5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其(qí)累计(jì)有效认购申请(qǐng)份额总额超过(guò)20亿份(fèn)发行上限，将启动(dòng)比(bǐ)例配售。这则小公(gōng)告体(tǐ)现出(chū)市场(chǎng)对(duì)这一“中特估”主题(tí)的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特(tè)估(gū)”的行情(qíng)，市场关注度非常(cháng)高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情(qíng)的催(cuī)化剂。实际(jì)上，早在去年底及今年一季(jì)度，一(yī)些基(jī)金(jīn)经(jīng)理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前小兔子被蛇用两根WRITEAS，小兔子被蛇用两根做了“中特(tè)估”资(zī)金面(miàn)、情绪面(miàn)、估值方式(shì)等问题(tí)成为(wèi)市场关注焦点，中国基金报(bào)采访多位投研人士(shì)，解析“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发(fā)行

　　行情(qíng)催化剂(jì)？

　　市场对“中特(tè)估”主题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅华泰(tài)柏瑞(ruì)小兔子被蛇用两根WRITEAS，小兔子被蛇用两根做了中(zhōng)证央企红利ETF罕见出(chū)现(xiàn)启动(dòng)“比例(lì)配(pèi)售”情况，今年场内(nèi)多只“中字(zì)头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只(zhǐ)国央企主题基金发(fā)行，市场对此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引领(lǐng)、央企现(xiàn)代能源等(děng)ETF也将获批(pī)发行(xíng)，更(gèng)有扎堆(duī)上(shàng)报(bào)的央(yāng)国(guó)企(qǐ)基金(jīn)在排队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪(xù)上是构成催(cuī)化因(yīn)素的，近期银行股(gǔ)大涨(zhǎng)的一个催化(huà)因素就是积(jī)极推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸(zhū)多主题基(jī)金的申报发行，我认为确实(shí)会成(chéng)为引爆行情的催(cuī)化(huà)剂，基本面(miàn)、资金面、政策面都在(zài)向好，下半年(nián)，中特估有可能(néng)独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与量化(huà)投资部基金经理(lǐ)杨(yáng)振建就表(biǎo)示，近(jìn)期密(mì)集(jí)申报的国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的布局可以更(gèng)好支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成(chéng)为行情进(jìn)一步上涨的催化剂(jì)。去年以来公募基金发行整体平(píng)淡，近期多只国央企主题基金申(shēn)报和发行(xíng)，行情(qíng)火热下将为市场(chǎng)带来增量资金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步(bù)表示。

