过(guò)出让国有企业股权获得收入(rù)偿还债务，典型(xíng)案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计占贵州茅台总股本8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿(yì)元）至贵(guì)州国资。

　　在当前中(zhōng)国经济转型(xíng)的(de)关键阶段，维护地方(fāng)政府的信用，防范区域性(xìng)金(jīn)融(róng)风险显得尤为重要(yào)，故在(zài)城投公司(sī)还没有与政府部门完全“脱(tuō)钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需要保(bǎo)持(chí)。

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