　　此外，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅认(rèn)为，公募基金积极布局央国企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金(jīn)，一方(fāng)面是(shì)因为新(xīn)一轮深化国企改革的(de)大幕将拉(lā)开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概念(niàn)，央国(guó)企上市公(gōng)司的投资价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富(fù)的工具以参(cān)与到央(yāng)国企(qǐ)投(tóu)资(zī)。另一方面是落实(shí)公募基金行业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企改革(gé)，更好发挥公募基(jī)金服务资本(běn)市场改革、服务实体经(jīng)济和国(guó)家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行将为(wèi)央(yāng)企相(xiāng)关标的和板块带来增(zēng)量资金，提(tí)升交易活跃度，有望成为(wèi)中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情明(míng)显，中特(tè)估和(hé)人工智能成为(wèi)两大(dà)明显的(de)主线(xiàn)，而新能(néng)源等前期热门赛道股冷(lěng)却，在此背景(jǐng)下(xià)，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理(lǐ)章恒(héng)直言(yán)，自己目前重点关注(zhù)三大(dà)行(xíng)业(yè)，火(huǒ)电、券商、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央企(qǐ)或(huò)地(dì)方国资所在(zài)的(de)行(xíng)业，民(mín)营(yíng)企(qǐ)业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业本身基(jī)本面在今年会(huì)有重大的向(xiàng)上变化的机会，比如(rú)火电，会受(shòu)益于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券商(shāng)，会受(shòu)益于今年市场(chǎng)成交量(liàng)的(de)放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随(suí)着(zhe)国(guó)有企业改革的(de)推进，大概率这(zhè)些(xiē)企业会进入一(yī)个提质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基本面的，和他过去1至2年(nián)研(yán)究投资思路也非(fēi)常吻(wěn)合(hé)，为在(zài)下半(bàn)年抓住这波中特估的投资(zī)机会(huì)做好了(le)准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中(zhōng)特(tè)估的投资机会，判断(duàn)中特(tè)估(gū)的机会未(wèi)来三(sān)年(nián)分两个阶(jiē)段。”融通(tōng)红利机会基金经理何龙表示，第一阶(jiē)段也(yě)就(jiù)是今年(nián)以数(shù)字经济(jì)和“一带(dài)一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红(hóng)收益率极(jí)高的品(pǐn)种，将会迎(yíng)来(lái)普涨性的机会。第二(èr)阶段是未来(lái)两年，在主题性机会(huì)消散以后，基(jī)于顶层设计对国央经营管理价值(zhí)导(dǎo)向变化，我们判(pàn)断(duàn)经营(yíng)成果随之(zhī)改变是一个慢变量，会在未来(lái)两年体(tǐ)现在每(měi)一个央国企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘(jué)公司经营(yíng)层面可能发生显著正(zhèng)向(xiàng)变(biàn)化的(de)个股提(tí)前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一季报(bào)已经显露(lù)出不少基金在行动。国金(jīn)证券研究所(suǒ)数据显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)2022年年报前(qián)十(shí)大重仓股股票(piào)池(chí)中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比(bǐ)例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主动型(xíng)基(jī)金的持仓中(zhōng)，占(zhàn)比明(míng)显提(tí)高。上(shàng)述(shù)数据显示(shì)，根据偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股(gǔ)的数据，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)主动加仓了(le)“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年(nián)末(mò)不(bù)持有“中特估”概(gài)念股，但在一(yī)季度(dù)买入。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信证券数据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏(piān)股型公募基金对港(gǎng)股央(yāng)国(guó)企(qǐ)的持(chí)股市(shì)值比重(zhòng)达到2019年以(yǐ)来(lái)的新高，港股央国企持股总市值占港股持股总(zǒng)市值的比(bǐ)重由2022年四季度的(de)25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一(yī)季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年(nián)低点时(shí)的(de)7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企专门的股票库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基(jī)金公司的(de)投研，落实(shí)到日(rì)常的投研(yán)流程和实践(jiàn)之中，不(bù)少基金(jīn)公(gōng)司在加(jiā)大投研力量(liàng)，更有(yǒu)专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金经理何龙就(jiù)介绍，一方面(miàn)，从顶层(céng)设计改变研究(jiū)员过去对国央(yāng)企的固定思维(wéi)，需要(yào)实地考(kǎo)察国(guó)央(yāng)企(qǐ)，并且需(xū)要利用当前国央企愿意交流的契机，多(duō)花(huā)精力去进(jìn)行(xíng)跟踪发(fā)现变化(huà)。

　　另一(yī)方(fāng)面，融(róng)通基金在行动上，要(yào)求研(yán)究员将(jiāng)自己所(suǒ)覆盖(gài)行(xíng)业的所(suǒ)有国央企构建专门的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包括考察(chá)其实地调研的的成果，了解国央企(qǐ)经营思路和财务(wù)导向的变化，结合行业(yè)趋势和特(tè)征，寻(xún)找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监(jiān)王(wáng)帅也谈(tán)到“认识”上(shàng)的重视。他表(biǎo)示，通(tōng)过深入学(xué)习，对“中特(tè)估(gū)”有了更(gèng)深刻的认识：首先(xiān)要认(rèn)识(shí)市场体(tǐ)制机制、行业产业(yè)结构、主体持续发(fā)展能力等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上构建(jiàn)的具有(yǒu)时(shí)代特征和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向的估(gū)值体系，而不是简单套用国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中特(tè)估是一(yī)种新的提法，但是(shì)这个概(gài)念所涉及(jí)到的(de)行业和公司，一直在发生(shēng)的变化(huà)。”万家基(jī)金经理章(zhāng)恒(héng)表(biǎo)示，万(wàn)家基金一直非常(cháng)关注传统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个(gè)领(lǐng)域，因此也是一定能够抓住中特估这波行情的机会的(de)。同时，随着时局的变化，也在增加相关行业的研(yán)究(jiū)力量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场(chǎng)使命(mìng)，投资(zī)者需要学习(xí)领会并(bìng)针对(duì)原有的估值体系(xì)进行(xíng)改(gǎi)造，以适应现(xiàn)实的需要。明(míng)确该体系的框架(jià)是(shì)第一位的(de)工作，合理(lǐ)设(shè)置(zhì)指标也(yě)非常(cháng)重要，投资者(zhě)的认可(kě)和实(shí)施是最终该体系能否(fǒu)具备(bèi)长期价值的(de)基础。不(bù)过，他也提醒，人为的(de)拔估值是(shì)很大(dà)的认知误区，市场化(huà)认可是(shì)基本的常(cháng)识，不可误(wù)判。

　　体现社(shè)会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估值(zhí)方式(shì)？

　　央(yāng)国企(qǐ)是(shì)国(guó)民经济的支柱，国(guó)企央企发(fā)展要符合国家战(zhàn)略发展发(fā)向，更需(xū)要(yào)承担社会公共责任等。而这些都应(yīng)该(gāi)考虑(lǜ)进估值体(tǐ)系之中，也(yě)引(yǐn)发市场关(guān)注。

　　多数(shù)受访的基金经(jīng)理认为，对于国央企(qǐ)的估值(zhí)方(fāng)式要充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价值，目(mù)前已经形(xíng)成了初步的企业(yè)社会价(jià)值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社(shè)会价值、符合(hé)国(guó)家战略(lüè)发展的(de)价值？首要任务就构建(jiàn)中国特(tè)色的价值(zhí)评(píng)价体系，改变从以私人股东权益(yì)出发(fā)，现金流(liú)折现为主要方法的单(dān)一(yī)价(jià)值估(gū)值体系，转向(xiàng)社(shè)会整体价值(zhí)观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家战略价(jià)值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国资委指导国内(nèi)团队(duì)对于中国特色ESG披(pī)露与评价体系(xì)不断(duàn)探索，结合(hé)国际通用规则，目前已(yǐ)经形成了初(chū)步的(de)企(qǐ)业社会价值评价体系，其(qí)中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披露(lù)指南(nán)》、《中央企(qǐ)业上市公司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该是注重企业(yè)价值的可持续估(gū)值，要重视(shì)股东、员工(gōng)和社会责任(rèn)等要(yào)素(sù)对企业稳健成长的重(zhòng)大意义，重视稳定的现金(jīn)流、持续增(zēng)长的(de)盈利、科技创新对提升企(qǐ)业(yè)内(nèi)在(zài)价值的积极作(zuò)用，这样有利于提高估(gū)值定价(jià)模型(xíng)的(de)科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等实务工作中，都有成熟(shú)的量化(huà)指标可(kě)以使(shǐ)用，包括净资产收益率、营(yíng)业现金比率、资(zī)产负(fù)债率(lǜ)、研(yán)发经费投入强(qiáng)度(dù)等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更(gèng)细致分(fēn)析在估值(zhí)思(sī)维、估(gū)值结论(lùn)、估值判断上有变化，尤其是估值的(de)方(fāng)法(fǎ)和指标(biāo)上，他认为其包(bāo)括产业(yè)链(liàn)上下游的(de)衡量、全要素成本等，以(yǐ)及(jí)在纵(zòng)向和横向上(shàng)的(de)研(yán)究，强调政(zhèng)策优惠(huì)、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发展等(děng)各种因素与企业价值的关系(xì)。这些因素在对估值结论和判断(duàn)的影响(xiǎng)上，也使(shǐ)得中国特色的估值(zhí)体系与传统的估值(zhí)体系(xì)有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有估值结论和估值判断的变化，都是为了(le)更(gèng)好地适应中(zhōng)国的市场和经济特(tè)点，提供更精准、更合理的企业估(gū)值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过(guò)，创金合信基金(小兔子被蛇用两根WRITEAS，小兔子被蛇用两根做了jīn)首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这(zhè)需要在实践中进(jìn)行(xíng)探(tàn)索(suǒ)，目前尚没(méi)有公认的指标可(kě)以使(shǐ)用。

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